地方债的真实风险

沈洪溥

2013年12月30 日，审计署终于发布了《全国政府性债务审计结果》，并就审计结果答记者问。审计结果显示，截至2013 年6 月底，全国地方政府性债务余额17.9 万亿。应该说，这赶在年根出台的数据，与市场预测是基本接近的，部分分项甚至偏低。随后，国家发改委在发布的一份答记者问中明确，“在平台公司项目建设资金出现缺口，无法完工实现预期收益的情况下，可考虑允许这些平台公司发行适度规模的新债”，募集资金用于“借新还旧”和未完工的项目建设，确保不出现“半拉子”工程。

无论是审计署的审计结果文档还是审计署答记者问中的内容都透露出三层意思：一是政府对于存量债务举债合理性、重要性的认可；二是举债的结果是“形成了大量的优质资产”；三是总体的风险是可控的，总量上的指标低于国际标准，且有经营收入作为偿债来源。按此推演下去，中央政府部门对地方政府现有举债行为的肯定，将意味着审计署统计范畴内的债务违约风险较低，且还有加码余地。

但是，要注意到，审计署披露的债务数据，在城投债、信托这种有公开数据的项目结果方面，低于市场普遍的估算值，这样，其中可能意味着，真实的地方政府债务（包含各种债务形式）或许是要高于17.9 万亿元。换言之，此数据或有低估，加码要慎之又慎。

一方面，债务总水平在预期范围内，并不令人意外。众所周知，我国的政府性债务多数是形成投资。2009年，是GDP投资率显著提升的一年，之后稳定，基建投资也逐渐放缓，因此，大方向上，我国地方政府性债务总量在最近两年不会有过快增长。将乡镇和近两年的其他融资方式纳入审计，也影响有限，毕竟，乡镇债务比例较小，其他融资方式总体有限。

另一方面，地方债务问题更多应是规范发展，避免“一管就死，一放就乱”。地方债务关系到经济增长方式、政府作用、财税体制改革、国企改革等诸多方面，牵一发而动全身。从三中全会和中央经济工作会议精神看，一是在政府和市场的关系处理上，市场要发挥资源配置的决定性作用，但还要发挥政府作用，并要发挥中央和地方的两个积极性，这意味着地方的经济角色不会放弃；二是改革“必须立足于我国长期处于社会主义初级阶段这个最大实际，坚持发展仍是解决我国所有问题的关键这个重大战略判断”。从此出发，化解存量债务问题，解决局部兑付困难，要从经济的持续、增长中解决目前的问题，渐进调整经济结构，不宜立即加速去杠杆，也不宜反复加杠杆。在允许总量缓慢增加的基础上，逐步化解风险。

当前的问题是，地方政府的融资需求巨大，并可能有重新加速之忧。一方面，2012年底到2013年6月底的地方有偿还责任债务增长较快；另一方面，2013年下半年以来的资金市场紧张和资金价格高企，同期也是债务偿还的高峰，因此发生了较大规模的债务展期和借新还旧。比较2011年和此次的审计结果可知，地方政府偿债分布在后延，问题是在积累，而不是在有序化解。考虑到2013年地方财政收入虽有下降依然平稳，土地收入较多，2014年仍然是偿债高峰。因此，2014年地方政府的资金紧张状况还将持续，甚至可能进一步加重。

地方债务问题其实并非是总体偿债风险，而更多是流动性风险。三中全会和中央经济工作会议以及一系列措施都在强化地方政府的债务偿还和风险化解责任，这样，在2014年，地方债务实际暴露风险的概率仍然较小。但是，如果银行等金融部门对此解读为地方政府债务整体风险可控，乃至主动支持“借新还旧”基础上进一步增加杠杆，那么，就可能意味着银行等金融机构对非标资产的追捧将会进一步上升，这将导致金融风险的再次快速累积，并可能导致流动性风险快速暴露。

（作者为经济学博士）endprint