短期经济增长反复长端利率维持高位

高善文

近期工业品现货市场价格继续走弱，期货市场由升转跌，显示稳增长政策仍未落地，市场预期转向谨慎，短期经济增长可能仍有反复。全国范围内房地产成交量继续上升，房价复苏，一线城市房价猛烈上涨。随着房地产市场存货加速去化，其对经济的支持作用将逐步显现。

在过去一个多月，国债的短端利率大幅度下行，但长端利率仍然维持高位，期限利差大幅度上升。这显示货币政策对预期的引导和政策传导过程仍然存在不少问题。在外汇占款下降和利率逐步市场化的条件下，如何抓紧理顺政策利率体系值得思考。

一、短期需求不振

5月下旬以来，高频经济增长和价格数据持续较为疲弱。6大发电集团日均耗煤同比明显回落，环比的表现也显著弱于季节性。与内需密切相关的螺纹钢和水泥等工业品期货和现货价格都在明显走弱。4月份以来的政府保增长动作带来了短期经济改善的预期，但终端需求迄今并未有改善，经济预期转向谨慎，短期增长仍有反复。

自3月份以来，随着房地产成交量的上升，全国范围内房价明显复苏。一线城市房价环比上涨的速度甚至快过2013年一季度，二三线城市房价也出现逐步转正的趋势。

二、工业品价格普遍走弱

五月中旬以来，工业品期货价格出现普遍回落，目前已回到4月份的低点。同期原油价格是相对稳定的。国内的工业品现货，除去与原油相关的化工品和有色金属在3、4月份价格有明显上涨外，其它大部分工业品如钢铁和水泥在过去两个月在持续下跌的通道中。价格下跌会引发去存货和生产活动的收缩，从而对短期经济活动形成进一步的打击。

三、国债期限利差接近历史高点

银行间隔夜利率在今年5月上旬已经到达并稳定在历史低点。在过去的一个多月时间，受银行间资金利率较低的影响，国债的短端利率出现了大幅度下行。目前一年期国债利率为1.70%，与2009年下半年的水平相当，而10年期利率较之仍然要高出50个BP以上，国债的期限利差目前处在历史最高水平附近。

这显示货币政策对预期的引导和政策传导过程仍然存在不少问题。在外汇占款下降和利率逐步市场化的条件下，如何抓紧理顺政策利率体系值得思考。但看起来长端利率下行的压力越来越大。

四、 全球市场承受压力

最近一个月全球债券市场的收益率出现了普遍的上升。原油价格的止跌回升和发达经济体的企稳都使得全球债券利率呈现上扬。德国和美国的十年期在过去两个月分别上升了70个BP和60个BP。新兴经济体的利率也出现了一定的上升。

债券利率上升和全球货币环境面临紧缩的预期对全球股票市场和新兴经济体的资本流动都有不利的影响。尽管欧元相对美元升值，美元指数出现下跌，但新兴经济体兑美元的汇率指数在过去一个月仍然下跌了4%左右。MSCI新兴经济体指数过去一个月下跌了7%，而MSCIG7指数仅下跌3%。此外，希腊危机的发酵对全球特别是欧洲市场有一定的负面影响。