国企高管薪酬粘性实证研究

钱笑盈　史元

【摘 要】 高管薪酬一直备受瞩目，尤其是国企高管薪酬居高不下引人质疑，有人提出国企高管薪酬是否也存在粘性特征。文章以我国国有制造业上市公司2009—2013年的数据为样本，通过建立业绩敏感性模型和粘性模型进行回归分析，发现国企高管薪酬具有显著业绩敏感性，与业绩正相关；采用会计盈余指标净利润衡量业绩时，国企高管薪酬存在显著粘性特征，粘性系数并不高；采用市场业绩Tobins Q值时则不存在粘性特征。

【关键词】 薪酬粘性； 业绩敏感性； 高管； 国有企业

中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2015）15-0051-04

一、引言

国企高管薪酬一直备受社会热议。据2014年国企高管薪酬情况调查，国企中64%的董事长人均年薪高达80多万元。2014年8月，习近平总书记在中央全面深化改革领导小组第四次会议中也指出央企负责人薪酬制度改革已起到积极作用，但也存在薪酬结构不尽合理、薪酬监管体制不够健全等问题。薪酬制度的逐步完善令高管薪酬与公司业绩联系得越发紧密，但更多现实案例表明，公司业绩上升时会带来高级管理人员薪酬的上升；而在公司业绩下降时，未必导致高管人员薪酬下降，这种情况被称为“薪酬业绩敏感性不对称”，即存在薪酬粘性的特征（方军雄，2009）。国内外诸多学者对高管薪酬粘性的存在已给予肯定，然而对于薪酬粘性的实证研究仍不充分。本文以国有制造业上市公司数据为样本，从高管年薪出发，通过建立业绩敏感性及薪酬粘性模型，验证国企高管薪酬是否存在粘性特征。

二、文献回顾

1985年Murphy研究发现公司的经理人薪酬与公司营业收入、股价、业绩都存在显著的正相关关系。Sloan（1993）认为会计绩效对管理者薪酬契约有很重要的作用，证明了会计净收益与CEO现金报酬的正相关性。之后大量国外学者如Core等（1999）、Leone等（2006）、Jackson等（2008）也相继证实了总经理报酬与公司业绩存在显著的正相关关系。然而，随后研究发现薪酬变化与业绩变化并不一致：Noreen等（1997）怀疑成本粘性的存在性；Cooper等（1998）、Anderson等（2003）、Kenneth Calleja等（2006）对成本粘性存在的真实性及其影响因素作了进一步探索；Gaver等（1998）发现美国上市公司CEO的薪酬在业绩上升与下降时的不对称性，提出了薪酬粘性的概念；2008年薪酬粘性特征被Jackson等人概念化，得出“高管薪酬在业绩上升时的边际增加量大于业绩下降时的边际减少量”的结论。

相对于国外研究的丰富探讨，国内研究起步较晚。李增泉（2000）、魏刚（2000）早期的研究并没有发现高管薪酬与公司绩效显著相关，相反高管薪酬更多地由公司规模以及所在地区决定。张俊瑞等（2003）、杜胜利等（2005）、李维安等（2005）、杜兴强等（2007）研究发现上市公司高管的薪酬与绩效显著正相关，且高管与业绩关联的薪酬分配制度化和动态化进程加深，我国上市公司已经逐步建立起基于业绩的薪酬制度。王克敏、王志超（2007）、李建伟（2008）对薪酬粘性的产生原因提出了见解。而方军雄（2009）对高管薪酬粘性的实证研究则开启了国内薪酬粘性研究的新篇章，得出我国高管薪酬的业绩敏感性存在不对称的特征，即存在薪酬粘性的结论。在此基础上唐云（2011）、段学智（2011）、步丹璐（2012）、张丽娜（2014）等人通过实证研究再次验证高管薪酬具备粘性特征。

三、研究假设与设计

（一）研究假设

随着国有企业改革的启动和深入，我国经理人市场开始逐步形成，同时国企薪酬制度也逐步引入市场化因素而具备了业绩型薪酬特征。如《薪酬管理暂行办法》和《业绩考核暂行办法》规定国企高管薪酬由基薪、绩效薪金和中长期激励单元构成，明确了薪酬的高低必须与企业的绩效考核结果挂钩。因此国企高管需高度关注企业的经营绩效，其薪酬、职位升迁甚至职位安全才能有所保证。而后学者们相继发现上市公司的高管薪酬与公司绩效呈正向关系。由此我们有理由相信薪酬与业绩成正比，并提出假设1：国有企业高管薪酬与公司的经营业绩存在业绩敏感性。

但确定薪酬存在业绩敏感性并不意味着薪酬的变化幅度与业绩变化相一致。有数据验证我国高管薪酬粘性特征的存在，即业绩上升时高管薪酬的边际增量大于业绩下降时高管薪酬的边际减量。根据赫兹伯格的“双因素理论”，货币薪酬属于“保健性”因素，保健性因素的特点是得到满足时不会产生显著激励作用，但是得不到满足时会对人产生显著负面影响。因此通常情况下公司高管不愿意降低自身薪酬，薪酬的下降意味着社会影响力减弱、个人实际地位下降，导致薪酬下降。出于对声誉和未来职业生涯的考虑，人们更不愿接受薪酬下降，在此提出假设2：国企高管薪酬呈现粘性特征，即公司业绩上升时高管薪酬的边际增加量显著高于业绩下降时高管薪酬的边际减少量。

（二）研究的设计

借鉴现有文献（Leone et al.，2006；辛清泉等，2007；方军雄，2009）的做法，对研究变量薪酬和经营绩效取自然对数，以考察薪酬与业绩之间的敏感性关系，回归模型如下。

其中，因变量：高管薪酬Cpay。薪酬主要包括货币薪酬和股权激励两部分，但由于我国股权激励计划实施较晚，持股比例低、零持股的现象较为普遍，很难区分股票是自购还是奖励的，因此借鉴现有文献的作法，选择公司年报中披露的“薪酬前三位董事”作为“高管”，取其平均薪酬的自然对数作为高管薪酬指标。

测试变量：公司绩效LnPerformance，公司经营绩效的自然对数。研究表明会计盈余指标净利润能够反映公司的经营成果和经营风险，故选取净利润NI作为衡量公司绩效指标。同时考虑到业绩指标的片面性，另选取能够反映公司市场业绩的Tobins Q值。业绩下降D，公司业绩下降时取1，否则取0。

控制变量：规模LnRevenue，营业收入的自然对数；资产负债率Lev，总负债/总资产。实质控股人性质State，是政府控股的国有企业取1，否则取0；控股比例Lshare，第一股东的持股比例。两职分离Dual，董事长兼任总经理取0，否则取1；董事会独立性Indd，独立董事占全部董事的比重；薪酬委员会Comi，设置薪酬委员会取1，否则取0。注册地位于东部East取1，否则取0；中部Central取1，否则取0。

四、样本的选取与实证分析

（一）样本的选取

实证部分，样本选取国有制造业上市公司2009—2013年的财务数据及公司治理数据，并进行归类整理：将数据披露缺失的公司案例删除；当年IPO的国有企业数据剔除；净利润小于0的亏损上市公司样本剔除；资产负债率大于或等于1的面临重大风险的异常样本剔除。最后整理得到2 062个样本数据，并采用SPSS 20.0和EXCEL 2013进行数据分析。

（二）描述性分析

表1显示，2009—2013年间国企制造业上市公司高管平均年薪为444 502元，但公司之间差异很大，标准差达437 776.65元，最高的高管年薪为5 261 466.67元，最低的为6 933.33元。公司净利润平均为9 715 761 551元，托宾Q值均值为2.09。东部上市公司比重为53%。国企中89%已实现两职分离，95%的公司设立了薪酬委员会，独立董事比重平均达36.38%。

（三）回归分析

1.薪酬的业绩敏感性回归

薪酬的回归分析可分为Level模型和Change模型，但在这里只呈现拟合程度较好的Level模型回归结果。表2的结果表明，R2都在25%以上，拟合程度较高，而相较于托宾Q值，净利润指标具有更显著的相关性。LnNI回归系数0.185，说明净利润上升1%，高管薪酬上升18.5%。这也符合多数人薪酬与公司业绩正相关的研究结论，支持了假设1。

2.薪酬粘性的回归分析

以上分析证明了薪酬的业绩敏感性，接下来则需要通过模型二检验薪酬的粘性特征。模型二增加了企业业绩变化虚拟变量和该虚拟变量与业绩变量的乘积作为交叉变量，表明高管薪酬对企业业绩变化存在粘性。

从表3可以看出，R2均在25%以上，模型整体拟合程度较好。模型一的回归结果与模型二基本相一致，说明新变量的增加对模型的结果没有重大影响。在这里衡量高管薪酬粘性的是业绩变量与业绩下降变量乘积的交叉项。若该交叉项显著为负，说明高管薪酬与企业的业绩存在粘性，且绝对值越大粘性越强。在采用净利润为业绩指标时，粘性系数为0.220/（0.220-0.049）≈1.2865；而采用Tobins Q为业绩指标时，交叉项为正，不具备粘性特征。实证表明公司内部治理机制还不完善带来了薪酬粘性，而相较于外部披露的市场业绩数据会降低甚至消除薪酬粘性，薪酬水平的判定更具公正性，在此论证了假设2的部分正确性。

五、结论

为了验证国企高管薪酬的粘性特征，选取国有制造业上市公司2009-2013年的数据进行实证检验。通过检验得出以下结论：（1）国企高管的薪酬具有业绩敏感性，并与公司业绩呈正相关。（2）通过文献提出的模型再次验证高管薪酬与企业业绩、规模正相关，与资产负债率等因素负相关，控股人性质、董事会独立性、是否设立薪酬委员会对高管薪酬影响不显著，中西部与东部的薪酬水平相差较大。（3）采用净利润为业绩指标时，高管薪酬存在粘性特征：业绩上升时，薪酬增加；业绩下降时，薪酬降幅不大甚至呈反增的“业绩倒挂”现象。薪酬粘性在国内是一个较新的研究领域，对规范薪酬制度意义重大。本文只是对其存在性进行了探讨，至于其影响因素及其他薪酬主体是否同样存在粘性需要进一步研究。

【参考文献】

[1] 方军雄.我国上市公司高管的薪酬存在粘性吗？[J].经济研究，2009（3）：110-124.

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