上市公司高管薪酬研究

□文/李 华

（河南省财政厅 河南·郑州）

高级管理人员的激励问题源于现代企业的两权分离，企业的所有者即股东拥有最终的财产所有权和剩余索取权，但往往没有直接的经营控制权；企业的管理层代表所有者行使经营控制权，却不承担最终的决策风险，而这些拥有高新技术知识和能力的高管人员已成为企业发展的关键。因此，代理理论在设计薪酬时主张将高管的薪酬与公司的业绩联系起来，并设计一个合理的联系程度，在满足代理人激励兼容约束和参与约束的情况下，使高管人员在努力实现企业价值最大化的同时实现自身利益最大化，以此达到有效的激励。

一、高管薪酬的影响因素

高级管理人员的年度薪酬主要受公司经营业绩的影响，大多数公司以经营业绩来作为准绳来决定高管人员的年度薪酬。

除了受公司经营业绩的影响外，还受公司规模这个综合性决定因素的影响。现代管理理论认为：公司的规模越大，表明了公司需要整合的资源越多，而占有较多资源的公司必然需要大量的员工和众多有经验的管理者来协调和控制。同时，公司规模的扩大使管理者拥有更大的权利和威望，他们所控制资源的增大会使其更有机会使高薪合法化。因此，我们认为规模大的公司高管人员薪酬往往较高。

根据委托代理理论，企业高管人员追求的是个人利益最大化，因此会回避企业风险；而股东追求企业价值最大化，对风险的应对是中性的。当高管人员对公司没有剩余索取权时，他们就会回避风险较高且收益较高的项目，而选择风险较小收益较低的项目；当高管人员拥有公司剩余索取权即持有公司股份时，他们就会投资收益较高的项目，从而使自己的福利水平得到提高。因此，当公司的高级管理人员持有股份时，公司股东利益与高管个人利益趋于一致，他们会尽力提高企业价值以获得更高的薪酬水平。

我国上市公司大部分是由国有企业改制而来，国有控股公司较多，造成了我国上市公司治理结构特殊，虽然有部分非流通股被解禁，但是大多数上市公司中，国有股仍占据绝对控股地位。国有控股公司的公司治理结构在不断完善过程中，但仍存在一些历史遗留问题，比如传统的平均分配现象仍然存在，这些问题影响了国有上市公司高管薪酬的绝对水平，同时也影响了经理股票期权激励制度在中国的完善与发展。而且对于一些垄断国有企业而言，企业价值的创造在很大程度上依赖垄断资源获得，企业业绩好坏与高管的能力相关性很小，即使更换管理层，仍然会有非常好的经营业绩。

二、我国上市公司高管薪酬现状分析

我国高管薪酬的不合理性主要体现在以下几个方面：（1）信息披露制度尚不健全，没有建立起相当完善的上市公司高管人员薪酬披露机制；（2）国内高管薪酬水平呈逐年上升趋势，但增长速度很慢，总体薪酬水平偏低，薪酬差距大；（3）短期激励多，长期激励少，国内高管的薪酬大多是年薪形式，而采用以年薪和高管持股、股票期权相结合的长期激励的上市公司很少，这样导致了高管行为的短期性，不利于企业的长期发展和核心竞争力的提高；（4）有近百家上市公司只有奖励措施，却没有惩罚机制，且对高管人员的监管不健全，没有相应的法律可依，即使企业当年未能完成预定任务或做出损害股东利益的行为，高管也不需承担任何责任或遭受惩罚，而只是自身声誉会遭受到一定的影响；（5）行业之间薪酬水平差距大，尤其是我国目前的银行、证券、基金和保险公司等垄断色彩浓厚的金融企业，高管人员薪酬过高，增加过快，问题突出。而为了实证研究中数据具有普遍性使研究更合理，所以在以下研究中剔除了该行业高管薪酬的数据；（6）经理人市场不健全，缺乏合理有效的高管人员业绩考核标准。

三、研究启示与建议

（一）完善公司法人治理结构，建立薪酬委员会制度。深化国有企业改革，加快以公司制为主体的现代企业制度建设。规范董事会的职能和职责，加快建立和完善独立董事制度。强化问责制，发挥股东的监督作用。

要规范和完善薪酬与考核委员会，做到薪酬委员会由不受控于公司管理层的人士组成，薪酬委员会对高管薪酬的政策、程序、标准拥有完全的实施权和控制权，而不受高管人员和董事会的影响；尽快出台关于薪酬与考核委员会在信息披露方面的法律规范，加快相关制度的改革，为上市公司薪酬委员会制度的设立创造良好的外部环境；同时，可以引入第三方咨询机构以及专家力量辅助委员会工作，使薪酬委员会站在更高的角度、获得更广的视野，更好地完成工作。

（二）加快建立有效的资本市场，完善资本市场竞争机制。政府应采取有力措施减少市场过度操纵，使资本市场趋于规范，提高市场的有效性，使股价能够真实地反映公司的业绩水平，实现任何一个企业的产品市场占有率、产品的知名度、股票价格涨落等的变化，如同晴雨表一样能够反映经营者的能力与业绩，为薪酬决策提供有效的市场化基础；进而减少高管承担的系统性风险，保障高管人员的合法利益，促进股票期权制度、高管持股等长期激励切实发挥作用。

（三）加快经理人市场建设。完善经理人市场应从以下方面着手：（1）完善资本市场，以便于对高管能力合理定价，对为经理人市场的建设提供基础；（2）要切实改革政府直接任命企业高管人员的做法，积极推行从外部公开招聘高管人员或内部竞聘的办法，为经理人市场的建设提供公平的外部和内部竞争环境；（3）对职业经理人进行职业培训，提高高级管理人员整体素质和管理水平；（4）建立有利于高级管理人才流动的各项制度，让经营者没有后顾之忧，愿意追求与企业业绩挂钩的股东财富的最大化，而不是追求政治上权力的回报。

（四）完善高管薪酬信息披露制度，增加薪酬的透明度。根据近两年上市公司年度报告的披露情况和证券市场等相关部门的要求，在薪酬透明度上应做以下努力：（1）在证券市场上要求所有上市公司对高管人员薪酬信息的披露要统一口径，可采取披露税前年薪的方式；（2）为了让公众和相关利益者了解详细的薪酬信息，在对高管人员薪酬披露时，应细化薪酬内容，按工资、奖金、股票期权、限制性股票、高管持股等分别披露；（3）要求上市公司披露薪酬制定标准、薪酬委员会报告等内容，明确解释给予公司高管薪酬和福利的具体动机和考虑因素，比如高管人员薪酬政策、报酬与公司业绩的关系；（4）要求对高管人员在任职公司的关联企业中领取的报酬做同等要求的披露。

（五）提高薪酬水平，优化薪酬结构。应努力使薪酬结构趋向于多元化，从不同层面来加强薪酬的激励效果。（1）基本工资和福利，提供具有竞争力的基本工资，吸引和保持有能力和经验的高管人员；（2）年度现金激励，鼓励高管实现公司的短期和长期目标；（3）长期激励，通过将高管薪酬的一大部分与公司的股票表现挂钩，把高管的利益和公司股东的利益联系在一起。

（六）建立有效的绩效评价体制，设计合理的绩效评价体系。一个好的业绩评价体系应当是财务指标与非财务指标相结合、长期指标与短期指标相结合、量化指标与非量化指标相结合。我们认为，EVA是股票期权制度中合理的业绩评价的财务指标。EVA即经济增加值，是一种衡量企业为股东创造的价值的指标，也是衡量经理人的业绩指标。同时，经济增加值也是一种战略管理工具，是公司业务定位、经营决策、资本运作（兼并收购）、组织重组、业绩考核与薪酬激励的评判标准与定量依据。由于经济附加值具有很强的实用性，目前财富500强中已有400余家企业采用经济增加值作为价值与业绩衡量指标﹑战略管理工具。经济增加值（EVA）是公司经过调整后的税后营业净利润减去该公司股权和债务的全部投入资本经济价值的机会成本后的余额。在经济增加值标准下，只有在资本收益大于资本成本时，企业的经济价值才会增加，其投资者，包括股东或债权人的权益价值相应增加。

随着经济环境的变化和知识资本价值的不断提升，仅仅用财务指标经济附加值（EVA）作为业绩衡量标准是具有一定的局限性的，因此我们要在业绩评价体系中引入非财务指标。非财务指标主要有：技术创新能力、市场占有率、企业生产周期以及客户满意度等等，它更具有前瞻性和预期性，因此可以作为业绩评价体系中财务业绩评价的补充，使业绩评价体系更具合理性和完整性。

（七）积极推进长期激励政策，鼓励高管人员持股。首先，政府应尽快出台有关高管人员股票期权激励等方面的法律法规。如股票期权的股份来源问题、经理层持股与出售的问题、股票期权制度的生效条件以及股票期权实施过程中的行权价格、有效时期、期权数量上限等方面作原则性的规定，使上市公司在制定长期激励计划时有据可依；同时，修改现行的相关规章制度，比如放宽对公司回购股份的限制以解决制度实施中的股票来源问题、关于薪酬性股票期权的税收优惠政策等等，以适应推行股票期权激励制度的需要；其次，上市公司可以要求所有高级管理人员必须持有相当数量的股票（不包括股票期权），由此将高管人员的经济利益同股东利益联系起来。同时，执行好《证券法》关于高管人员对于本公司股票交易的规定，防止其短期投机行为，增强对高管持股的长期激励效果。

［1］张维迎.企业的企业家——契约理论（第1版）.上海人民出版社，1995.9.

［2］吴敬琏.现代公司与企业改革.天津人民出版社，1994.

［3］彭剑锋，崔海鹏.高管薪酬最佳实践标杆机.机械工业出版社，2009.1.