政府引导基金：一场自导自演的“虚热症”

李桐

如果对于委托管理的第三方市场机构缺乏有效的监管，不同的利益诉求就会导致引导基金无法实现政策目标，也就失去了为“市场失灵”纠错的作用。

目前，地方政府对当地产业和企业进行扶持的普遍选择，是成立政府引导基金，即由政府出资，并吸引有关金融、投资机构和社会资本进入，按照基金的规则市场化运作，以股权或债权等方式支持企业发展。

据相关统计，2014年，地方政府新设立政府引导基金41只，管理资本量1290.82亿元，分别是2013年的2.2倍和4.5倍。政府引导基金爆发式增长背后的原因纷繁复杂，在带来一些正面效应的同时，也有值得地方政府关注的一些隐忧。

多重因素下的催生

首先从国家政策层面看，按照十八届三中全会关于财政资金使用方式改革总的指导思想，是将无偿补贴性资金通过市场化运作方式，变成权益性资本投放到国家鼓励和扶持的产业中，它的主要目的有两个方面：一是市场化配置资源，二是放大财政资金使用效果。

从投放手段上看，采取股权投资引导基金的方式简便易行、合法合规且效果明显，相对而言是最好的方式。于是，自2014年开始，政府引导基金迅速出现，中央及地方对引导基金的热情均持续高涨。

2014年底，国务院下发《关于清理规范税收等优惠政策的通知》，要求各地区、各部门全面清理相关优惠政策。受此政策影响，地方政府开始加快出台政府引导基金鼓励政策，以政府引导基金的方式增加对企业的扶持。

其次，产业创新引导基金作为政府扶持创新经济的重要切入点，今年以来正在全国各地生根发芽。在省级层面上，山东、北京、天津、山西等多省市成立了各类产业创新引导基金，为数不少的地级市也成立了类型多样的引导基金。

此外，传统补贴方式容易滋生权力寻租和腐败问题，建立产业引导基金的运行模式，政府机关以及工作人员一般不直接参与基金运作管理，可减少政府干预和个别公务人员的灰色交易。

而在经济新常态下，如何放大财政性资金的使用效果，助力产业升级转型，成为各地政府以及市场机构的重要关注点。政府产业引导基金作为“政府引导”与“市场运作”相结合的新型运作方式，被社会各界寄予厚望。当前地方政府引导基金有不同的运作方式，比较突出的是上海模式、深圳模式及天津模式。

上海模式将创投企业定位成一个母基金方式，通过支持中小企业管理团队发起小型投资公司。深圳模式将大众基金集中在一个集团内，建立起一个航空母舰，来带动很多小的舰队。而天津模式既设立母基金，支持独立小团队，又设立创投公司来自行投资，管理着一部分基金，属于深圳模式和上海模式的结合。

在政府归口管理部门方面，发改委和科技部门占据主导，发改委主要推动本地创投业发展，科技部门主要致力于推动中小科技企业融资。在运作主体方面，基金管理机构可以是独立事业法人主体、地方国有资产经营公司或政府投资平台公司、地方国有创投企业、专门成立的引导基金管理公司以及外部专业管理机构。

以往多年的发展路径表明，政府引导基金若想取得预期效果，还有很长的路要走。在这条道路上，参与各方需要做好哪些功课？在基金具体运作经营中，还需要解决哪些问题？

纷繁复杂的利益博弈

一般而言，政府引导基金采用直接管理和间接管理两种模式。在直接管理模式下，政府将引导基金的管理交由政府主导的相关法人主体负责。

一些政府引导基金出现背离政策目标的原因在于，地方政府将引导基金作为自己招商引资的一个平台，通常在其投资条款中将投资地域、投资行业以及企业的科技化程度等要求捆绑限制，更加重视子基金是否能在政府引导基金所辖的行政区域内投资，而非帮助创业企业发展。比如在投资条款中规定投资本省或本市的资金额度不得低于年投资总额的50%等，这显然偏离了最初引导基金的设立目标，而将其作为地方政府政绩的又一工具。

另外，引导基金设立的初衷是引导社会资本参与扶持初创的企业，然而部分政府引导基金在投资初创企业的同时，更像是投资私募股权基金，积极参与上市前的Pre-IPO项目，甚至直接开展直投，参与兼并收购业务。政府创投资金害怕承担风险和对应而来的问责，而初创期的创业企业往往伴随着高风险，10个项目中可能只有1-2个项目能带来账面回报，因此这些政府引导基金就挑选有一定规模的上市前的企业来投资，保证每笔资金投得安全，避免在进行绩效审核时被问责亏损的项目。

直接管理是地方政府引导基金采用比较多的方式，但种种问题加上潜在的寻租和腐败使其广受诟病，政府引导基金开始逐步过渡到间接管理。

间接管理是将政府引导基金委托给市场化的专业机构进行管理，政府不参与项目的选择与决策，而是以母基金的形式，通过将资金投向市场化的管理机构以成立子基金，或是用跟投的方式参股被投企业。

相较于直接投资初创企业，市场化母基金的运作模式能够在一定程度上分散投资风险，同时专业的投资团队有更丰富的行业经验，管理机制也更为规范，能够明显提升政府专项资金的使用效率。

尽管间接管理模式是政府引导基金的发展方向，但由于政府在设立引导基金时通常会引入社会资本，一般是三分之一政府引导基金，三分之二是社会资金，而两者的利益诉求存在本质差别。

对普通社会投资人来说，最看重的是尽可能在较短时期内收回投资并获得更大投资回报，因此会迫使基金管理团队投资中后期，特别是商业利润回报可以预期的Pre-IPO企业，这类企业通常商业模式较为成熟，因此也多为传统行业领域企业，这与政府引导基金强调投资的社会效益，强调产业导向和阶段导向的诉求有着根本不同。还有一种方式是将政府引导基金单独成立基金，全权委托给第三方专业基金管理机构管理，这种模式可以较好地控制投资项目所处阶段及产业，但失去了引导民间资本的作用。

如果对于委托管理的第三方市场机构缺乏有效的监管，那么社会资本与政府资金的不同利益诉求就会导致引导基金无法实现政策目标，也就失去了为“市场失灵”纠错的作用。大部分政府都会明确规定，投资在初创期企业的资金不少于一定比例，且大部分资金应该投入高科技等新兴战略领域。但是由于基金一般都有3-5年投资周期，政府不参与投资决策，对于委托管理机构的实际投资行为缺乏足够了解，因此往往很难实施有效监管。政府相关部门主要决策人考虑到个人政绩，往往也与普通投资人达成默契，默认基金对高回报的追求，对委托管理机构投资中后期及传统产业项目睁一只眼闭一眼，最终也导致引导基金无法按预期达成政策目标。

通过上面的分析发现，政府引导基金可能需要容忍一定的亏损。所以进行考核绩效时，不应简单地以引导基金的保值增值状况和推动多少个项目上市为标准，而更应以推动多少科技成果转化、推动多少战略性新兴企业发展壮大为标准。

潍坊何以成为样本

去年以来，有约40座城市相关部门到潍坊学习政府引导基金的运作。潍坊到底做了什么，让各地学习者纷至沓来？

2012年，潍坊即成立潍坊市金融控股集团，作为财政资金金融化运作的平台。截至2014年底，金控集团已联合各类金融业态组建了23只基金，实现滚动投入26.1亿元，撬动金融及社会资本70.6亿元，支持了70个重点园区、重点企业和重点项目。目前，潍坊市本级80%以上的财政资金改成了基金运作。23只基金中，公司制基金10只、合伙制5只、契约制8只。这些基金大致可以分为三个模式。

一是传统VC/PE，根据专业领域，沿产业链与有存量资源的机构合作。比如多盈节能环保产业创业投资基金与山东多盈股权投资管理有限公司合作，由多盈公司作为管理方，专注于节能环保产业。资金总规模3亿元，其中中央、省、市三级财政投入1.5亿元，国家发改委新兴产业创业引导基金、省财政通过鲁信、金控集团代表市财政各出资5000万元。

与传统VC/PE合作成立的11只基金，涉及节能环保、食品、TMT、文化、高端装备制造、品牌农业等领域，财政资金投入11.6亿元，带动社会资本投入53.7亿元。

第二种模式是“并购基金+上市公司”模式。结合当地的上市公司资源，由上市公司出资做基金，金控集团配资，共同设立并购基金的母基金，通过母基金可以沿产业链上下游并购需求，按不同配资设子基金。目前与金控合作的银行和第三方理财机构包括中信、招商、光大、浦发、平安等银行。

第三种是跨国多币种基金。目前金控公司与以色列、德国和美国正在探讨合作。已经设立的中以多币种跨国科技基金，金控公司作为财政资金注入，以色列方面两只基金有实际资金注入。除了基金管理公司，还在以色列设立窗口公司，中方梳理当地上市公司和拟上市公司的实际需求，在此基础上，以方团队在窗口公司平台下，根据中方需求进行技术项目筛选。正在筹备中的中德基金，拟与德交所合作，由其在国内的平台出资，主要依托潍坊当地的潍柴集团，希望在高端装备制造业领域与德方展开合作。

潍坊金控作为潍坊市政府引导基金的操盘手，在选择私募合作机构时优先考虑的因素主要有四个方面：一是对专注领域要有沿产业链可关联的存量资源；二是管理机构的渠道和信息资源；三是资金放大效果；四是团队配置要齐全且有成熟经验。在合作过程中，并无特殊约定的规章限制合作方兑现承诺，而是直接采取完全市场化的方式，各方共同出资，锁定各方责权利。

潍坊金控集团董事长李建坤表示，目前需要解决的问题，主要有三个方面：一是政府引导资金的来源，大部分是以前无偿补贴给企业的资金，如今虽然国家政策改了，但是那些拿惯了国家无偿资金的企业，还是惯性地向政府要奶吃。二是把各个部门可用于补贴的资金拿走了，用市场化的方式去运作了，各职能部门想重点支持企业和项目，感觉失去了抓手，所以对引导基金的运作习惯性地有过高期望。而这些政府引导基金的管理平台，一般还是要在政府管理之下，导致市场化难度加大。三是目前国家各种各类的投资管理机构遍地都是，鱼龙混杂，很多去公关政府，期望政府给他们的市场化基金让利或为风险兜底，干扰了引导基金的市场化运作。

（作者单位：上海财经大学公共经济与管理学院）