业绩增速放缓下的投资逻辑

胡语文

从2015半年报披露的情况来看，A股公司整体业绩仍维持正增长。截至8月30日晚，A股2780家公司实现营业收入合计14万亿元，较去年同期微增1.5%；实现净利润合计1.42万亿元，较去年同期增长6.43%。相较于2014年、今年一季度A股总体利润6.19%和3.5%的增速，有一定提升。不过，剔除银行及非银金融行业，上述公司今年上半年营业收入同比下滑3.3%，净利润同比下滑0.7%。所以，客观来看，在剔除股市上涨带来的贡献以外，上半年A股整体业绩应属于负增长。

另外从中报披露的A股公司整体ROE来看，股东回报率仍处于不断下滑的状态，该项指标仍未出现降幅缩窄或放缓的迹象，反而有加速下滑的趋势。

尽管市场之前对上半年业绩反转还心存侥幸，但事实上，本次中报业绩公布之后，市场对业绩下滑的判断已经得到了较为一致的认识。如果聪明人在6月份提前撤退，可能更多的依靠常识（比如说整体估值过高，便宜货越来越少；市场散户纷纷进场，后续进场资金规模有限），很难基于对业绩增长的提前预测。但站在事后诸葛亮的角度来看，A股整体的业绩的下滑却实实在在证实了市场下跌是有其内在原因的。

有观点从A股各行业的增速与GDP的对比得出，经济并没有想象的那么差。28个行业当中，有20个行业上半年营收增速是低于7%的，高于GDP增速7%的这些行业主要集中在大消费行业，包括医药、休闲服务、电子、传媒和大金融。但这些行业本身的收入增速相比去年同期而言，大部分还是出现了明显的下滑，因此，上市公司收入增速的放缓已经是板上钉钉的事实。

如果站在倒车镜的角度来判断业绩增速，投资者可能会犯刻舟求剑的错误。但如果从中报业绩分布的差异来判断，则有望形成一个较为清晰的思路。作为转型过程的经济体，企业去产能和去库存的过程难以顺利终结，毕竟紧缩的结果是各方都不愿面对的结果，经济管理当局更愿意接受通胀和宽松的经济环境，同时，对房地产和投资驱动的模式各地有天然的依赖，但大概率下，A股整体业绩很难出现逆转。因此，我们谨慎的认为，一方面需要警惕系统性风险可能重新放大，估值优势有可能进一步凸显。尽管目前A股整体市盈率仍维持在平均水平20倍以下，但市场整体中位数并不低，仍有45倍市盈率，说明，市场多数股票仍被高估，银行股等低估值蓝筹仍属于少数。因此，整体仓位应控制在安全边际之内；另一方面，趁每次急跌，择机把握业绩确定性成长的个股的反弹机会。但是操作难度加大，赢面不大，但赔率可能也不大。