韦森：降准减税正当时

郁风

“降准不是再来一波新刺激，而是把实际利率降下来救企业。”1月15日，在由上海金融与法律研究院主办的“鸿儒论道”论坛上，知名经济学家、复旦大学经济思想与经济史研究所所长韦森教授对中国经济短期下行风险和长期增长前景进行了分析，并作出上述表示。

他表示，未来中国资本的边际收益率逐渐下降，中国宏观经济下行是必然趋势，不要再期望有8%的增长。未来20年每年有5%-7%的增长对中国经济是再好不过的选择。目前中国经济还有惯性，短期还能维持一段时间较高增长。

他认为，中国存在巨大的信贷泡沫，或者说银行呆坏账问题，债务水平之高已到了濒临资产价值崩溃的“明斯基时刻”，为防范主要是企业的过度负债和初现端倪的通货紧缩之间螺旋加重的“费雪效应”风险，央行应大胆降准，增加市场货币供给，以尽快降低实际利率；同时，政府在财政政策上需进行减税，减税应作为首要的国策。

“增长中的萧条”

根据韦森的分析，在当前世界经济格局中，美国经济复苏势头强劲，2014年三季度GDP增幅年率达5%，失业率也在去年9月自金融危机后首次跌破6%；欧洲经济复苏则步履艰难，欧元区失业率仍高于10%（2014年11月为11.5%），且随着油价暴跌，欧元区已步入通缩，去年12月CPI出现负增长；安倍经济学同样面临破产境地，2014年二、三季度日本经济连续两个季度负增长，CPI距2%的政策目标亦相差甚远。

在美国经济开始复苏，欧洲和日本却陷入通缩的情况下，中国的外贸数据难有改观。1月21日商务部刚刚发布的最新数据也显示，2014年中国进出口同比仅增长2.3%，其中，出口增长4.9%。“出口增速实际上这几年是总体呈现放缓趋势的。”韦森表示。

再看GDP增速，一直在下行，尤其是2014年以来，到三、四季度情况还是不太好，国家统计局1月20日最新数据显示，去年四季度GDP同比增长7.3%，与三季度持平，虽高于此前市场预期，但全年增长7.4%并未达到去年年初设定的7.5%的目标。

韦森指出，事实上，相比GDP，CPI、PPI等经济指标的持续走低更能反映中国经济正处于“增长中的萧条”，形势不容乐观。数据显示，2014年12月CPI同比上涨1.5%，涨幅较上月略有回升，但仍是连续第四个月在2%下方运行；PPI同比下降3.3%，连续34个月持续为负，且是2012年9月以来最大降幅。全年CPI同比上涨2.0%，远低于3.5%的政府控制目标；PPI则同比下降1.9%。

此外，从钢产量、水泥产量和发电量，从规模以上工业增加值、固定资产投资、社会消费品零售到房地产开发投资的增速等来看，莫不如此。而汇丰制造业PMI 2014年11月终值为50，12月更降至49.6，为7个月来首次跌破枯荣线。官方PMI相对较高，但仍呈现下降趋势。（注：2月1日公布的最新官方制造业PMI为49.8，比12月下降0.3个百分点，连续5个月回落；2月公布的汇丰PMI为49.7，比上月微反弹0.1个百分点。两者都落入枯荣线下，表明制造业萎缩趋势明显。）“我们知道，GDP增长同PMI增长从长期看是大致同步的，PMI往下走，表明中国经济短期内还将下行。”

长期下行趋势

对于中国经济增速长期将下行的解释，目前主要有三派观点：国务院发展研究中心刘世锦认为，当经济增长从投资驱动转向到消费拉动、从实体经济发展向虚拟和服务业发展时，经济增速自然下降；中国社科院蔡昉等人认为，2015年后中国人口红利将消失；韦森和国富投资首席经济学家刘海影则提出，中国经济已经到了这一轮工业化的中后期，其表现是各行各业产能过剩，故经济增速下行是个自然趋势。

韦森表示，城镇化是工业化的结果，而不是相反。随着工业化到中后期，城镇化只会减速而不会加速。所以不要指望靠大规模的城镇化来推动中国经济高增长。

与世行前首席经济学家林毅夫认为，中国目前6500美元与美国将近5万美元的人均GDP之比，相当于1952年日本和美国的比例、1962年中国台湾和美国的比例、1963年韩国和美国的比例，并由此得出中国还将有20年超过8%经济增长的结论不同的是，韦森认为，中国经过30多年高速增长，与1973年的日本所面临的经济发展阶段相似，正在从高速增长转向中速增长。

日本战后的高速增长期为18年，从1955到1973年GDP年平均增速为8.89%，1975年至1990年为中速增长期，年平均增速为4.29%。然后进入1990年后日本病时期，之后这20多年年平均增速只有0.85%。台湾经济增速下移经历三个阶段，韩国经济增速也有两个明显台阶。

日本在1973年发生经济下行的时候，它的产能过剩率是33%左右，韩国1996年发生产能过剩的时候也是33%左右。按照工信部的估计，中国目前产能过剩率也差不多是在33%上下。

韦森还认为，像过往那样依靠投资拉动经济增长已经到了极限。在建项目计划投资与GDP的比率到2012年已上升到创纪录高位134%，新建项目的这一比率达到60%，名义投资占GDP的比重同期接近50%。要维持这么高的投资不太可能。而2013年以来，固定资产投资一路下滑，房地产过剩投资大幅减少，只有政府推动的公共设施投资还在猛增。中国经济也一直都与政治问题联系在一起，特别在地方官员政绩考核不再唯GDP增速后，地方投资冲动不够。此外，中国的投资回报率在下降，按照央行货币政策委员会委员、北大国家发展研究院教授宋国青此前的测算，到2012年需投入3.15元才能够产出1元GDP。

“费雪效应”风险

在韦森看来，中国企业正面临四大挑战，出口竞争力在下降，包括劳动力成本上升、人民币实际不断升值、政府税收不断攀高、企业融资成本奇高。

中国劳动力成本已经超过了马来西亚、菲律賓等东南亚国家，接近俄罗斯，制造业已经开始出现向其他国家的转移。人民币汇率尽管近期相对美元有些贬值，但因为一篮子货币主要是盯住美元的，实际汇率仍在上升。企业的流转税占税收的比重，中国是最高的，企业所得税也仅次于韩国。更重要的是，自2011年以来，中国的实际利率一直远高于息税前企业利润率，这导致企业利润率下滑，造成还款困难。

与此同时，经历2008年“4万亿”后的天量信贷狂欢，中国企业的债务水平已经急剧攀升到了濒临“明斯基时刻”。

韦森表示，“4万亿经济刺激计划其实没有用财政政策而是在用货币政策。2009年当年信贷和M2的狂飙，给中国经济带来了很大问题。尽管中国的总债务与GDP之比目前200%多的水平还不算高，但较之风险相对可控的地方政府负债，关键是企业负债猛增，企业负债率已经超过了英美。（注：据中国工商银行前行长、中国银监会特邀顾问杨凯生在2014年9月夏季达沃斯论坛上称，截至同年6月底，中国的总债务与GDP之比为251%。总的说来中国政府负债率并不算高，居民负债率更是很低，但企业负债率则非常高。中国企业债务占GDP的比重超过了120%，而美国约为72%，日本约为99%，意大利约为82%，澳大利亚约为59%，加拿大约为53%，德国仅为49%左右。在西方发达经济体中只有西班牙的企业负债率高于中国。）现在企业比较难过，就在于这一波贷款四五年之后到了还款期，导致企业债务负担沉重。”他还透露，之前复旦大学教授张军曾做过初步估算，2013年中国的利息量达到了约11万亿元，而当年的GDP增量只有5万亿元，“GDP增长只够还一半不到的利息，这意味着企业负债将是很大的问题。”

韦森分析称，始于2007年的美国金融危机和“大衰退”被认为是一场明斯基式的危机。主要就是因为到期贷款。“到期贷款2007年年中的时候达到峰值，2010年又有一波，美国经济因此出现相应大的波动。这非常像中国目前的经济。那么，随着超刺激政策后第一波还贷高峰期的到来，这会否导致中国经济发生一次大的金融风暴？”

“明斯基时刻”短期也许不会到来。但当前中国经济要特别警惕通缩-债务螺旋加重的“费雪效应”。PPI长期为负，对企业的伤害很大，会产生宏观经济中所说的“帕廷金效应”：通缩加重企业债务负担。如果“帕廷金效应”与通缩-债务螺旋加重的“费雪效应”双重叠加，这对未来中国经济将会是灾难性的。

降准减税

为此，韦森建议，首先，货币政策应通过降准等增加基础货币供给。目前CPI仅有1.5%，PPI持续负值，经济增速在下行，承兑到期央票已基本上没有了。在此情况下，央行的货币政策有了宽松运作的空间和条件。可以考虑连续降准共400个基点。

他表示，此前光降基准利率并未起到太大作用，实际贷款利率仍超过10%。韦森还特别强调，他主张央行尽快降准，不是主张再来一次新的刺激计划，而是通过增加货币供应把实际利率降下来救企业，减轻企业债务负担。

韦森强调，不必担心降准会带来通胀。从中国的历史数据看，M2与CPI上涨的关系并不明显（与房价上涨则互为因果），而且CPI上涨主要表现为食品价格上涨，中国的食品价格上涨基本与全球食品价格同步，在目前美元升值，黄金、油价和粮食价格下跌的情况下，不可能出现通胀。当然，放松货币政策的作用也可能有限，或会导致贷款资金流向地方企业和一些“僵尸”企业，而对制造业部门作用不大。

降准还将给市场一个宽松信号，推动中国股市上涨和繁荣。在韦森看来，中国证券化率还有很大空间，尽管去年股市涨幅惊人，但到2014年11月，A股市值与GDP比重仅有50，加上B股和到香港及美国上市的公司也不到75，而美国是151。股市的繁荣将会对中国经济产生正面的影响。同时，股市发展将通过财富效应刺激消费，金融市场的扩展创造GDP，改变人们的预期，刺激国内需求。

韦森的第二条宏观政策建议就是减税。

近年来中国每年财政收入不断攀高。据粗略估算，自2002年以来，财政收入翻番了约9.5倍，年平均增长率约20.39%，而同一时期的GDP平均增速为10.57%，前者差不多是后者的2倍。这还未计入预算外收入。目前，各级政府财政存款仍达4万亿元以上，各级政府其他机关团体存款加在一起超过了18万亿，且相对企业存款和居民家庭存款近些年来节节攀高。中国的宏观税赋也已经很高。根据中央党校教授周天勇测算，2013年全部口径的政府收入大概21.7万亿元左右，占GDP的比重達到38%，人均为1.6万元。

“应该考虑总量减税而不是结构性减税，减税才能促使企业增加外贸出口，增加就业，才能提高居民消费比例，转变经济增长方式，现在减税将来才能增加政府财政收入。”韦森认为。