阿里巴巴注资美物流 上市地点再留悬念

李怀辰

近来，阿里巴巴集团的估值水平水涨船高，阿里的IPO进程逐渐加快。但近期阿里在海外的频繁资本运作让其上市地点又变得扑朔迷离。

投资ShopRunner 加速美国市场布局

8月17日，据《华尔街日报》报道，阿里巴巴已斥资7500万美元入股美国电商公司ShopRunner，阿里巴巴董事会副主席蔡崇信将在ShopRunner董事会担任董事职位。

ShopRunner是一家美国网购配送服务商，被“海淘族”们亲切地称为“小绿人”，为网购消费者提供第三方的物流服务。其总部设在加州圣马特奥市，主要为包括玩具之家、RadioShack等近80家零售商提供为期两天的无限制配送服务，其具体盈利模式是为会员提供不限订单金额的两日免费送达服务，每年收取79美元服务费。ShopRunner的服务被海淘消费者看做是对抗AmazonPrime（亚马逊推出的物流增值服务）的利器。

投资ShopRunner并非阿里巴巴首次海外资本运作。在此之前阿里已经在美国进行了多个投资布局，其中包括体育用品B2Cinvestment和Fanatic。上月，阿里巴巴还确认全资收购了美国电商服务商VendioServices。但阿里巴巴相关人士在接受媒体采访时，并未对上述阿里的投资行为置评。

阿里频繁布局美国市场，在当前背景下利于其概念造市。未来的阿里巴巴想要国际化，美国肯定会作为首要选择，当前的美国投资不仅有益于阿里了解当前美国市场的运行规律，同时可作为日后进军美国市场很好的支撑点，并与阿里巴巴旗下一系列的海外业务进行融合打通。阿里的跨境业务也需要物流的支持，因此，投资ShopRunner会成为阿里巴巴国际化进程中不可缺少的组成部分。也有业内人士分析，阿里的此番作为是为其在港股或美股上市做两手准备。

阿里巴巴一波三折的上市经历

早在2007年11月，阿里巴巴网络有限公司作为阿里巴巴集团旗下子公司就以30港元的开盘价正式挂牌联交所，较发行价提高了122%。融资116亿港元，创下了当时中国互联网公司融资规模之最。行业人士分析，以开盘价推算，上市初期阿里巴巴的市值就已经超过了1516亿港元。当月26日结束的阿里巴巴公开发售，已获得超额认购逾258倍，冻结资金高达4500亿港元，创造香港股市有史以来冻资最高纪录。机构认购和公开发售两项合计认购金额近2万亿港元。

07年上市后让阿里一跃成为中国最高市值的互联网公司，这还不包括它旗下的淘宝、支付宝、阿里软件、中国雅虎、阿里妈妈和口碑网。阿里巴巴上市所破的港股记录创下了当年几个历史之最：香港联交所上市融资额的最高纪录、香港历史上IPO认购冻结资金额的最高纪录、香港历史上首日上市飙升幅度的最高纪录。阿里还是全球范围内自2004年Google上市以来IPO融资额最高的科技股，与谷歌的融资额几乎不相上下。

虽然阿里巴巴的业绩发展依旧不负众望，但在资本市场上的表现却并没有像比阿里早几个月上市的腾讯控股那样始终受到投资者的追捧。在2007年12月3日阿里巴巴股价曾上涨至41元的高位，但好景不长，随后其股价呈跳水式下滑，随后甚至跌至历史低位3.7元，此后虽然有所反弹，但总体上升幅度有限。

随着雅虎股价一路走低，集团内部激进派股东已经失去耐心，希望董事会尽早解决亚洲资产问题，以求股东利益最大化。阿里巴巴集团和雅虎之间的股权之争愈演愈烈，2012年初，阿里巴巴集团启动了对其上市子公司阿里巴巴网络有限公司私有化计划。马云对此给出回应：“将阿里巴巴私有化，可让我们免于承受拥有上市子公司所需面临的压力，能够制定对客户最有利的长远规划。私有化要约也可为我们的股东提供一次具吸引力的变现机会，而不必较长时间等待公司完成转型。”同年6月，阿里巴巴在香港联交所发布公告披露，阿里巴巴网络有限公司私有化计划已被批准，撤销阿里巴巴网络有限公司在香港的上市低位将在2012年6月20日下午4时生效。

阿里巴巴集团对其上市子公司的私有化操作，主要是考虑在集团实行战略转型升级期间，给小股东一个变现投资收益的机会，而战略转型将可能会在中短期内导致收入增长变缓，影响盈利预期。而早在2011年开始，阿里巴巴B2B公司就实施了重大调整，将业务重点从增加会员数向提升买家在交易平台的用户体验转移，这会令付费会员数的增长速度在一定程度上有所减缓。阿里巴巴在过往对外披露的信息中已经提到了这一转变，并对投资者作出相应提醒，虽然对此战略的长远前景充满信心，但认为这很可能会对公司中短期的财务表现带来影响。

有分析称，马云让阿里巴巴退市，是为了便于未来阿里集团的整体打包上市。此前马云宣布回购了雅虎20%股票，雅虎为激励其尽快上市，规定如果在2015年前上市便可再回购10%雅虎持有股权。

阿里巴巴网络有限公司（B2B）退市后，其公司仍然维持业务状态，未来的发展空间还是很大，同时会与集团其他业务进行整合和优化，最终打通从淘宝一个买家到B2B贸易供应链的链条。阿里巴巴集团某高管表示：“我们无法在这个集团业务整合的过程中向资本市场和投资者作出什么承诺，所以选择退市。”支付宝CEO彭蕾也说：“尽管私有化、雅虎回购等，但阿里集团不缺钱。”

去年在港退市，时隔一年又传来阿里巴巴将以新面目和架构重返港股，这让不少投资者跃跃欲试。阿里巴巴是忘记了当年退市的惨痛，还是抱有一颗原地反击的心，直到阿里IPO前一刻我们都不得而知。但从阿里巴巴集团近一年来的资本市场动向里似乎可以找到些端倪。

不论是沪、港还是美股市场都对上市公司的行业性质有着自身的偏好，像阿里巴巴这种互联网巨头公司自然受到美股和港股更多的追捧。自FACEBOOK在2012年完成IPO后，国际互聯网公司值得期待的也就剩下美国的Twitter和中国的阿里巴巴。Twitter较规模而言比阿里巴巴逊色不少，国际资本市场把阿里巴巴称作最值得期待的互联网IPO项目，高估值让各个交易所都对阿里巴巴垂涎。但最终的上市地点还是要看阿里集团的诉求，但从阿里巴巴现处环境来看，它所要考虑和衡量的东西更为繁琐。

在港动作频繁，阿里将重返港股？

早在今年7月就有媒体报道，阿里巴巴集团已经聘请高盛作为上市保荐人，并向港交所递交上市申请。但随后阿里巴巴发言人便针对此消息做了澄清，称阿里巴巴集团还没有做出任何聘请投资银行的决定，上市地点和上市时间也未确定。直到现在阿里巴巴也仍然未能就上市地点和时间作出明确解释。

前不久，现任阿里巴巴集团CEO陆兆禧在香港接受媒体采访时表示，阿里巴巴已做好准备，可以在任何时间进行首次公开募股。港交所甚至建议阿里巴巴在港发行“双币双股”。但近期市场热议的支付宝及余额宝等阿里旗下金融业务并不包括在上市范围之内，主要原因是当中的监管问题需完善，相关产品还未见成熟。

据统计，阿里巴巴集团的估值最高可达1000亿美元（约合人民币6137亿元），集资额最高200亿美元（约合人民币1227亿元），若在香港IPO成功，有望成为港交所的新股集资王。

若想在港上市，阿里巴巴就需要直面港股对于股权架构要求的硬规定——港股不允许双重股权结构。从阿里集团内部消息透露，马云和他的管理团队一共控制了阿里巴巴10.38%的股份，雅虎和软银分别控制阿里巴巴24%和36.7%的股份。可见阿里的管理团队持股量少于另外两大外资股东，如在港上市，又因估值不达标而未能向雅虎回购股份，再加上股份上市后一律统一为投票权平等的普通股，届时阿里的管理团队可能会失去对阿里巴巴的控制权。

前几年曼联拟来港上市，就是因为港股市场不允许发行两种投票权不平等的股票，且大股东坚持要维持投票权不同的AB股制度，最终改到美国上市。

双重股权结构通常局限于家族企业或媒体公司中，类似《纽约时报》等，这样便可以名正言顺的保护公司的社会使命。但2004年Google打破了该惯例，它的IPO不但使用了双重股权结构，而且一跃成为科技企业的模板。过去几年里，多家高科技企业IPO均采用了这种双重股权结构，用来维护创始人对公司的控制，并且一定程度的减少外部投资者对公司决策的影响力。Facebook创始人马克·扎克伯格所持有公司的B类股具有10倍于A类股的投票权。这意味着，虽然他仅拥有该公司大约18%的股份，但控制着超过一半的投票权。

有法律人士对媒体披露：“尽管香港监管机构为阿里巴巴开绿灯的可能性不大，但是假如股东之间对控制权有约定，监管机构也会尊重。”另外，港交所将在今年10月实施对上市公司保荐人的新规定，目前国内计划在港交所上市的企业正考虑在新规定生效前赴港上市。有行业人士称，未来执行保荐人新规，将加大内地企业在港上市的难度。因部分行业在财务上容易出现管理不当的问题，上市前要将财务报表‘美化已经被看做行规，新规涉及了刑事责任，对此前不规范行为会起到一定阻吓作用。此新规是否会刺激阿里巴巴提前赴港IPO现在还是未知数。

但市场普遍看好阿里巴巴在香港上市。“虽然在美国挂牌或许获得较高估值，但从港股市场来看，科技网络股在香港的市盈率可轻易达到20倍以上，就算港股最近走弱，整体集资额也会十分可观。”除此之外，港交所的监管层对中国公司较为熟悉，此前已有多家中国国企和其他大型公司挂牌港股，当中的“政治因素”亦不可排除。今年港股IPO市场的惨淡也需要来一针强心剂，有媒体称港交所认为争取阿里巴巴上市“不容有失”。

政策制约，无缘A股？

多年的发展让中国股市规模迅速膨胀。单单从资金量上看，国内A股市场完全有能力给予阿里集团较高的估值，而阿里集团也可以更好的互动用户和自身投资者。但阿里巴巴自身的投资者结构和国内股市硬性的IPO规定，让阿里的国内上市计划困难重重。阿里现有股东里，美国雅虎和日本软银都需要一个国际化的退出机制，目前的国内市场还无法满足，这就让其股东对A股市场的满意度降低。业内人士指出，就算阿里的VIE结构（可变利益实体）调整到符合国内上市的要求，那也将浪费大量时间。

阿里巴巴在中国的电子商务领域的优势，尤其是电子支付方面，支付宝的推出一定程度上打破了国家对金融企业的绝对控制权。支付宝作为中国最大的隐性银行，它的存在极大程度上提高了阿里巴巴的估值。从B2B到B2C再到C2C，从消费者行为习惯到经济景气状况，阿里巴巴都掌握了大量的关键数据，国家自然不愿意失去此数据控制权的管制力。如果阿里巴巴集团选择赴美上市，显然将会引起中国政府的高度重视，国家对金融安全的担忧是阿里巴巴需要慎重考虑的重要因素。

海外布局让阿里上市地点再留悬念

从近期阿里巴巴的美国投资来看，美股市场的高估值和相对宽松的IPO环境的确拥有足够的吸引力，但阿里从自身利益考量，美国对知识产权的严格保护将会对淘宝网的现有业务造成巨大冲击，赴美挂牌存在着巨大的监管风险。阿里巴巴集团旗下的淘宝网一直存在着知识产权纠纷，如在美上市，高度保护知识产权的市场环境下，监管层面对淘宝网的压力会影响到淘宝网现有的发展。在布局尚未完成的情况下，阿里巴巴集团自然不会允许正在如日中天的淘宝网发展放缓。

阿里巴巴IPO在即，盡管各方猜测并无定论，但不少投资者表示，在哪里上市并不重要，相对而言，阿里上市最终的定价才是投资者所关注的重点。“即便选择在美上市，其市值参考eBay也能达到800亿美元左右，且阿里巴巴商业模式较eBay有更大的成长空间，全面的战略布局也应当享有更高的溢价。”