两房春秋

文|老马

两房春秋

文|老马

萧条带来四不像

2008全球金融风暴后，国人通过媒体的频繁提起认识了“两房”，一个叫房利美Fannie Mae（联邦国民房屋贷款协会）、一个叫房地美Freddie Mac（联邦住房贷款抵押公司），顾名思义是为美国公民购置住宅房产服务的，服务方式是提供贷款担保。

在高度自由化的美国经济中，两房长期以来却是“四不像”，既不是完全的私有化企业，也不是完全的国有化机构。欧洲的业界和经济学界认为，在全球资本主义的心脏存在这样的机构而且市场体量巨大是一个悖论。

两房的诞生有颇为特殊的背景：1938年以美国为首的资本主义世界“大萧条”（ Great Depression）时期催生了房利美。

美国大萧条时期有大量按揭购房者还不起银行贷款，一旦断供按揭，银行手中会留下坏账抵押物房屋，贷款风险很大，故银行不愿意为潜在买房者提供按揭贷款。

房地产市场一直是美国经济支柱产业之一（哪怕在美国制造业或金融业在全球雄踞冠首的时代也是如此，房地产数据如今仍然是衡量美国宏观经济状况的关键参数）金融业不积极支持房屋消费，将拖延美国经济复苏进程。

时任美国总统的罗斯福被认为对扭转大萧条经济有巨大贡献，房利美就是其杰作，1938年美国联邦政府创设了房利美，构想是：由联邦政府为银行提供资金，银行再向民众提供购房贷款，满足“居者有其屋”的社会普遍需求。

房利美的运作方式并非直接向银行注资，而是为银行的房贷违约风险提供担保，房利美负责从房贷发放银行买入其抵押债权，经过打包转变为投资债券出售给债券投资人，银行得到资金并且转移了违约负担，房利美接收房贷的违约风险，债券投资人分担债券利率风险。

业界也将房利美视为新型债券中介机构，它成功地拉动了美国的住房市场增长，解决了很大一部分美国民众拥有自主住宅的需求。房利美是作为联邦政府机构创立的，资金来自政府拨款，然后再通过房贷债券化输送给私有银行，银行给购房者提供房贷。

自此，“政府背景”就成为房利美的标志，这个标志的信用度几乎是“无限”的，除非政府（国家）破产。

运行30年后，房利美这种完全国有的贷款资金供应模式在美国日益自由化的资本主义中在理论和实践上被认为有改革必要，1968年，时任美国总统的林顿.约翰逊Lyndon Johnson主导，用一种新制式改造房利美，所谓“政府赞助”的私有化股份制企业GSE。还有一个设计是引入竞争机制，1970年发起成立另外一个私有股份制公司房地美，与房利美一起承担相同的公共和市场职能。

因“政府赞助”和房利美的“胎记”，市场和业界还是为两房打上了政府（准确说是美国财政部）的烙印，自此两个非国非私、似国似私的四不像在美国房地产业+金融业大行其道数十年。

有西方媒体将两房的存在斥为“荒谬”，认为美国政府应该是自由资本主义原则的坚定贯彻者，两房的准私有化结构颠覆了本来的市场规则。

不可否认的是，两房的存在对美国住房市场的繁荣和资本价格不断走高的消费时代功不可没。21世纪初，美国房价5年内上涨了60%。

2006年一季度，美国房价的增长速度是年化13%～14%。是年，美国房地产总价值平均到每个公民，相当于人均公民所得的200%，10年间这个比重升高40%。引起关注的另外一个数据是当时住房价值中的按揭占比达61%，也即在当时的美国人拥有的私人住房中一大半在理论上是银行资产，从2006年前推10年，这个占比仅为50%左右，再往前的1960年代这个占比仅为20%左右。

时任美联储主席的格林斯潘认为，2000年以后的发达国家经济繁荣、消费主义盛行、个人资产价格上升与房地产繁荣有莫大的关联。

有人甚至认为，房地产繁荣带来的资产价格飙升，对小布什赢得2004年大选功不可没，之前的任何一位美国总统任期内，住房价格的涨幅都不如小布什时期。比如罗纳德.里根时期住房价格上涨24%已经很耀眼，小布什第一任任期的35%则破了里根时期的记录。

而格林斯潘本人也因为房价高升备受赞许，媒体认为，格林斯潘的货币政策带给住房市场的繁荣，为美国人获得5万亿美元的资本所得至关重要。

在美国住房市场一片高升的场景背后，两房的存在和作用是关键之一。金融风暴后有媒体曾经调侃，当时美国连流浪汉都“买得起”住宅，因为买房的钱来得“太容易”，实际上是两房改变了美国人住房贷款的游戏规则。

这种无抵押的贷款模式为美国人的家庭不动产贡献良多，格林斯潘卸任前（2005年）曾经发表报告，称美国家庭从两房为主的按揭贷款再融资市场获得的不动产收益有6000～8000亿美元。

两房被“欺诈”

两房次级贷款债务崩溃是华尔街金融风暴的起点，金融风暴最初的称谓即“次贷危机”。

2008年华尔街金融危机全面爆发前，两房的资产负债表已经不堪重负，媒体披露，截止2008年7月～9月，两房手中合共有5.4万亿美元债券组合（约合33.48万亿人民币），表现为房屋抵押贷款债券或者对抵押贷款的担保。2008年美国GDP总值为14.7万亿，两房的债券组合总值几乎相当于美国GDP总值的40%，与当时的美国债务总和相当。

2007～2008年一年间，由于美国住房市场中抵押贷款违约率大幅上升了100%，两房无法回收的次级债券及担保亏损累累，难以抵消，如果两房倒下，后果无法承受。两房在2008年5月一季度出现22亿美元亏损后，美国财政部在是年二季度的7月份放话，财政部准备“无限制”地为两房提供贷款，维持两房运作。

2008年9月7日星期日，美国政府宣布正式接管两房，在美国政府的声明中没有“国有化”的字眼，但舆论普遍认为实际上就是将两房国有化。起初的说法是美国财政部分别向房利美、房地美各注资1000亿美元（约合6200亿元人民币）。2010年有媒体报道认为。实际上的注资额为1450亿美元，2013年的数据是1880亿美元。

美国财政部强力介入两房的行动获得大部分媒体的褒扬，媒体认为，两房支持了美国房地产市场贷款的80%份额，如果两房不存，美国房地产市场的前景无法预测，将严重拖累经济复苏。

两房国有化意味着其企业宗旨的改变：不再以私人股东的利益为追求，用时任美国财长汉克.保尔森Hank Paulson的话表达：维护金融系统稳定，保护纳税人利益。

赞扬两房国有化的另外一个角度来自对房价影响的分析，两房以往的负面作用之一是为吹大美国的资产泡沫提供“气体”，在置于公共部门监管之下后，不再可能一味助推资产价格的快速上升。美国业内人士也认为，按揭业主和拟购房人士均认可，美国政府接管两房将减轻其利息负担（住房贷款利率降到6.2%以下）。

有分析认为，政府为私人股份公司提供无限制的贷款担保是相当荒谬的做法，充满不确定性。现在政府从幕后走向前台，基本排除非透明因素。美国投资大腕巴菲特也认为，美国政府别无选择，两房国有化是正确的。

美国政府国有化两房的受益者还有全球投资人，也包括持有两房债券的中国。之后的发展证明，两房债券的全球持有人并未“吃亏”。

两房手中持有的大量烂账，即所谓“有毒贷款债券”是令两房被拖入绝境的核心因素，这些有毒债券的来源是华尔街商业银行和投资银行。

后金融危机时代，美国政界在关于如何检讨华尔街金融风暴以及两房的未来定位问题上产生了激烈的观点交锋，一部分讨论者关注到一个问题：给两房喂食那些有毒贷款债券的银行业在两房次贷危机中扮演了什么角色？

监管层给出的诊断是——欺诈。

2010年7月，美国利贝保险公司Liberty Mutual Insurance Co对华尔街顶尖投行之一高盛集团Goldman Sachs Group Inc.，GS提起诉讼，诉由是高盛以误导手法“欺诈”自己，把本已经“一文不值”的房利美优先股（作价6250万美元）推销给利贝保险，要求高盛赔偿因联邦政府救助被稀释股权和停掉股息造成的损失。利贝保险认为，高盛明知房利美的再融资债券和担保有重大风险，还故意夸大其稳定性和收益，令投资人上当。高盛则通过反向操作两头赚大钱。高盛则回应此说无根据，进行抗辩。

两房更认为自己是“受害者”，因为将有毒房贷债券卖给他们的银行疑似存在欺诈嫌疑。美国联邦住房金融局FHFA于2012年提出，对两房在2005年9月～2007年10月间购入的银行房屋抵押债券的承销商的销售凭据向曼哈顿地方法院提控，指控这些承销商误导两房购买行为。在第一批被提控的承销商中就有上诉高盛集团、德意志联邦银行等巨头。

美国司法部通过联邦法院指控美国最大的评级机构标准普尔Standard & Poor’s，指控认为，标普在给住房贷款衍生品的评级过程中加入了夸大部分，掩饰了次级房贷的风险，经济繁荣时期这些评级很高的衍生品被银行卖给两房，推动了金融危机的发生，标普则辩解说已经在2006年“降低”了相关衍生品的评级。

2013年1月，美国银行BofA、富国银行Wells Fargo、花旗集团Citigroup、摩根大通JPMorgan等10家银行巨头同意向两房支付总计200亿美元赔偿，了结监管方的两项指控：抵押贷款标准过分宽松、滥用抵押品赎回制度。在此之前，这两项指控已经迫使华尔街巨头们向两房支付了数百亿美元赔偿。

美国银行是美国第二大商业银行，此次向房利美支付的赔偿款为116亿美元，消耗了美银该年度利润的大部分。说起来美银的这笔赔偿有点“代人受过”，这些卖给房利美的房贷债券是原美国国家金融服务公司Countrywide推销的，2008年金融风暴时期，美银并购了国家金融服务公司，债权债务转移到美银。

事情似乎远未终结。

2013年7月，花旗集团与房利美的诉讼和解协议以9.8亿美元代价达成，房利美指控花旗将有毒按揭贷款担保推销给自己，按房利美的担保原则这些有毒贷款本不应被担保。

2013年11月，曼哈顿地方法院裁定，美国银行及其雇员向两房通过所谓“高速泳道”Hustle贷款程序推销给两房的有毒房贷是诈骗行为，需向两房支付赔偿金，美国政府还以“为获利而进行抵押贷款诈骗是不可容忍的”为由要求美银及其雇员支付罚金。

2015年3月，对此事还未罢手的美国联邦住房金融局FHFA将野村证券和苏格兰皇家银行RBS诉至曼哈顿联邦法庭，涉及10亿美元赔偿，诉讼指控两家跨国金融巨头（野村控股发起债券、RBS承销）推销给两房的债券有虚假陈述，FHFA抽查的贷款样本中68%不符合承销标准，且虚假上浮11.1%的价值。

纠结的前路

被政府接管后的最初的两年，两房的财务表现并不见好，2010年一季度财报，房利美延续此前的亏损，并且要求联邦政府继续拨款85亿美元，抵消因为信贷和担保损失造成的准备金减记。有参议员建议将两房亏损纳入联邦预算，视同政府负债。2015年5月，美国参议院否定了一项提案，该提案要求将两房的救助上限重新定在4000亿美元（该上限于2009年年底被奥巴马政府取消），意味着美国政界不大认同两房的止损已经完结。

2010年6月，美国联邦住房金融局FHFA宣布，由于数十亿亏损导致股价下跌，两房已经不符合主板市场对上市公司股价水平之标准，两房退出纽交所市场，转为场外交易。也有人认为，FHFA此举是在为两房改革铺路。

2010年年初，伯南克在美国参议院作证时发表看法认为，两房“非公非私”的性质不可以长久，伯南克本人倾向于将两房私有化。

到2010年年中，伯南克在参院的证词还认为，也可以有两种选择，一种是分拆两房，变为数家私营机构，或者干脆变身公用事业机构。伯南克认为，无论何种组织机构形式，前提是为美国住房信贷市场提供足够的畅通的融资，又不能产生系统性危机。

2011年5月，两位美国参议员联名提出议案，建议由五家私营机构取代两房，但同时美国政府继续通过私营企业支持抵押房贷市场，这些企业只为符合标准的贷款提供资金，政府也仅对贷款本身提供担保而非针对企业本身。

白宫也在2011年开始策划如何“终结”两房本身的业务，按白宫的方案，将逐步淡化两房在美国住房市场的地位，使已经占美国房贷市场份额大约90%的两房的作用逐步减小，用其它私营机构的作用取代两房。

媒体认为，白宫内部在如何处置两房的问题上是有争议的。

2011年担任白宫经济顾问的奥斯坦.古尔斯比Austan Goolsbee在与奥巴马面唔时说，如果因为两房答应会有更好的表现就将它们“放走”是愚蠢的，他形容两房是干了坏事被投入“监狱”的囚犯。古尔比斯还对媒体说，如果将两房继续回到金融风暴前的商业模式，显得“很无耻”。

然而美国经济的逐步复苏带动美国房市逐步活跃，房价的上涨和房贷违约率下降，两房的利润开始由负转正，到2013年三季度，两房已经归还了联邦政府在金融风暴中注资的股息1460亿美元，分析认为，两房很快就会把政府的注资还完。

两房的另外一个收入来源是金融风暴后收回的止赎住宅的出售，不少华尔街私募基金等机构通过竞争出价向两房购买这些住宅，成为大房东，然后转手出租给租客。市场反应令两房在此类交易中态度强硬，拒绝大幅度折价。

2014年3月，美国参议院金融委员会领导成员达成一致，将逐步关闭两房，但设想中取两房而代之的并非完全的私营机构，而是政府所有的再保险公司，也为民间再保险公司提供一部分市场份额，民间再保险机构承担自身的抵押贷款风险损失。目的是“用强大的私人资本保护纳税人，同时建立稳定的二级市场。”当然，两房在立法和法案通过期间继续提供固定利率的长期抵押贷款。

然而这个法案在参院金融委员会22名成员中，只获得两党共6名委员支持，并不足以使参院多数党领袖有将其提交参院全体会议表决。不出业内人士所料，到2014年7月参院休会之前，此法案尚在争取更多议员支持中，已经不可能在当年获得表决机会，终结两房的进程搁浅，分析人士估计，再次启动这个过程至少要等到2017年，在下一任美国总统任内再议了。

2015年3月，两房宣布调整贷款方式，因为利率上升将导致部分购房者可能违约，这些购房人是通过奥巴马政府2009年的一项房贷可负担调整计划HAMP获得本金和利率优惠的，但期限只有五年。

两房还在以本身的轨迹推动美国住房市场的运作，美国政府和国会也将继续纠结两房的命运。有一点可以肯定，对美国经济至关重要的房地产市场离不开两房，无论两房是否终结，其提供长期固定利率的市场使命不可能终结。

责编：吴洁