金融发展与经济增长实证分析

李铮++杨杰

摘 要：近年来伴随资产证券化和经济金融化程度的加深，金融逐渐成为当代经济的中心，在整个社会经济资源的配置与优化中发挥着极其重要的作用。在最近几年金融危机、欧债危机导致全球经济增长速度缓慢的大背景下，与经济增长与金融发展有关的理论和实证研究成为众多国内外学者的主要课题。

本文选择以经济发达、金融市场发展速度较快的江苏省作为研究对象，在认识、归纳和总结西方国家金融发展与经济增长理论与实际经验的基础上，对江苏省经济增长和金融发展提供一个适度的实证，全面考察两者之间的辩证关系。最后结合该地区金融业发展与经济增长实际情况，在理论和实证两个方面研究成果的基础上提出协调江苏省金融与经济的政策建议。

关键词：金融发展；经济增长；多元线性回归模型

本文在认识、归纳和总结国外金融发展与经济增长理论与实际经验的基础上，对江苏省经济和金融的发展提供一个适度的实证，来关注其金融体系和经济增长两者之间的作用关系。通过经济数据，对二者进行实证分析，全面考察江苏省金融发展和经济增长的内在联系。

一、金融行业对经济增长的影响

本文以江苏省金融业发展与经济增长的多年历史数据为依据，对影响经济增长的各种金融因素进行实证分析，从而衡量其对经济增长的作用。以过去学者对经济增长的研究成果为依据，可以把促进经济增长的主要因素归纳为供给和结构。供给因素包括劳动力的增加、资本投入量的增加、国家注重教育所形成的劳动力素质的提高和投资于研发所形成的科学技术R（D资本的增加。结构因素指因为不同经济部门间边际生产率的差异或者需求结构变动所引起的人力、物力等所有资源的再配置效应，在本文选取金融业增加值作为分析指标，较为准确的反映出国民经济中金融行业的发展变化。金融业增加值，即衡量国民经济体系中金融业部门在一定时期内通过提供金融服务所创造的国民财富的价值总量。金融业增加值指标可反映出金融发展的绝对规模。[1]另一个与之相关的指标是金融业增加值比重，即金融业增加值与名义GDP的比重，该指标可以反映金融业发展的相对规模。

（一）散点图分析

图1 金融增加值与第三产业增加值散点图 图2 金融业增加值数与第三产业增加值散点图

由上图可知，金融业增加值与第三产业增加值之间存在近似直线的线性关系，随着第三产业规模与数量的扩大，金融业增加值也在不断上涨，而金融业增加值指数与第三产业增加值之间存在类似曲线的线性相关关系。

（二）回归分析

下面以江苏省1978年以来的经济发展的各项指标为基础所建立的经济金融发展实证分析模型，模型中U1表示资金融业增加值/第三产业增加值，U2表示金融业增加值指数/第三产业增加值指数，U3代表金融业从业人员所占第三产业比重，GTI表示第三产业增加值，I表示金融业增加指数，GF表示金融业增加值。分别以这几种变量对经济增长的贡献程度进行多元线性回归分析。

其中Y代表GDP中金融业增加值（%），ɑ、β、η分别代表U1、U2以及U3的产出弹性，常数“C”可以用来反映经济增长中的技术进步程度。U1作为金融业增加值占第三产业增加值的比重，它能反映出金融行业发展在整个国民经济体系中的绝对变动情况，该数值越大，说明金融行业的发展速度就越快，金融业具有明显规模扩大的趋势。U2表示金融业增加指数占第三产业增加指数的比重，该指标可以反映出金融行业整体发展在整个社会经济体中的相对变动情况及其变化幅度与稳定情况。

利用上表所提供的数据可以对模型（1-1）进行多元线性回归估计，得到如下估计模型：

回归方程（1.3）中的偏相关系数1.09871表示GDP中金融业增加值对金融业增加值占第三产业增加值比重的弹性，0.09253表示GDP中金融业增加值对金融业增加指数占第三产业增加值比重的弹性。这两个系数可以说明在江苏省内的金融行业增加值对经济增长均具有比较大的贡献，0.84516表示GDP中金融业增加值对金融业从业人员占第三产从业人员比重的弹性。在该模型中，所有经济变量的T检验值均超过2，说明具有统计显著性。U1、U2和U3这三个解释变量偏相关系数的大小说明金融业增加值对经济增长的作用要强于劳动投入与增加指数。在回归方程（1.4）中金融业增加值指数呈现出对第三产业增加值负相关的关系，说明为金融业的发展在整个国民经济体系中存在结构不合理的情况。

二、金融发展对经济增长的影响

（一）指标选取

下文在对江苏金融发展与经济增长的各项指标进行选取时，鉴于目前能够收集得到的指标无法准确反映出江苏省在经济体制改革这一大背景之下的具体情况，另外江苏省有些统计数据例如存款货币银行总资产、央行国有资产总量等严重缺乏，统计标准不同时期口径也不同。所以下文在分析是会对一部分指标加以适当变化。实证研究分析所选取的指标有两大类分别为经济增长指标和金融发展指标。

1.经济增长指标

经济增长过程具体表现有总产出及人均产出的持续增加，实物资本积累率增加、经济结构优化、社会福利改善、投入产出效益提高等。

（1）国内生产总值GDP

在考察经济发展的实证研究中，国内生产总值GDP是代表一个国家或地区经济运行规模的比较具有代表性的指标，是颇为受关注的宏观经济统计数据。GDP增速越快表明经济发展越快，增速越慢表明经济发展越慢，GDP负增长表明经济陷入衰退。

（2）人均实际国内生产总值指标GRE

为了能够更加真实的反映出江苏省的经济发展水平并且考虑到江苏省人口稠密的实际情况，只研究该地区的生产总值而忽视人均的数值无法达到准确的认识，所以，可以将该省的人均实际GDP作为计量标准并采取自然对数的形式加以处理，从而得出对该地区经济增长的真实情况，即GRE=ln（人均实际GDP）。[2]

（3）实际国内生产总值年增长率指标GRG

鉴于江苏统计年鉴给出的国内生产总值数据大多是名义GDP，该指标没有考虑到物价水平和通货膨胀率这的对国内生产总值统计结果的影响，所以本文选用江苏在1990-2012年的实际国内生产总值值来衡量经济增长，实际GDP可以由名义国内生产总值除以其平减指数得到，但由于各国国内生产总值的平减指数统计数据缺乏，而居民价格消费指数CPI容易查阅，所以本文选用名义国内生产总值GDP与居民价格消费指数CPI的比值来作为反映江苏经济增长具体情况的指标，即实际GDP年增长率GRG=名义GDP/CPI。

（二）金融发展指标

1.贷款余额指标LAON

金融机构贷款余额是用来衡量江苏金融资产发展程度的指标，是指到某一节点时间为止，借款人尚未归还放款机构的贷款总额。贷款总额是指截止到某一日以前商业银行已经发放的贷款总和，表示企业向银行举债或融资的总额。所以贷款余额即指到企业会计期末尚未偿还的贷款额，其中，尚未偿还的贷款余额等于贷款总额扣除已偿还的银行贷款。近年来江苏省的金融资产在多元化水平上有很大提高，因此本文将贷款余额作为是衡量江苏省金融资产的一个重要方面。

2.金融相关率指标FIR

金融相关率（FIR）：是指在某一时间点上一国或地区所有金融资产价值与该地区经济活动总量之比。该指标可以说明某一个区域的经济货币化程度，麦金农在研究发展中国家的金融抑制与金融深化时提出了使用货币存量M2与GDP的比值作为衡量一国或地区的经济货币化程度，但是由于在目前的数据统计的发展程度上难以计算出精确的M2，所以本文选择把江苏省内所有金融机构存贷款总额之和作为所有金融资产的价值，再除以GDP，从而得出反映金融发展综合水平的金融相关率。FIR计算公式为（金融机构存款余额+金融机构贷款余额）/GDP。

3.金融效率指标SLR

金融体系的成熟与健全必须重视金融规模与金融效率的协调发展。效率在经济上主要表现为就是投入-产出关系。所以金融效率就是金融机构的投入-产出关系，用来测度金融部门对经济增长的贡献程度。鉴于江苏省乃至整个中国都长期处于计划经济体制之下而且国有经济在整个国民经济体系中占主导地位，所以本文以江苏省金融机构的各项存款与贷款之比[3]（SLR=金融机构存款余额/金融机构贷款余额）来反映金融机构的运行效率，考察其是否把所吸收的储蓄有效地从转化为投资投入到国民经济的生产中去。

4.证券市场发展程度指标DSM

近年来江苏省尤其是苏南地区在发展金融的过程中规模逐渐扩大，企业的筹资渠道与筹资方式也在不断地拓宽。大量企业选择在金融市场上购买资金需求单位所发行的有价证券（如商业票据、债券等）的直接融资的方式来筹措资金，因为这种筹资方式对投资者来说收益较高，成本相对较低，所以江苏省的有价证券市场发展迅猛，资产证券化程度对经济发展的影响作用越来越大。处于对江苏省债券融资规模较小的考虑，选择用股票筹资额占GDP的比重来反映江苏金融证券化的程度，即DSM=股票筹资总额/国内生产总值GDP。

三、多元线性回归分析

针对贷款余额LOAN、金融相关率FIR的单因素回归分析如下：

由上表可知，在滞后一期的情况下，贷款额LOAN拒绝原假设的概率为0.00776，小于0.1的临界值，所以贷款额LOAN是增加国内生产总值GDP的格兰杰原因，并且国内生产总值GDP不是贷款额LOAN格兰杰原因的概率为0.0024，也小于0.1的临界值，因此，经济发展与贷款额互为格兰杰成因。金融相关率也分别以0.00166、0.0034的概率拒绝原假设，但是无法拒绝金融相关率不是经济增长指标GRE、GRE的格兰杰原因，因此金融相关率与经济增长指标GRG、GRE存在单向因果关系。

根据以上所有选取的金融类指标的，可设计出如下的多元线性回归模型：

GRG/GRE=a0+a1FIRt+a2SLRt+a3DSMt+ξt（1-5）

在上述模型中。GRG与GRE是以不同的计量方法而得出的经济增长指标，FIR为金融相关比率，SLR代表金融中介效率，这两个指标可以综合反映江苏省的金融发展情况，DSM是证券市场发展程度的指标，此模型中主要指股票市场的发展概况，ξ表示随机扰动项。

利用上表所提供的数据可以对模型（1-5）进行估计，得到如下估计模型：

四、实证分析结论

从单因素的回归分析可以看出贷款余额（LOAN）与GDP存在因果关系，金融相关率（FIR）与经济增长指标GRG、GRE均存在因果关系。这一实证分析的结果表明江苏金融发展与经济增长两者之间存在正向相互促进效应。

从多因素的回归分析可以看出经济增长与三种金融指标之间的内在关系，具体分析如下：

1.江苏省的金融相关率FIR与经济增长指标GRG、GRE之间存在正相关关系，说明江苏省金融行业发展程度越高，则经济增长速度就越快，从这个层面上来说江苏金融行业的发展加快了经济增长。分析其原因，一是因为江苏目前经济发展的结构单一，大量企业对以银行为代表金融机构的依赖性强烈，所以金融机构存贷款数量的增加对经济增长的作用非常显著；另一方面，如果区域性的金融机构有足够的经济实力为本地区经济的发展提供雄厚的资金支持，这就有利于区域经济的成长，进而产生规模递增效应。

2.江苏的金融中介效率与不同经济增长指标呈现出了不同的相关性，一方面说明金融中介效率是促进经济增长的有力因素，另一方面也说明江苏金融效率存在不足。金融中介效率即为金融机构的资金投放于运行的效率，金融机构的运行效率越高，对经济的促进作用就会越明显，因为金融中介效率在代表了金融机构将储蓄转化为投资的效率，转化率越高就意味着金融机构将会把更多的存款或者闲置资金投放到股票、债券、基金等证券市场上，以此来激活整个市场。

3.江苏省证券市场的运行对经济增长的贡献不明显，甚至呈现负相关，即证券市场对江苏经济增长促进作用十分有限。究其原因，主要是有价证券的价格受到多种非经济因素的干扰，如心理预期、股价操作等，再加上证券市场监管不力、透明度低，导致江苏证券市场发展不成熟。此外某些上市公司通过资本市场而筹集的资金并非用于生产性的项目，而是转为他用，制约了证券市场发展对经济增长促进作用的发挥，无法显现证券市场在协调配置金融资源方面的作用。因此，与发达国家相比，江苏证券市场发展较为滞后。

五、协调江苏金融发展与经济增长政策建议

（一）增加江苏金融体系内非国有金融机构的比例

江苏金融业总体规模的发展与增加值比重的提高对经济增长有着积极地推动作用，但是金融业增加值指数对地区经济增长出现了阻碍经济增长的不利影响，这一结果表明江苏金融结构的发展存在问题。国家或地区在发展经济、调整或改进产业结构的过程中除了要长期保持对金融行业增加值的投入与稳步增长，更应该加强对金融发展整体规模与结构的重视。虽然在近些年来江苏凭借优越的地理位置与国内金融中心上海的辐射，金融业整体发展迅速，但是在发展过程中也出现了地区差异显著、金融结构过于单一等问题。就省内发展来看，苏南和苏北金融发展程度就存在严重的不平衡：以苏州、无锡、常州为代表的苏南地区已经形成了以中国人民银行为领导，国有商业银行为主体，非银行、外资金融机构并存和分工协作的金融体系，而且具有期货、期权、保单等丰富的金融工具。而苏北地区却金融产品种类少，金融组织结构单一，除国有商业银行、城市商业银行和农村信用合作社外，其他非国有类型金融机构如信托投资公司、基金管理公司等则较少在苏北地区开设营业点。

江苏目前的政策性银行，国有商业银行，国有控股的保险、信托、证券等行业的非银行金融机构在整个金融业中占有非常高的比重，已经造成国有金融成分在金融体系中的垄断局面，只有打破这种垄断局面，降低国有金融成分的比重，提高股份制商业银行、信托投资公司等非国有金融机构的比重并且逐步放松金融管制，降低银行业进入壁垒以解决当下中小企业、民营经济与农村的金融需求困境，才能起到改善江苏金融结构，优化金融体系的效果。

（二）合理发展资本市场，提高直接融资的份额

由具体金融发展指标对经济增长指标影响的数据分析结果可知目前江苏省资本市场（如股票、债券交易市场）发展所产生的影响没有能够起到优化的效用，甚至还表现出阻碍经济发展的反作用。但是纵观多个发达国家金融市场的发展可知成熟、多层次资本市场与其他金融市场相比具有高效配置金融资源的绝对优势：首先企业可以通过资本市场筹集到足够的资金，保证企业在成长过程中获得所需的人力、物力资源；其次资本市场价格的波动性特点，也时刻激励着企业更加谨慎地经营，使得企业不但注重眼前的利益，还对企业的可持续发展进行科学合理的安排与规划；而且资本市场高效配置金融资源的优势可将大量资金流向发展前景广阔的优质企业，利于这些企业扩大规模和提高生产率，从而发展经济。所以资本市场可以作为江苏金融发展的潜在有利因素。

目前江苏地区整体金融资本市场普遍存在着资本证券化率较低，上市公司与资本市场没有做到资金流与信息流的有效整合，该省在国民经济体系中的经济地位与上市公司质量不相适应，企业直接融资比重偏低而股权融资比例偏高以及大型企业地区分布不均衡等问题，严重阻碍经济总量的增长速度。

针对以上问题，首先江苏各大上市企业应该突破经济体制和限制政策的阻碍，完善并发展资本市场的功能，建立起融通资金、分散风险、高效配置资源、加快产业结构转型等功能完善的长期资本市场体系，使得政府机构、工商企业、房地产经营商等资金的需求者都能够参与投融资活动，为长期金融市场的发展注入活力。其次应改善上市公司质量，建立完善的企业制度。对待品质优良或发展前景广阔的上市公司，政府要实行适度的优惠政策扶持，鼓励并提高其研究开发的投入力度，加快优势企业的创新步伐与跨越式发展，建立创新机制，实现研究成果与经济发展需求的相互配合并促进地区产业结构的改善。再次应建立层次分明的资本市场体系，提升企业（尤其是非国有企业）的直接融资比重，促进企业融资渠道的多元化进程，实现江苏省资本市场全面发展。最后，省内各地区还要加快培育上市公司后备军，推动更多具有发展潜力的企业上市，尤其是上市公司数量偏小，经济也较为落后的苏中、苏北地区。

（三）注重金融安全与金融中介运行效率

金融安全最主要考虑的问题是金融业的稳定，要求对一切可能危及金融发展安全的因素实习规避，但是金融效率更加重视各种金融资源配置优化，金融资源配置最优化表现为经济体创造的实际价值，金融安全与效率属于金融发展的两个不同方面，二者的目的均是通过优化配置金融资源，促进资金融通并且造福于整个社会。因此，只有同时兼顾金融发展过程中的安全与效率，江苏金融发展与经济增长才能面对金融全球化的挑战，实现金融业高速、稳健的发展。

对金融安全与效率的重视并不表示二者的平衡或对等。因为对金融的监管是伴随交易规模的扩张与速度的加快而不断变化的，对应各个发展阶段都有与之相对应的监督、管理理念。一般来说金融发展要经历三个时期，一是本地金融市场时期，二是国际金融市场取代本地金融市场时期，三是全球化国际金融交易市场取代国际金融市场时期。同时，对于金融监管的理念也因而发生变化，从一开始只立足于安全这一监管目标，到发展为以金融经济资源配置高效为追求的理念，再到以增强本国各大类金融机构综合实力为首要考虑因素的现代监管理念。金融机构综合实力的提高，应该在保证提高金融运行效率的同时，重视金融发展的安全。面对经济、金融全球化的激烈竞争，只有秉承效率优先、同时兼顾金融安全这一理念，江苏的金融发展才能在保持金融秩序安全稳定的基础上，提升其在国内外金融市场上的竞争力，实现江苏金融发展现代化。（作者单位：云南师范大学经济与管理学院）

参考文献：

[1] 严忠.计量经济学[M].中国科学技术大学出版社，2005年223-345

[2] 叶瑶.江苏省金融市场发展对经济增长的影响研究[D].南京：南京航空航天大学，28-30。

[3] 胡绪华；权晓艳.江苏省金融业发展现状的统计分析——基于发达地区比较的视角[D].江苏大学财经学院，P173—P174，182。