中国资金外流令货币政策更难见效

中国正出现规模创纪录的资金外流现象，引发了人们对中国金融稳定性的担心，也令中国央行以降息提振放缓经济的努力面临更复杂的局面。

根据中国官方发布的数据，今年头三个月，中国国际收支逆差达800亿美元，是有记录以来最大规模的季度净流出量。

考虑到中国在同一时期内的贸易顺差还很高，这一资金外流的规模就愈发令人吃惊了。在不断下跌的大宗商品价格令中国进口额大大缩水之际，中国录得790亿美元的经常项目顺差，是近五年来的最大顺差。

然而，这一数字却被资本和金融项目的外流资金超过，后者达到创纪录的1590亿美元。而中国股市暴涨带来的诱惑，也未能逆转资金外流的趋势。

资金外流或反映了投资者对中国经济的担忧：今年第一季度，中国出现了六年来的最慢经济增长速度。不过，不断升值的美元及不断降低的中国利率，也在推动资金流出中国。

荷兰国际集团金融市场（ING Financial Markets）驻新加坡亚洲研究主管蒂姆 . 康顿（Tim Condon）表示：“考虑到所有因素，（中国政府）更希望资金不要外流，因为资金外流可能打击市场信心。”

以某些标准而言，中国资金外流的现象已持续了一年以上。中国央行持有的外汇资产已连续第7个季度减少——这是有记录以来持续时间最长的一次。

不过，经济学家表示，中国资金外流的规模仍未威胁到金融体系的稳定性。第一季度外流资金创下纪录，在很大程度上表明，中国政府长期维持着对跨境资金流动的严格控制。

而且，就算800亿美元的季度资金外流规模保持一整年（这种情况不太可能出现），也只相当于中国2014年国内生产总值（GDP）的3%、外汇储备的9%。这一点足以解释为何官方似乎对这个问题并不过分担忧。

上个月，中国国家外汇管理局国际收支司司长管涛曾表示：“今年一季度外汇呈现外流趋势，但是当前的资本流出是意料之中的有序调整，并非违法、违规的资本外逃。”

分析师们表示，区分所谓“热钱”外流和对外直接投资（FDI）也十分重要。前者是纯粹的金融投资，后者则与实体经济的活动有关，而实体经济活动是中国政府积极鼓励的。

康顿表示：“中国拥有规模巨大的制造业部门，目前正在寻找能够降低业务成本的地区。由此而出现的资金流动是‘冷钱——它们是与商品和服务相联系的。”

中国政府正在推行鼓励中国企业海外投资的“走出去”政策。根据国家外汇管理局的数据，在该政策的帮助下，2014年中国FDI赤字为3300万美元，这是FDI自2004年以来首次出现全年赤字。

经济学家还表示，除了FDI以外，甚至部分纯粹的金融性流动也应被视为健康的资金流动，它们是中国储户借外国资产实现资产多元化配置而产生的流动，不是害怕中国经济放缓的表现。

此外，资金外流的原因还包括中国近期的金融改革。一方面，中国放宽了对资本的管制。另一方面，中国正小心地通过“沪港通”等机制鼓励金融流动。“沪港通”机制允许中国内地投资者投资香港股市。

不过，资金外流令中国央行通过货币宽松政策提振经济的努力复杂化。过去十年，央行购入流入外汇，是中国银行体系创造基础货币的主要来源。如今，由于资金外流可能会导致货币供应量缩水，中国央行正转向新的办法扩大货币供应量。

这些新的办法中，最重要的方式是降低银行存款准备金率。中国央行曾通过提高存款准备金率，迫使商业银行将部分新创造的基础货币留在央行，作为无法用于放贷的储备金，从而实现限制货币过度增长的目的。如今，它正在采取相反的操作方法：降低存款准备金率，以弥补资金外流导致的流动性丧失。

不过，虽然今年中国总计将存款准备金率降低了1.5个百分点，大型银行的存款准备金率依然在18.5%，远高于其他主要经济体。多数经济学家相信，中国央行要想实现12%的广义货币增长目标，必须采取进一步降准措施。

中金公司宏观经济分析师刘鎏表示：“年初至今外汇流入为负，我们认为，当前制约货币政策有效放松的關键因素是存款准备金率仍处于高位，从而压低了货币乘数。”

除了降低存款准备金率，自去年11月以来，中国央行还三次大幅降低基准利率。不过，降息可能会降低中国资产的吸引力——尤其是相对美国资产的吸引力，从而加剧资金外逃。与中国央行形成对照的是，美联储预计将于今年提升利率。