人人都爱垃圾债

崔鹏

有出乎意料的事情发生时，人们就会有各种非常规的应对办法。

根据英国《金融时报》所属咨询公司Debtwire的统计，6月的高收益债交易额达到194亿美元，这个数字接近这类交易的历史峰值。高收益债券是这种金融产品好听的说法，如果你因为这个名字对它印象不错，它应该感谢迈克尔·米尔肯。他为原本被称作垃圾的债券改了名字—高收益债券。

其实，这两种说法都不错，“垃圾”指的是这种产品的风险程度，而高收益是指这种债券标出的收益率。在英国脱欧公投之后，很多机构投资者为了资产的安全性大量买入违约可能性很小的主权债券—其实中国国债也是很好的投资品种—这种全球资产配置的调整让主权债券的收益率进一步降低，各种资产是否值得持有也要重新评判。危险的高收益债券，或者说垃圾级债券的价值就是这么挖掘出来的。

除此之外，助推垃圾债投资的还有欧洲央行行长马里奥·德拉吉。这个“超级马里奥”在今年3月开启了新的一轮欧盟版QE（量化宽松），欧洲央行将每月投入的货币量加大到600亿欧元后，就一直在寻找各种扩大央行资产负债表的套路，买入垃圾债就是一条。

可以说，为了让欧盟的经济摆脱通货紧缩的阴影，欧洲央行已经接近不择手段。从今年6月开始，欧洲央行除了买入高等级债券，也开始买入垃圾级债券。这个购买名单里包括意大利电信和德国大众汽车的高收益债券，而这两家公司都在这次欧盟的危机中遇到了严重的问题。更加保守的欧洲传统银行家们一般认为，欧洲央行的做法大概会造成几个问题：让风险定价扭曲并且让富有声誉的欧洲央行名誉扫地；造成了欧洲那些老气横秋的公司对金融业的依赖感，使得它们以为自己是“大而不倒”的。当然，关键的还是让投资者们也认为那些垃圾级债券看起来还不错。

提到垃圾债，一个躲不过的人物就是咱们刚才提到的米尔肯。这种伟大的“金融坏蛋”虽然很可恶，但也不由得对他有些崇敬之情。可以说，他以一人之力颠覆了1980年代美国的金融模式，最后还是依靠司法手段才把他制住。

据说米尔肯是看了一本叫《企业债务质量与投资者经验》的书，随后产生了做垃圾债业务的想法。那本书的作者是布拉多克·希克曼，这个不那么知名的债券投资者发现在1900年到1943年之间，美国垃圾债的投资收益非常好，即使在去除违约损失后，这些债券的收益也能达到8.6%。而同时期的高等级债券的收益只有5.1%。由于当时人们对垃圾债避之不及，这种债券的价格总体上非常便宜。

米尔肯的垃圾债王国，在当时成了公司狙击手的乐园，那些敢于冒险的家伙可以从米尔肯的德崇证券获得垃圾债融资，然后去收购那些他们认为足够好也足够便宜的公司，再在收购后把那些“好公司”肢解，卖个相对更好的价钱，并偿还垃圾级债券投资者的利息。这种方式虽然起到了一定的发现公司价值的作用，但是它的副作用更大。比如，购买这种垃圾级债券的人更加倾向于短期利益。从某种程度上说，垃圾级债券融资是金融对实体经济的一种副作用，有点类似于癌症，是个错误的进化方向。

实际上2008年美国金融危机的时候，美联储时任主席伯南克也曾经买过美国金融企业的垃圾债，或者收购那些可能出现问题的公司的股份（大部分是优先股）。但是在渡过危机之后，这些金融公司都赎回了自己的股份，也对那些债券负了责任。在危机时刻，经济体成为贷款者和那些大投资者们收购垃圾债也许是有价值的投资行为，或者对整个经济体是有益的。但问题在于，怎么分辨什么时候是危机时刻，什么样的公司才是有必要救助的“大而不倒”的公司。