股市何以“人艰不拆”

宋奕青

不平凡的2013年，行至尽头。

虽然管理层开足马力出台了多项新政整治市场，但A股表现仍然“熊冠全球”：与2012年12月31日沪指收盘点位2269相比，2013年12月20日沪指收于2084，指数显然缺乏亮点。但过程却跌宕起伏，沪指最高上冲至2444点，最低下探1849点。值得注意的是，欧美股市在2013年呈现出全线上涨，涨幅最大的是日本股市，年内涨幅达到52.69%。

逃不开的“政策市”

连续第三年，A股未能摆脱下跌的魔咒。虽然从宏观面和政策面而言，中国股市已经具备了走出牛市行情的基础条件，但受到IPO重启、资金面偏紧、部分行业产能过剩等因素的制约，股指还是呈现了一定的震荡下跌。

这样的股市既与经济周期有关，也与政治生态有关。

“我国A股市场与全球资本市场的走势存在反差，已经不是阶段性的问题了，最近几年都呈现出了这样一种态势。”对外经贸大学金融产品与投资研究中心主任宋国良表示，全球其他股市都具有传导性，大部分市场经济国家的货币是自由流动的，所以这些市场就与国际上的“大气候”相一致。而我国目前还处于资本管制的状态，在管制的情况下，资本不能进行正常的流动，所以A股不能起到经济“晴雨表”的作用，而我国资本市场则是一种“小气候”，这种“小气候”在近些年受到政策的引导，政策在很大程度上被市场机构等利用来进行炒作，这也反映出了目前市场尚待健全和完善。

股市不仅反映经济，更反映了政策动向，而投资者早明白“政策市”的道理。2013年恰逢政府换届，市场对“换届效应”的预期尤为强烈，以至于流动性至为充裕。但高涨的流动性给股市带来充足的“浮力”转瞬即逝。2013年6月，美联储放出结束QE口风，这也是商业银行的贷款额度年中大考月份，没有了美元热钱带来的流动性支撑，本来就紧张的货币环境陡然升级，银行间隔夜利率一度飙升近10倍，达到惊人的30%。

流动性趋紧的情况下，当企业背负着沉重的债务负担，不得不借新债偿旧债的时候，投资者需担心的是长期盈利能力风险。有报道说，近年来中国企业的债务规模迅速扩张，约为65万亿元，占GDP之比达125%，企业的这个债务水平是成熟经济体的两倍。另外，中国的工业企业盈利能力只有5%～6%，仅为全球平均利润水平的一半，意味着中国企业的债务负担是全球平均水平的3～4倍。更令人忧虑的是，上市公司投资回报率已经连续4个季度低于贷款利率，意味着借贷带来的是更多的亏损。那些房地产以及和基建相关的重资产行业往往是负债最严重的行业。企业债务的危险在积聚，债券到期规模在2013年处于高位，债务集中在未来3年迎来到期高峰，还本付息压力巨大。

结构化大分化

和瑞资产专家认为，2013年股市受三条主线影响，才呈现了这样一个复杂而又明显的股市。一个是宏观经济，第二个是流动性，第三个是风险偏好。

2013年股市的结构性分化行情被推向了高潮，截至12月16日收盘，上证指数全年下跌4.77%，中小板指数上涨17.34%，创业板指数上涨79.30%。

代表传统行业的上证指数与代表新兴产业的中小板指数、创业板指数出现了比较大的分化。这种结构性分化的走势也给投资者带来了结构性机会。

近两年以来，中国经济一直处于高速发展后的转型期，这其中就暗含两个因素，其一，原来的经济增长模式无法延续，其二，符合转型方向的板块和个股依然能实现较高的业绩增长。数据显示，2013年在经济转型过程中，A股70%的传统产业版块都面临着低增长甚至负增长的情况，而A股中70%的相关版块也缺乏长周期的投资价值。而与此同时，创业板则是欢欣鼓舞。统计显示，仅上半年，创业板的流通总市值已暴增了2240亿，达到5270亿。多家海内外机构认为，随着中国经济转型的深入，资本市场同涨共跌的行情或将成为历史，未来市场或将继续以结构性行情为主，一个拼个股的时代或许正在来临。

事实上，2013年个股之间的分化已经演绎的淋漓尽致。

交银施罗德认为，在一个充满不确定性、很难把握周期性机会及趋势的时代，未来的确定性更多来自中微观。投资者的选股逻辑也相应的产生根本性变化，自下而上选择成长股或将成为未来重要的投资思路。从批判的角度讲，中国经济当下面临的问题很多，但好的公司和企业会一直存在，而这或许就是未来的投资机遇所在。

而对于近期善变的市场环境，银华基金经理金斌认为，“中国过去那种依靠高投资的增长模式已经难以为继，经济增速下一个台阶已经是必然。经济转型是不以某人意志为转移的必然趋势，转型就意味着阵痛和机遇。传统产业中大部分投资品企业身上的光环会逐渐褪去；优秀的消费品企业会越来越显现出他们的价值。未来的投资策略就是少投资那些发展模式不可持续的企业，多投资发展模式可持续的企业。”

值得关注的是，2013年，市场投资风格开始呈现多元化特征。价值投资、趋势投资、成长投资、量化投资、对冲投资等各种投资理念和策略在A股市场都能占据一席之地，过往价值投资一言堂的局面已不复存在。endprint