作者简介:张欣(1990—),男,汉族,河南商丘人,技术经济学硕士,上海对外经贸大学金融管理学院,研究方向:投融资咨询与管理。
摘要:2014年是对冲基金的寒武纪年,对冲基金的投资收益即来自于超越市场的超额收益即Alpha收益。本文着重对2014年的沪深证券市场内中小市值公司实证研究探索Alpha是否显著存在。
本文根据构建的超越基准市场收益的选股模型结果对14年中心盘股的Alpha进行OLS显著性检验。从描述性分析来看,2014年中小盘股没有存在明显的Alpha套利空间,但从中小盘股长期价值投资的角度以及未来可能推广融券业务,市场存在在反向套利空间。
关键词:Alpha;中小盘股;多因子选股
1.假设与理论
Alpha套利策略模型的操作就是基于市场的统计特征,来寻找Alpha因子,构造Alpha多因子模型。模型会根据每天的市场变化,每日调整,构建最优股票组合,1993 年 Fama 和 French 提出三因素模型调整为下式,得到 Alpha值:ri-rf=α+βi(Rm-rf)]
2.样本、参数与模型
(1)样本的选择
从价值论方面看,小盘股背后的中小企业具有较高的投资价值。高成长预期无疑使得投资小盘股完全可能获得超额回报。本文全选取2014年1月6日至2014年12月31日的中证500指数成分的股票收盘价价格构造横截面回归、论证是否存在Alpha。数据来源于Wind资讯,使用到的软件为Excel、IBM SPSS Statistics 20等分析软件。
(2)参数和模型选取
①指标的选择:我们选取规模因子(自由流通市值)、估值因子(市盈率PE,TTM)、盈利能力因子(销售毛利率)、盈利质量因子(经营活动净收益/利润总额)、现金流因子(经营现金净流入/营业收入)、偿债水平因子(资产负债率)、运营能力因子(总资产周转率)、成长因子(营业总收入同比增长率)、公司品质因子(净资产收益率ROE)、分析师预测因子(预测净利润增长率)、红利因子(股息率)、动量反转因子(月涨跌幅)等12个因子。
②组合股票数量的确定:策略的投资组合股票数量为50只,足够有效的分散风险、节约交易成本和调仓成本。
③筛选和选股流程:
步骤(1):剔除ST股票、涉嫌违法违规的股票、缺省值的股票、异常值较大对结果有影响的股票等。
步骤(2):各因子的量纲不同,对各因子进行正态标准化处理,公式:(因子值—因子均值)/因子标准差。
步骤(3):选股模型采用FF排序打分法。对因子暴露进行排序:以标准化化的结果作为综合评价各指标的分数,采用综合评分法评估每只股票在综合指标上的得分。其中市盈率、资产负债表、月涨跌幅作为逆向指标,其余财务指标作为正向指标,加总计算股票的综合得分。
步骤(4):对筛选出的50只成长股票构造投资组合。对于组合中权重的分配,为了避免最优权重造成的路径依赖,本文采取均等权重。
④业绩比较基准:中证500指数。
⑤显著性分析:将每年精选的50支股票收益率与业绩基准代入CAPM模型ri-rf=α+βi(Rm-rf)中作OLS回归显著性分析,若截距项α显著大于0,则说明中小盘市场存在超额收益率,反之则说明无超额收益率存在。
3.组合的Alpha显著性检验
(1)选股结果
(2)描述性分析
左图为2014年股票组合和中证500指数收益率走势对比,其中股票组合在该年里跑赢中证500指数的概率为42.39%,右图为相关的均值和方差对比柱状图,方差看股票组合收益率大于中证500指数,且均值上股票组合收益率远小于中证500指数。上图说明筛选的50只股票不如中证指数组合,推测应该不存在超额收益的空间。
(3)无风险收益率
选取每年银行间国债指数平均日收益率作为每年的无风险收益率rf=344%。
(4)统计分析
首先分别将2014年1月6日至2014年12月31日50只股票组合的日收益率Ri减去无风险利率rf得到序列Y,将中证500指数的收益率Rmi减去无风险利率rf得到序列X。然后用IBM SPSS Statistics 20软件对Y和X序列进行OLS回归,结果分别如下:
从回归结果上来看,总体上回归分析具有很好的拟合度,R方均在0.75以上;参数截距项和贝塔值的t检验Signif值小于0.05,显示在5%的显著水平下均显著,截距项Alpha,2014年中国股市中小盘股并没有存在明显的超额收益率Alpha,若后续发展融资融券业务,则说明存在反向套利空间。
4.结论
(1)目前中证500指数Alpha套利收益率不明显,但长期投资角度来看,中小盘成长股的进取型攻击投资策略能获得超过市场平均的收益率。因此建议机构客户多关注中小盘股票,开发优质Alpha套利产品,获得超额收益。
(2)由于目前只有少量个股可以参与融券,大部分股票不能参加,因此很难实现反向股票套利。若未来管理层放开融券限制,市场还不是强有效市场,未来套利机会看多。(作者单位:上海对外经贸大学)
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