基金外部治理视阈下家族“造星”行为约束研究

王晓晖

（广东财经大学经济贸易学院，广东广州510320）

基金外部治理视阈下家族“造星”行为约束研究

王晓晖

（广东财经大学经济贸易学院，广东广州510320）

在基金家族普遍存在的背景下，其造星行为防控已被置于基金监管的重要位置。本文在基金外部治理视阈下对约束基金家族造星行为进行了实践考察与理论分析。研究结论认为，监管层需从基金主体市场化、基金监管制度建设和基金监管者的三项基本维度来提升基金外部治理效能，以改进基金家族造星行为的监管成效。

基金外部治理；家族造星；行为约束

一、问题的提出

基金家族是同一基金管理公司发行并管理的全部基金的总称。目前，基金家族的普遍存在已成为国内外基金行业的显著特征。随着基金公司家族式经营的常态化，基金公司更容易在明星基金对家族资金流入具有显著溢出效应的利益诱导下主动采取家族造星策略，此举将对证券市场运行产生重大影响和冲击。研究认为，基金家族造星现象是基金管理公司与基金持有人利益分歧的结果，在本质上是基金治理的研究范畴。当下，在基金内部治理方面，自2004年我国《证券投资基金法》确立的契约型基金形式实施以来，契约型基金治理结构存在的结构性缺陷所显现的折扣性法律效应已被广泛质疑。而在竞争环境和监管环境作为基金治理重要基础的基金外部治理方面，由于我国证券市场和基金市场历史发展条件的局限，在相关基金法律法规体系、证券市场化规范程度、行业监管、行业职业化等方面仍存在较多缺陷和问题，使得我国基金外部治理效能发挥受到了抑制。在理论界已基本形成公司型基金作为基金内部治理发展方向的情况下，本文将分析和考察我国基金外部治理现状并详细阐述提升我国基金外部治理的三项基本维度，以期能系统、有效扼制与防控基金管理人钻营基金治理漏洞所引发的家族造星行为。

二、我国证券投资基金外部治理缺陷

在现代基金产业的发展过程中，我国证券市场和基金市场中的外部治理要素如市场竞争、基金监管和基金评级等对改善基金治理所起的作用在日益增大，在一定程度上弥补了基金内部治理的不足，并能促进基金内部治理的优化，对保护基金持有人权益具有重要意义。因此，要更加全面、深入和准确地提炼导致基金家族造星现象的基金治理因素，有必要对基金治理外部治理缺陷进行分析和总结。

（一）证券市场环境的缺陷

主要体现在以下几个方面：一是由于上市公司绝大部分为国有产权，为维护地方或部门利益，政府和证券监管机构很难按市场经济规律和法律按章办事，造成监管执法权威性的缺失。二是我国对股票发行监管采用核准制的方式不可避免地会导致市场失灵和资源配置效率的低下。三是我国证券市场往往只强调了证券市场的融资功能而对资源配置、风险定价及产权界定等功能的重视还不够。四是证券法律法规体系不健全、证券市场呈现多头管理等问题导致内幕交易、市场操纵等行为时有发生。

（二）基金法律法规体系有待健全和完善

首先，现行法律法规缺乏对基金管理人的决策权限及操作行为的详细指引和规范，造成基金监管机构和其他基金当事人无法有效约束基金管理人损害投资者利益的行为。其次，基金合同条款格式化特征显著，主要的基金当事人缺少合同各方平等进行市场化谈判的余地。三是在有关法律的组成部分方面未能全面和充分，导致整个法律体系的效能受到了抑制和降低。

（三）我国基金市场中各要素市场的发展滞后

由于我国基金管理公司成立的准入门槛较高，具有基金监管机构认可和审批的具有基金投资管理资质的基金管理公司还是基金市场中的稀缺资源，由于基金管理公司数量的不足，导致参与基金管理市场的竞争主体数量非常有限，从而严重制约了基金管理人市场的竞争程度。在基金经理市场方面，基金经理的职业化和市场化系统尚未完全建立，制约了基金市场中基金经理人间的竞争程度；同时，相关中介机构如基金评级机构、律师事务所、会计师事务所等亦未能形成专业化、市场化的竞争态势。相关要素市场化程度较低，使得我国基金治理效能降低，助长基金家族造星行为的发生。

（四）我国基金法律监管体系完整性不够

基金监管组织体系仍以集中型的模式为主，具有很强的政府主导性的特点，各级监管机构之间缺乏相应的监管协调机制；作为监管主体的政府职能机构和相关行业组织对目前我国基金市场监管的关键性问题的认识和把握仍不很明确和清晰。这严重制约和限制了我国基金监管效力的发挥。

（五）我国基金监管的体制和机制缺陷

我国基金监管体制普遍存在结构单一、方法简单、执行有限、效果不佳和法律法规粗放等缺陷，使得我国基金监管者本身处于一种监督和监管力度非常有限的状态，由于基金监管者本身也是一个“经济人”，这就极有可能导致基金监管者出现疏于监管或合谋败德的情况发生，使得目前所设计和制定的监管体系和法律法规成为摆设，这将严重影响基金外部治理的质量和效能。

三、提升基金外部治理的基本维度

我国基金治理外部环境的缺陷和不足在运行环境和宏观层面上影响和降低了基金治理的效能，限制了监管机构、基金持有人和基金托管人对基金管理人的约束效力，阻碍了我国基金治理整体质量的提升，从而为基金管理公司实施造星策略留下了空间和条件。对此，本文提出监管层需从基金主体市场化、基金监管制度建设和基金监管者的监管三项基本维度来提升基金外部治理效能。

（一）基金主体市场化

1.积极鼓励各类基金和基金管理人的发展以提升市场竞争机制。为实现基金多元化，满足投资者不同需求和基金间的竞争，主要应从以下两个方面开展工作：第一，改革基金设立方式，逐步放宽基金准入的人为约束。由于目前我国证券投资基金的准入实行的是较高条件的核准制，在此制度下，能够获准成立和先期进入的基金会限制新基金的进入，使得整个基金市场竞争不足。为此，有必要改变和放宽基金准入约束，逐步实行注册制的基金设立制度，有效促进基金市场竞争。第二，应不断增强基金管理人市场的有效供给，以促进基金管理人市场的有效竞争。通过行政管理部门有序地放宽基金管理人的市场准入门槛和限制、以设立基金管理人的核准制取代注册制等新机制，促进基金管理人市场的竞争。

2.规范和促进基金经理人市场以实现有效竞争。通过培育基金经理人市场、建立基金经理优胜劣汰机制、实现经理市场信息公开等举措，逐步在我国建立和完善一个高效的证券投资基金经理人市场。通过市场优胜劣汰的有效机制，不仅可以为基金管理人更加准确地挑选自己满意的基金经理创造条件和可能，同时也能使优秀的基金经理得到与之能力相匹配的工作和薪酬，这对基金市场效率的有效提升十分有利。

3.在放宽基金行业准入的同时，建立和实行基金行业的退出机制。针对目前基金和基金管理公司基本没有退出机制的现实，有必要通过制定和执行相关政策法规以使基金清盘和基金公司倒闭具备相关条件和可能。只有这样才能使来自市场的竞争压力真正转化为基金外部治理的约束效力，切实促进基金运作中各相关主体特别是基金公司重视市场声誉的积累，使得相关基金运作主体能自觉重视对证券基金投资者的信赖，真正尽到受托责任。

4.完善我国证券投资基金评级，有效支持我国证券投资基金的市场化。针对我国目前现有基金评级体系的不足，通过依据市场定位建立差异化的基金评价体系、实行倾斜性政策扶持独立评价机构、充分借鉴国外知名评级机构的运作方法、完善和统一基金信息披露标准、发展综合性的基金治理评价体系等手段和方法完善我国现有基金评级体系，以提升我国证券投资基金市场化的水平，优化我国证券投资基金外部治理环境；提高我国证券投资基金评级的准确性和质量有利于基金持有人准确把握真正的明星基金，对抑制基金管理公司的造星行为能起到非常直接的作用和功效。

（二）基金监管制度建设

依据我国基金监管模式的现实，本文建议采取政府监管为主、行业自律监管为辅的监管模式，同时在继续完善基金内部监管的过程中注重相关从业人员的职业道德和价值观的建设和提升。具体来讲，完善我国基金监管体系的基本措施如下：

1.构建完备的基金法律监管体系。要完善包括基本法律和配套法律在内的基金法律，完善行政法规、部门规章、行业道德规范和相关从业机构内部的规章制度等。其中尤为重要的是，针对基金管理公司造星行为对基金持有人利益损害的滞后性问题，重点应突出放在补充和执行相关追偿法律条文和诉讼制度方面，以事后控制手段有效减少基金管理公司造星行为对基金持有人利益的损害。

2.在基金监管实践中，对于基金管理公司造星策略这类隐蔽性较强的类似非法侵害基金持有人利益的经营管理行为，作为监管主体的政府很难进行准确把握和有效控制；机构基金投资者虽然更加理性，但是并不密切监督基金管理者，对基金（家族）特征信息不够敏感。为此，从切实提升基金监管绩效的长远发展方向来看，我国执行基金监管的政府部门的管理范围应逐步收缩，政府管制的重点应集中在基金发展方向、规模控制和机构优化等问题上。在此基础上，立法部门需加强基金法律法规建设和基金行业组织完善，不断引入具有专业从业背景和知识的业内力量参与到行业组织内，以强化自律监管的作用和功能，稳步渐进地提升目前我国基金行业监管体系的效能。

3.开发与发挥社会监督在基金监管中的作用。当前我国基金监督主体仍然高度集中在政府监管层面，多主体、多层面的监督主体体系尚未建立；这一现状不利于基金监管体系效能的充分发挥。所以，有必要通过逐步实行基金市场准入的注册制，建立完善的基金评价体系，强化和规范会计、审计、法律等基金中介机构建设，以强化社会化的基金监督效用，以此作为基金政府监管必要的、有益的补充，使得整体基金监管的效能实现较大提升。

4.全面执行基金信息披露制度。为切实保护基金投资人权益和对基金管理人信赖义务的有效监督，应对基金管理公司造星行为等各种违法违规行为实施有效控制和监督。最为直接和有效的手段就是实施全面、客观、及时的信息披露，并在此基础上建立和完善有效的监督机制。在相关基金信息全面、及时和准确公开的基础上，利益相关者和监管者才能减少信息不对称所产生的监督基金管理人行为的障碍，提高基金管理公司造星策略的行为风险成本，有效约束基金管理公司造星行为，对基金持有人的合法权益保护起到积极作用。

（三）基金监管者的监管

在具体的监管过程中，监管机构会通过法律、经济、行政等手段对基金市场中的各类活动行为主体依法进行干预、管制和引导；在监管活动中，由于依法代表政府实施监管职能的监管者集执行权、自主裁决权、准立法权和准司法权等权力于一身，在政府及其具体行为人具有其自身利益和政府对其政策执行人的管理资源有限的情况下，容易出现基金监管者被受监管者“绑架”的情况，导致偏离既定的监管目标。此状况相较于基金管理人造星行为来说将对基金市场产生更为严重的影响和损害。由此，如何对基金监管者的权利和行为进行合理的限定和约束，如何激励其尽职尽责、合法高效地行使其对基金市场的监管职能，则成为对基金监管者实施有效监管的重要课题和目标。这一研究主题也是有效约束基金家族造星行为的重要前提和关键环节。

目前，我国基金市场的监管者主要由中国证监会及其派出机构以及证券交易所和证券业协会等自律性组织组成，前者主要代表政府对基金市场实施强制性监管，其监管活动具有权威性和代表性；而后者则主要是行业内部的自主监管，这是政府监管的必要和有益补充。我国监管当局对基金市场的监管主要是实施自上而下的行政监管。近年来，作为最高权力机关的全国人大委员会、常务委员会及其下设的专业委员会对基金市场监管者证监会的监督管理工作也有所加强。分析目前我国对基金监管者监管的实际状况，主要存在以下几方面的缺陷和问题：第一，总体上看，我国对基金监管者的监管体制和机制存在结构单一、方法简单、执行有限和效果不佳的缺陷。第二，约束基金监管者的相关法律法规体系不够完善和细化，特别是对有关基金监管者法律责任的法律条文规定不明确，对其消极行为责任的划分和认定很难进行有效的衡量和处罚。第三，对基金监管者的监管体系格局单一，主要采用的是自上而下的行政隶属关系的管理方式，尚未建立包含司法监督和社会监督在内的全方位的监管体系。

以上分析结果显示，重视和加强我国基金监管者的监管任务在当前显得尤为重要和迫切。针对以上存在的主要问题，本文归纳和提炼出以下几方面的建议：第一，系统构建对基金监管者工作行为和绩效的多层级监管体系，切实保障监管主体的独立性。针对现有的对基金监管者的监管体系，政府主管部门应在继续实行行政管理和人大监督的基础上，引入和强化司法和社会监督等多方面的监管力量，以充分发挥不同监管主体的功能和优势，形成政府监督为主，其他监督为辅的多层级监督体系；在监督方式方面，逐步建立和发挥公开听证等制度，使对基金监管者的监管能在公开、公正和公平的机制下有效运行。第二，完善基金市场监管行为的法律法规，不仅要保证基金监管者监管行为的合法性，而且还要保证监管者的监管程序的规范和合法。此建议将有效解决基金监管者在基金监管过程中的随意性和自主性，是体现基金监管合法性和规范性的重要前提和保障。而且通过内容合法和程序合法，能有效减少或消除基金监管者在监管行为中的寻租、创租等违法违规行为；同时还能对基金监管者监管行为的适当性提供具体的评判依据和标准。第三，明确和完善基金监管者的法律责任，逐步实行对相关监管人的问责制。有关研究发现，基金监管者期望通过加大对基金管理人的违规处罚力度，即提高违规成本来减少和控制其违规行为的做法只能在短期内约束和制约基金管理人违规行为。从长期追踪观察的效果看，此策略可能导致基金监管者逐步放松甚至是放弃严格监管，从而使得基金管理人的违规行为死灰复燃甚至变本加厉。事实上，被监管者的违规概率与监管者的监管成本和监管者在监管后得到的奖励或因未查出应该查出的违规而受到的惩处力度紧密相关。为此，关注和强调对基金监管者的激励与约束机制是约束基金管理人造星行为的关键所在；相反，仅通过加大对基金管理人造星行为处罚力度的约束方法是很难取得长期且持续的治理效果的。

综上，由于我国基金管理公司在基金治理关系中具有强势地位，当前唯一对其具有重要威慑作用的基金监管当事人就是基金监管机构，而基金持有人和基金托管人对基金管理人即基金管理公司所能实施的有效约束则非常有限。为此，强化和改善对基金监管者的监督将使基金监管者改变监管效果不佳的现状，进而提升对我国基金管理公司家族造星行为约束的效能，这也是通过提升基金外部治理效力来约束家族造星行为的重要工作内容。

四、研究结论

本文围绕如何有效约束基金家族造星行为，在分析引发基金管理公司造星策略的基金外部治理缺陷的基础上，对提升我国基金外部治理效能的具体路径和措施进行了系统考察，主要对策建议集中体现在三个基本维度：（1）市场化。监管部门应当按照放松管制、有效监管的原则，不断优化监管模式，提高行业竞争水平，推动行业创新发展。放松管制应放松基金发行、基金管理和基金托管，形成基金市场各类主体优胜劣汰的竞争格局；在放宽基金行业准入的同时，建立和实行基金行业的退出机制，并完善证券投资基金评级，以有效支持证券投资基金的市场化。（2）基金监管制度建设。重点以法律法规的修改为契机，持续完善基金行业顶层制度设计；短期内，仍坚持我国基金监管的组织体系应该以政府管制为主，将来稳健演进为基金行业自律监管为主的机制；还需开发与发挥社会监督在基金监管中的作用，全面执行基金信息披露制度。（3）基金监管者的监管。形成政府监督为主，其他监督为辅的多层级监督体系；在监督方式方面，逐步建立和发挥公开听证等制度，使对基金监管者的监管能在公开、公正和公平的机制下有效运行；在基金市场监管行为的法律法规上，保证基金监管者监管行为的合法性，保证监管者监管程序的规范和合法；切实明确基金监管者的法律责任，真正做到对相关监管人的行政问责和法律追责。

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Behavior Restriction of M utual Fund Fam ily“Creating-Star”in the External Fund Governance

Wang Xiaohui
（Schoolof Economics and Commerce，Guangdong University of Finance and Economics，Guangzhou Guangdong 510320）

tract：Under the background of the prevalent fund family organization,the prevention-control of the mutual fund fam ily creating-star behaviors has been p laced in the supervision.The paper studied and analyzed the mutual fund fam ily creating-star behaviors in the external fund governance.The study found that the supervisors should pay special attention to the marketization of mutual fund management,the construction of regulatory system and the self-supervising to the supervisors in order to raise the efficiency of mutual fund external governance and restrain the mutual fund fam ily creating-star behaviors.

Words：mutual fund externalgovernance，family creating-star，behavior restriction

F830

：B

：1674-2265（2015）08-0047-05

（责任编辑 刘西顺；校对GQ，XS）

2015-7-15

教育部人文社会科学研究青年基金项目“明星效应下基金家族价值偏爱及家族造星策略有效性研究”（13YJC790150）；国家社会科学基金青年项目“开放式基金投资风格漂移及风格资产轮换策略有效性研究”（12CJY006）。

王晓晖，男，湖北武汉人，广东财经大学经济贸易学院讲师，博士，研究方向为基金投资与资本市场。