基于实物期权的无形资产价值评估

一、无形资产评估特征及影响因素

企业资产根据是否具有实物形态，可以分为有形资产与无形资产。由于科学技术的发展迅速，在企业中无形资产所占的比重逐渐增加，发挥的作用也越来越大。但是，无形资产未来收益不确定和不具有实物形态的双重特点，导致其流失具有一定不确定性和隐蔽性，如果不能对无形资产合理进行评估，很有可能使企业蒙受巨大的损失。因此，正确地选择无形资产的评估方法，提高对无形资产价值的认识，能够有效地避免企业无形资产的价值流失，提高企业运用资产的能力。

无形资产是企业拥有或者控制的可辨认的非货币性资产，不具有实物形态。与有形资产相比，无形资产既具有资产的共性，同时还具有以下一些特征：

第一，超额收益性。企业使用无形资产，可达到使自身收益高于同行业平均收益的目的。虽然开发无形资产会耗费一定的成本，但使用无形资产带来的社会必要劳动量的节约远远高于成本，于是产生超额收益。

第二，垄断性。垄断是指无形资产属于特定的主体，法律制度对部分无形资产的所有权和使用权予以保护，排斥他人的非法竞争，非持有人不能无偿取得，如商标权、版权、专利权等；部分无形资产虽未受法律明文保护，如专有技术等，但通过采取安全措施防止秘密外泄，即可实现自身独占。

第三，不确定性。虽然无形资产可为企业创造经济利益，但这一利益的大小具有很大的不确定性。科学技术总是处在不断地更新换代过程中，该过程用时越短，无形资产所带来的经济收益和有效期就更难进行准确和有效的估计，除非人为地通过法律等形式对权利设置明确的保护期，如专利权等。

第四，外延拓展性。根据《企业会计准则——无形资产》，无形资产是指企业拥有或者控制的可辨认的非货币性资产，不具有实物形态，具体项目包括专利权、非专利技术、商标权、著作权、土地使用权、特许权、商誉等。随着经济的飞速发展，无形资产的形式和内容不断丰富，外延也应不断地拓展，可考虑在无形资产列举项目中增加人力资源、网址和域名、电子计算机软件等，适当拓宽现行准则规定的项目，实现与国际会计准则所规定的确认范围的接轨。

无形资产的价值受到企业内外部各种因素的影响，主要影响因素包括：

第一，无形资产的获利能力。无形资产的价值与其获利能力存在正相关的关系，即无形资产在提高劳动生产率、节约原材料、提高产品质量等方面作用越大，是否应用无形资产对企业的影响越大，无形资产的获利能力越强，其价值也就越高，反之，价值就会越低。

第二，无形资产的使用期限。假设企业获利能力不变，则无形资产的价值与其使用期限存在正相关的关系，无形资产的价值随着使用期限的增长而提高，随其缩短而降低。在确定无形资产使用期限时，需要综合考虑其法定使用期限和经济使用期限。

第三，无形资产所处市场环境。一方面，无形资产的价值受市场供求状况的影响，如无形资产的可替代性、需求量等；另一方面，其价值受市场上同类型无形资产的价格的影响，同类型无形资产价格越低、更新速度越快，则该无形资产贬值速度也越快。

除以上因素外，无形资产开发成本、技术成熟程度、转让次数、转让方式、无形资产价款支付方式等均会对其价值产生影响。只有充分考虑这些因素影响，才能对无形资产价值进行准确的计量和评估。

二、传统无形资产价值评估方法及弊端

无形资产自身特点具有复杂性和多样性的特点，无疑会为无形资产价值的评估增加风险度和难度。无形资产的超额收益性和垄断性说明了对其进行价值评估的必要性；不确定性揭示了评估结果具有潜在的风险性；无可比性和无实体性则揭示了单独对无形资产进行评估的困难性。

（一）无形资产价值评估的传统方法

第一，成本法。该法是计算重建或替代某类无形资产所需的成本。主要适用于以下情况：无形资产具有可替代性；无形资产的使用可带来一系列的经济收益，如价格降低、原材料消耗减少、生产成本下降等，进而对无形资产的价值进行评估。无形资产评估值=重置成本－无形资产损耗。

第二，市场价值法。该法根据具有类似功能、结构的无形资产在市场交易中的价格进行调整从而确定无形资产价值。主要适用于以下无形资产：版权、商标、专利权等，其许可使用费一般可根据交易双方达成的协定乘以收入的百分比计算。无形资产评估值=参照的无形资产价格×功能系数×调整系数。

第三，收益法。该法是计算无形资产未来现金流量的现值或经济利益来确定无形资产价值。主要适用于特许代理、商誉等无形资产。该方法关键是如何确定适当的资本化率或折现率。

（二）传统无形资产价值评估存在的问题

现阶段我国无形资产评估组织在快速发展的同时，也面临着很多来自管理方面的问题。企业无形资产的价值评估往往会受到经济市场中所发生的经济事项的影响，如企业改制、企业并购、企业上市等，其中主要包括以下问题：

第一，收益法参数选择存在问题。一方面，忽略了企业当前隐含的未来增长机会的价值和当前潜在的投资机会可能在未来产生的投资收益。另一方面，在无形资产价值评估中，折现率因行业和规模的变化而变化，部分评估人员经验缺乏，拿捏不准，导致折现率选择错误，进而造成价值评估的计算错误，而实物期权法中无需估计折现率。

第二，忽略了无形资产给管理者带来的选择权（即不确定性）。这种选择权使管理决策具有柔性而非刚性。柔性决策方法对于价值创造是非常重要的，它能够帮助决策者捕捉转瞬即逝的机会，从容应对风云的变幻市场经济。因此，必须充分考虑无形资产所带来的选择权的价值，而实物期权法恰好能很好地解决这个问题。

第三，缺乏无形资产评估的新方法。长期以来，企业对知识产权、商誉、品牌等无形资产有着全面的认识，却忽略了企业，现代的、隐形的无形资产，例如知识资源、企业战略、企业管理层的能力、机构组织架构的合力、企业文化、战略联盟、企业的外部价值链、销售渠道、客户等。经济和科技的发展滋生新型的无形资产，而新型无形资产的产生是对传统价值评估方法的挑战。因此，必须丰富无形资产评估方法，例如将传统方法与实物期权相结合。

三、实物期权定价模型评估方法

实物期权的概念从金融期权发展而来，是传统金融期权思想和理论的延伸和拓展。它的出现和应用使得期权定价理论不再局限于金融领域，而是广泛渗透到政府、企业和个人经济活动的各个方面。实物期权的定价模型主要包括：Black-Scholes期权定价公式、二叉树期权定价公式、Roll-Geske-Whaley模型等，本文主要介绍B-S模型在无形资产价值评估中的应用。

（一）B-S期权定价公式

1973年，美国芝加哥大学教授Black与Scholes在美国《政治经济学杂志》上发表论文，题目为《期权定价与公司债务》；同年，哈佛大学教授Merton在美国另一刊物《贝尔经济与管理科学杂志》上发表论文，题目为《期权的理性定价》，为期权定价模型奠定了理论基础。

Black-Scholes期权定价公式的基本假设包括：（1）资产价格遵循几何布朗运动，即dS=µSdt+σSdz，且参数为常数；（2）允许使用全部所得卖空期权；（3）全部证券高度可分且没有交易费用或税收；（4）在期权有效期内不支付红利；（5）不存在无风险套利机会；（6）证券交易连续；（7）无风险利率r为常数，且不受到期时间的影响。

Black-Scholes对欧式看涨期权的定价公式为:

其中，C表示欧式看涨期权的价格，S表示股票价格，X表示期权的执行价格，N(d)表示累积正态分布函数，T和t为期权的起始时间和终止时间，r为无风险利率，σ为标的资产的波动率。根据期权平价定理，亦可计算出看跌期权的价值。

（二）无形资产评估期权定价公式指标确定

无形资产具有超额收益和不确定性的特点，给企业带来未来现金流入的机会，因此具有期权特性，可视为一项看涨期权。同时，选择权只是无形资产价值的一部分，其价值实际包含两部分，即常规价值和实物期权价值。其中，运用传统无形资产价值评估方法计算常规价值，运用实物期权法计算实物期权价值。无形资产价值的计算公式为：无形资产价值=常规价值+实物期权价值

实物期权的价值计算。第一，将无形资产看作是一项期权，在具体运用于某一无形资产估价时，了解其实物期权特性。第二，分辨出无形资产实物期权模型中所使用的参数，例如将某无形资产视作看涨期权，则期权价格为标的资产的买入价、执行价格为使该项目能运行并产生收益的投资总额、期权标的资产的市场价格为销售所产生的收益的现值。第三，计算无形资产实物期权模型中所使用的参数，具体包括：根据预测的收入和付现成本计算经营活动现金净流量的现值，作为期权标的资产的市场价格S；计算为获得该项无形资产所支付费用的现值，作为期权执行价格X；计算上市公司股票的年波动率，作为实物期权的价格方差；确定无形资产的有效期，作为期权的有效期T；计算五年期国债利率，作为期权无风险收益率r。第四，运用实物期权定价公司计算出实物期权的价值。

例：某上市公司欲购买某公路1年的收费权。通过考察得出，需一次性投资4万元，经营活动产生的净现金流量现值为44万元。估计该经营产生的净现金流量的现值的年波动率为3%，且符合几何布朗运动，假定1年期的无风险利率为5%。

解析：如果上市公司购入该公路1年的收费权，就相当于持有一个美式买入期权，该买入期权的执行价格为所需投资的数额，而该买入期权对应的标的资产的当前市场价格为经营活动产生的净现金流量的现值。因此：S=44，X=4，T=1，σ=3%，r=5%，根据B-S模型计算得出：

常规价值=44－4=40（万元）

无形资产价值=常规价值+实物期权价值=40+244.53=284.53（万元）

因此，该公司购买公路收费权的最高价格是284.53万元而非40万元。

（三） 实物期权定价模型的优越性

第一，全面且充分地体现无形资产价值。无形资产及其相应投资项目的未来收益具有不可预测性和波动性，因此，企业需要根据现在和未来的情况进行判断并灵活选择。这种权利是具有价值的，可以为企业带来了弹性，而传统评估方法无法对这种弹性的价值进行计算，最终导致对无形资产价值的低估，利用实物期权定价模型和传统方法的结合使用，可以更全面地评估无形资产价值。

第二，提高决策的科学性。在运用实物期权模型对无形资产投资项目进行可行性分析时，需估计现金流量净现值，而在决策中，不能仅以净现值的正负作为评价标准，而要根据企业未来选择机会的价值和管理因素等进行综合考虑。所以，使用实物期权定价模型可以弥补传统方法的缺陷，避免放弃有利投资项目，提高决策的科学性和灵活性。

第三，增强灵活性和可操作性。由于传统的评估方法存在诸多假设和限制，例如可类比条件、充分的历史成本信息、经营可持续性等，导致在评估中具有不适性，而实物期权模型的计算并不以这些假设为基础，只需确定无形资产的实物期权特征、相应的评估参数，便可进行价值评估，因此具有简便易行、灵活性高的优点。

尽管如此，无形资产的价值由常规价值和期权价值两部分组成，需要分别运用传统方法和实物期权定价模型。实物期权定价模型不是否定传统方法，亦非取代传统方法，而是一种补充。因此，在评估无形资产价值过程中，结合使用传统方法和实物期权方法，发现无形资产所包含的灵活性的价值，使整个评估过程更具科学性。

四、应用中应注意的问题

实物期权模型在部分领域得到了成功地运用，但在实务中对无形资产的价值进行评估时，还需要注意以下问题：

第一，充分考虑竞争对手行为。虽然实物期权方法计算出了在不确定条件下的无形资产价值，缩小了评估结果和实际价值的误差，但是，现实中的无形资产处在市场环境中而非孤立的。如果竞争对手能够进入市场潜力巨大的领域时，就必须在充分考虑竞争对手的行为的基础上做出投资决策。因此，在未来的研究中，应将实物期权和博弈理论相结合，对多种竞争性的投资战略决策、市场结构等开展更广泛的研究。

第二，准确识别无形资产的实物期权特性。并非所有处在不确定环境下的无形资产都有显著的实物期权特性。因此，我们要认真地识别、鉴定其特性。在将实物期权模型应用于无形资产价值评估时，由于实物期权的隐蔽性，应具体问题具体分析，先确定无形资产的弃权类型，再选择合适的实物期权定价模型。

第三，合理确定执行价格。实物期权不存在固定的执行价格。实物期权的执行价格的确定需综合考虑相关收益和成本等要素，且会随时间推移而变化。但是，传统的实物期权定价模型也并为体现出这种变化。

在经济全球化，科学技术迅速发展，企业间竞争不断加剧的市场环境中，无形资产的重要性尤为突出。对无形资产的价值进行更准确的评估也显得极为必要。实物期权法考虑了不确定性因素，其重要功能在于发现和计算无形资产隐含的选择权的价值，结合传统的无形资产价值评估方法，得到无形资产的评估价值，对于实践有重要参考价值和现实意义。但实物期权法不是对传统无形资产价值评估方法的取代，而是对传统无形资产价值评估方法的有益补充，也是无形资产价值评估的一种新方法和新思路。

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