中国经济放缓让谁“最受伤”？

桑晓霓

针对比主流观点更偏于看空中国的投资者们，花旗集团（Citigroup）的亚洲经济学家建议做空一组货币，包括至少以下九种：智利比索、挪威克朗、俄罗斯卢布、马来西亚林吉特、澳元、新西兰元、新台币、韩元和泰铢。

与此同时，高盛（Goldman Sachs）改变了一些长期宏观看法。10年前，考虑到美国增长放缓，债务水平较高，高盛鼓励投资者做空美元，同时在资产负债表较为干净、增长前景良好的新兴市场大举建仓，并做多投资不足和存在供应约束的大宗商品。

现在上述所有因素都颠倒了过来。“10年来，对大宗商品生产能力和新技术的投资，在大多数大宗商品市场导致了产能过剩，这将同时影响成本和大宗商品价格，在全球范围内引发通缩冲动。”高盛警告称。

许多经济学家明确指出，中国经济放缓的程度高于官方数据。“我们认为，实际增长率比公布出来的数据低得多——上半年公布的增长率为7%，实际上只有5%左右。”花旗的经济学家们指出。但经济学家们没有直接点明的一点是，比起中国自己，中国经济放缓给其贸易伙伴和制造业竞争对手造成的困难更大。

此外，有两个方面可能出现更坏的情况。中国经济放缓的溢出效应可能十分严重，尤其是正值美联储（Fed）看上去终于准备放弃接近零利率的政策。受到美联储加息的影响，不仅将导致从银行借贷的成本上升，偿债负担更为沉重，还将导致资本流入放缓，资产价格通胀出现逆转。

中国经济放缓和美联储维持低利率的理由减少，意味着货币政策将趋紧，导致信贷质量降低，并使大多数新兴国家更难以摆脱困境。

今年上半年，特别是首季度，中国的商品净出口额增长了逾150%，经济学家们表示，这样的表现不太可能再次出现。之前，金融服务是国内生产总值（GDP）的一大贡献因素，而考虑到中国股市近期的大幅调整，这种情况也不太可能再次发生。中国不再是原材料供应国的增长引擎，这些原材料在过去为中国增长提供了动力。事实上，据高盛计算，今年首季度固定资产投资只占中国GDP的15%，比起过去这个比例超过了50%。

另一方面，新兴市场企业错误地预计了中国会保持快速增长。现在回想起来，显然许多企业投资了太多，而且其中太多的钱是借的。2015年首季度，亚洲新兴国家的银行信贷达到了GDP的113%，创历史最高纪录。在这种情况下，当美联储最终采取行动时，许多新兴市场企业将会倍加痛苦，尤其是那些借入美元（过去看上去很便宜）的企业。

顾及资本外流风险的新兴市场央行，会发现很难降低本国利率，以在国内外需求都下滑的时期为经济增长提供支持。

这些都意味着可能出现负面的二次效应——一些是可以预测的，其他一些则不能。比如，随着经济增长放缓，贸易萎缩，航运商和造船厂都会感到忧虑。或者可以将渣打银行（Standard Chartered）最近发布的业绩结果与汇丰（HSBC）的比较一下，前者可用于衡量新兴市场总体状况，后者则在很大程度上仅能反映中国的情况。

2015年上半年，渣打银行报告正常化盈利下降48%，不良贷款增长17%。“我们还看到，在大宗商品相关敞口方面出现了更高的减值。”研究机构CreditSights的分析师们指出。

渣打银行与大宗商品相关的敞口接近500亿美元，其中能源占一半以上，采矿和采石占四分之一。相较之下，汇丰同期报告了10%的利润上升。换句话说，潜在看空押注对象的名单一天比一天更长了。endprint