刺激措施辩

对经济和社会发展的重点领域和薄弱环节进行定向的“精准刺激”，成为此轮微刺激成败之关键

近日来央行连续推出了定向降准、定向贷款等措施，结合早前推出的小微企业融资、棚户区改造、轨道交通建设等措施，可以看到，中国宏观经济再次进入了稳增长的阶段。

2008年金融危机至今，中国先后经历了5次保增长或稳增长的过程，分别是2008-2009年、2010年下半年、2012年下半年、2013年下半年和当前的这次。观察这5个阶段社会融资总量和财政支出，可以看到在前三个阶段三次保增长均出现了财政支出明显提速和社会融资放量加杠杆的态势。而后两个阶段，稳增长措施却没有杠杆的支持，在2013年甚至连财政支出的变动都不明显，政府更多是通过口头干预来进行短期需求预期管理。

目前来看，强刺激并不可取。强刺激能够在较短时期内发挥提振效果，但与之伴随的投资增加、信贷扩张、通货膨胀、产能过剩、债务风险等问题则更为严重。

正因此，外界曾对“克强经济学”充满期待和想象，巴克莱银行将其解读为不刺激、去杠杆与结构改革三大支柱。而当李克强总理推出上述稳增长措施后，市场上的争议立刻泛起。一种观点主张应推出刺激政策以避免经济失速，另一种观点则认为目前的稳增长措施不符合“克强经济学”不刺激的表述，主张不应重启刺激政策，而是要坚持改革。

需要明确的是，市场对于不刺激存在一定的误读，而微刺激也并非近期推出，正如央行行长周小川所说的，“不管你看没看到，事实上已经在这样做了”。此前针对市场有关降准的议论，周小川曾表态，央行一直在流动性方面进行微调，目前国务院强调宏观调控要有定力，不会采取大规模的刺激。口头干预并非不刺激，而是鉴于价格型或数量型货币政策工具的台阶性特点所采取的替代措施。实际上，当前国内市场情况与2009年时大不相同，即使有同样的政策也不会有当时的刺激力度。

至于去杠杆，一般认为，货币总量的增长率与杠杆率（货币总量占GDP增长率）的关系是正向的，所以去杠杆也意味着控制货币总量增长。但是2008年下半年以后，负债率的变化明显先于债务总量的变化。也就是说，负债率大幅度上升，不是由于债务高增长，而是由于名义GDP增长率下降，这是出口猛烈下降的结果。那么如果以总量比率指标下降作为政策目标，试图通过货币紧缩来降低杠杆率就有问题，调控可能会过于紧缩，甚至发生方向性偏差。

面对当前一些部门和行业过度负债，外界对中国的悲观看法都是建立在中国不能继续推行改革的基础之上。可以肯定的一点是，中国不可能通过无限扩张负债来维持增长，必须施行结构改革和再平衡。但改革一定是主动和渐进的，断崖式改革并不可取，需要同时重视稳增长目标。如果负债多了就硬压，负债少了就放手，岂不是又会陷入“一管就死、一放就乱”的局面，这只会让整体经济大起大落。

结合当前的宏观背景，实施更多包括货币政策在内的稳增长措施甚至具有一定的紧迫性，以解决宏观趋稳而微观困难的问题。这是因为，在货币扩张的冲击下，行业分布差异因素会导致吸收货币的程度不一样，价格上涨差异很大。在中性或相对紧缩的货币环境下，钢贸、光伏、房地产等早先过度扩张、杠杆率或负债过高的行业可能会面临较大调整压力，这确实是政策制定者所希望看到的。但是，这些行业的商品价格因为库存等原因具有粘性从而难以调整，带来的结果是那些能够调整的商品比所有商品都能够调整的时候调整得更多。

正如爱尔兰人坎蒂隆在《商业性质概论》一书中所说，“如果一国中的货币数量增加了一倍，产品和商品的价格并不总是随之提高一倍。一条沿着河床辗转奔流的河流当水量增加一倍的时候，它的流速并不会随之增加一倍。”一条河流的一半被放置了障碍，会使得另外一半流量增多，一些商品价格运动不充分会造成另外商品价格的过量调整。

而为了兼顾稳增长与改革，如何对经济和社会发展的重点领域和薄弱环节进行定向的“精准刺激”，成为此轮微刺激成败之关键。与此同时，简政放权、大规模减税、加大社会保障投资、开放市场、改善市场环境等“放权式刺激政策”也尤为重要。endprint