前瞻

央行释放宽松信号

5月6日，中国央行发布2014年一季度货币政策执行报告，与2013年四季度和三季度报告相比，这份报告部分文字表述差异引发市场对货币政策动向的争议。

央行表示，未来一段时期中国经济有望保持平稳运行，将继续实施稳健的货币政策，保持政策的连续性和稳定性。并且央行强调，将对货币政策进行适时适度预调微调，增强调控的预见性、针对性、有效性。

这些表述与此前口径一致，但值得注意的是，在提及未来货币政策走向的表述中，央行使用了“保持定力，主动作为，适时适度预调微调”，同时称“根据经济金融形势变化以及金融创新对银行体系流动性的影响，灵活运用公开市场操作、存款准备金率等工具”。

中信证券固收研究团队的邓海清指出，央行自2012年四季度以来报告一直运用“合理运用”一词，现变为“灵活运用”，这一提法仅出现过五次，分别为2008年四季度、2009年一季度、2011年四季度、2012年一季度和二季度，上述这几个季度恰好为降准时期。定向降准转为全面降准可能性大幅增加。

央行4月下旬曾宣布，自4月25日起，降低部分农村商业银行存款准备金率，其中下调县域农村商业银行人民币存款准备金率2个百分点，下调县域农村合作银行人民币存款准备金率0.5个百分点。但当时央行明确表态这并不意味着稳健货币政策取向的改变。

此外，央行报告首次将外汇因素删除，表明央行对于外汇放开程度非常之高，同时央行货币政策独立性有明显增强。

在分析央行报告货币政策操作部分时，中信证券认为，如果5月-6月货币市场利率能够持续保持低位，特别是1月期回购利率能够低于4%，则央行将下调公开市场操作利率；央行对于公开市场操作利率重视程度很高，其对预期的影响远超过公开市场操作的规模。

野村证券亦认为，央行的报告强调了完成2014年GDP增长既定目标的风险。因此预计央行会在今年第二和第三季度分别下调存款准备金率50个基点。

野村并表示，未来两个月需密切关注工业生产、用电量以及零售、投资等经济指标。如果这些数据严重疲软（比如用电量零增长或负增长），那政府推出宽松政策的压力将继续上升。

兴业银行首席经济学家鲁政委认为，从央行报告的有关表示看，融资成本偏高已引起国务院层面的高度关注，并对此提出了降低成本的明确要求。

不过，市场谨慎一方则认为，央行报告更强调“保持定力”。

在中国公布了疲弱的一季报经济数据后，国务院已经连续出台以财税和投资为主的定向微刺激措施，包括为中小企业减税、提高铁路投资额度等。4月官方制造业PMI在新订单增长带动下连续两个月微升，预示中国经济呈现逐渐企稳迹象，不过数据略逊于预期，其中新出口订单降至荣枯线以下，也意味着经济增长仍需要进一步巩固。

民生证券研究院副院长、首席宏观研究员管清友认为，中国经济出现积极变化、全面宽松难以控制资金流向、债务扩张加剧金融风险，未来央行不会采取大规模的总量刺激，而是着力保持定力，维持“总量稳定”。

最新的进出口数据似乎也印证了中国经济增长并未全面下滑。5月8日，中国海关公布，4月出口同比增长0.9%，进口同比增0.8%，當月贸易顺差184.5亿美元。这一数据超过了市场此前的预期。业界普遍认为，中国外部需求逐步改善，人民币的贬值以及政府推出惠及出口的微刺激措施将继续支持中国的外贸走强。

剔除去年同期出口商为绕开外汇管制而大量虚开发票的虚假贸易，4月份，中国的外贸数据比实际的要更好一些。

如果越来越多的经济数据显示，中国经济下滑的风险正在减小，那么央行就不需要急迫地推出宽松的货币政策。这与央行希望通过提高融资成本来助推中国经济结构改革的意愿相违背。

国信证券报告认为，总体来看，降准、降息无法控制资金流向，并会带来融资刚性部门杠杆率的进一步攀升，这不符合央行希望对体制内外部门“分而治之”的结构性视角。

分析人士普遍相信，未来央行应着力降低部分领域的长端融资成本。近期资金面宽松亦有望延续，无需担忧钱荒再度发生。

央行公开市场5月6日进行了600亿元28天期正回购操作，单日净回笼440亿元，但未对资金面形成扰动。市场人士表示，“五一”假期后，月初银行间流动性再次回归宽松，央行正回购操作量价皆保持相对平稳，延续此前温和基调。