淺析公司創始人權利保護制度傳說中那三個萬科的「制度漏洞」

「萬寶之爭」漸入高潮時，有朋友問我支持萬科還是寶能，筆者認為，萬科能在競爭激烈的地產界成長為第一品牌，經營管理團隊一定有其過人之處。資本通過二級市場強行爭奪控制權未必是善行，若彼此經營理念不同，好比是強搶本在穩速行駛車輛的方向盤，車輛或會失控。但寶能系運用大陸日漸完善的規則發動股權戰爭，是大陸公司法律及資本市場制度深入的必由之路，也結結實實地給一些公司的創始人、核心管理層上了寶貴一課，讓他們從未有過地認真審視公司內部股權設計、創始人保護及針對收購做出制度安排。

有一篇《27頁紙決定萬科命運》譏諷萬科在制定章程時無能，制度中沒有這沒有那，以致暴露重大缺陷讓寶能系有縫可鑽，該文廣為流行，頗受追捧。但筆者看來，該作者如能在大陸現行的法律制度及資本權益平衡角度下，論證該些制度設計的可行性，會來得更務實些。

萬科應設制創始人一票否決權，以及「一票等同別人N票」的雙重股權結構？

大陸《公司法》第42、43條規定規定，股東會會議由股東按照出資比例行使表決權，但公司章程另有規定的除外；股東會的議事方式和表決程序，除本法另有規定的外，由公司章程規定。可見，《公司法》不硬性要求股東在行使表決權時「同股同權」。因此，可以在章程中規定一票否決權。

在實踐中，對民營家族企業的股份制改造中，為了保護創始股東及大股東的利益，有時會加入企業創始人或大股東的一票否決權。而萬科採取的是「事業合夥人」制，且有國企的股權成份，經營層持股比例是極低的，從萬科複雜的股權結構發展史來看，創始人是誰較難定義。如將經營層定義為創始人，在股改上市前後進入的各種資本是不會允許任何形式的一票獨大存在的。

至於設置高、低投票權的雙重股權結構，則被很多國家或地區禁止，即使在高度寬容治理創新的國家沿用比例也不高，在大陸雖當前的法律並沒有禁止性規定，但幾無先例。表面上看，設置雙重股權結構能集中控制權，穩定經營團隊，但「一股一票」的投票權平等原則終究是股份制企業的靈魂，是資本民主化的圭泉，有利於股東利益自我救濟。所以讓萬科這種股權資本結構及歷史較複雜的上市公司在大陸語境下吃螃蟹搞這種股權創新，顯然會冒很大風險，是不切實際的。

萬科大部分董事由股東提名而不是由公司創始人提名，這是漏洞嗎？

現實中，隨公司的不斷融資壯大，創始人股權將被不斷稀釋，很難保持公司的絕對控股權。為了繼續維持公司的控制權，可以將其他部分股東股權中的投票權分離出來，交給創始股東行使。

如投票權委託，就是部分股東通過協定約定，將其投票權委託給創始股東行使。又如創始股東和投資人可以通過簽署一致行動人協議加大創始股東的投票權，約定就特定事項採取一致行動，意見不一致時，跟隨一致行動人投票，尤其後者有《上市公司收購管理辦法》 第八十三條明確的規章依據，是多家國內上市公司的內部治理制度。

另有一種有限合夥持股，讓經營管理團隊擔任持有公司不少股份的有限合夥企業的GP（由發起人擔任一般合夥人），沿用大陸合夥企業法對於GP，LP（由投資人擔任有限合夥人）權利義務差別性規定，只需較少的股份就能控制有限合夥企業的經營管理權並間接影響到公司。觀察萬科股權結構的資料：萬科原大股東華潤股份持股比例15.29%，與萬科管理層關係密切的劉元生持股比例1.21%，萬科盈安合夥持有的4.14%，三者合計達20.64%，應具有一致行動協議及通過有限合夥GP「四兩撥千斤」式管理控制的制度安排。

公司應設置或啟動「毒丸計畫」？截止發稿時，萬科A股仍在停牌中，進行定增籌劃，於是公眾交首傳言：他們正在祭起「毒丸計畫」。其實這裡有兩個誤區，國內上市公司的定增不等同於毒丸計畫！毒丸計畫在大陸語境下還是一種預先埋設的「螃蟹制度」，萬科的法律團隊不是沒想過，而是論證過不敢吃而已。

拿一個資本界的實例來淺顯解釋一下國外上市企業常見的「毒丸計畫」。

2005年，在美上市的新浪為了抵制盛大的非善意收購，祭起了「毒丸計畫」：若盛大繼續收購股權達到20%，依附於某一日記錄在冊的盛大以外的新浪股東股份的購股權被觸發，這些股東可以半價購買新浪增發的股份。當然「毒丸」，顧名思義是預先埋設的，條件觸發才「毒性發作」，事發時臨時「種丸」是不行的，就要求在章程中事先埋設這樣的條款。但這樣的條款與大陸相關定增規定是相悖的（以上市公司發佈定增公告之日起，前20個交易日平均價格確定最低價，並由願意參與定增的機構、自然人再次競價確定最後的增發價格），畢竟，任何具有同股不同權意義的制度設置，在大陸都具有法律風險。

或許有人會說：就算不能祭出美國式的「毒丸計畫」，也可以用大陸式定增的方式來稀釋攤薄寶能系的股份，以消除控制權風險，比如通過向華潤及其一致行動人定增，這樣，華潤及其一致行動人等就能獲得在董事會中超出寶能系的多數席位。

然而，這樣做同樣難度很大。因為根據法律及章程，定增要求出席股東大會有表決權的三分之二以上的股權表決通過，而寶能目前超逾22%的持股比例，足以封殺表決通過。再加上之前萬科的股價已經從14元人民幣漲到24元，如此高企的定增價格，定增對象恐不願意接受；若大幅打壓股價，其他中小股東也是不情願的，所以定增不會被通過。

所以，傳說寶能的律師提出上述三個讓寶能領導高興得「將律師費每小時一萬元人民幣換成一萬美金」之萬科「制度漏洞」，應只是傳說。

在萬科股價持續低位的情況下，管理層或者所代表的一致行動人沒有把握有利時機進行回購，也沒有對自己的股票進行較好的市值管理，這未必是王石不作為，一定有其不便言明的苦衷。

萬科的漏洞究竟是什麼？怎麼補？

現在最重要的是要爭取另一個增持至6.18%的股東——安邦保險及其他中小股東的支持，獲得他們的投票權，避免寶能系入主萬科董事會。

或許並不需要走到這一步，2015年12月29日，大陸官媒——人民日報發表《讓保險資金早日扯掉「野蠻人」的尷尬標籤》一文，以及相關部門對寶能系收購資金來源的調查，意味著非資本市場化的因素讓寶能系的奪權之爭或將止步。

誰勝誰負不重要，在我們法律人眼裡，事件所引發的對公司治理理念，和法制、社會土壤關係是最值得思考的。也希望大陸的立法設計能給予公司更多更先進的制度自由度，讓市場去驗證在大陸土壤下這些制度的可行性及效率。