2016并购热有望降温

金焱

罗素·汤姆森（Russell Thomson）是南非人，虽然在美国生活多年，仍然保持着浓重的英式口音。

2015年圣诞节前夕，汤姆森在他纽约洛克菲勒中心的办公室接受《财经》记者专访时，窗外圣诞节的彩饰和喧嚣烘托着节日的氛围，暗合了2015年全球并购市场的热闹。

汤姆森在德勤会计师事务所工作了近20年，其中大部分时间都在关注并购市场。2015年显然是并购可圈可点的一年，汤姆森对《财经》记者说，如果回顾历史并购趋势和图表，我们现在处在前所未有的高位。在美国，我们已经超过2007年的高点，超大规模并购交易的水平更是前所未有。

金融数据提供商美国迪罗基公司的数据印证了汤姆森的判断。该公司的数据表明，2015年度全球并购总额达5.03万亿美元，较上年猛增37%，10月至12月创下有史以来单季最高纪录。2015年有69宗并购案总额超过100亿美元，是2014年水平的两倍还多，创下历史纪录。总额达500亿美元及以上的超大交易占2015年交易总量的近六分之一，这一比例前所未有。2015年的并购交易总额是全球金融危机爆发次年2009年的两倍还多。

不过汤姆森指出，这种并购的交易量，特别是超大规模交易的水平在长远看不会持续，到某一时间点会放慢。至于2016年的并购行情，汤姆森谨慎乐观。他说，并购的很多基本面因素仍然看好。虽然它不会长久，但加息或者其他因素，在短期内可能不会带来什么变化。

2015年，并购年

《财经》：2015年被认为是近六年来收购手笔最大的一年，你如何定义2015年的并购活动？

汤姆森：这需要从几个方面来看。并购市场并非突然在2015年变得很火，而是过去几年中一直比较活跃。

《财经》：你的意思是说并购现在达到了顶峰？

汤姆森：在美国，我们事实上已超过了2007年的顶峰。但2015年有几个关键特点值得关注。首先，关注交易量和交易价值及其变化的趋势很重要。从交易量来看，2015年并购交易相对保持平缓，但比历史常态要高些。但在交易价值上，却有每年近50%的增长，这主要受一些超过100亿美元的超大规模交易推动。这是2015年的一个重要特点。

有些人会认为超大规模不足为奇，过去也曾出现过很多。但以美国为例，历史统计数据显示可能之前的并购交易高峰要往前推至2000年和2006年左右。在美国，到目前为止共有约50宗超大规模的并购交易，而2015年还没结束，所以还可能出现更多——过去几天就宣布了好几个。从年初至今的并购交易价值，已接近过去两次高峰时期价值的两倍。因此回顾2015年，它的显著不同之处就在于超大规模并购，这是关键。当然，交易量和交易价值也很重要。

《财经》：相比于其他周期，2015年并购活动有哪些独特的特点？

汤姆森：在过往若干年的并购周期中，并购高峰通常由某一行业的交易驱动。而2015年并购活动分布则相对广泛，涉及到很多行业和部门。另外，部分行业相当活跃，也拉动了并购交易的增长。科技行业非常活跃，有不少大型并购都涉及到科技领域，同时在科技行业内也有很多大型的分拆和剥离。所有这些活动同时并存于某个特定行业和部门，这是今年与以往完全不同的独特现象。

消费品行业也非常活跃。加工和工业品行业非常稳健，还有生命科学领域也出现了很多非常大规模的交易。甚至由于油价下跌和公司自身面临的挑战，很多并不看好的石油天然气行业，也出现了几单不小的并购交易。并购活动的行业范围涉及很广，跨部门和行业的现象显著。

我想指出的第三个方面就是跨国并购。跨国并购活动呈现上升趋势。2015年跨国并购占到年初至今并购活动的58%，这个比例相当惊人。另外，在美国，估值时常用的市盈率和税息折旧及摊销前利润（EBITDA）估值倍数非常高，较历史平均值高；在亚太地区也出现了类似的趋势，估值倍数比历史平均值高；在欧洲，估值没有完全恢复，未能超过历史平均水平。这种估值差异在2015年很显著，在我们前瞻2016年时，在欧洲以及一些新兴国家寻找跨国价值套利机会的时候，应当注意这一点。

《财经》：我们能不能用对“规模效应”的追求来解释这些并购背后的动机？

汤姆森：规模的确很重要。在已公布的大型交易中，有很多都提到了重要的协同目标以期实现预期价值。降低成本和实现协同效应是并购重要的层面。

归根结底并购是公司战略的一部分，公司需要发展，或者通过自身业务增长来获取内生性发展，或者寻找其他途径，例如战略结盟、合资，或者就是通过并购。从战略层面决定公司如何成长是很多并购活动的原动力，包括节约成本和实现协同效应，实现这些目标也是战略计划的重要组成部分。

规模很重要但并不是唯一的因素。应当结合企业并购的其他原因。 包括获得创新，地域上的扩张，获得人才，有时出于减税，提升渠道等方面的考虑等。

《财经》：如果超大型并购是一些公司寻求生存的便捷方式，那些比较独立的企业是否要面临更大挑战？

汤姆森：超大型并购这条路并不简单，也不是所有的并购交易都成功了。这是公司战略的重要组成部分，特别是现在，很多公司都苦于谋求有机增长。因此并购是他们实现公司战略的重要方式，但同时要配合其他战略目标，并不只是有规模就行。

如果为了规模效应，很多企业与此同时确实设定了一些重要的协同效应目标，以期实现预期的收益增长，超大型交易让整合变得更加重要。

《财经》：换种方式问就是，是否“赢家通吃”？

汤姆森：我不认为越大就越成功。有很多中断性的因素不能忽视，包括创新、不断变化的行业和部门等，都会影响最终成败。大型交易还需要成功进行业务整合，以实现合并后的发展。

展望2016年， 这些超大型交易对其他公司构成怎样的挑战，它们是否需要进行反制，或者采取行动保持竞争力？我认为挑战确实存在，很多公司需要分析竞争环境，思考是否需要采取行动来保持在某领域的竞争优势。

《财经》：你刚才谈到有机增长，并购是否是企业获得有机增长的更好方式？

汤姆森：企业要么想办法有机成长，例如通过地域扩张等，或其他借助外核的增长方式，如并购、合资或结盟。但最终，它们需要成长。因此，公司需要寻找不同的方式，将有机增长与非有机增长结合互补，确保公司展现不断发展和向前演进的能力。

并购交易量峰回路转？

《财经》：在全球化和创新的挑战下，并购能起到什么作用？

汤姆森：有不少企业实现了有机增长和扩张。但也有相当一部分公司需要通过并购作为补充，特别是在行业环境面临挑战的行业，或经济增速放缓的地区。在某些经济增长放缓或出现停滞的地区，公司的压力越来越大，需要通过并购获得非有机增长，这甚至会促成一些跨国并购活动。

《财经》：中国在你描述的范围吗？

汤姆森：是的。为了弥补中国经济增速放缓，境外并购活动有明显增加，这个现象越来越明显，预计2016年还将继续增加。中国经济增速放缓对全球很多商品主导型的市场产生很大影响。这给公司和商品主导市场造成压力，需要大力整合。同时也给美国和其他大型经济体的公司创造了收购机会。

《财经》：能源市场2015年表现不佳，但并购仍然强势，是因为能源公司手头的钱多吗？

汤姆森：回答任何并购的问题，都有必要分析更广泛的战略目标，比如创新或地域扩张。在公司考虑并购的时候，这些因素是很普遍的，不管是石油天然气、能源公司或其他企业。

在目前的环境下，石油价格受到挤压，企业抱团能够获得更好的运营绩效，更有效率，有更大的协同效应的可能。预计2016年石油天然气领域还会有更多大型并购。

有大量私募基金的资金对石油天然气行业感兴趣。过去几年有很多私募基金聚集在能源行业，特别是石油天然气领域。这些企业市场和刚才提到的这种互动关系，以及私募的资金，都会导致2016年有更多的并购活动。

《财经》：我们谈了很多超大型并购交易，但其实它们并没有主导整个市场，对吧？

汤姆森：的确如此。这还要回到并购市场的价值和交易量的问题上。交易量更能体现中端和中低端市场的活动。虽然交易量这些年保持稳定，特别是在美国，全球范围内交易量有所下降，但整体上仍然处在非常高的水平。因此即使忽略超大型交易导致交易价值的抬升，仅从交易量来看也是很高的。

在美国，交易量上个月开始有所放慢，但市场仍然比较活跃且处在较高的水平上。超大型交易的确拉动了交易价值的增加。不过我们必须分析并购的其他原因。

我们最近对并购业的专业人士做了一项调查，过去几年有一个明显的趋势，就是创新：并购是为了获得创新或人才以实现成长和战略目标，这愈发成为并购的主要原因。

《财经》：在大宗商品和货币剧烈波动、新兴市场增速放缓等问题的纠缠下，为什么企业没有打消并购的信心？

汤姆森：大宗商品价格大跌，但应当全盘分析所有的宏观经济因素，也要分市场、分地区地分析。以美国为例，很多基本面的因素造成了并购环境的活跃。例如，虽然利率刚刚增加，但仍然处在历史低点，公司的资产负债表和现金流仍然很高。市场仍有大量资金，过去几年的股价也让大公司有充足的资金在股市交易。这些因素加上美元的强势，意味着市场基本面非常稳健和有利于目前的并购活动。

而在其他市场，特别受大宗商品影响的拉美市场，经济有所放慢，而在南部和拉丁美洲的部分市场，并购活动处在史上低点，甚至比2005年要低很多。不同市场的活跃机制不同。

《财经》：你提到了强势美元和美联储提高利率。这在2016年是否会影响并购活动？

汤姆森：我认为这对并购活动更多是正面的影响。市场已预料到利率会慢慢提高。这次本来就是提高名义利率，因此不会对美国并购活动产生重大影响。加息可能让美元继续走强，而这可能对并购活动产生更大的影响，美国利率和欧洲利率的反向而行会让欧洲的融资更容易获得。

这些因素，加上全球特别是欧洲和部分新兴市场估值差异，可能会推动或提高跨国并购活动，特别是在美国之外的市场。因此，名义利率的提高不见得会对2016年并购活动产生重大影响。

《财经》：你是说加息或强势美元对并购的影响会出现在2016年晚些时候或2017年，还是根本不会出现？

汤姆森： 要看情况。关键是美国经济对加息的反应，以及利率环境2016年前后如何变化。如果美国经济保持强劲，增长稳健，那么我认为并购活动继续活跃的环境是存在的。显然如果利率继续增加，导致美国经济放缓，那么也会导致并购活动放慢。

《财经》：2016年的并购活动面临哪些障碍？

汤姆森：并购的很多基本面因素仍然看好。但如果回顾历史并购趋势和图表，我们现在处在前所未有的高位。在美国，我们已经超过2007年的高点，超大规模并购交易的水平更是前所未有。这种并购的交易量，特别是超大规模交易的水平在长远看不会持续，到某一时间点会放慢。虽然我认为它不会长久，但加息或者刚才谈到的其他因素，在短期内可能不会带来什么变化。

《财经》：监管不会成为并购活动大的障碍？

汤姆森：不会。并购面临一些不同的挑战，监管的障碍确实存在，在2015年也的确成为影响并购的一个因素。2016年这还会继续，而且可能影响更大。虽然监管因素是并购市场的一个方面，但并不是决定性的因素。

《财经》：最近垃圾债券市场的波动是否让你担心？

汤姆森：垃圾债券市场最近出现一些波动。但问题的根本是并购活动的资金来源。在考虑高收益市场的影响时，需要结合交易资金的来源，以及可利用资本的厚薄。垃圾债券市场是重要的融资机制，但也有很多其他容易获得的融资来源。美国仍然有很多可利用资金，欧洲和其他一些关键市场的资本也变得更加充足，这些都是积极的信号。我们谈到了现金平衡，强劲的股市货币。如果从并购交易可供选择的融资渠道来看，企业还有很多获得资金的机会和渠道，并帮助其顺畅完成交易。

《财经》：高收益融资的重要性何在？

汤姆森：这取决于企业。某些部门和行业由于信用评级的关系需要进入垃圾债券市场，高信用评级公司可以获得很多资金。因此无法一概而论，需要看公司的具体情况。我不认为这是影响2016年并购前景的唯一因素。

《财经》：对于担心并购市场过热或者进入经济衰退的言论，你有共鸣吗？

汤姆森：这些都只是担忧而已。美国经济相对较强，很多人认为利率增加是对美国经济信心的体现。因此，短期内这不会导致美国进入经济衰退。当然风险和变量始终存在，加息是一个重要部分，我们要看它长期如何发展，经济如何反应，但现在经济的基本面仍然相对乐观。

《财经》：也就是说你不担心并购市场过热？

汤姆森：要从两方面看：一是并购活动的绝对量以及它所处的水平。如果长期保持该水平是否可持续？特别是从交易价值角度看；判断过热的另一个方面是看它在估值和人们支付的倍数上如何体现。在美国和亚太地区我们看到估值和倍数很高，超过历史平均水平，而在欧洲和新兴市场则相对较低。

现在这两块都相对较高，这对企业构成压力，企业是否有足够能力为各种交易支付如此高的价值。长期看这会影响交易的绝对量和绝对价值。这意味着互动关系、企业的增长方式将发生变化。

我们讨论了经济增长缓慢、价值受到挤压的某些欧洲和新兴市场的相对估值差异以及存在的机遇。此外跨国活动或许也会增加。中国市场会更活跃。2015年主要在欧洲出现了一些相对估值机遇，以及降低融资成本的机遇。这些在2016年会更明显。