泸州老窖：业绩已触底 复苏很强劲

主持人 王柄根

《动态》：泸州老窖（000568）在3月30日发布了2014年报，业绩看上去并不好，营业收入53.53亿元，同比下降48.68%;归属母公司股东的净利润8.80亿元，同比下降74.41%;EPS为0.63元/股，请给我们点评一下，现在的价格是否还值得去进行中长线投资？

孔铭：确实，现在市场资金热情高涨，创业板估值高企，在这种时期想要寻找可以放心长期持有的股票，也不容易。虽然泸州老窖2014年业绩不好，但如果仔细分析经营数据，并把眼光放长远点，可以看到公司2014年业绩实际上是“尘埃落定”，呈现绝对的底部。

具体看2014年四季度，第四季度实现营业收入5.80亿元，同比大幅下降74.52%;归属母公司股东的净利润亏损3.67亿元。由于14年国窖仅发货800吨左右，且受存款丢失影响计提2亿，所以说泸州老窖去年四季度处于绝对的底部。其中高中低档酒收入都呈现不同程度下滑，分别同比下滑68.79%、81.77%、13.10%。

另外，泸州老窖2014年业绩下滑有一部分是因为公司实施回购业务，调减2014年度业绩，减少收入8.06亿，减少净利润4.5亿元。

整体而言，泸州老窖目前的价格还是有买入的价值，后续主要看2015年的回升，我认为这个回升是具有确定性的。

《动态》：请给我们讲讲您判断泸州老窖2015年确定性回升的依据，信心来自何方？

孔铭：2015年公司规划销售收入为77.78亿，同比增长45.3%，销售回升趋势明确，同时高端国窖1573的增长，利润改善空间大，在经历去年业绩触底后，2015年轻装上阵：降价后的国窖1573动销明显好转，算上2012、2013年的库存，可以预计2014年实际消化的国窖大幅超过发货量。

据现在调研的数据，国窖春节期间旺销，出现断货情况，预计国窖1573一季度发货600吨左右，销售超公司预期。目前基本库存出清，需求回暖，我保守估计2015年国窖动销会在2000吨以上，所以说2015年公司报表确定性触底反弹，一季报的增长将奠定全年业绩回升格局。

投资者可以仔细的看，去年四季度虽然下滑大，但2014年末预收账款达到23亿元，较三季度末增加9亿元，如考虑预收增加部分，去年四季度实际动销13.5亿元，下滑收窄;同时，观察现金流量表，全年销售商品、提供劳务收到现金达到78亿元，远超过销售收入，更加表明渠道订货意愿强，终端需求回暖。结合这些数据判断，今年一季度收入和业绩提升的空间较大，预计业绩增长超过100%。

《动态》：除了销量外，酒价实际上很关键，那么对于泸州老窖的销售价格和销售策略您怎么看？

孔铭：事实上，泸州老窖从去年7月开始了国窖调整价格策略，1573的团购价直接从1289元下调至680元，零售价由1589元下调至779元，顺势跟随五粮液的价格策略，促使前期极度萎缩的市场开始复苏，一部分国窖的消费者又开始重回老窖的阵营。

以茅台、五粮液为代表的高端酒去年底经销商大会后，达成“挺价”同盟，尤其是五粮液在春节前采取适度的控货策略，并在市场上回收低价货，促使52度普五的价格在节前快速从550元提高至580元，部分地区达到600元。由此，在高端酒集体紧俏的春节旺季，国窖抓住了市场机会，在渠道库存自然净化后，终端消费非常顺畅。

我们也可以看到，高端白酒历经2013、2014年两年调整，政商务消费市场基本退出，大众消费迅速崛起，但大众市场具有明显的节庆集中消费的特点，也就是多数用于送礼、宴请等，更注重性价比。因此节日高端酒消费占比估计45%，其中春节占比更大（中国白酒市场5200亿元，节日消费容量2300亿元），由此旺季销售同比数据会好于淡季同比，这一特点在2015年会尤为突出。

《动态》：白酒股内部的分化在最近一年多来也很明显，市场的有效性在泸州老窖身上体现得很突出，比如之前它的股价调整时间就比茅台和五粮液要久，面对这种差异，您觉得公司的应对能力如何？

孔铭：相比于茅台、五粮液，还有其它优质区域龙头来讲，老窖的调整晚了一年，2014年下半年公司管理层及时纠错，重新召回之前的销售人员，出台系列政策进行调整，包括对国窖1573进行降价、暂停发货着力去库存、成立专营公司，对经销商结构进行重新整合等等。

我自己判断，老窖是品牌和管理优秀的公司，虽晚了一年，但最终还是走向了正确的道路上，2015年公司市场向上趋势确定，随着基本面见底，估值率先展开修复。新任销售公司总经理大力改革，进行精细化控盘，对市场掌控高，在去库存、管控价格方面的调整已初见成效。

至于销售模式转变上，从柒泉到1573子公司，区域市场上可能通过直接设立、经销商入股、平台商等模式设立子公司进行管理，那么渠道让利后，销量能够有力反弹。另外，中档酒特曲调整最早，渠道无论是库存还是利润分配均较为健康，反弹的力度不逊于1573。

《动态》：我们看到泸州老窖在年报中计划2015年销售费用为11亿，同比增长近90%。这是好事还是坏事？

孔铭：我认为可能原因有三：①是1573子公司替代柒泉后，部分原本由柒泉承担的销售费用转移至公司本身;②是对过去库存的补贴;③公司为了加大对渠道的补贴力度，增加经销商的利润空间，以提高渠道的推力。

在市场把控能力足够的前提下，加大费用投入将提高经销商积极性，而这个是现阶段老窖最需要解决的问题，因此销售费用上升并非坏事。

《动态》：泸州老窖股价未来的催化剂有哪些？或者说，2015年内可以关注的事件有哪些？

孔铭：今年6月公司董事会将进行换届选举，平稳过渡后料将全面推进营销模式改革。产品上，削减冗余产品，取消低效产品，坚持1573品牌第一。

渠道上，我预计将建立国窖1573品牌专营公司，探索众筹销售和直营销售等模式，降低对传统渠道的依赖程度，推进渠道托媒降低销售费用。有望梳理柒泉公司主导的庞杂的营销体系，加强公司主动权和掌控力。

电子商务方面，结合了解到的信息看，公司将全面推进和优化二维码产品，建立健全客户管理自动化系统，构建大数据;布局O2O，加速构建直营配送终端网络，逐步“去经销商化”，在广告宣传上也将更多借重自媒体。