控制权市场、高管变更和公司绩效的关系研究综述

吴睿智

摘要：当公司的控制权转移时，这种外部控制是对高管的一种监督行为，而且这种现在在现今的中国市场越来越频繁的出现，因此，对这种外部控制行为的研究是非常重要的，本文通过对控制权市场、高管变更和公司绩效的国内外研究的梳理，对控制权全市场、高管变更和公司绩效的关系进行分析。

关键词：控制权市场；高管变更；公司绩效

当公司的控制权转移时，这种外部控制是对高管的一种监督行为，而且这种现在在现今的中国市场越来越频繁的出现，因此，对这种外部控制行为的研究是非常重要的，Jensen和Ruback（1983）认为公司可以通过控制权市场来解决公司中实际存在的委托代理问题，通过公司控制权市场来替换掉之前的能力不够的高管的行为是非常重要的，特别是当内部控制机制无法产生作用时，控制权这种来自外部的控制机制能起到非常好的作用[1]。以下是对控制权市场、高管变更和公司绩效的国内外研究的梳理。

1.国外主要研究文献

首先从已有的很多文献都指出，由于并购后接管是通过外部市场的方式对公司的经营不善进行的惩罚，所以认为并购是为了更替掉目标公司之前的经营不善的高管团队的，所以并购后高管变更率高。

Schweiger、DeNisi（1991）根据样本数据发现超过50%的高管在目标公司被并购后的三年内离职，而并购后的五年内75%的高管离职[2]。但是，Choi发现采取混合并购的高管变更率会比采取横向并购的变更率要高[3]。此外，通过之前学者的研究我们发现并购后产生高管变更现象的原因主要是出于以下三个原因：管理变化、战略转型和文化变化。这三者的改变会对被并公司的员工的生产和士气产生很大的影响，因此这也会对公司绩效产生很大的影响。

然后，研究学者会研究并购后被并公司的高管变更是怎样影响被并公司的绩效。Mikkelson和Parteh（1997）研究发现当并购频繁时，公司的管理层变更率为23%，管理层主要包括董事会主席、总裁和总经理，当并购不频繁时，公司的管理层变更率为16%，而且，他们还发现业绩会对这种差异产生影响，当公司业绩越差，这种变更率的差异就越大，在公司业绩不良的公司中，当并购频繁时，变更率为33%，当并购不频繁时，变更率为17%[4]。Mark R.Huson（2001）通过对1971-1994年间的CEO更替事件进行研究，发现CEO变更会受到时间的变化而变化。强制性的CEO更替次数和外部继任的可能性都随着时间在增加，该文还发现并购后市场强度变化对CEO更替和公司绩效的敏感度没有影响[5]。

2.国内主要研究文献

关于目标公司在被并购后高管变更与公司绩效的关系研究中，主要从两个方面来讨论。一方面是高管变更与目标公司控制权转移前的绩效研究；另一方面是高管变更与目标公司控制权转移后的绩效研究。

李增泉，杨春燕（2003）分析控制权变更对高管变更的影响，研究无论是上市公司的控制权发生变化的当前年还是后一年，董事长和总经理的变更都比控制权未发生变化公司的程度要高，而且这两种高管变更都负相关于控制权发生变化的公司的业绩，这说明在我国的控制权市场对中国上市公司起到了监督的作用，不仅如此，该文还发现控制权变化的形式、程度、地区也都会影响到这两种高管变更[6]。朱琪（2003）结果表明控股股东变更显著相关于董事长和总经理的变更，且董事长变更显著相关于总经理变更[7]。石水平（2009）发现公司的控制权发生变更后，控股股东对其他小股东的利益侵占程度正相关于高管变更[8]。

对于控制权变更后高管变更对公司所产生的绩效影响，其中陈漩，李仕明和祝小宁（2006）选择沪深交易所的A股上市公司的高管更替时间进行研究，筛选掉金融类公司后得到737个样本，将公司的控制权进行分类，发现在政府直接控制型公司中，高管更替与公司业绩的显著程度要低于其他公司，在一般法人控制型公司和国有法人控制型公司中，高管更替后的公司业绩在短期内会下降[9]。陈健等（2006）研究表明公司控制权变动后所产生的高管变更会对公司绩效有着显著的正向作用，而且控制权变动的公司比控制权未变动的公司拥有更好的绩效。接着，石水平（2012）控制权变更变化后会在第一年提升公司业绩，但该文发现这种业绩提升是通过高管变更所产生的，控制权变更后的高管变更对公司绩效产生了显著影响，本文还发现第一大股东的持股比例与控制权转移后第一年的公司绩效呈U型关系，但是并不显著，与控制权转移后第二年的公司绩效呈显著U性关系，且此时高管变更负相关于公司绩效。（作者单位：中南大学）

参考文献：

[1]Jensen M C，Ruback R S.The market for corporate control：The scientific evidence[J].Journal of Financial Economics，1983，11：5-50.

[2]Schweiger D M，DeNisi A S.Communication with Employees following a Merger：A Longitudinal Field ExperimentCommunication with Employees following a Merger：A Longitudinal Field Experiment[J].The Academy of Management Journal，1991，（1）：110-135.

[3]Choi Y K.The Choice of Organizational Form：The Case of Post-Merger Managerial Incentive Structure[J].general information，1993，22（4）：págs.69-81.

[4]SCOTT LEE D，MIKKELSON W H，MEGAN PARTCH M.Managers Trading Around Stock Repurchases[J].The Journal of Finance，1992，47（5）：1947–1962.

[5]Huson M R，Parrino R，Starks L T.Internal Monitoring Mechanisms and CEO Turnover：A Long-Term Perspective[J].Journal of Finance，December 2001，2001，volume 56（6）：2265-2297.

[6]李增泉，楊春燕.企业绩效、控制权转移与经理人员变更——一项基于我国证券市场的实证研究[J].中国会计与财务研究，2003，（4）：51-108.

[7]朱琪.上市公司控制权变更：理论与实证分析[D].浙江大学，2003.

[8]石水平.控制权转移、企业绩效与大股东利益侵占——来自上市公司高管变更的经验证据[J].经济与管理研究，2009，（11）：24-32.

[9]陈璇，李仕明，祝小宁.公司绩效与经营者变更：上市公司政府控制权的差异[J].管理评论，2006，18（3）：3-13.