中国海洋石油公司跨国并购案例分析

【摘 要】 企业并购作为市场经济的产物，已成为当今企业集团壮大的一种重要方式，并购的开展和实施也成为企业发展战略的重要议题。2012年12月8日，中国海洋石油公司（中海油）收到加拿大工业部部长的通知，加拿大政府批准了中海油收购尼克森公司的申请。文章以此为背景，分析中海油并购尼克森的战略意义，探讨并购实施的过程，希望从中得到更多企业并购的启示。

【关键词】 企业并购； 资本运营； 产权关系

一、问题的提出

美国著名的经济学家乔治·施蒂格勒曾经说过：“没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种方式的并购而成长起来的，几乎没有一家大公司是靠内部扩张成长起来的。”企业并购作为资本运营的重要方式，从19世纪60年代开始，伴随着企业制度的不断演变，迄今为止，全球已发生了五次大规模的企业并购浪潮。自改革开放以来，我国企业制度的不断健全为企业并购创造了更多的有利条件，以此来实现企业扩张的策略也越发得到重视和运用。

关于企业并购，各国学者由于研究的目的和意义不同而所持观点各异。企业自身的管理效率成为达成企业并购的最终内源动力，如果A企业管理效率较高，并存在管理资源剩余，那么它将会寻找效率较低的B企业，通过并购B企业，让B企业达到A企业的水平，并释放剩余的管理效率（威廉姆斯，英国）。詹姆斯·托宾则以Q值来反映并购实施的可能性，这里的Q值是企业股票的市场价值与实物资产的重置价格的比值，当Q<1时，形成并购的可能性较大。马克汉姆、普雷斯科特和维斯切尔于1973年和1980年通过对混和并购活动的研究，发现并购可能受到财务资源的影响，成为企业并购实施的可能，例如市场上存在财务资源丰富但缺乏良好投资机会的公司和投资机会良好但缺乏资金资源的公司，当这两种公司同时存在时，企业并购的实施则可以为新企业节约外部融资成本，又能在一定程度上提高偿债能力。1976年，詹森和梅克林首先提出了并购代理问题，其产生的根源在于代理人和委托人利益的非一致性。企业并购的发生往往与代理问题有着直接联系，具体可分为代理成本理论、管理主义理论。

中国上市公司企业并购的实施，依赖于国家法律和政治框架的不断完善，石油能源产业作为国家的支柱产业之一，一直以来也得到国家政策和法律法规的扶持，《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十个五年计划的建议》中明确指出：“适应跨国投资发展趋势，积极探索采用收购、兼并、风险投资、投资基金和证券投资等多种方式利用中长期国外投资。”此外，我国发布了《上市公司收购管理办法》、《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》，逐步建立与《公司法》、《证券法》相结合的上市公司并购法律的总体框架，为我国上市公司从事企业并购（包括海外并购）提供了必要的政策支持和法律保障。

本文通过中海油公司并购尼克森公司（加拿大）的案例探讨跨国并购过程中政府参与的状况，并从中海油的并购展开，探索我国上市公司实施并购过程中面临的政治、法律、市场、风险状况，制定并购策略中所应考虑的各项思路的具体安排。

二、基于中海油海外并购过程的研究

中海油公司于2001年分别在纽约和香港上市成功，这意味着中海油公司已跨入国际资本市场，这为企业进行国际资本融通，也为跨国并购的实施创造了条件，同时，也意味着企业将面临复杂的国际资本市场，竞争、反垄断、贸易壁垒等他国地方保护主义的客观存在也影响着中海油在国际市场的发展，中海油公司海外并购的开展并不是一帆风顺的。

从表1数据可知，中海油公司海外并购在中小型油气田的并购过程中，已经取得了一定的成功，但是在对大型企业并购，尤其是具有战略意义的海外并购中以失败告终。其中2006年的优尼科石油公司（美国）并购案例中，耗时8个月，最终失败，引人深思。其实并购的实施不是简单的经济购销，优尼科石油公司作为美国第九大油田，在国际石油市场（亚洲56%，北美32%，欧洲和非洲12%）具有战略意义，优尼科公司的油气管道投资从里海到阿塞拜疆、格鲁吉亚和土耳其，对于美国的石油安全意义非凡，加之2005—2006年美国正进行伊拉克战争，中亚的石油地位尤其重要，如果中海油此次并购成功，无疑对美国也具有较大的威胁，所以并购最终失败。但是，中国海洋石油公司还是在上市成功的12年中积累了足够的海外并购经验。

中海油公司对尼克森的并购，合并对价高达151亿美元，被称为中国石油公司最大海外并购案，所以想要最终实现对尼克森公司的并购，应当吸取优尼科并购失败的教训，在复杂国际环境中，选择有利于并购实施的策略，考虑多方因素，而非简单的“一厢情愿”。企业不是一个标准化产品，而是一个动态的开发系统（曾江洪，2010）。并购的实施也应当做好充足的准备工作，并有意创造有利于并购成功的相应条件。

鉴于对优尼科石油公司（美国）并购的失败，中海油公司在对尼克森公司（加拿大）的并购中需要作出更多的并购分析，尤其是151亿美元的大额并购价格，更应该在资本运用中保持高度的谨慎。海外并购的实施一直都需要考虑更多的因素，虽然是经济上的企业买卖，但是更多的关系到国家间的资本和战略博弈。本文就中海油本次并购应考虑的必要因素进行分析论证。

1.国际环境的考虑。被并购方尼克森公司，是在多伦多和纽约两地上市的公司，业务主要分布在加拿大西部、英国北海、墨西哥湾和尼日利亚等地。由于股票的自由交易一致受到上市地区股民的关注，所以要实施并购首先要取得上市地区所在股权交易中心的支持，同时需要与各业务开采国达成共识，尤其是加拿大以外的英国、墨西哥和尼日利亚能否同意中海油公司的开采权顺理成章地因并购成功而进行，这是需要经过相关各方协商一致才能实现的。

2.加拿大本国政府的态度。中海油承诺，在交易完成后，中海油计划将卡尔加里作为其北美和中美洲的总部，负责管理和发展尼克森在北美洲、南美洲、欧洲和西非的资产及中海油位于加拿大、美国和中美洲的资产；中海油有意留用尼克森现有的管理团队及员工；中海油将通过向尼克森的国际资产投入大量资金来落实和加强尼克森当前的资本支出计划；中海油有意在多伦多交易所挂牌交易其普通股。这些举措为中海油并购稳固了加拿大对就业、财政收入方面的需求，并有利于尼克森公司金融利益，所以受到加拿大政府的支持。

3.151亿美元对财务压力的影响及融资方式的选择。融资渠道的选择对于企业的资金成本、财务风险影响巨大，内部融资对于中海油公司而言，成本较低，但是数额非常有限，除了货币资金以外，还可以包括应付款项的贴现和闲置资产的出售加上留存收益数额；外部融资的选择主要是银行、发行债券、股票，中海油公司收到的银行贷款批复中大多为1—2年期的贷款，期限较短，并要求企业有一定的担保，且在一定范围内限制企业活动，这对企业的经营有一定的限制，对于当前的并购实施，银行贷款是最直接快捷的融资方式。中海油公司在实施此项并购时，必须考虑到融资的选择及还款的现金流量，并预测3—5年现金流量的运营状态，才能在完成并购的同时，保证自身财务风险保持在可容忍范围。中海油公司2012-09-30季报资产负债表显示，其流动资产合计为221.43亿元（约35.53亿美元），其中货币资金项143.91亿元（约23亿美元）。最终，中海油计算出并购拥有的完整现金流为120亿美元，相对于庞大的合并对价，仍然有40亿美元左右的资金缺口，中海油公司早已做好了外部融资的手段，并向15家国内银行发出融资申请，拟融资60亿美元。

4.并购完成与企业战略目标能否最终统一。并购策略是为最终的企业目标服务的，中海油公司此次并购斥资151亿美元，号称中国石油最大海外并购案，并购的实施最终也是企业战略目标的一项举措，所以，并购实施要以企业战略目标为指导，要有一定的目的导向。收购尼克森之后，中海油的资产将覆盖全球各大洲，并能弥补在非常规油气领域资产和技术的双重不足，同时借助尼克森的深海开采技术加强自己的海上优势。中海油还宣布，将依托尼克森的管理团队，在加拿大卡尔加里打造中海油在北美和中美洲的管理平台。最终并购的成功如果能够提高企业在国际市场的竞争能力，占据有利的市场份额以及实现技术互补，那么为并购付出的代价是值得的，企业战略布局也最终会因并购的成功而进一步实现。

5.并购中应注意的问题。首先，财务信息的不对称将为并购企业埋下祸根。对于尼克森公司，中海油公司早已将其财务状况纳入考查范围，而且除了财务状况，还对其经营困境做了足够的分析。根据财务报告显示，尼克森在2008年的净收入为17.15亿加元，2009年已暴跌至5.36亿加元，而在2010年升至11.27亿加元，2011年又跌至6.97亿加元。在这种情况下，公司经营性现金流也产生剧烈波动，2008年现金流量为43.54亿加元，2009年18.86亿加元，2010年23.92亿加元，2011年24.97亿加元。其次，由于尼克森公司擅长的不是管理和资金运营，而是技术，所以在油气需求走低和价格下跌时，面临着一系列的经营困境，这也为中海油公司的并购提供了条件。此外，反垄断和反并购的规定也需要足够重视，特别是在并购实施过程中，应对被并购国家及区域的反垄断和反并购的法律规定进行充分的考虑，避免因法律风险导致并购的失败。

三、结论

面对复杂的国际资本市场，海外并购也需要从宏观和微观上分析企业面临的并购困难，实现企业规模扩张的同时并保持足够的资本运营谨慎性。近日，中国海洋石油公司成功收购尼克森公司的消息在国内传开，并购成功是在吸取优尼科公司并购失败的基础上，将并购目标与公司策略相统一，并考虑政策、市场、政治、财务、经营等多方面因素后，作出足够的并购分析的结果，为国内上市公司跨国并购提供更多的经验和启示，为中国海外并购的实施提供了更多依据。

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