争议“量化宽松”

争议“量化宽松”

2008年全球金融危机爆发，量化宽松政策应运而生，美联储先后启动了三轮量化宽松，成效如何？日本欧洲紧随其后，量化宽松又是否达到了最初的目的？

美联储开启三轮量化宽松

2008年雷曼兄弟倒闭，金融危机爆发，众多金融机构濒临倒闭。

2008年11月25日，美联储开始实施第一轮量化宽松政策，宣布将购买政府支持房利美、房地美和联邦住房贷款银行与房地产有关的直接债务，还将购买由两房、联邦政府国民抵押贷款协会所担保的抵押贷款支持证券。到2010年4月，第一轮量化宽松政策结束，总计购买政府支持企业债券及相关抵押贷款支持证券1.725万亿美元，并将联邦基金利率降至0.25%历史低位。

美联储的第一轮量化宽松政策把华尔街的金融公司从破产边缘拯救了出来。虽然道琼斯工业指数在此后大幅上涨，但美国就业率没有根本改善。

2010年11月4日，美联储宣布，启动第二轮量化宽松政策。截止到2011年6月量化计划结束，美联储从市场购入6000亿美元中长期国债，并对资产负债表中到期债券回笼资金进行再投资。

进行第二轮量化宽松政策的原因在于上一轮政策未实现增加就业的目标，高失业率使美国政府面临较大的政治压力，同时也使依赖消费拉动的美国经济增长乏力。但是美国第二轮量化宽松政策结束后，效果并不理想，美国的失业问题仍然严峻，经济复苏依然脆弱，物价大涨。

2012年9月14日，美联储麾下联邦公开市场委员会在结束为期两天的会议后宣布，0-0.25%超低利率的维持期限将延长到2015年中，从15日开始推出进一步量化宽松政策，也就是第三轮量化宽松政策。

中国工商银行城市金融研究所王婕认为，在美联储总计三轮的资产购买计划（以及一轮扭转操作）中，除了第一轮出于救助目的曾直接购买三大住房抵押贷款公司的直接债务，其购买标的集中于中长期国债和机构住房抵押贷款支持证券（agency MBS）。因此，在美联储的官方文件中极少看到“量化宽松”的字眼，而基本都使用“资产购买（asset purchases）”或是“资产负债表工具（balance sheet tools）”。

退出量化宽松影响几何

量化宽松货币政策的结束是美联储基于对美国经济的综合判断做出的，量化宽松货币政策结束之后，由于还有加息时点的调节，因此货币政策的调整总体不会影响美国经济的复苏进程。但是，量化宽松货币政策的结束依然会对美国经济带来一些挑战。

首先，从美联储自身来看，经过几轮量化宽松货币政策，美联储资产负债表急剧扩大。2008年年初，美联储资产负债表规模尚不足一万亿美元，但是到2014年10月底已经超过4.5万亿美元，短短几年增长超过3.5万亿美元，与此同时，美联储资产负债结构也发生了巨大的变化。

因此，在量化宽松货币政策结束之后，下一步如何替美联储“瘦身”以回归至正常水平，成为美联储自身面临的一个挑战。

其次，从金融市场来看，量化宽松货币政策结束之后，未来美联储选择何时加息成为市场新的关注焦点，在这一新的加息预期形成过程中，市场随时可能出现动荡。目前市场较为一致的共识时，美联储或将在2015年年中选择加息，但是具体的加息时点仍是美联储依据美国经济情况而定，一切都存在未知。

与此同时，伴随着加息和货币政策收紧预期，国际资本将会逐步回流美国，在推升美国金融资产价格的同时，也会增加金融市场的波动性。最后，从美国实体经济来看，量化宽松货币政策结束、未来加息预期将推动美元逐步走强，这会对美国出口贸易形成抑制，从而影响美国经济复苏进程。

给全球金融体系埋下隐患

金融危机发生后，美国通过量化宽松的货币政策，应对美国本土的金融动荡，同时也在事实上向全球市场征收铸币税和通货膨胀税，向全球市场转移风险和损失，为其国内市场短期内的恢复争取了时间窗口和经济资源。

2008年11月，美国启动第一轮量化宽松政策，美联储通过抵押贷款支持证券、美国国债和机构证券向市场注入1.7万亿美元的流动性，恢复金融体系运行。

2010年11月，美国通过调整基准利率、购买财政部长期债券开启了第二轮量化宽松政策，在2011年6月前进一步收购了6000亿美元的较长期美国国债，平均每月购买额度约750亿美元。

2012年9月，美国推出第三轮量化宽松政策，宣布维持0-0.25%的超低利率水平，同时每月采购400亿美元的抵押贷款支持证券。2012年12月，美联储又追加每月450亿美元的国债采购量。

至此，美联储每月的资产采购额达到850亿美元，通过认购抵押贷款支持证券向市场投放货币，刺激市场风险偏好，带动经济增长。

量化宽松政策使得全球范围内的美元数量迅速增加，美国利用美元的国际性货币地位向全球转移其本应独立承担的经济损失，也引发了欧洲、日本等国竞相采取量化宽松政策，导致全球流动性泛滥。

中国银行业协会首席经济学家巴曙松认为，首先，在信用货币体系下，货币的发行直接为发行机构带来等额的购买力，即所谓的铸币税，美元的国际地位使得美元在全球范围内流通，从而为美国带来直接的铸币税收益；其次，量化宽松政策使美国利率水平保持低位、美元贬值，从而减轻了美国的债务压力及企业的经营压力，为美国国内经济复苏提供了良好的外部环境。

收入差距继续拉大

据统计，美国在2014年家庭收入的中位数为51939美元，比起2007年还低了接近8%，家庭消费的增长更是一直微不足道，没有这个占美国经济规模三分二的环节刺激，美国经济一直复苏乏力。难怪Rutgers商业学院兼前联储局官员Andrew Huszar表示，央行本来希望通过量化宽松刺激借贷活动，但现在却成为了华尔街有史以来最大的一根救命草。

虽然量化宽松推动全球股市，制造了财富效应而令经济获利，但是，与原来直接推动实体经济的目标仍然有很明显的差距。Carnegie Mellon大学政治经济系教授Allan H. Meltzer认为，欧元区投资者渴望欧央行推出量宽，主要目的要希望能催谷金融市场，与实体经济的增长全没关系。

事实上，量化宽松为何不能直接令实体经济受惠，主要原因是央行透过量化宽松而制造的新钞票，主要是用来买入金融市场的政府债券，这样一来，新的钞票便无可避免地直接流入金融市场，推高股市和债市至接近历史高位。

以英国为例，英伦银行估计，量化宽松已把股票和债券的价值推高了两成，理论上，应该可以令赚到钱的人增加消费开支，但实际上，有四成的股市却只操控在最富有的5%人手里，所以多数家庭住户未直接受惠于量化宽松措施，但英国最富有的5%家庭的财富却增加了最多12.8万英镑的收入。

由此可见，量化宽松政策产生的新钞票，对于实体经济的刺激作用其实不大，英伦银行估计，其总值3750亿英镑的量宽金额，只能令整体国内生产总值增加1.5%-2%而已。换句话讲，透过量化宽松所制造出的新钞票，只为实体经济带来了230亿英镑至280亿英镑的额外消费，可见量化宽松对实体经济的帮助其实相当有限。

掣肘经济改革

一些经济学家、分析员和政策官员认为，量化宽松只会令经济不致进一步转差，而不会恢复昔日的强盛。今年2月，美国财政部高级官员就称，不应完全依赖量化宽松等货币政策，也同时需实行结构性改革。

最明显的是欧元区政府，他们可能眼见量化宽松初步彰显了成效，而忽略了改革的重要性。Andrew Huszar认为，欧元区的量化宽松问题是，措施蒙蔽了政客和监管机构改革经济，让其自然增长的需要。他甚至认为，量化宽松令改革的问题变得更难解决，令欧元区政府放弃了更认真地实行结构改革的决心。

欧洲央行将自2015年3月起每月购债600亿欧元，直至2016年9月底，共19个月，累计购债1.14万亿欧元。此外，欧洲央行行长德拉基暗示，若发现通胀路径偏离目标，该QE计划可能会扩大，这无疑体现了欧洲央行实现通胀目标的决心。

欧元区的量化宽松必将导致美元的升值，而强势美元将拖累美国经济增长，去年9月份美联储利率决议上耶伦就曾担忧输入性通缩以及强势美元。当时他们担忧的这两点目前正愈演愈烈。

法巴银行称，市场正押注美联储不会那么早加息。他们预计本周美国两年期指标收益率可能会上扬，因此这将支持美元指数进一步走高。

不过在去年12月的美联储利率决议上，美联储表示他们可能避开通胀率，只要他们认为存在通胀的可能，他们可以无视目前的通胀数据低下的表现，直接加息。

这就造成了部分投行仍然认为今年6月份美联储会加息，法兴银行认为，美国联邦公开市场委员会(FOMC)将公布2015年首个利率决议，届时可能会进一步强化美联储在今年6月加息的预期。

欧股下跌经济再陷泥淖？

欧洲央行推出量化宽松政策后，一度春光无限的欧洲股市近期又现阴霾。最明显的急跌出现在5月11日。当日盘中数据显示，泛欧绩优股FTSEurofirst300指数下跌1.3%，报1574.61点。德国DAX指数收跌1.72%，报11472.41点。英国富士100指数收跌1.37%，报6933.80点。法国CAC40指数回落1.06%，报4974.65点。此后欧股持续下行。

欧股之前一轮大涨，欧版量化宽松刺激作用功不可没。而此轮急跌，却不意味着欧版量化宽松功效已过。

商务部国际贸易经济合作研究院欧洲部副主任姚铃指出，量化宽松对欧元区经济基本面的支持必须肯定，在量化宽松支持下，欧元区宏观数据依旧向好。

欧盟统计局5月13日数据显示，欧元区第一季度经济增长为0.4%，创下过去4年最快季度增长。德国作为欧元区经济的双引擎，虽然一季度国内生产总值增幅环比下降了0.4%，为0.3%，但是一度徘徊于衰退边缘的法国却取得了0.6%的增长，较前一季度上涨了0.5%。因连续两个季度国内生产总值出现负增长而宣告进入衰退的意大利也终于转正，出现了0.3%的经济增长。西班牙和爱尔兰经济更是达到了2%的高增长率。

尽管姚铃也担心量化宽松的存在和亮眼的数据会造成欧元区各成员国的侥幸心理，部分制度改革时间表会因此拖延，可中国现代国际关系研究院欧洲所所长张健却认为，量化宽松对于欧元区经济的作用更多是正面的。

姚铃也补充说，至于近期再次出现违约风险的希腊事件，也不会像债务危机初期对欧元区经济形成全面打击，随着后期希腊债务的重组和量化宽松的退出，欧元区出现全面金融风险的可能性已经降低。

但是，经济基本面的向好和股市走高并不能画等号。对于欧洲股市的本轮调整，张健认为市场因素影响很重要，毕竟股市投资也属于风险投资，趋利性是根本属性。