员工持股交易制度问题探讨

石宏伟

(吉林大学经济学院，吉林 长春 130012)

我国参与员工持股制度的员工数量不断增长，以两家大型企业为例，中国平安集团持股员工1.9万余人，华为公司持股员工6.5万余人。2013年11月党的十八届三中全会《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》提出要坚持和完善基本经济制度、积极发展混合所有制经济、允许混合所有制经济实行企业员工持股。证监会近期也出台了一系列关于上市公司股权激励政策的支持措施，特别是2014年6月20日证监会发布了《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》，标志着上市公司员工持股计划开始试点。与之相对应，我国对员工持股股权交易制度的研究仍有空白点，股权交易的法规和制度亟待完善。

员工持股股权交易制度的现状及问题

在我国通过地方制定法规以及企业内部制定制度，逐渐形成了员工持股交易的一系列法规和制度。制度经济学代表人物康芒斯、科斯、威廉姆斯等对交易和交易成本理论进行了论述，康芒斯将交易理解为人与之间的权利关系、是让予和取得所有权的法律活动，实现的是对所有权的法律控制。1员工持股股权的交易同样存在权利让予或取得的转移，存在股权交易成本以及交易规则。

一、员工持股股权交易制度现状

概述员工持股股权交易制度的现状，可结合较有普遍性的员工持股企业股权管理实践中的交易条件、程序和实施状况来考察。

1.股权交易制度对股权交易条件的规定

按照国家主管部门制定的员工持股相关法律法规所制定的各地方员工持股规定，虽然在具体实施细则中有各地方差异，但关于股权的持有资格的规定基本是明确的。在股权交易条件的规定中体现了几项主要的共同原则，一是股权产权清晰，二是股权交易只在本企业内部进行，三是交易须有规定的程序。

2.股权交易制度对股权交易程序的规定

国家主管部门制定的员工持股法律法规以及各地方制定的实施细则，一般不会对员工持股股权交易的程序做出条文规定。交易程序一般由员工持股会组织制定，提交持股员工大会审议表决通过。交易程序一般不能有与国家主管部门和地方实施细则相冲突的内容，在此基础上又留有较大的程序设计的自由空间。

3.股权交易制度下股权交易的实施

在员工持股企业的员工持股会这一层面的平台上，具体规定与实施员工持股股权的交易。交易在两组关系之间进行，一组是持股员工与持股员工之间，一组是持股员工与持股会之间。在诸多企业的日常经营期间，持股员工普遍正常持有股权，交易并不频繁，甚至长期保持无交易状态。

二、员工持股股权交易制度问题

通过中国员工持股股权交易制度的现实状况，可以发现交易制度的问题在三个层面，即国家主管部门制定员工持股相关法律法规、各地方制定员工持股实施细则、企业员工持股会内部制定交易程序的层面，都有存在。主要是国家和地方政府层面的处于上位的制度的缺失，企业内部员工持股会层面的处于下位的制度存在程序缺陷。

程序是制度的重要要素，国家和地方政府层面的处于上位的制度的缺失、企业内部员工持股会层面的处于下位的制度存在程序缺陷，一方面给员工持股股权的正常交易带来障碍，主要是程序性障碍，一方面又使员工持股股权的安全运作缺乏保障，由于股权交易程序中缺少禁止性程序的规定，一些对员工持股股权权益安全的行为得不到制度性的禁止。

员工持股股权交易制度问题的原因

我国员工持股股权交易制度存在问题的原因主要在实践经验不足、政策法规不完善、企业文化不适应等几个方面。

一、实践经验不足的原因

实践经验的不足，一是员工持股管理工作的工作面过于狭窄和简单，国企改制转换体制，留给员工持股管理的工作面，在对象人员范围上一般仅限于企业持股员工，工作内容的涉及范围一般限于内部股权登记等事务以及持股员工大会相关事务，相对较为狭窄。二是员工持股制度的研究者基本上未从事员工持股企业的实践工作，基本来自高等院校、社会科学研究机构，研究基本以项目立项或课题选题的形式发起，其经验取自员工持股企业文件资料和对企业经营者、持股员工的访问，而非切身身处其中，所以身历经验和研究的深入程度都不够。三是从事员工持股企业实践工作的人员基本上未进行经验的提炼和学术的研究。

二、政策法规不完善的原因

从目前我国规制企业行为的法律来看，对于员工持股企业的运行仍然没有针对性的法律出台。2005年颁布的《公司法》对公司组织行为进行了规范，而在具体司法实践中仅依据对《公司法》法条的解释很难准确地适用于员工持股企业。2014年修订颁布的公司法仍未涉及对员工持股公司进行规制的内容。

员工持股的地方性法规有待完善。比如2001年《深圳市公司内部员工持股规定》，对持股方式、出资、资金来源和红利分配等进行了规定，而对股权处置只规定了一些粗略原则，并未区分股权持有、转让等处置的各种情况，未规定具体程序及实施主体。其他地区如北京、上海、天津、黑龙江、宁夏、安徽、云南等省市所出台的员工持股规定也存在类似的问题。

三、企业文化不适应的原因

企业文化不适应也是造成我国员工制度存在问题的原因之一。一是改制前原有企业文化负面的遗留和延续。企业改制前由于缺乏清晰的产权主体，企业资产、经营管理与分享剩余的责权利难以公允地实现，在企业文化上的体现是人浮于事、不重视效率、危机意识薄弱等。二是当前企业文化的某些要素存在问题。构成企业文化的至少有企业使命、企业价值观、企业愿景等三个要素，在员工持股企业由于组织行为规律与个体行为规律的差别，员工持股会的使命内涵、价值导向、战略愿景很可能被持股员工的职业责任、价值取向、个人目标所异化，这种异化的传导会带来实施运行的问题。三是企业文化的内涵缺乏提升与更新。比如，指导持股员工认识员工持股制度的理论本质，在几乎所有员工持股企业中都欠缺，没有在企业文化中植入员工持股制度涉及的价值理论、委托-代理理论、人力资源理论教育等等，从而缺乏企业对持股员工职业责任、价值取向的引导。

完善员工持股股权交易制度的对策建议

员工持股股权的交易本质上是一组权利的转移，与其他权利转移行为有着相同的性质。权利的转移有着相对稳定的成型的机制，也就是说中国员工持股股权交易在实践中形成了一定的机制。完善中国员工持股制度的交易机制，既要对交易机制的基本内容在总体上进行完善，又要细化深入到具体交易事项的制度安排，并且要在制度安排中增加注入有关于流程的安排。

一、明确完善持股员工股权交易机制的意义

完善持股员工股权交易机制的意义在于规范股权权利的转移和流动，通过股权交易、股权权利的流转，改变股权结构，影响治理结构，影响治理机制，提升员工持股企业绩效。

1.完善股权交易机制明确了股权权利价值的内涵

股权交易是交易双方的买方对股权权利价值的认可，从卖手中以交易手段获得该权利。从卖方角度看，也是对股权权利价值的放弃，原因可能是不认可该权利的价值，也可能是在与其它因素的价值对比中选择性地放弃了该股权权利价值，那么通过双方的交易行为，表达了对该股权权利价值的认识。

而股权权利的价值，不仅限于股权自身存在的估值等价值，也包括股权行使权利时所产生的决策价值和管理价值，这也是买卖双方对股权权利价值认识的更为根本的内涵。相同的股权在不同的人的手里，会有不同的静态价值和衍生价值、预期价值，这也是股权权利的价值内涵。完善股权交易机制，不仅规范和促进了股权的交易，也促进了股权权利价值的再造。

2.完善股权交易机制促进完善企业激励机制

员工持股股权交易是内部股权持有者之间的权利转移，本质上也是股权激励的一种形式。员工持股企业在运行良好的状况下，股权的价值、盈利状况、红利状况、未来成长性等对企业内部的其他非持股员工具有较强的吸引力，这样便产生新增持股员工的事项。企业本身、持股员工本身也需要吸收具有重要贡献和重要价值的人进入到持股员工中来，激励其发挥更大的价值。持股员工内部的部分员工在职位晋升后也有增持股权的要求，这种增持也是一种激励。

完善股权交易机制，能够促进完善激励机制。上市公司运用股权激励更是行使激励的基本手段，自2005年以来上市公司推行股权激励案例呈现递增趋势，2013年达到历史上年度最高值161家，8年里累计有712家上市公司施行股权激励方案，为上市公司实施员工持股提供了实践经验。

在推出股权激励的712家上市公司中，民营企业572家，占80.33%；采用股票期权方式的364家，占51.12%，采用限制性股票的224家，占31.46%，管理层持股和业绩股票等激励方式已不常见。2近年证监会也进行了相应的探索，并且把在上市公司推行员工持股制度视为建立激励制度的一种形式，上市公司根据员工意愿，通过合法方式使员工获得本公司股票并长期持有，股份权益按约定分配给员工的制度安排其对象为公司员工，包括管理层人员。员工持股计划的资金可以是员工的合法薪酬或其他方式。所需的股票可以是上市公司回购的本公司股票、二级市场购买的公司股票、认购非公开发行股票、股东自愿赠与的股票或其他方式。3这些措施提出了上市公司员工持股股份的来源的新渠道，更加拓开了员工持股制度实施领域和实施方式的新思路。这也是在上市公司内部的股权交易的新机制，其激励性并不弱于发行内部职工原始股。

3.完善股权交易机制促进优化股权结构和治理结构

完善股权交易机制将为员工持股股权交易提供规范的有引导性的支持，通过员工持股股权交易改变股权结构。特别要注意的是，这种改变并不是无序或失序的改变，一个良好的股权交易机制，是对股权交易的行为和结果能够进行控制的机制，保障员工持股股权交易的结果最终优化了股权结构，而不是劣化了、恶化了股权结构。优化股权结构，进而可以优化治理结构，完善员工持股股权交易机制与优化员工持股企业治理结构之间是一个间接的关系。

二、完善持股员工股权交易机制的基本内容

完善中国员工持股股权交易机制的内容包括如何设定股权交易的目标，如何节约交易成本提升交易效能，如何有利于提升治理结构的效率，如何建立具有可操作性的股权交易机制等。

1.设定优化股权结构的股权交易目标

关于股权结构的设置，由于我国员工持股企业普遍是分散型股权结构，所以普遍面临着企业控制权问题，这个问题需要管理层考虑和解决，要对不同管理层级的员工的持有股权数额进行设计。从规模上区分，持股员工200人以内的持股员工企业，应保持管理层与部门正职以上的人员持股比例超过股权总额的50%；4持股员工200～500人的持股员工企业，则应保持超过30%；持股员工500～1000人的持股员工企业，应保持超过20%。对于上市公司实施员工持股，则不必参考类似的持股比例的设计。

股权交易机制要具有影响乃至控制股权交易的作用。交易规则的制定要有预算性，必须要考虑到在规则充分执行的情况下所能形成的股权结构的结果，在不同模式、不同规模的员工持股企业，规则的制定除了基本的共性内容之外，必须要有针对本企业的特征化个性化的内容，非上市公司与上市公司比较，金融类机构与非金融类机构比较，员工持股股权的交易规则的内容必然有较大的差别。

2.节约股权交易成本与提升股权交易效能

员工持股股权的交易成本主要体现在寻找交易对象的成本、谈判成本比如议价成本、出现多方交易时的竞价成本等。通常看来，员工持股股权交易与一般市场交易的差别很大，最重要的差别在于员工持股股权交易是在内部一个很小的范围内寻找交易对象，而且信息不对称程度低。但如果交易双方选择自行交易的渠道，选择自行办理手续，那么仍有可能造成一方付出偏颇的交易成本。交易机制要有利于信息的对称掌握，比如相关的企业财务信息特别是上年度每股股权净资产、股权当前价值评估信息、企业未来发展规划、企业未来价值预期等。

提升交易效能也是完善员工持股股权交易机制的一项内容。股权交易效能，主要体现在通过股权交易的行为和股权交易的成果，给股权管理和股权管理任务目标带来的贡献程度。效能一方面形成员工持股股权新的交易价格、技术性地完善股权管理系统，另一方面也形成新的员工持股股权附加价值、延伸价值和潜在价值，包括员工持股股权的价值认同度和品牌价值、信心价值等无形价值。

3.提升治理结构的效率

员工持股制度下的企业组织形式是一种工作组织模式，关于交易与治理结构的匹配、工作组织模式，威廉姆斯从所有权、契约和层级关系三个方面作了比较和模式划分，比较了几种工作组织模式的效率。员工持股企业部分地带有公社制工作组织模式的特征，持股员工之间建立了一种契约性关系，员工持股股权的交易所产生的股权权利流动，在受让方表现出来的是对治理结构效率的提升意愿和提升行动。这种提升治理结构效率的意愿和行动，是一种能够产生激励性的行为，在员工持股股权交易与治理结构效率之间产生互动的双向激励。

4.股权交易机制具有可操作性

完善股权交易机制应当促使股权交易规则具有可操作性。具有可操作性的基础是能够解决交易行为中的主要的基本的问题，诸如股权交易依据的效力文件、股权交易的标的、股权交易的主体身份、股权交易的条件、股权交易的定价方法、股权交易的签约、股权交易的支付方式、股权交易的生效、股权交易的登记等。对这些问题进行回答的包含在交易规则中的静态指示性信息，应当是清楚而且明确的。静态指示性信息是能够独立形成完整概念的事项，例如依据的效力文件是《员工持股管理办法》，交易的标的是部分或全部股权，交易的主体身份是内部持股员工或获得新增持股资格的员工，交易的条件是股权产权明确，等等。

三、员工持股交易机制下交易规则的流程安排

员工持股制度以静态指示性信息对员工持股进行制度安排，而员工持股股权交易规则以流程安排的形式指示交易行为要素之间的关联，使制度安排将静态指示性信息关联或串联起来，形成流程性的指示。

1.明确交易的主体

股权交易流程围绕交易主体进行安排，股权交易规则要明确交易主体。员工持股股权交易流程的主体，一般看来是个体的持股员工，在持股员工之间建立出让方与受让方关系，而在股权管理中股权的交易不仅限于个体的持股员工之间，在涉及增持股权、减持股权、新增持股员工、股权激励等事项时，交易的主体可以是员工持股会、非持股的员工、预留股权等。股权交易规则要在每一类事项中明确交易主体的身份，实际上也明确了进行股权交易的主体的资格。

2.表现交易主体之间的关系

员工持股股权交流流程要表现出交易主体之间的清晰的关系，在个体之间、个体与机构之间等不同的交易类型中表达清楚各方面的关系。例如要表达清楚个体持股员工与个体持股员工之间的交易关系、附加还要表达清楚由于个体之间的交易而波及的与持股会等机构的关系，再例如要表达清楚个体持股员工与持股会等机构之间的交易关系、附加还要表达清楚由于个体与机构之间的交易而波及的与其他个体持股员工的关系。

3.规定交易的步骤

交易从意思表达、要约到签约、实施、完成，是一个过程，交易在过程中是一系列动态的步骤，没有步骤就成不了流程。员工持股股权交易的流程安排要规定交易的步骤，步骤的内容包括各个行为与各个事项的时间顺序的先后、各个行为与各个事项实施的条件的衔接、各个行为与各个事项既成的节点以及既成的确认等。步骤在时间先后顺序的表达上，以规则条款的由一开始的序号表示。员工持股制度在交易规则的流程安排方面，属于制度的微观形态。

4.说明交易的效力

股权交易规则一般不具有保障交易的效力的功能，只在流程安排中通过规定交易的步骤，在某一步骤中对该步骤的应有的法律效力做出说明，或者以隐含的方式对效力做出某种提示。

而流程安排依然需要体现交易的效力，员工持股股权交易流程安排的一个重要作用，是限制股权交易的失序。员工持股股权交易要面对交易主体行为的机会主义和有限理性，需要通过具有严密流程安排的交易规则将交易主体由普通交易者规范为契约人，并以对效力的说明加以一定程度的约束。当然，效力的作用要依赖交易主体的签约行为而产生。

注释

1.引自段文斌、陈国富、谭庆刚、董林辉.制度经济学[M].天津：南开大学出版社，2003.第169页。

2.参见2014年9月2日“中国上市公司员工持股与股权激励高峰论坛” 中国上市公司协会副会长兼秘书长安青松的发言，http://www.cs.com.cn/hyzb/2014gsjl.

3.引自杜卿卿：《员工持股政策推出，A股股票回购“接地气” 》，《第一财经日报》2014年6月23日。

4.典型案例是2007年深圳建设集团改制，将管理层与部门正职以上的人员持股比例设计为54.50%。