加速折旧促进制造业投资研究

宣琳琳　高瑞元　袁晨新

【摘 要】 基于GMM估算方法构建的联立方程，全面分析了资产折旧、金融贷款和制造业投资之间的关系，发现我国制造业贷款的增加无法有效地转化为投资，贷款资金主要流向非实体经济，而折旧率的提高对制造业投资和金融贷款均有乘数效应，利用加速折旧新规刺激制造业投资和贷款的潜力巨大。制造业企业应挖掘自身内源性资金潜力，金融机构则需要增加对实体经济的信贷支持，而政府应给予其完善内部资金补偿制度的政策支持。

【关键词】 加速折旧； GMM估算； 金融贷款； 制造业投资

中图分类号：F832.1 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2015）15-0069-05

一、引言

资产折旧作为企业固定资产价值补偿的主要方式，折旧率的变化对企业投资和金融贷款均有影响。折旧率的提高可以增加企业固定资产折旧的税前抵扣金额，降低资本的使用成本，从而刺激企业投资。何青（2006）认为固定资产折旧具有融资效应，能够为企业提供稳定的内源性资金，从而形成折旧基金。而在开放的信贷条件下，折旧基金不但可用于企业自身内部再生产的扩大，还通过银行信贷等方式为其他企业提供资金，此时固定资产的融资效应将会以类似货币乘数效应的形式对社会信贷产生影响。如何利用折旧政策促进制造业投资和产业结构升级一直是国内外学者研究的理论热点，并且许多国家都利用折旧政策来促进制造业投资。美国曾提高固定资产加速折旧率，里根则实行过最短的固定资产折旧年限，日本20世纪60年代的“国民收入倍增计划”，都是以减税、加速折旧等手段鼓励企业更新设备和资本的自我积累。

金融危机后，我国制造业盈利逐渐回升，但制造业投资始终保持低位。根据我国2004到2013年CPI减去PPI的数据走向，2012年之后PPI同比增速进入负值区间，CPI和PPI差值逐步拉大，成本下滑带来的盈利改善无法给投资者带来盈利预期。商务部发布的数据显示，2014年前10个月，日、美、欧盟和东盟对华投资同比分别下降42.9%、23.8%、16.2%和15.2%，而投资下降领域主要是制造业。此外，《2014年中国企业经营者问卷跟踪调查报告》显示，企业经营者认为当前经营发展中遇到的最主要困难是“整个行业产能过剩”的比重为41.4%，是近五年来的最高值，我国制造业面临产能过剩问题。与制造业投资低迷相伴随的是我国金融贷款逐渐偏离制造业，进一步加深了我国经济的虚拟化程度。从图1各项贷款余额同比增速中可以看出，在2010年以后我国制造业贷款余额的同比增长速度低于贷款总额，并且在2011年以后同比增速逐步拉大。

我国制造业面临投资意愿不足、产能过剩、行业利润大幅下降等问题。2014年10月20日出台的财税〔2014〕75号文，即《关于完善固定资产加速折旧企业所得税政策的通知》与以往折旧政策相比，放宽了加速折旧适用条件限制，扩大了适用范围，并且加大了企业进行加速折旧的力度，让更多企业能够对固定资产进行加速折旧。国家希望利用完善固定资产加速折旧的政策，扩大制造业投资，推动我国制造业向中高端水平发展。基于上述背景，研究折旧对我国制造业投资和金融贷款的影响具有现实意义。制造业发展离不开金融信贷的支持，企业折旧基金的融资效应反过来也会对金融贷款产生影响。制造业在工业体系中处于基础地位，能够为其他行业提供生产必需品，充分利用新加速折旧政策对我国制造业投资的刺激和调整是顺应当前经济形势的必要举措。

二、理论分析与文献回顾

“折旧基金，即补偿固定资本磨损的基金，同时也是积累基金。”①不论是马克思主义经济学还是现代企业融资理论，都将固定资产折旧视为企业的补偿性和积累性基金，认为固定资产折旧基金是企业内源筹资的重要渠道。陈共（1980）将关于折旧基金定性的理论与我国实际相结合，肯定了折旧基金在企业扩大再生产中充当积累基金的作用，并且认为随着经济的发展，折旧基金可用于扩大再生产，即投资的数额将会不断增加。Donalson提出“优序融资”概念，通过对企业实务的调查，发现企业在选择融资顺序时，首先考虑留存收益和折旧等内部融资手段。姜雅琴、严奉宪（2004）在Donalson“优序融资”概念基础上，选取湖北省26家上市公司作为样本，得出样本公司的融资顺序为：债务融资、折旧融资、股权融资、保留盈余，且内部融资顺序中折旧融资优先于保留盈余。

企业能够从折旧基金的沉淀部分融集多少资金用于新增投资，取决于固定资产更新周期、折旧率、折旧提取的范围以及折旧基金的分配状况等。②Jorgenson（1963）利用资本使用者成本模型得出资本成本公式，认为投资取决于产量和资本使用成本。不同折旧方法会影响企业各期折旧额和折旧率，而加速折旧相对较高的折旧率能够减少资金使用成本，进而促进企业投资。Hall和Jorgenson（1967）使用美国三次税制改革数据对折旧率与企业投资关系进行检验，证明引进加速折旧条款的确能够使制造业净投资得到较大幅度的提高。Abel（1982）则对资本使用者成本模型进行完善，在模型中加入动态因素，研究了税收政策对投资的影响。国内学者如李成（2007）、韩国高和高铁梅等（2011）在Abel资本使用者成本模型中进一步引入加速折旧因素，考虑了折旧率对企业资金使用成本的影响。由于加速折旧相对直线法有较高的折旧率，许多学者也就不同折旧方法对企业投融资影响作了分析。郭庆旺和匡小平（2001）通过构建包含资本成本、市场利率、企业所得税率、折旧率和折旧扣除现值等变量的理论模型，分析了折旧率与企业投资之间的关系，认为加速折旧在提高税收折旧率的基础上，能够降低企业融资成本，刺激企业进行投资。Jackson（2009）利用企业数据，发现采用加速折旧的企业要比使用直线法折旧的企业投资额多。黄志斌（2014）从不同折旧政策角度，在构造不同会计折旧率序列的基础上，认为加速折旧能够促进基础工业的投资，且政府干预会加大投资对折旧率的敏感度。

在折旧基金性质上，学者们都将折旧基金视作企业积累性基金，并且是企业有效的内部融资途径。不同折旧方法折旧率不同，通常直线法折旧率要低于加速折旧法。折旧率作为影响企业折旧基金规模的重要因素，会影响企业的融资成本，折旧率越高，企业融资成本越低。各种研究均认为加速折旧比直线法更能促进企业投资。但是以往研究主要是构造理论模型对折旧率与企业融资、投资之间的关系进行数学推导，而在构建联立方程基础上，结合具体行业数据对三者之间关系进行经验性实证的不多，且多数模型都限于企业内部的封闭经济中，即在企业内部研究折旧基金对本企业投资产生的融资效应，很少涉及开放经济环境下折旧基金对贷款的影响。因此本文在前人理论基础上，从折旧率入手构建折旧率与金融贷款和制造业投资联立方程，在开放经济中考察折旧基金的投融资效应，将对企业折旧的研究拓展到折旧率与金融贷款之间的关系，结合具体数据对折旧率、投资和金融贷款之间的关系进行实证分析。

三、模型建立与变量选取

基于现实和前人理论构建的折旧、金融贷款、制造业投资模型由三个相互关联的方程组成，分别为投资方程、金融贷款方程和企业税金方程。其中，提高折旧率相当于增加企业当期费用，会减少当期应纳税额，而税金会进一步影响投资和贷款。同时，国有及国有控股企业在我国大型制造业中占有重要地位，实行“利改税”政策后，国有工业企业的经营利润很大部分以税收的形式成为政府的主要收入来源，政府出于对税收收入的追求，有较大的动机来干预国有工业企业的投资。因此，在制造业投资与融资系统中，添加制造业企业税金方程能让模型更加合理。工业产值反映我国制造业繁荣程度，会影响企业家的投资意愿和社会信贷资金投向，因此在模型中还加入了工业总产值变量。考虑到历史数据的可得性，模型中变量界定如下：

MI：制造业投资额，反映了我国制造业投资情况，数据采用我国制造业固定资产投资完成额；LO：制造业固定资产贷款额，反映了我国制造业投资资金中有多少来源于外部金融贷款，数据采用金融机构贷款投向制造业总额；ZJ：制造业固定资产折旧额，其值等于固定资产平均余额和折旧率的乘积，折旧率利用年度折旧与上期固定资产总额的比值计算得出；TXB：制造业企业所交纳的税金，反映了我国制造业企业所承担的税金；GMP：工业总产值，反映了我国工业的发展水平。

本文选取2004年到2013年的数据，其中对于制造业的界定依据《国民经济行业分类GB/T 4754-2011》。考虑到数据样本的不足，所以采用季度数据，并对所有数据作了季节调整，数据来源于国家统计局网站以及中国人民银行统计数据。在建立投资与贷款系统方程之前，先对各个变量进行相关性分析，相关性分析结果如表1。

从表1各变量的相关性分析可以看出，变量之间的相关系数都超过0.75，说明每两个变量的相关性较强，因此将以上所有变量均纳入到方程组模型中。同时，工业总产值对制造业投资和金融贷款影响有一定滞后性，在投资和贷款方程中，工业总产值取上一期数据。

基于以上分析，最终设定如下模型方程：

lnMI=c（1） + c（2）× lnLO + c（3）×lnZJ + c（4）× lnTXB+

c（5）×lnGMP（-1）+？滋 （1）

lnLO=c（6）+c（7） × lnMI+c（8） × lnZJ+c（9） × lnTXB+

c（10）×lnGMP（-1）+？着 （2）

lnTXB=c（11） + c（12） × lnMI+c（13） × lnLO+c（14）×

lnZJ+c（15）×lnGMP+？啄 （3）

四、模型参数测算和分析

利用GMM估计方法对方程的参数进行估算。与传统计算方法如最小二乘法、极大似然法、加权最小二乘法等比较，GMM估算方法不用知道随机扰动项的分布，允许随机误差项存在异方差性和序列相关性等，所受条件限制较小，运用GMM估算方法也更加稳健。运用Eviews6.0，得出计算结果如表2。

从表2参数估计结果中可以看出，三个方程的R2系数都大于0.85，说明方程组的拟合程度较高，同时变量系数的置信水平均超过了0.1，说明系数的估算值都通过了T检验。根据表2参数估计结果，可以得出以下方程组：

lnMI=-7.07+0.09× lnLO+1.15× lnZJ-0.59× lnTXB+

0.38×lnGMP（-1） （4）

lnLO=-2.56+2.06×lnMI+1.55×lnZJ+0.69×lnTXB+

1.67×lnGMP（-1） （5）

lnTXB=-2.55+0.29× lnMI+0.01× lnLO+0.42× lnZJ+

0.42×lnGMP （6）

从模型（4）制造业投资方程中可以得出以下结论：第一，金融贷款对投资促进效果不明显。变量LO前的系数小于0.1，表明外部金融贷款的增加对促进制造业投资的效果并不明显。因为当前我国制造业出现了产能过剩，许多企业面对较高的产能闲置率并没有很强的投资意愿。人民银行发布的企业家信心指数和制造业贷款需求指数呈下降趋势，显示出制造业投资意愿整体不足。此外，在近年我国房地产价格快速上涨情况下，虽然许多企业从金融机构获得了贷款，但是并没有把这些贷款资金用于制造业的固定资产投资和扩大再生产中，而是将资金投向了房地产业、金融业、互联网等虚拟经济，造成了实体产业的空心化。根据财富中文版公布的《2013年中国500强发展报告》数据，其中制造业企业272家，占500强企业总利润的25%，而数量仅为17家的商业银行利润却占总额的47%。房地产、金融业和当前发展势头强劲的互联网行业，凭借高额利润吸引了大量资金，而实体经济却融资困难，资金状况不足以支持其发展需要。第二，固定资产折旧的增加可有效促进制造业投资。这与理论预期一致，且ZJ前系数为1.15大于1，说明现阶段我国制造业折旧额的提高对扩大投资将会有“乘数效应”。因为企业折旧基金不仅具有补偿性基金的性质，还具有积累性。伴随着技术进步，可由企业支配并用于新增投资的沉淀资金的数量将稳步增长。在企业固定资产更新期到来之前，折旧基金处于“闲置”状态，这时可将这部分沉淀基金投放到市场，不仅能够为本企业提供投资资金，还能为其他企业提供投资资金，产生对投资的“乘数效应”。由于长期以来我国折旧政策保守，规定的折旧年限较长，对于企业适用加速折旧的条件限制严格，大部分企业都用折旧率较低的直线法进行折旧，制造业通过加速折旧政策挖掘内源性资金的潜力十分巨大。第三，变量TXB前的系数为负，说明税金的增加会抑制我国制造业投资。企业税收负担的增加会提高企业资本的使用成本，从而抑制企业对固定资产的投资。第四，工业发展能够促进我国工业投资。这是因为工业的良好发展能够增强企业家对未来经济的信心，从而加大对固定资产的投资以扩大生产。

从模型（5）金融贷款方程中可以得出以下结论：第一，制造业投资能拉动贷款的增加。因为在企业持续经营的基础上，初期投资后还需要进行后续经营，因而会对资金有进一步需求。经济学中，投资与贷款本身就是相互影响的两个变量。第二，折旧的增加可以有效地促进制造业贷款增加。ZJ前系数为1.55大于1，也存在“乘数效应”。因为本文模型建立在整个行业数据的基础上，突破单个企业内部封闭经济，从整个制造业角度、在开放经济中对折旧基金的融资效应进行考察。企业折旧基金不仅对于本企业有融资效应，还可以通过银行信贷在企业之间周转，投入资金市场为其他企业提供资金，进一步扩大融资效应，增加整个市场的贷款。第三，税金的增加可以促进企业贷款余额的增加。这看起来与直观预期不一致，可是分析背后的原因可以发现：现阶段我国经济投资中，政府扮演了很重要的角色，当政府税收收入增加时，政府能够有更多的资金进行政府投资，增加对固定资产的投入，以拉动地方经济的增长。第四，工业的发展可以促进行业贷款的增加，这与现实情况相符。因为工业发展良好时，金融机构相信企业家能够保持较好的信用，按时归还贷款。此时，金融出于对盈利性的追求，银行业愿意放出贷款给企业。

由于税金仅作为联接折旧率与另外两个研究变量之间关系的联系变量，企业税金方程（6）只是为了使整个折旧率和投融资关系系统更加科学合理，并不是研究的目标，因此不对其做过多分析，主要分析前两个方程所体现的折旧率、投资和贷款之间的关系。

五、结论与建议

（一）结论

从数据实证结果可以看出，当前我国制造业外部金融贷款对于投资的促进作用不明显，外部融资困难问题依然存在。折旧基金对于企业来说是重要的积累性基金，折旧率对制造业投资和金融贷款具有“乘数效应”。

首先，当前金融贷款的增加无法有效促进制造业投资，主要是因为现阶段我国制造业面临产能过剩，企业家对制造业投资的整体意愿不强，同时随着我国经济虚拟化程度加深，信贷资金大多流向了互联网、房地产、金融业等行业。其次，折旧基金是企业重要的内源性资金来源，折旧率的提高对金融贷款和制造业投资有乘数效应。在开放经济环境下，折旧基金不仅作为本企业的重要内源性资金，还可以通过银行信贷等手段为其他企业提供资金，此时固定资产的融资效应会以类似货币乘数效应的形式对行业产生影响，进而促进制造业投资。可以预期政府出台的关于完善固定资产加速折旧的政策能够有效地促进制造业投资，适用新规定加速折旧政策的企业不仅能够改善本企业资金状况，折旧率的提高还能改善行业整体的金融贷款环境，帮助制造业走出当前融资困境，改善当前我国制造业整体投资意愿不足的状况。

（二）建议

1.企业需要加强财务管理，挖掘内源性资金潜力

面对外部融资困难，企业应该加强自身财务管理，重视折旧基金作为本企业内源性资金来源的重要作用，在当前国家完善固定资产加速折旧企业所得税政策出台的背景下，适当考虑提高自身的折旧率，为企业赢得更充足的内源性资金，同时，企业应该顺应政府的引导，利用当前优惠政策对自身落后设备进行更新，加大研发创新投入，提升技术水平，增强企业竞争力。

2.金融机构应该提高金融产品的定价能力，增加对实体经济的信贷支持

金融业应该服务于实体经济，而目前金融业缺少对制造业专门的营销政策和服务措施。虽然近几年各大商业银行的营业利润有了大幅提高，但是营业利润的增加更多的是来自互联网、房地产业。如果金融业的发展脱离了实体经济，其利润增加只不过是建立在泡沫上的虚假繁荣，特别在2015年年初我国房地产价格出现松动的情况下，金融机构的信贷服务应该重回实体经济，加强金融产品创新，提高产品定价能力。具体的途径如充分利用大数据准确判断客户信用情况，有效解决以往定价模式中信息不对称问题，降低信用违约成本，以此来培育中小企业的发展，也为自身的发展奠定更为牢固的实体经济基础。

3.政府应为制造业内部资金补偿制度提供政策支持，营造公平的市场环境

长期以来，我国折旧政策都趋于保守，造成企业折旧基金融资效应难以充分发挥作用。在当前制造业整体投资意愿不强、出现产能过剩的背景下，新加速折旧政策是刺激制造业投资、促进产业转型和经济发展的一项利好政策。因此，政府应该贯彻落实国务院的政策精神，使有关政策内容尽快落地，通过该政策充分发挥制造业企业的自我积累能力。税务总局等相关部门需对政策的具体内容作出明确解读，帮助企业理解和应用。对于征管等配套措施，也应作出详细规定，做好后续管理工作，确保此项政策落实到位，发挥新折旧政策对制造业投资的刺激作用，促进制造业健康稳定发展。面对当前资本市场资金多流向高利润的房地产、金融业和互联网行业，资金的“离制造业”趋势明显，国家需要加快资本市场开放步伐，特别是为中小制造业企业拓展融资渠道，为制造业发展营造更加公平规范的市场环境。

由于当前新折旧政策出台时间较短，本文无法获取有效数据对其实际效果进行分析，只能在说明折旧率与制造业投资和金融贷款之间的相关性基础上，对该政策的效果进行理论预期。如果能够在政策出台一段时间后，采用相关有效数据对政策出台前后制造业投资和金融贷款的变动进行实证分析，本文结论将更有说服力，这也是未来进一步研究的方向。

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