我国货币市场基金的发展现状及其对货币供应量的影响

吴隽

摘 要：近两年来，资金利率保持较高水平，货币基金产品和渠道创新推进较快，货币市场基金快速发展将导致金融脱媒深化，对货币供应量的稳定性和其作为货币政策目标的有效性带来挑战，并影响我国央行货币政策调控目标的实现。本文介绍了货币基金产品的主要类型和业务模式，分析了我国货币市场基金的发展现状，从理论和实证两个方面对货币市场基金对货币供应量的影响进行了分析。

关键词：货币市场基金；货币供应量

近年来，随着互联网金融的快速发展，尤其是2013年6月余额宝（天弘增利宝货币基金）成立以来，以余额宝为代表的各种互联网基金的兴起，货币市场基金的发展进入了全新的阶段，也成为了平民理财的便捷方式。相比较于股票型基金和债券型基金，货币市场基金具有本金相对安全、收益稳定、投资成本低（免申购赎回费用、管理费低）、流动性好、购买方便快捷等特点，已经成为了活期存款的替代品。

一、我国货币市场基金的发展现状

（一）货币市场基金的定义及主要类型

货币市场基金（简称MMF）是指投资于货币市场工具的开放式基金。依据2004年证监会发布的《货币市场基金管理暂行规定》，货币市场基金的投资范围限于以下投资标的：“1、现金；2、一年以内（含一年）的银行定期存款、大额存单；3、剩余期限在三百九十七天以内（含三百九十七天）的债券；4、期限在一年以内（含一年）的债券回购；5、期限在一年以内（含一年）的中央银行票据；6、中国证监会、中国人民银行认可的其他具有良好流动性的货币市场工具”。

货币市场基金的主要类型有场内“T+0”赎回型、交易型（货币ETF）、场外赎回型。其中，前两类都属于货币市场基金创新的产物，而通过支付宝、微信等网络方式申赎基金则是货币市场基金在申赎方式上的创新。“T+0”赎回型是指当天赎回货币市场基金，当日即可购买其他证券产品，次日即可取款，这也意味着收益达到定期存款的货币市场基金具有非常强的流动性，可与活期存款媲美。交易型货币市场基金实现了股票与货币市场基金的即时无缝对接，在二级市场可以直接买卖货币市场基金，操作流程、资金使用效率完全等同于股票。互联网基金则是充分利用了互联网方便快捷的特点，可以通过电脑或手机客户端直接申赎基金，操作简单易懂，申购金额低至1元。

（二）货币市场基金的发展情况

1、货币市场基金迎来历史性的发展机遇。2012年之前，除2008年外，货币市场基金资产净值始终处于3000亿元规模以下，而2012年末净值大涨94%逼近6000亿元，并于2013年再度发力冲至近7500亿元规模。伴随着货币市场基金的收益率不断走高、利率市场化的政策背景以及互联网金融的兴起，货币市场基金迎来了历史性的发展机遇。

计算货币市场基金2004年-2013年期间的算术平均年化收益率发现，2013年货币市场基金平均年化收益率已超过4%，同样创下了历史新高。该收益已经超过了2013年CPI同比涨幅，同时超过了一年期存款基准利率，更是达活期存款基准利率0.35%的11倍之多。

统计数据显示，货币市场基金平均年化收益率最低时仅有1.33%，仅在2008年及2011年后达到3.5%左右或者更高的收益。但若以年度CPI作为基准，2008年和2011年的CPI年度同比涨幅分别高达5.9%和5.4%，高通胀率大大侵蚀了货币市场基金的收益。反观2013年，统计局公布的月度CPI同比涨幅区间仅为2.0%-3.2%，通胀压力大大低于前两次，因此货币市场基金的实际收益率显著提高了。

2、货币市场基金已成为规模最大的基金品种。截至2014年3月末，我国境内91家基金管理公司旗下共发行货币市场基金110只，基金净值为14577.92亿元，是2012年末的两倍多，占公募基金净值比重的42.00%，比2012年末提高22.05个百分点。

分类别看，开放式基金主要分为股票型、混合型、债券型、货币型和QDII。2012年末，净值最高的是股票型基金，货币型基金位列第二，净值为5717.28亿元。2012年以来，随着互联网金融的蓬勃发展，货币型基金净值增长迅猛，而其他各种类别的基金净值则呈相对平稳的态势。从2014年2月开始，货币型基金净值已经超过股票型基金，跻身公募基金市场上规模第一的宝座，特别是余额宝的迅速发展使之成为货币型基金中耀眼的新星。天弘增利宝货币基金2014年1季度季报显示，截至3月31日，余额宝规模为5413亿元，一季度盈利达57亿元。

二、货币市场基金对货币供应量影响的理论分析

（一）从货币供应量的层次来看，货币市场基金对三个层次的货币供应量均有影响

按照流动性将货币供应量分为三个层次，分别为流动中的现金M0、狭义货币供应量M1（M1=M0+单位活期存款）、广义的货币供应量M2（M2=M1+居民储蓄存款+企业定期存款+证券公司客户保证金+非存款类金融机构在存款类金融机构的存款+住房公积金存款1）。对于M0，货币市场基金能够很大程度上满足人们对流动性的需求，同时还兼具安全性和盈利性，基金联名信用卡还具备支付功能，这使得人们尽量减少持有的现金数量，结果就是流通中现金减少。对于活期存款，目前活期存款利率是0.35%，货币市场基金的7天平均年化收益率达到4%以上，是活期存款利率的十几倍，也超过了一年期定期存款的利率。互联网基金的低门槛也为活期存款源源不断地转化为货币市场基金提供了方便。因此，货币市场基金对三个层次的货币供应量都会产生影响。

（二）从货币供给模型来看，存款准备金减少导致基础货币规模缩减

货币供给模型M=m*B=m*（C+R+Re），其中M是货币供应量，m是货币乘数，B是基础货币，C是现金，R是法定存款准备金，Re是超额存款准备金。正如前文所述，货币市场基金会降低人们对货币流动性的需求，现金持有量将减少，还会分流部分活期存款和定期存款。这使得商业银行的活期存款减少，计提的法定存款准备金和超额存款准备金也减少，即C、R、Re都减少，基础货币B也相应减少。在货币乘数保持不变的情况下，货币供应量M也随之减少。

（三）从央行对货币供应量的调控来看，弱化了法定存款准备金政策的效力

央行主要通过公开市场操作、再贴现和再贷款以及法定存款准备金实现对货币供应量的调控。在公开市场业务上，由于货币市场基金的主要投资对象是货币市场工具，那么可能与央行购买债券、商票的行为一致，造成争购的局面。商业银行也可以选择将贴现票据卖给央行或是货币市场基金，从而导致央行影响货币供应量的效力降低。另外，货币市场基金吸引了大量银行存款，导致法定存款准备金缴存基数下降，影响央行法定存款准备金政策的效力。

三、货币市场基金对货币供应量影响的实证分析

我们使用向量自回归（VAR）模型对货币市场基金对货币供应量的影响进行实证分析。

（一）变量选取

由于货币市场基金单位净值均值为1元，且波动范围很小，可忽略不计，因此使用货币市场基金份额代表货币市场基金净值。货币供应量有三个层次，但M1和M2则更受关注。基于上述考虑，并兼顾数据的可获得性，我们选取2012年12月-2014年3月的货币市场基金份额、两个层次的货币供应量（M1和M2）的月度数据进行实证分析。货币市场基金份额数据来源于中国证券投资基金业协会网站，货币供应量数据来源于Wind资讯。

（二）平稳性检验

三个变量均为时间序列数据，对货币市场基金份额（HBJJ）、M1和M2分别进行平稳性检验。ADF检验结果表明：货币市场基金份额（HBJJ）、M1和M2这三个变量均为一阶单整序列。

（三）Johansen协整检验

协整关系是指两个及两个以上平稳时间序列之间具有一种长期稳定的均衡关系，对货币市场基金份额与货币供应量的Johansen协整检验结果（见表4）表明，社会融资规模与货币供应量之间至少存在一个协整方程，三者之间存在协整关系。

（四）建立VAR模型

对三个变量的原序列在Eviews中建立VAR模型。根据AIC和HQ准则，选择VAR模型的滞后期数为2期。

建立的VAR模型中以M2为被解释变量的表达式如下：

M2 = 6.2747*HBJJ（-1） - 4.2761*HBJJ（-2） + 0.3931*M1（-1） + 0.4093*M1（-2） + 0.4618*M2（-1） + 0.2514*M2（-2） + 52251.46

为考察货币市场基金规模和货币供应量之间的动态关系，对其进行脉冲响应分析，得到的脉冲响应曲线如图4所示。

一是货币市场基金规模对M1的影响。短期内M1继续上扬，在第2个月达到峰值，随后下降，在第3个月降为谷底，随后缓慢回升，4个月以后影响逐渐消失。这表明，货币市场基金的扰动在短时间内不会对M1造成冲击，但过一小段时间后影响将逐渐显现。

二是货币市场基金规模对M2的影响。短期内M2继续增长，第2个月时达到阶段性高点，然后经历小幅下降之后趋于稳定。这表明，货币市场基金的扰动对M2的影响程度较小。

（五）结论

实证分析的结果与理论分析基本一致。一是货币市场基金对现金和活期存款等表现出较强的替代性，因此在短期内对M1有负向作用，这是货币市场基金吸收社会闲散资金、部分现金及储蓄存款用于购买货币市场基金所致。

二是货币市场基金对M2的影响程度较小。货币市场基金在一定程度上减少了储蓄存款和企业存款，但同时，货币市场基金同时也吸纳了部分未进入银行体系的社会闲散资金。货币市场基金将所募集的资金投放到货币市场中去，如银行间同业拆借市场，这部分资金在银行体系内部流动，最终通过银行贷款的形式流入到企业或个人，实现了新的存款创造，广义货币供应量M2增加。

参考文献

[1]巴曙松，牛播坤.中国货币市场基金发展与利率市场化：基于美国的经验[J].湖北经济学院学报，2014，（3）：29-34。

[2]蔡永刚.货币市场基金对利率市场化的推动作用[J].企业改革与管理，2014，（5）：69-70。

[3]陈静.我国货币市场基金流动性风险问题研究[J].上海金融，2013，（10）：80-84。

[4]孙皓原，赵东明，李贤文.货币市场基金对我国货币供应量影响的实证分析[J].武汉金融，2007，（3）：32-33。

[5]张曰云，谢焕田.货币市场基金对货币供应量的影响分析[J].湖北经济学院学报，2009，（2）：48-49。

The Development Status of Money Market Funds in

China and Its Impact on Money Supply

WU Jun

（Nanchang Provincial Capital Sub-branch PBC， Nanchang Jiangxi 330008）

Abstract： In the past two years， fund interest rate has kept a high level， and products and innovation channels of monetary fund have developed faster. The rapid development of money market funds will lead to deepening financial disintermediation， which brings the challenge to the stability of the money supply and the effectiveness as the goal of monetary policies， and affects the realization of the monetary policy regulation and control goals of Chinas central bank. The paper introduces the main types and business model of monetary fund products， analyzes the development status of the money market funds in China， and also analyzes the impact of money market funds on the money supply from two aspects of theory and practice.

Keywords： money market fund； money supply

责任编辑、校对：张宏亮

（三）从央行对货币供应量的调控来看，弱化了法定存款准备金政策的效力

央行主要通过公开市场操作、再贴现和再贷款以及法定存款准备金实现对货币供应量的调控。在公开市场业务上，由于货币市场基金的主要投资对象是货币市场工具，那么可能与央行购买债券、商票的行为一致，造成争购的局面。商业银行也可以选择将贴现票据卖给央行或是货币市场基金，从而导致央行影响货币供应量的效力降低。另外，货币市场基金吸引了大量银行存款，导致法定存款准备金缴存基数下降，影响央行法定存款准备金政策的效力。

三、货币市场基金对货币供应量影响的实证分析

我们使用向量自回归（VAR）模型对货币市场基金对货币供应量的影响进行实证分析。

（一）变量选取

由于货币市场基金单位净值均值为1元，且波动范围很小，可忽略不计，因此使用货币市场基金份额代表货币市场基金净值。货币供应量有三个层次，但M1和M2则更受关注。基于上述考虑，并兼顾数据的可获得性，我们选取2012年12月-2014年3月的货币市场基金份额、两个层次的货币供应量（M1和M2）的月度数据进行实证分析。货币市场基金份额数据来源于中国证券投资基金业协会网站，货币供应量数据来源于Wind资讯。

（二）平稳性检验

三个变量均为时间序列数据，对货币市场基金份额（HBJJ）、M1和M2分别进行平稳性检验。ADF检验结果表明：货币市场基金份额（HBJJ）、M1和M2这三个变量均为一阶单整序列。

（三）Johansen协整检验

协整关系是指两个及两个以上平稳时间序列之间具有一种长期稳定的均衡关系，对货币市场基金份额与货币供应量的Johansen协整检验结果（见表4）表明，社会融资规模与货币供应量之间至少存在一个协整方程，三者之间存在协整关系。

（四）建立VAR模型

对三个变量的原序列在Eviews中建立VAR模型。根据AIC和HQ准则，选择VAR模型的滞后期数为2期。

建立的VAR模型中以M2为被解释变量的表达式如下：

M2 = 6.2747*HBJJ（-1） - 4.2761*HBJJ（-2） + 0.3931*M1（-1） + 0.4093*M1（-2） + 0.4618*M2（-1） + 0.2514*M2（-2） + 52251.46

为考察货币市场基金规模和货币供应量之间的动态关系，对其进行脉冲响应分析，得到的脉冲响应曲线如图4所示。

一是货币市场基金规模对M1的影响。短期内M1继续上扬，在第2个月达到峰值，随后下降，在第3个月降为谷底，随后缓慢回升，4个月以后影响逐渐消失。这表明，货币市场基金的扰动在短时间内不会对M1造成冲击，但过一小段时间后影响将逐渐显现。

二是货币市场基金规模对M2的影响。短期内M2继续增长，第2个月时达到阶段性高点，然后经历小幅下降之后趋于稳定。这表明，货币市场基金的扰动对M2的影响程度较小。

（五）结论

实证分析的结果与理论分析基本一致。一是货币市场基金对现金和活期存款等表现出较强的替代性，因此在短期内对M1有负向作用，这是货币市场基金吸收社会闲散资金、部分现金及储蓄存款用于购买货币市场基金所致。

二是货币市场基金对M2的影响程度较小。货币市场基金在一定程度上减少了储蓄存款和企业存款，但同时，货币市场基金同时也吸纳了部分未进入银行体系的社会闲散资金。货币市场基金将所募集的资金投放到货币市场中去，如银行间同业拆借市场，这部分资金在银行体系内部流动，最终通过银行贷款的形式流入到企业或个人，实现了新的存款创造，广义货币供应量M2增加。

参考文献

[1]巴曙松，牛播坤.中国货币市场基金发展与利率市场化：基于美国的经验[J].湖北经济学院学报，2014，（3）：29-34。

[2]蔡永刚.货币市场基金对利率市场化的推动作用[J].企业改革与管理，2014，（5）：69-70。

[3]陈静.我国货币市场基金流动性风险问题研究[J].上海金融，2013，（10）：80-84。

[4]孙皓原，赵东明，李贤文.货币市场基金对我国货币供应量影响的实证分析[J].武汉金融，2007，（3）：32-33。

[5]张曰云，谢焕田.货币市场基金对货币供应量的影响分析[J].湖北经济学院学报，2009，（2）：48-49。

The Development Status of Money Market Funds in

China and Its Impact on Money Supply

WU Jun

（Nanchang Provincial Capital Sub-branch PBC， Nanchang Jiangxi 330008）

Abstract： In the past two years， fund interest rate has kept a high level， and products and innovation channels of monetary fund have developed faster. The rapid development of money market funds will lead to deepening financial disintermediation， which brings the challenge to the stability of the money supply and the effectiveness as the goal of monetary policies， and affects the realization of the monetary policy regulation and control goals of Chinas central bank. The paper introduces the main types and business model of monetary fund products， analyzes the development status of the money market funds in China， and also analyzes the impact of money market funds on the money supply from two aspects of theory and practice.

Keywords： money market fund； money supply

责任编辑、校对：张宏亮

（三）从央行对货币供应量的调控来看，弱化了法定存款准备金政策的效力

央行主要通过公开市场操作、再贴现和再贷款以及法定存款准备金实现对货币供应量的调控。在公开市场业务上，由于货币市场基金的主要投资对象是货币市场工具，那么可能与央行购买债券、商票的行为一致，造成争购的局面。商业银行也可以选择将贴现票据卖给央行或是货币市场基金，从而导致央行影响货币供应量的效力降低。另外，货币市场基金吸引了大量银行存款，导致法定存款准备金缴存基数下降，影响央行法定存款准备金政策的效力。

三、货币市场基金对货币供应量影响的实证分析

我们使用向量自回归（VAR）模型对货币市场基金对货币供应量的影响进行实证分析。

（一）变量选取

由于货币市场基金单位净值均值为1元，且波动范围很小，可忽略不计，因此使用货币市场基金份额代表货币市场基金净值。货币供应量有三个层次，但M1和M2则更受关注。基于上述考虑，并兼顾数据的可获得性，我们选取2012年12月-2014年3月的货币市场基金份额、两个层次的货币供应量（M1和M2）的月度数据进行实证分析。货币市场基金份额数据来源于中国证券投资基金业协会网站，货币供应量数据来源于Wind资讯。

（二）平稳性检验

三个变量均为时间序列数据，对货币市场基金份额（HBJJ）、M1和M2分别进行平稳性检验。ADF检验结果表明：货币市场基金份额（HBJJ）、M1和M2这三个变量均为一阶单整序列。

（三）Johansen协整检验

协整关系是指两个及两个以上平稳时间序列之间具有一种长期稳定的均衡关系，对货币市场基金份额与货币供应量的Johansen协整检验结果（见表4）表明，社会融资规模与货币供应量之间至少存在一个协整方程，三者之间存在协整关系。

（四）建立VAR模型

对三个变量的原序列在Eviews中建立VAR模型。根据AIC和HQ准则，选择VAR模型的滞后期数为2期。

建立的VAR模型中以M2为被解释变量的表达式如下：

M2 = 6.2747*HBJJ（-1） - 4.2761*HBJJ（-2） + 0.3931*M1（-1） + 0.4093*M1（-2） + 0.4618*M2（-1） + 0.2514*M2（-2） + 52251.46

为考察货币市场基金规模和货币供应量之间的动态关系，对其进行脉冲响应分析，得到的脉冲响应曲线如图4所示。

一是货币市场基金规模对M1的影响。短期内M1继续上扬，在第2个月达到峰值，随后下降，在第3个月降为谷底，随后缓慢回升，4个月以后影响逐渐消失。这表明，货币市场基金的扰动在短时间内不会对M1造成冲击，但过一小段时间后影响将逐渐显现。

二是货币市场基金规模对M2的影响。短期内M2继续增长，第2个月时达到阶段性高点，然后经历小幅下降之后趋于稳定。这表明，货币市场基金的扰动对M2的影响程度较小。

（五）结论

实证分析的结果与理论分析基本一致。一是货币市场基金对现金和活期存款等表现出较强的替代性，因此在短期内对M1有负向作用，这是货币市场基金吸收社会闲散资金、部分现金及储蓄存款用于购买货币市场基金所致。

二是货币市场基金对M2的影响程度较小。货币市场基金在一定程度上减少了储蓄存款和企业存款，但同时，货币市场基金同时也吸纳了部分未进入银行体系的社会闲散资金。货币市场基金将所募集的资金投放到货币市场中去，如银行间同业拆借市场，这部分资金在银行体系内部流动，最终通过银行贷款的形式流入到企业或个人，实现了新的存款创造，广义货币供应量M2增加。

参考文献

[1]巴曙松，牛播坤.中国货币市场基金发展与利率市场化：基于美国的经验[J].湖北经济学院学报，2014，（3）：29-34。

[2]蔡永刚.货币市场基金对利率市场化的推动作用[J].企业改革与管理，2014，（5）：69-70。

[3]陈静.我国货币市场基金流动性风险问题研究[J].上海金融，2013，（10）：80-84。

[4]孙皓原，赵东明，李贤文.货币市场基金对我国货币供应量影响的实证分析[J].武汉金融，2007，（3）：32-33。

[5]张曰云，谢焕田.货币市场基金对货币供应量的影响分析[J].湖北经济学院学报，2009，（2）：48-49。

The Development Status of Money Market Funds in

China and Its Impact on Money Supply

WU Jun

（Nanchang Provincial Capital Sub-branch PBC， Nanchang Jiangxi 330008）

Abstract： In the past two years， fund interest rate has kept a high level， and products and innovation channels of monetary fund have developed faster. The rapid development of money market funds will lead to deepening financial disintermediation， which brings the challenge to the stability of the money supply and the effectiveness as the goal of monetary policies， and affects the realization of the monetary policy regulation and control goals of Chinas central bank. The paper introduces the main types and business model of monetary fund products， analyzes the development status of the money market funds in China， and also analyzes the impact of money market funds on the money supply from two aspects of theory and practice.

Keywords： money market fund； money supply

责任编辑、校对：张宏亮