价值投资策略研究

●郭仕样

价值投资策略研究

●郭仕样

近年来，投资者对技术分析越来越失望，对股票价格的短期波动越来越摸不清方向，而价值投资则日益被投资者关注，文章结合现实操作对价值投资的原理、收益以及风险进行了分析，并给价值投资者提供了一些建议。

股票 价值投资 安全边际 不确定性

价值投资是投资策略的一种，由本杰明·格雷厄姆(Benjamin Graham)和戴维·多(David Dodd)提出，价值投资者主要通过收集各种信息对股票内在价值进行分析，专门寻找和投资那些内在价值被低估的股票。

一、公司的内在价值

格雷厄姆曾说：内在价值是一个非常难以把握的概念，一般来说，内在价值是指一种有事实（比如资产、收益、股息、明确的前景）作为根据的价值，它有别于受到人为操纵和心理因素干扰的市场价格。股神巴菲特在伯克希尔1996年的股东手册中对内在价值是这样定义的：内在价值是一家企业在其余下的寿命中可以产生的现金流量的贴现值。但是，对于未来现金流量的预测并不容易，一般的投资者是通过公司过去的盈利情况去预测未来的现金流量，但是，根据公司过去的收益情况预测未来的收益必须有足够的证据表明收益平均数或者上升下降的趋势能够可靠地保持到未来。

价值投资者不是要核算公司的内在价值到底是多少，价值投资者需要核算的是公司的内在价值是否足够，也就是说内在价值是否比当前股价高或者低，为了达到这个目标，一个大概的、近似的内在价值估算即可，就如，我们要判断一个人是否是胖子，不需要精确地知道他的体重，看到他的体型大致就能得出结论。

二、安全边际与风险

格雷厄姆曾经说：如果要为价值投资作出最好的诠释，大概只有“安全边际”这几个字最为合适。他进一步解释说：在正常条件下，普通股的安全边际在于大大高于现行债券利率的期望获利能力。股神巴菲特也曾指出，如果只能用一个英文词汇来形容正确投资的秘密，那必定是安全边际。

什么是安全边际？一般认为：与股票的价格相比较，股票的内在价值被低估的程度就是安全边际，股票的内在价值被低估的越多，安全边际就越大，如果股票的价值被高估，则安全边际为负。如果投资者认为某一只股票的内在价值是150，而目前的股价为120，则安全边际为25%，但是，投资者对股票内在价值的判断往往存在偏差，这只股票的实际价值可能只有100，此时买入依然存在损失的可能性，但是如果股票的价格降到80甚至更低，投资者的安全边际则会上升到87.5%，这样一来，即使股票的实际价值只有100，投资者的错误幅度达到50%，投资者依然拥有盈利的可能性。安全边际实际上是给价值投资买一份保险，安全边际越大，等于购买的保险越多，价值投资损失的可能性就越小。

三、价值投资的障碍

虽然价值投资越来越受到投资者的重视，但是投资者要进行价值投资并不容易，至少存在三个方面的基本障碍。

1.信息不对称。虽然上市公司会定期公布财务状况，但是投资者要拥有上市公司的完整数据并不容易，一方面，上市公司会在法律允许的范围内尽量掩盖负面消息的同时夸大利好消息，比如通过会计制度的漏洞把公司的收入和利润拉高，这样一来，投资者看到的是经过上市公司美化之后的财务状况，这不利于投资者对公司进行内在价值的分析；另一方面，在互联网时代，信息大爆炸现象严重干扰了投资者对信息的甄别，面对铺天盖地的各种信息，投资者需要花费很多时间对信息进行筛选以剔除无效信息，这一过程既是漫长的也是低效率的，而且，投资者最终也无法保证已经经过筛选的消息的正确性。互联网出现前，投资者面临的困境是信息不够，而现在则面临信息泛滥，无论是信息不够还是信息泛滥，都导致了投资者和公司之间的信息不对称，严重阻碍投资者对公司的价值分析。

2.未来的不确定性。证券分析的假设前提是：历史上发生的事情至少可以粗略地帮助投资者指出未来的发展方向，对这个前提的怀疑越大，证券分析的效率就越低，通过历史来判断未来的做法在分析那些向来具有稳定性的行业的股票时比较有效，同时，这种方法在分析高级证券时也非常有效，因为高级证券相比普通股票变化的可能性要小得多。但是，随着证券市场不断壮大和全球化，稳定性行业变得越来越稀少，在科技高速发展的推动下，行业更新换代、起伏涨落越来越快，尤其是在互联网时代，很多曾经称霸多年的传统行业正在衰落，与此同时，新兴行业突发猛进，扩展迅速，面对新兴行业，投资者无法得到足够的历史数据以支撑对未来的分析，加剧了未来的不确定性。

3.市场的非理性。著名经济学家凯恩斯曾经提出股票选美理论，凯恩斯认为，选股票和选美一样，如果你想提高预测冠军成功的可能性，你不应该选择你认为最美的，而是要选择大家会认为最美的。凯恩斯显然不重视对股票内在价值的分析，他重视的是大众的心理或者说大众的非理性行为。股票市场是全体投资者的综合博弈，这必然导致股票市场的非理性，一般的投资者更加关注股票价格的短期波动并且根据短期股价的变化调整投资策略，他们的策略又会反过来影响股价的短期波动，这就造成了有些价值被低估的股票会持续低迷极长的一段时间，过度狂热或人为刺激产生的高估股票也会经久不退。面对市场的非理性，价值投资者的判断经常是滞后的，价值投资者发现价格回归内在价值时，由于新的因素的加入，价值已经发生了变化，之前用于做出判断的事实和理由都已不再适用。

四、价值投资者必备素质

价值投资者既不能盲目跟风也不能过多在意股价的短期波动，他们更应偏重对股票内在价值的估算，这就需要他们具备相关的知识。价值投资者必须对宏观经济运行和重要经济数据保持敏感，对自己想要投资的行业有深刻的认识，掌握必要的财务和管理知识等，除了这些必须掌握的知识外，价值投资者还需要具备以下两个重要的素质。

1.良好的心理素质。股票之所以会出现价格和价值的偏离，很大程度上是投资者的贪婪和恐惧所造成，当证券市场一片乐观时，投资者的贪婪会拉高股票，使得股票价格远高于其内在价值，形成高估市场甚至严重泡沫，一旦泡沫破裂，投资者的恐惧又会拉低股价使其低于内在价值。价值投资者必须具备良好的心理素质，忽视股价的短期波动，关注股票背后的企业所具备的真实价值。因为在非理性的市场，市场的表现经常是错误的，而价值投资者就是要在股票价格远远低于内在价值时投资，等待市场对其错误的纠正，市场纠正错误之时，就是投资者获利的时候，这就是巴菲特所说的：在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪。当市场过热、安全边际降低时，投资应该特别谨慎，而当市场行情转淡、股价低迷时，正是投资者低价收购股票的绝佳机会。

2.独立思考的能力。一般的投资者往往无法坚持自己的看法，特别容易受到其他投资者的反复无常和不理性影响，让自己也变得不理性和盲从。一些投资者认为权威人士的意见很重要，甚至还参考他们的评论来进行投资决策。对于无数投资者综合博弈的股票市场，权威人士的观点和意见并不显得有多高明，甚至部分所谓的权威人士只是利益集团的代言人，他们的观点和意见并不是他们自己经过独立理性思考的结果，他们只是发表符合利益集团利益最大化的观点，这样的观点不但不能帮助投资者决策，而且会把投资者带上错误的投资方向。所以，无论是对宏观经济形势、行业还是对公司本身的判断，价值投资者都应该有自己独立的思考，用自己的逻辑自己所掌握的数据进行独立分析，这样一来，即使最后做出错误的投资决策，也能在投资方法上有所收获，避免下次犯同样的错误，而那些盲从权威人士的投资者不会从错误的投资决策中学到任何东西。

[1]本杰明·格雷厄姆.聪明的投资者.人民邮电出版社，2010（8）

[2]朱虹.上市公司投资价值因素浅析[J].中国证券期货，2013（4）

[3]巴曙松.价值投资理念的中国启示[J].新商务周刊，2013（5）

[4]丁鹏程.价值投资理论在中国证券市场的分析研究[J].中国商贸，2013（5）

（作者单位：广东海洋大学寸金学院经济管理系 广东湛江 524000）

（责编：贾伟）

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1004-4914（2014）06-013-02