基于收益法下的企业价值评估——以格力电器为例

熊建群 江西财经大学



基于收益法下的企业价值评估
——以格力电器为例

熊建群 江西财经大学

摘 要：企业是市场经济的主体，既是价值的创造者又是价值的管理者，企业必须对其价值进行动态的评估。本文列举了企业价值评估方法中的收益法计算方式，并通过案例详细解析了收益法的应用。

关键词：企业 市场经济 格力电器

一、企业价值评估的内涵

企业价值评估就是通过科学的评估方法，对企业的公平市场价值进行分析和衡量。实行企业价值评估的目的是分析并衡量企业的公平市场价值，从而向企业等部门提供信息，以帮助企业的投资人和管理者完善经营决策。

二、收益法概述

目前，在实际的价值评估实务中，主要有三种评估方法：收益法、市场法、成本法。

将被评估企业的预期收益资本化或折现来评估企业的价值的方法叫收益法。收益法是目前较为成熟、使用较广的估值评估技术。其评估思路是：将企业的未来现金流量分为两段，从现在至未来若干年为前段，若干年后至无穷远为后段。前段和后段的划分是以现金流量由增长期转入稳定期为界，对于前段企业的现金流量呈不断地增长的趋势，需对其进行逐年折现计算。在后段，企业现金流量已经进入了稳定的发展态势，企业针对具体情况假定按某一规律变化，并根据现金流量变化规律对企业持续营期的现金流量进行折现，将前后两段企业现金流量折现值加总即可得到企业的评估价值。

三、用收益法评估格力电器市场价值

（一）评估方法的选择

珠海格力电器股份有限公司（000651）是目前全球最大的的家电企业。最近几年家电业快速发展，整个行业未出现技术标准行业丑闻等重大危机因此，股价相对能真实反映其价值，不会有较大幅度的异常波动本文选取家电行业的龙头之一格力电器做为分析对象，鉴于行业成熟度较高，未来增长率会逐渐下降，故采用两阶段增长模型，其中第一阶段的预测期为5年，第二阶段为永续稳定增长期。

（二）评估基准日：2014.1.1

（三）相关项目的预测与计算

1.营业收入的预测

格力电器2009年12月31日营业收入为4,245,777.29万元(以下采用的单位都是万元)2010年至2013年依次为6,043,162.61、8,315,547.45、9,931,619.63、11,862,794.82同比增长42.33%、37.60%、19.43%、19.44%

营业收入增长率平均值=（42.33%+37.60%+19.43%+19.44）÷4=29.70%

考虑到其长期发展应该会低于该数值，而且企业已经是行业的龙头之一，未来发展壮大的空间有限。所以预测格力电器在14-18年的营业收入增长率呈现下降的趋势。由于12年和13年的营业收入增长率相近，所以我们不采用增长率的算术平均值，而是采用最接近12和13年的增长率19%，14-18年每年的营业收入增长率依次递减，19年企业进入稳定增长期，营业收入增长率为10%。

故预测2014年至2018年的营业收入见表一，2019年见表二。

2.营业成本的预测

2009年至2013年格力电器的营业成本为3,195,597.94、4,740,918.71、6,813,211.53、7,320,307.74、8,038,593.98营业成本/营业收入的算术平均值为75.42%。故预测2014至2018的营业成本见表一，2019年见表二。

3.期间费用的预测

2009至2013年格力电器销售费用为：579,785.84、841,013.56、805,040.82、1,462,622.85、2,250,893.17。管理费用为156,660.45、197,805.44、278,326.61、405,580.96、508,957.26。财务费用为-9,702.19、-30,896.95、-45,270.76、-46,134.76、-13,730.86。

销售费用/营业收入的平均值=（13.66%+13.92%+9.68%+14.73 %+18.97%/5=14.19%

管理费用/营业收入的平均值= （3.69%+3.27%+3.35%+4.08%+4.29%）/5=3.74%

财务费用/营业收入的平均值=（-0.23%-0.51%-0.54%-0.46%-0.12%）/5=-0.37%故预测2014至2018年格力电器的期间费用见表一，2019年见表二。

4.营业税金及附加的预测

格力2009年至2013年营业税金及附加如下：40,336.89、53,881.54、49,790.80、58,995.36、95,616.98。营业税金及附加/营业收入的平均值为0.77%，故预测2014年至2018年的营业收入及附加见表一，2019年见表二。

5.折旧与摊销、资本性支出的预测

资本性支出/营业收入的平均值为3.34%，根据近两年的资本性支出递减的趋势，在此基础上调低资本性支出占营业收入的比重，定为2%。故预测2014至2018年格力电器的折旧与摊销、资本性支出见表一，2019年见表二。

6.预测净营运资本增加

经计算，2009年至2013年，格力电器净营运资本如下：177,157.15、485,777.11、756,259.49、625,728.56、724,130.86。净营运资本/营业收入平均值为6%，故预测2014至2018年格力电器的净营运资本增加见表一，2019年见表二。

7.股权资本成本的确定

2014-2018年的系统风险系数β通过wind计算得到为0.87，无风险利率Rf采用2014年发行的五年期国债利率5.41%，市场平均收益率采用家电行业的净资产收益率作为参考。根据中信证券一级行业指数中的家电行业指数可以查到，家电行业2013年的净资产收益率为14.95%，由于家电行业得到国家政策扶持，未来走势比较好，因此预计未来行业净资产收益率将会提高两个百分点，即确定Rm=16.95%

2014-2018年的股权资本成本率为R=5.41 %+0.87*（16.95%-5.41%）=15.45%

2019年及以后年度：β=0.75，

2019年股权资本成本率为R=5.41%+0.75*（16.95%-5.41%）=14.07%

对于一家处于理想的财务杠杆比率的公司来说，它的负债比率就是公司未来进一步融资希望达到的水平。由于已经达到最佳资本结构，所以本金的偿还还是用新债发行所得完成的。而格力电器近几年的资产负债率一直维持在70%左右，所以，预测格力电器未来的资产负债率一直是70%，新发行的债务用来偿还本金。

股权总价值=333,457.36+335,217.50+347,823.10+354,706.39+ 355,412.06+

10,537,289.61=12,263,906.01（万元）

每股价值=122,639,060,100÷3,007,865,439=40.7

从wind咨讯终端查得，2013.12.31收盘价32.66，所以我们认为格力电器当日价值被低估。