基于心理账户的投资者决策分析

李云亭　王姝锐

【摘 要】本文以投资者的心理账户分析为研究支点，探讨投资者心理账户对投资者自身投资决策的动态影响。本文以心理账户理论为基础，以A股交易市场的投资者为研究对象，构建投资者决策行为理论分析模型，探究投资者心理账户在投资者在制定投资决策时的动态影响。基于我国A股市场的投资环境，结合国外资本市场的发展建议，文章建议管理层层应该积极引导投资者理性投资，克服过度恐慌和兴奋的极度心理，弱化心理账户的影响。

【关键词】心理账户；投资决策；行为分析；心理暗示

一、前言

众所周知，心理账户会对投资决策起到非预期的影响，从结果来看这些决策往往会违背基本的“理性经济人”假设，由此造成了分割收益与集中损失的危害。当前，我国尚未形成多元化的投资体系，居民投资选择相对较少，其中股市和房市是当前中国主要的投资领域。以A股为例，国内外学者对A股的投资者研究发现，投资者在股市投资的决策中，往往会表现出较为明显的享乐编辑效应，也就是通常所说的“追涨杀跌”，即恐慌性的卖出亏损股票，有急切的卖出赢利的股票，以此来提升心理效用，满足心理账户需求。本文以心理账户理论为基础，以A股交易市场的投资者为研究对象，构建投资者决策行为理论分析模型，探究投资者心理账户在投资者在制定投资决策时的动态影响，这对分析我国股市投资者决策行为和特征有着较大的理论价值和较强的现实意义。

二、研究综述

投资者的心理要素会对投资者的投资决策形成趋势性影响的研究命题最初是由芝加哥大学教授塞勒（Richard·Thaler）所提出，在该研究中心理账户的英文名称为Psychi Accounting，应用于个体消费决策中受到沉没成本效应影响的相关分析。1984年，凯尼曼、特韦尔斯基（Kmannier、Weiterszs）等学者对此研究进行了深化，以Mental Account作为更为贴切准确的表达，意指如何对最简单的基本估价进行得失评价，并且以价值函数假设、决策权重函数构建起了对股民的内在得失评价机制的分析模型。学术界关于心理账户理论概念的正式提出，则有赖于1985年塞勒（Sainne）发表的《心理账户与消费者行为选择》一文，阐明人们会无意识的将财富进行划归，并能过心理账户加以管理，而且在记账方式、心理运算规则方面，呈现出差异性，其结果显示与一般经济学的规律存在矛盾。

三、心理账户理论模型构建与分析

（一）股票投资赢亏状况的确定

1.投资者持有股票的加权平均买入价格。假如一只股票在卖出前有多次买进，那么计算其买入股票的加权平均价格APi；设股票i在卖出前共买进n闪，第j次买进价格为Pij，买进数量为Qij，那么就可以用公式表示出买入加权平均价格（注意，若一个卖出记录在其前未有匹配买入记录，则需剔除此项记录）。

2.判定卖出股票亏损、赢利的方法。对卖出股票、平均买入价格这两个因素进行关系比较，则可以对每一支股票的卖亏或卖赢进行识别；一般情况下，若加权平均买入价格大于股票卖出价格计为卖亏，相反则计为卖赢。

3.判定持有股票处于亏损、赢得状态的方法。对卖出交易日持有股票最高价、最低价、加权平均买入价格进行关系比较，则可以对股票属于亏损股票或赢得股票做出判定；通常来看，当持有股票加权平均买入价格大于此股最高价可计为持有亏损，若比最低价低则计为持有赢利。

（二）心理账户理论模型构建

二元选择决策是投资者卖出亏损或盈利股票决策的表现形式，因而可以以效用作为基础，进行Logit分类选择模型方程构建，具体如下：Pr（Multi=1）=

F（β0+β1Loss+β2December+β3De*Loss+β4Up*Loss+β5Down*Loss+ε

其中，F（*）指的是一个Logistic累积分布函数，Loss指一个指标变量，December表示交易发生于12月，De*Loss则指12月卖出亏损，Up*Loss、Down*Loss分别指上涨行情中的卖出亏损、下跌行情卖出亏损；这些变量都是取值1或者0。

（三）心理账户理论模型分析

采用最大似然估计法，可以对模型进行统计处理，并且在加入差异变量时，会对亏损卖出、12月效应、市场态势等因素对投资者集中卖出股票的交易行为进行细致考察。本文通过调研访谈，以101个有效股票账户数据为基础，经过数据整理代入公式计算结果显示：五个回归方程之中的回归系数均为正数，回归结果显著，且每个方程中的P值都小于0.01，回归记录结果显著。并且可以发现，A股投资者在意识到亏损后，会在一个交易日内2次以上卖出股票的概率大于卖出1次的概率，也就是投资者在集中卖出亏损股票方面存在明显心理倾向。

12月份的情况显示也显示出此结果并进下证明了这个结论，但通过比较、的值我们发现：总体上投资者12月份一个交易日内卖出1次股票的概率大于卖出2次以上股票的概率。然而，由于面对亏损股票，投资者的心理账户效益会增强，难以忍受损失，因此投资者的投资倾向依然是在1个交易日内卖出2次以上。由此，我们可以进一步推论，在股市呈现震荡的时候，投资者对于股票多次卖出的心理倾向将更大。因此，分割盈利的目的与心理账户、享乐编辑之假设相符合。

通过以上分析可以看出我国股市投资者在集中卖出亏损股票方面存在明显的心理倾向，而且对于赢利股票的交易行为中显示出分次卖出的特征。从上文讨论中剔除掉12月份的效应影响，结果仍然表明投资者在合并亏损、分割收益方面具备决策特征，而且在此月中的倾向异常突显；这些整体上表明了市场态势对投资者心理账户存在重大影响。此外，由于上涨行情中投资者会集中卖出亏损股票、分割卖出盈利股票的交易特征也不明显，但下跌行情中，表现又非常显著，而且在卖出亏损股票、分次卖出盈利肥肉票方面特征鲜明。

四、研究结论

总而言之，建议我国在股票市场监管方面加大对投资者的教育力度，并努力通过各种宣传方法帮助其克服心理因素影响，尤其是在下跌态势中，应该对交易机制进行一些设计，并对市场态势的影响做出提前预测，减少市场波度过大带来的股市大震荡。与此同时，对于上市公司的力度也应加强，并对其信息披露行为进行规范化管理，防止其利用投资者的这种心理账户而从中得利。

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