上市公司股权构成与利润质量关系实证分析

赵秀娟 丁一伟 陈国民

上市公司股权构成与利润质量关系实证分析

赵秀娟 丁一伟 陈国民

本文以2010-2012年在山东省上市的公司为样本，研究了股权构成对利润质量的影响，研究发现法人股比例、高管持股比例与利润质量都呈显著的正相关关系，国有股比例与利润质量的关系不显著，这对优化山东省上市公司的股权结构、提高利润质量水平具有重要意义。

山东省；上市公司；股权构成；利润质量

一、研究背景与思路

山东省上市公司数量众多，截止2012年底，达到150多家，在沪深市场上占据着重要位置，它们的成长速度比较快，代表着东部沿海地区的经济发展状况，目前，山东省为促进经济更好更快发展，正在努力改善股权构成，提高上市公司的利润质量。但是由于体制和历史原因，山东省的上市公司，股权构成存在许多不合理之处，所以研究山东省上市公司的股权构成与利润质量的关系，不仅能够促进山东省上市公司的良性发展，而且对其他公司也具有借鉴意义。

二、研究假设

（一）国有股比例与利润质量

本文所说的国有股，既包括了国家股，也包括了国有法人股，从股权构成角度来看，国有股、法人股和管理层所持有股份都是不能够在市场上进行流通的。有人认为比起经济效益来说，国有股东更注重社会效益，所以，国家的派出机构在参与公司治理时时常会带上行政色彩，滥用权力，最终导致利润质量的下降。但是也有人持相反的观点，认为随着市场的完善和国有企业的改革，国有股东更注重对企业的管理，他们在进行决策时会经过缜密思考，使得做出的决策更加合理化，避免了信息失真，从而使得利润质量保持在较高的水平上。本文支持后者的观点，认为国有股东在公司质量方面起到了积极作用，促使利润质量的提高。

因此，本文提出假设1：国有股比例与利润质量呈正相关关系。

（二）法人股比例与利润质量

虽然有人认为我国的证券市场不发达，流通股不是很集中，对公司的经营决策影响作用不大，而法人股东能够利用其影响力，采取非法手段获得新股发行或配股资格。但是，也有学者认为，法人是独立的产权主体，他们进行直接投资的目的就是获得更高的投资收益，因此，他们在参与公司日常事务决策时，首先想到的是自身的利益，并希望获得真实的财务信息，所以法人股股东持有较大比例的股份时，就会更积极的发挥其监控、监督能力，使得法人股东与公司利益趋同，从而提高上市公司的利润质量。

因此，本文提出假设2：法人股比例与利润质量呈正相关关系。

（三）高管人员持股比例与利润质量

为解决薪酬激励带来的问题，在股东和经理层之间建立一种共担风险、共享利益的机制是必要的，也是很有效的，比如股权激励制度等。通过让管理层持有公司的股份，可以促使管理层按照提高公司价值的方式行事，从而减少股东和管理层的利益冲突，降低代理成本。Berle和Means（1932）提出，管理层持股可以使得委托代理双方利益趋同，减少盈余操纵行为的发生。张维迎(1999)也提出，管理层持股是解决委托代理双方矛盾、协调双方利益的好方法。通过管理层持股使得管理层的利益与企业价值紧密相连，这有利于公司价值的提升和长期发展，对管理层有长期激励作用，避免短期行为，从而可以在一定程度上降低管理层为了谋取自身利益而损害公司价值行为发生的可能性。

因此，本文提出假设3：高管人员持股比例与利润质量呈正相关关系。

三、实证分析

（一）样本选取

本文选取山东省2010年以前上市的公司，样本公司来源于中国证券监督管理委员会公布的《山东辖区上市公司名单（截至 2010年 12月 31日）》，采用2010-2012年的数据，有关利润质量和股权构成的数据来自国泰安数据库，采取了混合数据处理方法。为保证数据的可比性，剔除了ST及*ST类上市公司、数据不全、被注册会计师出具保留意见审计报告、上市不足3年的公司，最终剩余样本公司279家。运用统计软件SPSS17.0进行数据处理，最终得出结论。

（二）利润质量的量化

（1）指标体系的设计。本文将以更贴合山东省上市公司的角度研究股权构成与利润质量的关系，基于利润质量的特征来构建利润质量的评价体系，从利润质量的可靠性、现金保障性、获利性、成长性、安全性五个方面选取指标，但是可靠性很难量化，因此本文没将可靠性列入衡量利润质量的指标体系中，而是将利润质量可靠性较差的，即审计意见类型为保留意见的上市公司剔除。各指标的选取及计算公式如下：

表1 利润质量指标的计算公式

（2）利润质量（EQI）的计量。首先，对数据进行标准化处理，通过KMO和Bartlett检验得知上述指标变量适合做因子分析，然后，通过表2看出，前4个公共因子的特征值都大于1，他们解释的累计方差达到了80.386%，解释力度很强，所以提取这4个公因子可以较好的解释原有11个指标变量所包含的绝大部分信息。

表2 标准化后的指标间相关系数矩阵的特征值、贡献率和累计贡献率

然后是因子的命名。从表3可以看出，F1主要由总资产现金回收率、现金流量比率、现金流债务比率决定,命名为现金保障性因子；F2由流动比率、速动比率、股东权益比率决定，命名为安全性因子；F3主要由营业收入现金比率、营业利润率、销售净利率决定，命名为获利性因子；F4主要由净资产收益率和净利润增长率决定，命名为成长性因子。

表3 旋转后的因子载荷矩阵

最后，计算利润质量得分。EQI=25.344%/0.804*F1 +22.938%/0.804*F2+22.006%/0.804*F3+10.098%/0.804*F4，以此方法得出的EQI作为回归分析中的因变量。

（三）回归分析

（1）自变量和控制变量的选取和定义如下：

表4 变量定义表

（2）研究模型的设计

为了排除其它自变量对所研究自变量的影响，本文针对不同的假设设计了不同的模型，以便达到更准确的研究股权构成与利润质量关系的目的。

EQI=a0+a1GYG+b1SIZE+b2LEV+ε （1）

EQI=a0+a1FRG+b1SIZE+b2LEV+ε （2）

EQI=a0+a1GGG+b1SIZE+b2LEV+ε （3）

其中，a0为待估计参数（截距项），a1、b1、b2为待估计系数（斜率项），ε为随机变量。

（3）回归结果分析

表5 EQI与自变量之间的回归结果

从表5可以看出，利润质量与国有股比例之间呈负相关关系，回归系数为0.018，且不显著，这与假设四完全不相符；利润质量与法人股比例之间呈正相关关系，且在10%统计水平上显著，这与假设五吻合，说明法人股比例的提高有利于公司利润质量的提升；利润质量与高管持股比例之间呈正相关关系，且在5%统计水平上显著，这与假设六吻合。

四、政策建议

（一）明晰国有股产权归属，履行出资人职责

山东省国资委在《关于进行完善公司法人治理结构试点工作的通知》中指出，将按照《公司法》和《企业国有资产监督管理暂行条例》等法律法规的要求，正确把握好职责定位，创新监管方式，提高履行职责的能力，真正实现出资人到位而不越位，确保国有资产监管工作依法有序开展。国有股的投资主体都是国家，但是，一般来说，国家不会直接参与到公司中进行经营，而是将产权进行两次委托，为了改善这种局面，山东省政府必须重新审视自己的职能，自己的事情自己解决，政企分开，减少行政干预，这样才能充分发挥作用。

（二）引入机构法人股东

从法人股比例与利润质量回归结果的分析中，我们可以看出法人股比例与利润质量呈显著的正相关关系，因此应提高法人股的持股比例。山东省应借鉴西方发达国家的经验，合理设置法人机构股东，提高机构股东的比例。因为法人股股东，尤其是机构投资者，他们的专业知识比较扎实，又有先进的管理公司的经验，再加上他们持股一般都具有稳定性，所以，机构投资者在公司运营中的作用不容忽视。

（三）建立健全市场化选聘经理人机制，完善经理人市场建设

经理人是企业人力资源的重要组成部分，没有高素质、高水平的经理人，企业就不会有好的人力资源开发与管理的规章制度，好的人力资源队伍也就无从谈起。而企业竞争力主要影响因素之一就是人才，所有权和经营权的分离使得经理人成为治理公司的关键人才，其道德素质和职业能力的高低将直接影响企业的运作与发展。因此，增强经理人市场建设非常重要。山东省国资委在《关于规范省管企业权属公司治理结构的指导意见》中强调，选聘经理人时应该遵循市场化取向和竞争择优的原则，以公开选聘和竞争上岗等方式进行，另外，还应与经理人签署任期岗位目标责任书，并根据其进行量化考核，对不能完成工作目标的人员进行解聘，以保证经理人的高素质和工作胜任能力。

（四）推行实施对高管人员的股权激励

针对山东辖区上市公司目前实行股权激励计划家数较少的情况，山东证监局应进行现场专题培训，在操作层面上提供详尽的指导，鼓励管理层积极持股，比如实施股权激励机制。因为管理层持股可以解决委托代理问题以及薪酬激励带来的各种弊端，通过管理层持股使他们的利益与企业价值紧密相连，这有利于公司价值的提升和长期发展，对管理层有长期激励作用，避免短期行为，从而可以在一定程度上降低管理层为了谋取自身利益而损害公司价值行为发生的可能性。因此，要鼓励高管人员积极持股，提高他们对上市公司治理的参与程度，多元化的股权主体可以更好地对公司的管理层进行监督和约束，从而提高利润质量。

[1]刘立国,杜莹.公司治理与会计信息质量关系的实证研究[J],会计研究,2003,(2).

[2]张正国.股权集中度、股权构成与盈余质量[J].技术经济与管理研究,2010(3).

[3]柴静,陈鑫,宋云帆,等.我国上市公司股权结构对盈余质量的影响[J].企业管理,2011(8).

[4]陈国民,赵秀娟.关于提高上市公司利润质量的探讨[J].经济师,2014(1).

（作者单位：南华大学经济管理学院）