2014年，打破兜底潜规则势在必行

南方周末特约评论员 高利民

2014年春节已过，如何预测这一年的宏观经济形势？开年发生的中诚信托金开1号计划兑付风险事件是绕不过去的。

尽管这一次的结果与以往一样，还是维持住了信托金身不破、票据刚性兑付的神话，可这恐怕是最后几次能获得刚性的兑付了，刚性兑付的瓦解，其实已经进入倒计时。

允许刚性兑付的瓦解，不是个小事情。其意义或价值要远远超过金融合约本身所牵涉到的金额。可以这样说，这是对市场力量的一个大级别的解放，同时也是整个解放市场过程中所剩下的最富隐蔽性和根本性的几项工作之一，是难啃的硬骨头。

为什么这么说？

且让我们看看“刚性兑付”究竟是怎么回事。追本溯源来看，“刚性兑付”，脱胎于计划经济，是计划经济国家中“兜底承诺”这一更高级别的潜规则的表现形式的一种。

“兜底”，是计划经济中不成文的潜规则之一，也是最大牌的潜规则。这个“兜底承诺”的潜规则，体现在项目起步之初，这时它就是科尔奈所总结的大名鼎鼎的“预算软约束”；体现在交易达成之后，这时它的作用更细致一些：在买方一端就是所谓的“刚性兑付”，在卖方一端，就是“破产软约束”。

在纯计划经济年代，国家的“兜底承诺”直接作用在项目上，表现为赤裸裸的“预算软约束”；在市场经济开始发展起来之后，这个“兜底承诺”就相对隐蔽地作用在交易两端上，体现为“刚性兑付”和“破产软约束”了。

从“破产软约束”到“刚性兑付”，这一对孪生兄弟，是许多现象和扭曲的幕后推手，也是当前经济中许多不良情形的肇因。这对潜规则的影响是如此地广泛，以至于随着市场经济的发展和深化，它们作为市场和经济发展绊脚石的负面影响也越来越突出、越来越集中。

“破产软约束”的具体表现是，不仅是国企、国企中所谓的支柱企业难以破产，那些跟地方政府和银行联系密切的民营企业，也难以破产。在经济上行周期，这个破产软约束的危害并不那样显著，但一旦进入调整或下行周期，经济中就会增加大量的僵尸企业。这些僵尸企业，靠着银行的输血和非银行金融部门的庞氏融资（借新债还旧债）来苟延残喘，给经济的恢复增加了大量的负累，从发展角度看，更是构成了经济转型的主要障碍。

在目前的情形中，传统产业中正充斥着大量的僵尸企业，其中的相当部分已经进入高危状态。这个软约束维持的时间越长，将来清理的代价就越高。值得注意的是，这个清理的代价还不是线性方式的增加、而是呈几何级数（指数函数）的增长。

这个企业部门的“破产软约束”，一对应到银行部门，就变成了企业部门不计成本地向银行部门融资，造成贷款利率的高企。这个贷款利率的高企，会导致银行当期利润大幅飙升，其发烧程度甚至会疯狂到出现银行的贷款利率与对应企业部门的利润率倒挂的程度，这是根本不想还钱的节奏啊。

二对应到买方部门，就演化成了“刚性兑付”。

“刚性兑付”的第一个副作用，就是形成了大量的无风险套利机会。正是这些无风险套利的机会，造就了近年来大量非银行金融机构的兴起，尤其是信托业的空前繁荣。海外热钱也正是利用了“刚性兑付”的保证，大量涌入，进行低费用、无风险的对冲套利。

这个“刚性兑付”的另一个重大弊端，是减弱了同业之间的竞争、减弱了市场机制中通过竞争提升效率的作用。因为“刚性兑付”令客户绝无资产安全的后顾之忧，这不仅在相当程度上减弱了用户搜索、比较、甄选的努力，进而还鼓励了中小金融机构以打擦边球的方式占便宜的冒险恶习。

更深一步看，“刚性兑付”还是居民部门基准存款利率偏低的重要推手。由于它支持了存款利率的价格歧视，对于没有能力甄别搜索采购较高替代利率产品的居民而言，只好忍受偏低的基准利率，而这个被歧视人群在农村和城市底层社会更为集中，换言之，“刚性兑付”加剧了社会各阶层间的财富分化。它甚至还推动了贷款利率的价格歧视，是广受诟病的“先富者恒富”现象的幕后大推手。

归根结蒂，“破产软约束”、“刚性兑付”与“兜底承诺”这个潜规则家族，还是计划经济的残余。要想让市场发挥主导作用，就非得打破这些个潜规则不可；而一旦打破了这些潜规则，市场力量将得到一次大级别的解放。2014年的宏观经济形势很大程度上取决于如何打破这个潜规则家族。

2014，经济正是复杂混沌的多事之秋，坚定解放市场，是冲破这些迷雾、迈向长治久安的唯一出路。从这个意义上说，抓住刚性兑付瓦解所形成的机遇，从根子上拔除“兜底”这一势力庞大的潜规则家族，化危机为契机，势在必行。