从汇率改革看我国国际收支

谭元瑾 李联 曹强

【摘 要】本文从我国实际情况出发，讨论影响我国国际收支的主要因素，并对1985-2012年度的数据进行实证研究。结果表明，人民币汇率升值并不能有效改善我国国际收支状况；而扩大汇率波动区间，可以增加我国企业、个人的外汇投资及投机需求，从而间接促进了我国的对外投资，有利于我国的外汇资本外流，有助于调节我国的国际收支。

【关键词】国际收支；顺差；人民币汇率；区间

一、引言

国际收支平衡反应了一国经济的外部均衡状况，是宏观经济调控的四个目标之一。在经济全球化的大趋势下，外部均衡对内部经济的影响日益加深，国际收支问题也因此受到广泛关注。自1994年人民币贬值以来，除1998年、2012年外，我国国际收支经常项目与资本和金融项目均保持双顺差。受此影响，我国外汇储备持续高速增长，导致国内流动性过剩，人民币对外升值；但人民币在国内则呈贬值趋势，从而造成了我国货币升值和通货膨胀的双重压力，对经济发展产生了负面的影响。也正因为如此，中国人民银行在2014年度工作会议中明确提出，要把“争取国际收支基本平衡”作为工作重点。

汇率是调整国际收支状况的主要手段之一。根据经典的国际金融理论，在满足“马歇尔勒纳”条件的情况下，本币升值可以降低贸易顺差，从而改善国际收支状况。李克强同志在2014年3月召开的十二届全国人民代表大会中明确指出，“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，扩大汇率双向浮动区间，推进人民币资本项目可兑换”，这暗示着我国汇率改革进程的不断深入。然而近年来在人民币持续升值的背景下，我国国际收支持续双顺差的局面未出现根本变化。随着国内外经济关系的复杂化，人民币汇率的调整是否能有效改善我国国际收支状况，有待进一步分析和检验。

二、理论分析

本文将国际收支的经常项目和资本项目综合考虑，把我国国际收支差额作为被解释变量，采取了1994年到2013年的年度数据，并以2005年即汇率改革年为分界点分别进行实证分析并将结论进行对比。

首先分析经常账户。我们知道进口额和出口额是构成我国国际收支的重要因素。出口取决于我国的贸易伙伴对出口产品的需求及我国的出口供给因素。一般地，我国的贸易伙伴国的收入水平越高，越有利于我国出口，汇率因素则影响我国出口商品的价格从而影响我国的出口额。另外我国国内需求也会影响我国的出口额，因为当我国国内的需求提高后，出口供给将会相对减少。我们选取了美国、日本、德国三个国家的GDP作为我国贸易伙伴国的收入水平的代表，汇率则采用真实有效汇率，国内需求以我国的GDP增长率为代表。这几个因素影响出口进而影响我国的国际收支，因此这几个变量可以成为模型的解释变量。

对于进口来说，国内收入水平、汇率因素都会影响我国的进口，这两个因素分别以我国GDP增长率、人民币实际汇率来表示。另外，FDI（实际利用外商投资额）的大部分都是以进口的形式来进入我国的，因此FDI也会影响我国的进口。

国际收支经常项目的收益项目包括职工薪酬和投资收益，为方便起见，这里主要讨论投资收益的影响因素。外商直接投资在我国的投资收益远远高于我国在国外的投资收益，这将对我国贸易项目的顺差形成一定的抵消作用。1995--2005年累计投资收益的借方余额（逆差）是2463.29亿美元，相当于外商直接投资顺差的51.12%。投资收益在连续10年出现逆差后，2005年实现顺差91.15亿美元，原因在于外商投资收益的再投资，更主要的因素在于近几年来人民币汇率的升值压力与预期，使得投资收益汇出推迟，使得一部分转化为“热钱”滞留在国内。经以上分析可知，我国投资收益借方额主要取决于外商直接投资的规模，当年的投资收益是前期外商直接投资流入的结果，我国GDP增长率以及人民币汇率也会影响我国投资收益的借方额。同样，投资收益贷方额也会受到人民币汇率以及我国GDP增长率的影响。综合以上分析，我们选取的解释变量有我国GDP增长率以及人民币汇率以及FDI和其滞后变量FDI（-1）、FDI（-2）。经常转移项目在此不作讨论。

资本及金融账户由资本账户及金融账户构成，这里重点分析金融账户。在国际收支差额中，FDI本身就起到了很重要的解释作用。为了分析的方便以及不和之前的分析产生重复，这里直接用FDI作为解释国际收支差额的解释变量。在金融账户中另一个不可忽视的项目就是证券投资，外国对我国的证券投资（FPI）是受到我国的政策限制的，我国的证券市场目前还不是一个开放的市场，所以我们重点讨论我国对外证券投资。我国对外证券投资主要受中美的利率差I、以及人民币的真实汇率影响，因此两者可作为解释变量。而中美的利差是中国的实际利率减去美国的实际利率，中国的实际利率以一年期定期存款利率和我国GDP平减指数之差来表示，美国实际利率以美国的10年期国债利率和美国GDP平减指数之差来表示。

此外，金融账户中还包括有其他投资。其他投资指除直接投资和证券投资外的所有金融交易，这些金融交易又被划分为贸易信贷、贷款、货币和存款以及其他资产（负债）。 其他投资也受到汇率及利率的影响，这里用人民币实际汇率及中美实际利差作为解释变量。

本文主要研究是影响国际收支的因素以及人民币汇率对于调整国际收支失衡的作用，而错误遗漏项目属于平衡项目，包括储备资产也是属于平衡项目。为了达到研究目的，本文不对储备资产项目及错误与遗漏账户进行分析讨论。

三、实证研究

经过以上分析，本文认为造成我国国际收支差额（万美元）的因素有：美国、日本、德国三个国家的GDP（万亿美元）、人民币真实有效汇率（REER）、我国的GDP增长率η（%）、FDI、FDI（-1）、FDI（-1）、中美的实际利率之差I（%）。

上式中BOP是我国国际收支的差额，GDP1、GDP2、GDP3分别是美国、日本、德国三个国家的GDP，REER是人民币真实有效汇率，η代表中国GDP增长率，FDI是实际利用外商投资额，FDI（-1）是滞后一期的实际利用外商投资额，FDI（-2）是滞后两期的实际利用外商投资额， I是中国与美国的实际利率之差。

本文国际收支和FDI数据来自国家外汇管理局网站及中国统计年鉴。美、日、德、中的GDP相关数据来自新浪财经网站（http：// finance.sina.com.cn/）。人民币实际有效汇率数据来自IMF数据库网站，中国名义利率以一年期定期存款利率为代表，数据来自中国人民银行网站（http：//www.pbc.gov.cn/），中国CPI数据来自中国经济网（http：//www.ce.cn/），美国实际利率以美国十年期国债收益率减美国GDP平减指数来表示，美国十年期国债收益率数据来自美联储网站（http：//www.federalreserve.gov/），美国GDP平减指数数据来自世界银行数据库（http：//data.worldbank.org.cn/）

通过Eviews分析的结果表明REER、I、FDI（-1）、FDI（-2）、η的t检验不显著，日本的GDP的系数t检验显著但系数为正，表明日本的GDP越高，我国的国际收支顺差差额越小，我们首先考虑到可能存在着多重共线性的情况。为此，我们采用了逐步回归法，最后我们得到的结果是在我们之前所选的变量中只有GDP2、GDP3、FDI能够成为模型的解释变量，REER、I、FDI（-1）、FDI（-2）、η都不能解释我国国际收支差额BOP的变动。

四、政策评价

经过上述分析我们知道人民币汇率对我国国际收支调节的作用较差，相对而言我国只有优化我国进出口贸易结构和更为合理地管理FDI以及增加我国居民对外直接投资（或证券投资等）等来调节国际收支。影响我国FDI可以通过调整外资优惠政策、扩大进口和市场开放等结构性政策达到目的。另一方面，增加我国企业、个人的对外投资首先需要我国居民手里要有外汇，但在人民币持续升值的情况下人们会积极持有外汇吗？答案显然是否定的。单靠人民币升值是不能改善我国国际收支长期双顺差的。我们看到最近政府及央行提出的“扩大人民币汇率波动区间”的政策其实是有利于调节我国的国际收支失衡的状况。扩大人民币汇率的浮动区间可以让市场和价格发挥更大的调节供求的作用，让汇率波动本身调整经常和资本项目的差额。要改善国际收支持续大幅顺差的状况，需要不断鼓励我国企业“走出去”进行国外的投资，需要让资本有序的外流。而当汇率波动幅度扩大后，部分个人、企业和金融机构会发现有更多的机会进行外汇投资及投机，从而增加持有外汇资产，甚至创设更多金融产品，“藏汇于民”和资本有序外流的目的才有望实现。所以我国政府及中央银行的“扩大人民币汇率波动区间”是十分有利于调节我国国际收支的顺差的。

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作者简介：

谭元瑾（1992-），男（汉族），广东罗定人，湖南大学金融专业，本科；李联（1993-），男（汉族），贵州贵阳人，湖南大学金融专业，本科；曹强（1992-），男（汉族），山东诸城人，湖南大学金融专业，本科。