全球并购狂欢仍酣

金焱

2014年结束之际，交易者们举杯相庆全球企业并购活动的飙升，那一年并购交易达到金融危机爆发后的最高水平，但没多少人会预料到全球并购交易在2015年会迎来更大的狂欢。

各种并购数据并不完全一致，但指向都是并购达到了高潮。金融数据供应商Dealogic表示，2015年全球企业并购交易总金额超过5万亿美元，此前纪录是2007年的4.6万亿美元。不过如果考虑到通胀因素，2007年4.6万亿美元将折合为今天的5.27万亿美元，据美国劳工统计局公布的数据，2007年至2015年通货膨胀率为14.56%。

彭博统计称，2015年全球已宣布的并购交易总额达到5.1万亿美元，成为有史以来并购活动最为活跃的一年。分地区来看，2015年北美地区并购交易总额达到2.7万亿美元，较2014年增长37.4%，创历史新高。亚太市场并购交易规模达到1.05万亿美元，同比增长61%，也是历史上首次突破1万亿美元。分行业来看，非必需消费品行业并购交易额达到1.4万亿美元，位居第一;其次是金融行业，交易规模9660亿美元，同比增长46.5%。

CNBC称2015年是全球企业并购活动异常活跃的一年，很多大型企业寻求将目标对手纳入麾下。这一趋势在2015年最后几个月表现得尤为密集。2015年规模最大的一笔并购交易、世界最大制药商美国辉瑞公司（PFE）以1600亿美元收购爱尔兰肉毒杆菌制造商艾尔健（Allergan）的交易就是在11月下旬宣布，辉瑞对艾尔建的估价为363.63美元/股，溢价超过30%。

2015年12月11日，陶氏化学和杜邦正式宣布换股合并，各持50%股份。这一交易规模为686亿美元，双方合并后将成为全球仅次于巴斯夫的第二大化工企业，并超越孟山都成为全球最大的种子和农药公司。此前，科技界迎来了其规模最大的一宗并购交易，10月12日，戴尔宣布以相当于每股33.15美元的价格，收购美国信息存储公司EMC。

业内人士将信心增加、贷款成本低廉、经济增长缓慢逼迫企业整合资源，竞争对手扩大规模带来压力等因素，归结为2015年并购增多的主要原因。在2015年结束之际，并购交易创新纪录带来了更多的讨论，看多看空者各持一词，有些人认为，并购交易的新高、股市牛市及IPO热在2016年来临之际，高潮即将结束，狂欢就要谢幕。

不过毕马威会计师事务所（KPMG）美国公司财务和重组部主任、全球并购主管菲利普· 艾瑟姆（Philip J. Isom）对《财经》记者说，2015年并购市场的繁荣，是基于规模、成本与收入的协同效益考虑，以及企业在当今竞争激烈的市场环境下，为确保显著的市场份额而采取的关键举措。

2016年虽然有美联储加息等一系列不确定因素的影响，但艾瑟姆说，在美联储宣布加息前几个月，市场早已进行充分预期，因此，加息对2016年的并购交易活动不会有显著影响。此外，企业手头充裕的现金储备与信贷融资推动的交易并购活动起着同样的重要作用。在毕马威即将推出的2016年并购前景调查数据表明，超过一半的受访者（55%）表示其拥有的大量现金储备将在2016年成为并购活动的主要推手。

并购周期

2015年并购的热火朝天让人回想起1986年、或者距离更近的2007年的交易盛况。实际上，这一始自金融危机之后的并购周期在最初阶段乏善可陈。2015年宣布的并购交易目标中有大约一半是美国企业，总价值大约达到2.5万亿美元，而在2007年这一数字是1.56万亿美元，但到2009年时这个金额已低于1万亿美元。

2014年的大型并购案包括有线电视运营商康卡斯特（comcast）以710亿美元收购时代华纳有线（Time WanNer Cable），美国电话电报公司（AT&T）以672亿美元收购DirecTV。图为2014年7月24日，AT&T首席执行官史蒂芬森（Randa Stephenson）（右）与DirecTV首席执行官Michae White在参议院反垄断、竞争政策和消费者权益委员会的一次听证会上作证。

低迷的行情到了2013年才开始大有起色——2013年春天，当并购交易公布后，参与并购企业的股票飞涨而不是下降，这意味着并购的拐点到了。有数据显示，2013年上半年，并购企业在宣布交易意向后的一周，其股票平均上涨3.6%。到了2013年下半年，这个涨幅升为4.1%，大大高于2012年2%的平均值，而2011年几乎没什么涨幅。

并购周期平均的持续时间为四年到五年左右，若把2013年算作目前的并购周期，2015年处于周期的第三年附近。全球经济此时在复苏的道路上走过了第七个年头，但复苏的年复合增长率仅为2.2%，主要经济体的央行尽力通过激进的货币政策来改变现状，疲弱的经济环境促发了企业对增长的渴望，央行的廉价融资与之合力，加之温和的通胀及很弱的定价能力成为推动很多企业合并的因素之一。

被抑制的需求得到释放，随着交易活动在并购周期上的位移，早期以双赢为结局的并购交易，到了2014年春，交易优势已从并购买方转移到卖方，并购的目标企业不但有不断上涨的股价预期，而且所谓的“收购报价溢价”也不断上升。

在这一并购周期中，有一个非常有趣的现象从2014年延续至今，即超大并购案以强劲势头卷土重来，并且持续了相当一段时间。制药、能源和消费行业的并购急剧增加，这些大规模战略性收购表明，大型公司在争相扩大市场支配力，并对竞争对手间的合并快速做出反应，进行行业整合，从而改变整个行业格局。

并购交易金额于是一路从3万亿美元升至4万亿美元，如今达到5万亿美元左右的水平。2015年超大规模并购交易的数量让德勤会计师事务所并购首席合伙人罗素·汤姆森（Russell Thomson）大吃一惊，他对《财经》记者说，我们通常会观察并购周期，但2015年超大规模交易量几乎达到历史高峰时期的两倍，100亿美元以上交易的绝对数值令人惊讶。

2014年的大型并购案包括有线电视运营商康卡斯特（Comcast）以710亿美元收购时代华纳有线（Time Warner Cable），美国电话电报公司（AT&T）以672亿美元收购DirecTV。到了2015年3月，亨氏食品（Heinz）和卡夫食品（Kraft）宣布合并并组建新公司The Kraft Heinz Co，交易规模为626亿美元，伯克希尔哈撒韦和3G资本将增加100亿美元投资。美国健康保险巨头Anthem于7月底宣布收购竞争对手信诺（Cigna），交易规模552亿美元，合并后的公司将成为美国最大医疗保险商，拥有大约5300万用户。其实仅在美国，2015年就有约50宗超大规模的并购交易。

由此业内人士担心，在这一轮并购周期中，逐渐形成了一个“哑铃型”的并购效果。在哑铃的一端，大公司不断通过并购扩大规模，哑铃的另一端是那些夫妻店和初创企业的蓬勃发展。而在两者之间，中间市场的企业则受到挤压。

更多的担心是，并购活动是否已经过度繁荣，并购周期是否已到达尾部。乐观者认为，从并购交易额相对于国内生产总值（GDP）的比重来看，2015年的数值刚刚接近平均水平，显然离周期结束还远。巴克莱并购业务全球主管加里·鲍斯特耐克（Gary Posternack）则认为，如今我们已处在并购周期的最后阶段，但仍然还有空间。

可能落潮

过去，并购活动集中于某一行业的泡沫炒作，过去两轮并购牛市的结束几乎都以此为标志。不过，并购市场资讯有限公司Mergermarket全球研究部编辑科斯蒂·威尔逊（Kirsty Wilson）对《财经》记者表示，在过去的几年中，并购活动逐渐向多样化的方向发展。过去并购活动都集中在能源、采矿和公用事业等部门，然而，现在消费、工业和化学品及高科技等领域的并购活动在大大增加。

以科技行业为例，面对无线设备和云计算大规模普及等结构性变化的半导体公司，企业希望通过并购完善自己的服务。按Dealogic的数据，医疗保健业并购金额2015年达7240亿美元，占一整年的最大比重，科技业和不动产业则以7130亿美元和4580亿美元分居第二、三名。其中，2014年全球半导体行业的并购交易总额为380亿美元，而2015年已达1200亿美元之多，增幅超过200%。2016年全球半导体产业增长可能依旧会缓慢，但业内人士相信“物联网、车联网、数据安全”等细分行业前景向好，因此围绕上述题材的并购活动仍会相当活跃。

即便是传统的并购也依然火爆。2014年，能源业是并购活动最活跃的行业。延续2014年的激情，2015年并购风生水起的势头在美国南部（American South）也有体现。在并购金额上，能源、采矿和公用事业部门和2014年一样，成为并购活动最抢风头的部门，占到美国南部区域市场份额的41.8%。

有专家预计，能源和采矿到了2016年还会继续升温。自从大宗商品价格在2011年到2012年达到峰值后，就一路下泻。钻探公司利用宽松的金融市场进行债务再融资，或发行股票，随着大宗商品价格维持低迷势头，这些公司或许在2016年会发现自己已被关在资本市场的门外，而被迫寻找合作伙伴。

近几年大宗商品价格下跌导致世界经济面临通缩压力。大宗商品价格的暴跌，可能是2015年推动亚太地区并购交易额大幅度攀升的主因。2015年亚太地区总交易额为1.16万亿美元，在全球已宣布交易中所占份额创新高，达到24%。此外，亚太地区国内并购交易额也触及创纪录水平的9479亿美元，约占该地区交易总额的81%。

汤姆森指出，经济增长缓慢、价值受到挤压的某些欧洲和新兴市场的相对估值差异创造了一些并购存在的机遇。跨国活动或许也会增加。2015年主要在欧洲出现了一些相对估值机遇，以及降低融资成本的机遇。这些在2016年会更明显。

在汤姆森看来，2016年中国的并购市场会更活跃。长江商学院金融学与经济学助理教授李晓阳对《财经》记者总结说，2015年中国并购市场是两个不同的侧面组合在一起的故事：2015年上半年，由于股票的高估值及投资者对并购企业股票的积极性，很多上市公司进行或试图进行收购。在美国上市的许多中国企业也因为高估值或备战私有化而很有吸引力。但是到了2015年下半年，由于股灾影响，并购活动也下降了。

长江商学院金融学助理教授李学楠认为，低融资成本以及产能过剩都是推动2015年成为创纪录的大规模收购年的因素。她对《财经》记者说，中国经济大幅放缓对并购交易狂潮的影响是，低效率的企业将无法在经济低迷的环境下生存，被更高效的竞争对手收购不失为退出的一种方式。而兼并重组也是市场消化过剩产能的有效机制。

更多的担忧来自于美联储加息。人们担心加息是否会增加企业的借款成本，从而改变企业并购的热情。

咨询机构Complete Intelligence首席经济学家托尼·纳什（Tony Nash）对《财经》记者说，小幅加息实际上可能还会刺激并购活动。目前的加息幅度不足以对债务融资的成本产生重大影响，但它对并购市场确实是个信号：资金成本正在上升。对于那些在讨论并购的企业而言，他们需要在利率上升得更高之前有所行动。并购交易活动很可能在2016年上半年继续以稳健的步伐进行，然后在接近2016年底放慢步伐。

业内人士的共识是，2016年总体交易规模将会有所下降，也许交易数量会增多。大型交易可能会放缓。