股权融资：商业银行投行业务的创新前沿

沈强

近年来，随着我国金融体系改革的深化，商业银行经营环境正发生深刻变化，面对金融脱媒、利率市场化以及互联网金融等带来的市场冲击，商业银行的部分存贷款业务已被理财等直接融资工具替代，商业银行依靠传统的间接融资来获得较高利润增长率的时代结束，整体陷入了艰难的转型期。在我国建设和完善多层次资本市场体系的背景下，股权融资业务以其轻资本和高收益的特点，已经成为商业银行提升盈利能力的创新方向。我国经济新常态下，传统产业产能过剩矛盾进一步加剧，并购重组政策不断优化，债务资本市场持续扩容，PPP模式顶层设计和细则规章不断完善，极大的催生了企业股权融资的需求，为商业银行股权融资业务提供了广阔的市场机遇。

股权融资业务发展历程

商业银行的股权融资业务有别于传统意义上的资本市场股权融资。一方面，金融业分业经营体制下，商业银行受到牌照限制，尚不能从事IPO和上市公司再融资等保荐和承销业务；另一方面，受《商业银行法》等监管政策限制，商业银行亦不得向非银行金融机构和企业投资。因此，在现行分业经营体制和监管规范下，商业银行股权融资业务主要指为企业并购重组、增资扩股、新建企业股本金提供的配套投融资安排。

2008年之前，国内商业银行较少涉足股权投融资业务领域。《贷款通则》第二十条规定：“商业银行不得用贷款从事股本权益性投资，国家另有规定的除外”。《商业银行法》第四十三条规定：“商业银行在中华人民共和国境内不得从事信托投资业务和证券经营业务，不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资，但国家另有规定的除外”。受限于上述法规，商业银行的贷款不得用于权益性投融资，商业银行也无法直接从事股权投资。

并购贷款业务为商业银行合规开展股权融资业务打开大门。2007年爆发的全球金融危机及由其引发的大规模经济衰退，导致国内实体经济受到严重冲击。为了鼓励金融机构支持国内企业开展兼并重组，2008年年底，中国银行业监督委员会下发了《商业银行并购贷款风险管理指引》，允许符合资质的商业银行向并购方或其子公司发放用于支付并购交易价款的贷款，此举为商业银行合规开展股权融资业务打开了一扇大门。近年来，随着并购贷款业务成熟度及覆盖率的不断提高，业务规模保持逐年增长，根据央行公开数据显示，截至2014年3季度末，全国并购贷款市场余额已达到2277亿元人民币（如图1所示）。

股票资本市场配套融资服务手段不断丰富。2014年以来，随着并购重组市场的持续火热、上市公司市值管理需求的不断提升，商业银行对上市公司资本运作配套融资服务开始进入快速发展阶段。通过向高净值私人银行客户发行理财产品募集理财资金，商业银行一方面可提供上市公司通过定增股票再融资的配资服务，另一方面可推出以夹层融资为主的并购基金，并成为设立并购基金的重要主体之一。与此同时，银行间市场推出的并购债、永续债等新型债务融资工具进一步丰富了商业银行股权融资产品体系，突破了商业银行传统的间接融资模式，拓宽了直接融资渠道。

股权融资市场机遇广阔

多层次资本市场加快发展。随着监管不断放开，原有的资管业务外延不断拓展，中国金融市场正式进入“大资管”时代，这意味着中国经济已经从一个以银行为主导的间接融资时代，逐步转向以资本市场直接投资为主要资源配置手段的直接融资时代。一方面，股权资本市场蓬勃发展，主要市场股指震荡走高，投资者热情高涨，为企业通过资本市场融资提供了资金保障。另一方面，私募股权市场作为多层次资本市场的重要组成部分，受益于经济转型期多项利好政策的推动，私募股权投资基金的活跃度达到新高。资本市场已成为商业银行深度介入股权融资业务的市场抓手。

制度红利助推并购浪潮。我国目前正处在结构调整和产业升级的叠加期，国务院推出《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》、国家“走出去”战略的推广及实施、监管机构简政放权，一系列制度红利为企业开展并购重组创造了有利政策环境，并购重组成为企业主动应对市场竞争和提升自身价值的重要手段，中国开始涌现新一波并购浪潮，收购目标和涉足区域不断深化和广化。从并购标的来看，新兴行业成为增量主力军，活跃领域包括新能源、生物技术、清洁能源、医疗健康等行业，从并购区域来看，欧美、非洲、南美等跨境并购越来越吸引中国企业关注。

国家重点战略大力推进PPP模式。近期，国家推出“一带一路”“京津冀一体化”“长江经济带”等重点发展战略，显著推高了相关辐射区域内高速公路、轨道交通、能源环保、公用事业等基础设施建设主体的融资需求。同时，《关于加强地方政府性债务管理的意见》、《地方政府存量债务纳入预算管理清理甄别办法》等规范地方政府债务管理政策的推出，进一步鼓励推广了PPP模式，促使地方政府及其融资平台的融资模式发生深刻变革。在上述背景下，商业银行可发挥金融资本作用，提供项目启动初期所需资本金等股权融资服务，减轻地方政府财政及资金压力。

实体经济拉开“去杠杆化”大幕。2008年以来，面对国际金融危机和国内经济增长下行压力，中国政府出台了一系列经济刺激计划。虽然借力于银行信贷规模扩张和投资加速，中国经济得以强劲反弹，但同时也推升了实体经济的资产负债率，大大降低企业抵御市场风险的能力。2012年以来，经济周期进入下行区间后，众多企业由于高负债率而严重影响了融资能力和持续经营能力，因此对补充企业资本金、降低企业负债提出了进一步需求。商业银行股权融资可有效补充企业资本金，降低杠杆率，促进实体经济健康发展。

股权融资业务现状

从国外成熟资本市场来看，股权投资主要的机构投资者来源于商业银行、社保基金、企业年金等，但是由于受到监管限制，我国商业银行还未获准进入股权直接投资领域。尽管如此，为了满足企业日益强烈的股权融资需求，近年来商业银行仍不断加大在股权融资方面的探索力度，目前已形成较为完善的产品体系。除并购贷款、选择权贷款等常规产品外，并购债、并购基金、私募股权基金、资本市场股权融资等创新产品不断涌现。以中信银行为例，中信银行已将股权融资业务视为打造“最佳综合融资服务银行”的“大单品”业务，在充分发挥中信集团综合金融平台协同效应的基础上，推出了涵盖并购重组融资、资本金融资、资本运作融资、上市前融资的综合融资服务方案，形成了“表内+表外”、“股权+债权”、“境内+境外”相结合的股权融资产品组合。

并购重组融资产品日趋成熟

在成熟资本市场中，企业主要通过并购整合来实现存量资源的优化配置。并购融资是目前商业银行的股权融资产品体系成熟度最高的产品，商业银行通过表内贷款和表外理财或代销资金，已支持了大量企业横向、纵向兼并重组融资需求。

2014年以来，在国内兼并重组浪潮的席卷下，浦发银行、招商银行、兴业银行等多家股份制商业银行完成了对并购融资业务的探索，通过组建专营部门、实施风险内嵌、下放审批权限、加大人力投入等方式，推动并购融资业务发展不断加速。

中信银行作为国内首批获得并购贷款业务资格的银行，已将并购融资业务打造成为该行支持企业产业重组和升级的高附加值金融服务，近年来保持了在并购融资领域领先的市场地位，成功完成了神华集团收购国网能源、中国建材水泥行业整合、北汽控股收购萨博核心技术、首钢集团收购通化钢铁等80余笔境内外并购融资安排，并购交易金额超过1000亿元。

资本金融资业务发展空间广化

资本金融资业务的特点是为企业提供权益性资金，在帮助企业优化财务报表的同时，也可为其新建项目补充资本金，目前多数商业银行已成功推出资本金专项基金、信托及资产管理计划夹层融资、永续债、永续委贷等产品。2014年以来，随着各地政府在各类市政公共设施建设方面的力度加大，政府和银行在资本金融资方面的合作空前密切，在各地方政府设立的地方道路交通、电力水利、燃气电力、道路桥梁等领域城市发展基金中，出现了平安银行、浦发银行、兴业银行等多家股份制商业银行的身影。

与之相比，中信银行近年来通过中信集团协同效应，不断强化与市场主流的证券公司、信托公司、基金子公司、私募投资基金等金融机构的合作，围绕着“一带一路”“京津冀一体化”“长江经济圈”等国家重点战略，为基础设施互联互通、新型城镇化建设、PPP重点项目建设提供了资本金融资服务。中信银行近期成功开展的广州城市发展基金、南京扬子基金一期、昆明城投棚改基金、湖北交投基金、内蒙古交投基金和长沙棚改基金等创新资本金融资项目，为地方重点基建项目提供了超过1000亿元的融资安排。

市值管理综合服务需求增加

随着资本市场蓬勃发展，上市公司对市值管理和资产扩张的需求达到空前高度。在此轮股市复苏过程中，商业银行为上市公司资本运作提供的结构设计、融资支持等专业化服务在企业市值管理中已占据不可替代的地位。比如民生银行已将资本市场业务作为其2015年重点布局领域，将并购重组、产业基金、企业重整等与市值管理相关的资本市场业务作为其投资银行业务重点发展方向，以支持上市公司资产重组和体外资产培育、借壳上市等资本运作融资需求。

中信银行围绕着A股上市公司增发配股、并购重组、员工持股计划等资本运作需求，近年来已成功支持了中国南车、中国北车、华北制药、永泰能源、驰宏锌锗等近百家上市企业的资本市场再融资和资本运作交易，帮助上市公司实现其市值管理目标。

上市前融资业务成新利润增长点

注册制的推出大幅加快了企业上市速度，新三板利好预期明显提升了股票交易流动性，一批新兴产业迎来了其最佳发展时机。多数商业银行已积极布局此类朝阳产业，为其IPO、借壳上市、转板上市提供上市前融资服务。浦发银行、招商银行、光大银行等多家股份制商业银行都推出了与支持中小企业发展相关的股权融资服务，其中比较有代表性的是招商银行2010年启动的“千鹰展翼—创新型成长企业培育计划”，以及光大银行针对高科技、高成长型企业力推的“全程通”股权服务。

值得一提的是，中信银行早已推出企业发展初期、股份改制、核心资产注入、非核心资产剥离、借壳上市、转板上市等各个阶段的上市前融资及顾问服务，为一批优质企业成功上市奠定了坚实基础。中信银行在成功实施湖北能源和鲁商置业借壳上市、桑德环境境外私有化境内转板上市以及分众传媒上市前融资等项目的基础上，不断优化上市前融资全面金融服务方案，成为其投资银行业务发展的亮点。

股权融资业务发展方向

尽管国内商业银行开展股权融资业务的时间尚短，但是为积极适应我国经济形势新变化，商业银行应推动股权融资业务由单一的融资业务向资本中介业务转变，积极搭建混业经营平台及境外投资银行平台，实现资金跨界融通，力争为企业提供“一站式”的股权融资综合金融服务。

强化资本中介功能

随着利率市场化改革的加速推进，息差空间的进一步收窄，国内商业银行从同质化经营向差异化竞争的格局更加明显，重资产的经营模式受到空前挑战，发展轻资本消耗型业务迫在眉睫。在开展股权融资业务过程中，商业银行应把握自身资源优势，充分发挥其资本中介作用，通过搭建金融市场的资金汇集和资本融通平台，实现从一般债权人向资本中介和高附加值顾问服务提供方的角色转变。

搭建混业经营平台

国内商业银行目前的分业经营体制，在一定程度上限制了股权融资工具的创新，不利于发挥金融机构协同作用。现阶段，国内企业股权融资需求已呈现多元化和综合性的特征，这对商业银行提供“一站式”全程金融服务提出了更高的要求。为适应发展需要，国内商业银行可通过收购证券公司、信托公司等其他金融机构，实现混业经营。目前部分商业银行已开始搭建此类混业经营平台，民生银行通过收购陕国投信托、设立民生加银基金，实现了向信托和基金业务的扩展；兴业银行正积极运作，计划通过其子公司兴业国际信托并购华福证券；中信银行通过发挥中信集团综合金融服务平台作用，已成功搭建了具有证券、信托、保险、基金、期货等金融牌照的混业经营平台，近期，又出资40亿在天津滨海新区注册成立了中信金融租赁公司，可为企业提供“一站式”全程金融服务。

介入私募投资市场

私募投资市场作为资本市场的重要组成部分，在国内企业股权融资业务中发挥着越来越重要的作用。商业银行间接参与私募股权投资业务已有诸多尝试，模式主要包括通过境外子公司返程投资设立私募股权投资平台，或是与私募基金管理公司合作，以间接LP的身份参与设立私募股权投资基金。未来商业银行应进一步强化私募股权基金主导角色，通过主导创设大数据、互联网、集成电路、芯片和纳米技术等领域的新兴战略产业基金，分享股权升值收益，并实现商业银行战略投资的目的。

打造境外股权融资业务平台

抓住“一带一路”带来的全球化业务机遇，商业银行应加强海外投资银行平台的建设和布局，服务于企业跨境股权投融资业务需求。中信银行通过境外投资银行平台，启动了香港证券市场1、4、5、6、9号牌照的收购工作，逐步构建全牌照海外投行业务平台，将牌照业务打造成为国内商业银行投资银行业务的重要延伸，实现了资金跨界融通，为企业通过境外投资、融资、资本运作、兼并重组等股权融资提供支持。

展望未来，商业银行应进一步尝试和探索可行的股权融资模式，发挥资金、信息及人力资源优势，推动股权融资业务由单纯的“融资”向“融智”转变，同时应做好风险管控，培育专业人才，更好的应对外部经济环境变化，以实现更多的业务创新需求。

（作者系中信银行投资银行部总经理）