我国货币市场的结构特征及其与货币政策的关联性研究

陶鹏文：我国货币市场的结构特征及其与货币政策的关联性研究

[摘要]货币市场是一国金融市场的重要组成部分，完善的货币市场有利于一国货币政策的传导和调控。本文就我国货币市场的结构特征及其与货币政策的关联性进行研究，结合我国利率市场化改革大趋势，提出了相关政策建议。

[关键词]货币市场结构；货币政策；关联性

[中图分类号]F832[文献标识码]A[文章编号]1005-6432（2013）42-0120-02

1我国货币市场的结构特征

自20世纪80年代开始，我国货币市场得以较快发展。1983年中国农业银行成为国内第一个成立银行间同业拆借市场；1984年在我国一些大型城市第一次出现具有同业拆借市场性质的“信息中心”；1991年国务院正式批准政府债券可在市场上进行交易；1986年市场上出现了最早的大额可转让定期存单（后来于1997年央行下文中止发行）。我国货币市场交易总额占GDP比例也是逐年在提升，2003年该比例为26031%，2011年该比例提高到49711%。目前我国货币市场已经形成了由债券市场，同业拆借市场和票据市场共同构成的市场体系。2003年货币市场交易总额为3037659万亿元，2012年货币市场交易总额为2379469万亿元，十年间货币市场交易总额增长了近8倍。从整体上看，我国货币市场在近30年里得到了较快发展，市场规模不断扩大，货币市场结构逐步完善。

11我国货币市场的利率期限结构特征

我国的银行间同业拆借利率曲线已经形成，利率期限结构对于我国的短期利率形成有一定的影响。短期利率连接了金融与实体经济，经济政策是通过对短期利率产生影响，从而对实体经济产生影响，达到政策目标。以银行间同业拆借利率为例，笔者主要研究IBO001、IBO007、IBO014、IBO021、IBO1M、IBO2M、IBO3M、IBO6M、IBO9M、IBO1Y，通过对这10个期限的利率数据进行平稳性ADF检验，结果显示IBO001、IBO007这两个期限品种数据为平稳序列。通过对银行间同业拆借利率各期限利率数据的相关性进行分析，得出结论：各期限利率间的相关系数高，尤其IBO001与其他期限利率的相关系数更高。

12我国货币市场的交易工具结构

经过30年的发展，我国货币市场的各子市场结构趋于完善，但仍有一些待解决的问题。我国货币市场以债券市场和同业拆借市场为主，票据市场规模较小，但近年来发展较快。根据央行公开数据，2012年货币市场全年交易额中债券市场交易量占比近5956%，同业拆借市场与票据市场分别占比1962%、2082%。

债券市场是目前我国货币市场中交易规模最大的子市场，当前中国债券市场的交易品种有：现券交易、回购和远期交易。债券市场已经形成了银行间市场、交易所市场和商业银行柜台市场三个子市场在内的统一分层的市场体系。中央国债登记结算有限公司对债券市场实行集中统一托管，根据参与主体层次性的不同，相应实行不同的托管结算安排。从交易量看，银行间债券市场是中国债券市场交易的主体场所，在中国债券市场中发挥主导作用。

同业拆借市场是货币市场中最为活跃的子市场，它主要是为了调剂金融机构的资金头寸和短期资金余缺，目前已发展成为各类金融机构，尤其是商业银行弥补资金流动性不足，减少资金闲置和提高资金使用效率的市场。银行间同业拆借市场的利率产品按拆借期限可分为1天、7天、14天、21天、1个月、2个月、3个月、4个月、6个月、9个月和1年等不同期限的产品，其中以1天拆借品种（隔夜拆借）为主。我国同业拆借市场利率早在1996年就实现了市场化运作，由其产生的利率能即时、灵敏地反映了短期市场资金的供求情况。与国库券利率一样，同业拆借市场上的拆借利率已经成为金融机构最重要的基准利率之一。

票据市场作为货币市场重要的组成部分，近年来发展较快，但其在货币市场中所占比重仍然较低，发展空间较大。票据市场的发展有利于货币市场体系完整性，也有利于我国货币政策的传导。目前，我国票据市场还没有形成一个系统的交易场所，采取的交易模式也是自发形成，形式各异，主要为询价交易。我国票据市场的交易品种可主要分为两类：银行承兑汇票和商业承兑汇票，其中以银行承兑汇票为主，占绝对比例。银行承兑汇票转贴市场的交易品种也在不断细化衍生，主要有四种：正回购、逆回购、买断、卖断。随着转贴市场的发展创新也不断衍生出新的交易产品，比如买入返售、双买断等，但都是在上面四种基本交易品种上衍生而来。

2货币市场结构与货币政策的关联性研究

货币市场是一国金融市场的重要组成部分，货币市场的高效运转可将货币政策信息迅速传达至实体经济，进而对国民经济运行产生影响。我国货币市场的各期限的利率价格已经实现了市场化形成机制，能够有效反映资金市场供求状况和资金价格信息，能够在一定程度上反映我国实体经济运行情况。中央银行可以通过实施公开市场操作这类货币政策措施对货币市场施加影响，货币政策通过影响货币市场的利率期限结构再作用于实体经济，从而在一定程度上达成货币政策目标。

货币市场的利率期限结构与货币政策的关联性较强。在货币政策发挥作用的过程中，利率是一个重要的枢纽。央行可以通过货币市场工具的操作来影响短期金融市场利率，从而达到一定的宏观经济目标。货币市场的利率期限结构通过对短期利率产生影响，由于利率市场化的推进，利率弹性增加，从而使中央银行的公开市场操作传导货币政策的作用得到一定发挥。由于我国货币市场结构仍不够完善，货币政策与货币市场利率期限结构的关联性仍较弱。

货币市场的交易工具结构与货币政策的关联性较弱，但其关联性在逐年增强。品种多样、层次方面的货币市场交易工具结构有利于货币政策传导，能有效实现央行的货币政策目标。债券市场为中央银行间接调控市场利率和货币供应量提供了市场机制。央行通过买卖政府债券（公开市场业务）来调节金融体系的银根、市场利率和货币供应量。同业拆借市场在中央银行货币政策的实施中发挥着核心作用。同业拆借市场与其他货币市场有着十分密切的联系，中央银行任何货币政策的变化都会影响到银行系统的准备金头寸，进而影响到银行贷款的能力。同业拆借利率已成为经济中反映整个信贷资金供求状况的一个非常敏感的指标，也成为中央银行货币政策的重要参考依据。同业拆借市场对于货币政策的影响取决于其在货币市场中所占份额和货币市场的交易工具结构特征。票据市场的发展也非常有利于央行货币政策的传导。票据是货币市场中唯一直接作用于实体经济的市场工具，央行通过调整再贴现率引导票据市场贴现利率走向，进而影响市场流动资金量，从而达到央行货币政策目标的实现。

3结论与政策建议

总体来说，货币市场结构与货币政策的关联性较弱，其中货币市场的利率期限结构与货币政策的关联性相对较强，这是由目前我国经济发展所处的特殊时期决定的。尽管货币市场、债券市场已经实现市场化，存贷款市场的利率市场化也在大力推进，但当局的行政管制对存贷款利率市场依然影响力巨大；同时我国货币市场还存在规模不够、缺乏创新、市场层次结构模糊、不统一等问题。我国货币市场的发展仍需进一步的开拓创新，进化体制，更好地发挥货币政策的“良好导体”并有效支持实体经济良好运行。

基于以上研究，笔者对于完善我国货币市场结构和提高货币市场与货币政策的关联性提出以下政策建议：

（1）不断扩大货币市场的规模，增加货币市场参与主体，在维持金融稳定的前提下支持货币市场业务创新，为公开市场业务创造良好条件，促进货币政策的有效传导。在现有货币市场框架下，要提高货币市场与货币政策间的关联性，就必须充分发挥现有市场结构下的潜力。一是要扩大货币市场规模，增加货币市场在国民经济中的影响力和对实体经济的促进、调节作用；二是要增加货币市场参与主体，货币市场不仅仅是各类金融机构之间的资金融通场所，还应包含各类市场经济主体，从而有效盘活货币市场，增加流动性；三是要鼓励货币市场业务创新。

（2）大力发展票据市场，完善货币市场交易工具结构。相对于同业拆借市场和债券市场，我国票据市场发展较为落后，这也是导致我国货币市场交易工具结构与货币政策关联性低的重要原因。中国人民银行应着手建立统一的票据市场组织体系，完善票据市场运行机制，大力发展具有贸易背景的票据融资业务，扩大央行再贴现，整顿票据市场秩序，大力发展票据市场，完善货币市场交易工具结构和对货币政策的传导性能。

（3）完善货币市场层次结构，加快各子市场间的融合，逐步建立起全国统一、层次分明的货币市场体系。货币市场有多个子市场，各子市场应共同构成一个有机的整体。货币当局应充分利用现有的全国同业拆借系统，扩大以信用拆借为主的同业拆借市场业务。票据市场的发展需要依托现有同业拆借市场，包括产品定价、票据流通等，实现两个市场间的融合。完善货币市场经纪人制度、做市商制度，充分发挥货币市场的潜力，为我国货币政策目标的有效实现创造良好基础条件。

参考文献：

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[3]李格平2012：金融市场化改革中的货币市场[M].北京：社会科学文献出版社，2008

[4]郭立平 货币政策的区域效应[J].中国市场，2013（19）.

[作者简介]陶鹏文（1986—）男，安徽安庆人，首都经济贸易大学金融学院2012级硕士研究生，金融学专业，研究方向：金融投资。