《巴塞尔协议》对资产证券化监管的历史进程及发展——兼谈对我国相关监管立法的影响

潘江涛

（武汉大学法学院， 湖北 武汉 430072）

资产证券化是近半个世纪以来国际融资领域最为重要的金融创新之一， 它是指通过采用证券化打包技术，将流动性欠佳、但具有稳定的未来现金流的应收债权等基础资产予以重组， 分割为标准化、单位化的有价证券并在金融市场上出售和流通，据以获取资金的一种融资方式。 以巴塞尔委员会为代表的国际组织近年来不断开展对证券化功能、风险特征、发展走向及监管体系构筑的深层探讨。 本文回顾了《巴塞尔协议》在发展中对资产证券化的规范，系统阐述《巴塞尔协议》有关资产证券化监管的最新修订与完善， 就其对我国证券化监管立法的影响进行分析，并结合《巴塞尔协议》的修订提出进一步完善的建议。

一、《巴塞尔协议》有关资产证券化监管的演变及成型

（一）《巴塞尔协议》对资产证券化进行规范的动因

巴塞尔委员会重视资产证券化的驱动因素，源自于《巴塞尔协议I》发布以来存在的监管资本套利现象。 《巴塞尔协议I》确认了资本计算的风险加权法，各类银行资产被区分为0%、20%、50%、100%等四个风险权重层级。为达到提高资本充足率的目的，银行将部分优质企业贷款证券化后转移至资产负债表外， 导致相关信贷资产在风险未发生实质变化的情况下，所适用的风险权重由100%下降至20%。

证券化融资技术虽有利于改善资本结构及资产负债期限错配等情况，但也带来两点问题：首先，部分银行在证券化基础资产转让时附有追索权或承诺回购条款， 使得资产转让后并未在真正意义上脱离资产负债表， 作为证券化发起人的银行实际上依然承担该信贷资产的风险， 此情形下不但未能实现降低风险的初衷， 反而会因资产证券化而增加银行承担的整体风险暴露。其次，各银行之间对资产证券化技术的使用存在不同认识，实务操作中，以特殊目的载体（而非银行自身）作为发起人并由银行提供直接信用替换、 银行提供间接信用增级以规避资本要求等监管资本套利手段层出不穷， 而国际监管统一规范的缺位， 导致证券化领域容易出现不公平竞争局面，不利于国际银行业的平稳、健康发展。

（二）《巴塞尔协议》对资产证券化的早期规范

由于监管资本套利情况的存在， 巴塞尔委员会将资产证券化监管列入议事日程。1992 年9 月发布的《资产转让与证券化》中分析了资产证券化存在的风险因素，并提出3 点建议：一是规定出现回购或交换任何资产、 任何已售出资产的损失保留在出售方银行、须支付已出售资产本息的任何义务（服务费除外）等3 种责任承担时，不认同为真实出售，此3 类资产需银行资本作为支持； 二是资产证券化安排的管理方面， 银行应确保在为证券化提供管理职责过程中不提供可能导致被追索的道德义务及信用支持； 三是规范了对第三方银行提供的信用增级与流动性支持的监管。

（三）《巴塞尔协议》资产证券化监管体系的形成过程

自《资产转让与证券化》之后，《巴塞尔协议II》三份征求意见稿中都对资产证券化监管着墨不少。第一次征求意见稿首次对传统证券化， 即具有提前偿还特征的循环证券化监管作出规定。 第二次征求意见稿建议以标准法和内部评级法度量传统证券化风险， 对合成型证券化的监管标准提出多项建议。《资产证券化处理工作报告》（第一工作报告）对采用内部评级法处理传统证券化与合成型证券化、 合成型证券化的一般处理方法等予以深入探讨。《资产证券化处理工作报告》（第二工作报告） 则提出了资产池分散性概念，同时加入了《巴塞尔协议II》的第二支柱——外部监督检查。 第三次征求意见稿在原有框架上简化资产证券化处理，《巴塞尔协议II》 第三支柱信息披露被纳入监管框架。

二、《巴塞尔协议II》对资产证券化规范体系的主要特点

前述文件在2004 年定稿的 《巴塞尔协议II》中得以整合， 形成了巴塞尔委员会对资产证券化的规范监管体系。 其主要特点如下。

（一）资产证券化规范对象全面延伸

顺应21 世纪初期合成型资产证券化产品逐步成为证券化市场主导产品的趋势， 将资产证券化监管对象的范围从传统证券化延伸至合成型证券化。在传统型证券化中， 基础资产的信用风险通过资产转让、信托等方式转移给投资者，基础资产的现金流用以支付至少两个不同信用风险档次的证券本息，资产池中资产的表现决定了证券投资者能否顺利实现其投资收益。 而合成型资产证券化结构中同样至少要有两个不同风险档次的证券， 但证券化基础资产的信用风险不是通过出售资产得以转移， 而是通过购买信用连接票据、信用价差期权、总收益互换、信用违约互换等信用衍生产品或担保得以转换及规避。

（二）统筹明确资产证券化风险暴露类型

《巴塞尔协议II》指出，证券化风险暴露主要包括资产支持证券、 住房抵押贷款支持证券、 信用提升、流动性便利提供、利率互换或货币互换、信用衍生工具、准备金账户等。同时明确规定银行不仅对持有的资产支持证券及住房抵押贷款支持证券需承担表内资产的风险， 还需就其为资产证券化提供的信用提升、流动性便利提供、利率互换或货币互换、信用衍生工具等，一并承担相应的风险暴露。

（三）整体搭建围绕三大支柱的资产证券化监管框架

最低资本要求方面， 对于资产证券化风险暴露的风险加权资产计算： 若银行对于证券化资产池中基础资产的信用风险采用标准法， 则资产证券化框架下应采用标准法； 若银行在通过监管当局审批同意后对资产池基础资产采用内部评级法， 则资产证券化的处理应同样使用内部评级法。 监管当局监督检查方面，授予监管当局监督检查权，要求各成员国监管当局在进行资本充足性评估时， 应关注银行是否利用期限错配结构降低资本要求， 证券化资产池中资产的相关性能否在计算资本要求时予以体现等。市场约束方面，对资产证券化风险暴露提出定性及定量披露要求， 以确保市场参与者利益能得到良好保护。

（四）明晰设置证券化基础资产风险转移的认可标准

两种情况下被确认为证券化基础资产风险已转移： 一是被证券化的基础资产已在银行资产负债表内被剔除； 二是证券化中的信用风险缓释技术达到认可标准，从而使其风险转移功能得到承认。对于第一种情形， 需满足相关资产的重要信用风险已转移给第三方，出让方对被转让的资产不再具备控制权，证券投资者只能对资产池中的资产主张权利等要求。对于第二种情形，巴塞尔委员会既肯定了有关金融工具在降低信用风险上的积极作用， 但为防止衍生金融工具所带来的衍生风险， 也对合格信用风险缓释技术设置了一系列认可标准。

三、《巴塞尔协议》关于资产证券化监管的晚近发展之研讨

（一）国际金融危机与资产证券化

2007 年美国次贷危机与2008 年国际金融危机爆发后， 国际投资者对于资产证券化市场的信心受到巨大冲击。一方面，资产证券化被认为削弱了发起人执行审慎贷款、风险管理及投资最低标准的初衷，导致贷款与抵押标准的系统恶化，[1]成为次贷危机与国际金融危机的导火索与助推器；另一方面，资产证券化自身过度创新所带来的不利后果也广受诟病。 以次级债券为例，在经过多次分拆、打包、分层后， 有关次级贷款人的基本信用信息及贷款风险特征被掩盖在复杂的金融产品结构性安排中间， 证券化产品的过度打包使得其结构难以理解， 造成证券化基础资产与信用衍生产品间渐行渐远， 风险聚集情况愈发严重。此外，无论是银行还是监管机构都对类似于现金流担保债务凭证（CDO）、合成型CDO 等证券化及再证券化金融工具的真实风险认识不足，监管资本计提不够充分。 外部信用评级机构基于自身利益， 对证券化产品的评级质量与评级方法透明度也有欠缺。

（二）国际金融危机后出台的证券化监管新规综述

1.《市场风险框架修订稿》及《巴塞尔协议II 框架完善建议》：规定银行应在其内部资本充足性评估中考虑证券化业务所引发的所有风险因素， 对再证券化风险暴露赋予更高的风险权重， 提高对表外特殊目的载体的短期合格流动性便利信用转换系数，进一步要求强化对证券化、 表外风险暴露和相关交易活动的信息披露。

2.《增强银行业抗风险能力》： 强调银行需对证券化产品风险进行外部评级以外的独立尽职调查，对有关外部评级的关注点聚焦于证券化产品的评级问题、“合格”外部评级的标准、对银行使用外部评级的监管要求、 与外部评级有关的资本要求 “悬崖效应”等。 同时要求将国际证券化委员会《信用评级机构行为准则规范》 的要素作为证券化业务中使用外部评级的基本标准。

3.《资产证券化框架的修订》征求意见稿：其目标为确保对证券化的资本要求更为审慎和更具风险敏感性，降低对外部信用评级结果的机械依赖，并减少与信用评级结果相关的资本要求“悬崖效应”。 最为显著的变化在于对证券化风险暴露资本计算提出了具有可替换性的两套分层体系——选择方案一及方案二，同时对《巴塞尔协议II》证券化框架中基于评级的方法和监管公式法进行改良。

（三）《巴塞尔协议》资产证券化监管规范最新修订后的特点

第一， 将更为广泛的证券化风险暴露种类纳入证券化监管范围。 2008 年国际金融危机表明，仅仅在第一支柱下对银行持有的证券化产品计提最低资本要求是远远不够的， 银行需将证券化业务所引起的所有风险均有效纳入其内部资本充足性评估中。这些风险通常包括： 所有证券化风险暴露涉及的信用风险、市场风险、流动性风险与声誉风险，证券化基础风险暴露的潜在违约与损失， 提供予证券化特殊目的载体的信用额度或流动性便利的风险暴露，由专业保险公司或其它第三方提供的担保等。

第二， 针对资产证券化增设逆周期风险资本缓冲等要求。 资产证券化本身具有鲜明的顺周期效应特征，在经济繁荣时期证券化产品发行较为容易，银行将贷款打包发行大量证券化产品， 再以资产负债表中腾挪出的资本发放更多贷款； 而一旦经济状况恶化，证券化产品的发行难度将加大，银行在此情况下被迫收缩贷款规模， 市场可供实体经济融通的资金将变得更为紧张， 导致经济进一步低迷。 有鉴于此，《巴塞尔协议III》中规定，所有银行需在第一支柱最低资本要求的基础之上， 设置抵御经济周期波动的资本留存缓冲， 资本留存缓冲应不低于普通股的2.5%。

第三， 进一步改进证券化风险暴露的资本计算方法。首先是对再证券化产品的风险权重计算，无论是在标准法还是内部评级法下， 所采用的风险权重均有所提高。就再证券化而言，只要证券化风险暴露下的一项基础资产被认为属于证券化风险暴露，则整个资产证券化风险暴露都将被认为是再证券化风险暴露。其次，要求银行将资产负债表外的结构性投资工具纳入并表资本计算范围， 否则将被作为资本扣除项扣除。再次，《资产证券化框架的修订》提出的证券化资本计算两套分层体系也在讨论当中， 从而将为证券化风险暴露资本计量设置更具风险敏感性且更为审慎的尺度。

第四， 改进证券化交易对于外部评级的过度依赖。 引入了国际证券委员会的信用评级机构行为准则，要求外部评级机构需在客观性、独立性、透明性、信息披露、 资源充分性、 可信度等六个方面符合标准。同时，对于以外部评级计量的证券化资本要求作出限制， 规定由银行自身提供信用增级而导致证券化风险暴露信用评级提高时， 持有该证券化产品的银行不得享受风险权重降低后的资本优惠。

第五， 进一步完善资产证券化暴露的信用风险分析操作标准。 围绕证券化风险暴露的信用风险分析做出补充， 并将符合该标准作为使用证券化风险暴露标准法与内部评级法的条件。根据相关要求，银行应持续地全面了解其任何证券化风险暴露及基础资产池的风险特征， 可及时获取证券化产品发行人名称、 资信情况以及基础资产池的运营信息与风险状况， 并对可能影响银行风险状况的证券化交易结构性特征具有透彻了解。

第六， 强化证券化的监管者监督检查与信息披露要求。监管者监督检查方面，进一步增加监管当局在证券化监管中的职责与功能。 强调监管当局需协调证券化产品发起人与投资者之间的关系以保护投资者利益， 对合格的外部评级机构应进行认定并公布合格信用评级的关键要素， 针对系统性风险构建宏观审慎监管框架等。 信息披露方面，对《巴塞尔协议II》的市场约束机制予以完善，规定银行应披露交易账户下资产证券化的风险、 证券化中的特殊目的载体有关信息、再证券化风险暴露、与资产证券化风险暴露相关的渠道及库存风险等[2]。

四、《巴塞尔协议》修订对我国资产证券化发展的影响

（一）因应《巴塞尔协议》变化出台相关监管指引

在巴塞尔委员会颁布多项资产证券化监管文件后，中国银监会在2009 年12 月正式颁布《商业银行资产证券化风险暴露监管资本指引》。该指引一是明确了传统型、 合成型资产证券化是否实现重大信用风险转移， 能否获得部分或全部监管资本减让的判断标准， 以及对清仓回购安排和隐性支持的监管资本计量原则；二是规范资产证券化标准，规定了标准法下根据监管机构认可的外部信用评级确定风险权重， 以及未评级证券化风险暴露的监管资本计量原则和方法，风险缓释工具处理方法，合格流动性便利与合格贷款服务机构现金透支便利的界定， 表外证券化风险暴露信用转换系数的确定； 三是就证券化内部评级法下对评级基础法和监管公式法的选用原则、具体计算方法等予以明确。

（二）监管立法全面呼应《巴塞尔协议》证券化监管文件的修订内容

首先，顺应《巴塞尔协议》对资产证券化最新发展趋势的解读， 在风险暴露类型上将传统型资产证券化、 合成型资产证券化及兼具两种类型共同特点的资产证券化交易纳入其中。 其次，在计量方法上，除内部评级方法中未包括《巴塞尔协议》的内部评估法外，关于标准法和内部评级法的主要内容均与《巴塞尔协议》对应部分基本一致[3]。 再次，要求银行和监管部门在判断是否持有证券化暴露及信用风险是否转移时， 应当根据交易的经济实质而非限于法律形式，充分体现了《巴塞尔协议》中按照证券化业务经济实质从事证券化交易的精神。最后，在计算风险加权资产时扣减证券化基础资产的条件， 认可信用缓释工具的风险缓释作用之条件， 监管资本的计量原则等方面，亦无处不体现着《巴塞尔协议》资产证券化监管规范晚近修订的影子。

（三）证券化监管立法可完善的几个方面

第一，着手加强证券化系统性风险的监管力度。资产证券化产品面向众多市场投资者， 市场广度及深度较传统的信贷一手及二手市场更高， 且证券化产品之间相关系数较高， 风险在证券化打包过程中被持续累积放大， 一旦发生问题则可能对金融市场构成严重影响。因此，顺应金融危机后的宏观审慎监管趋势， 监管立法过程中需加强对于资产证券化系统性风险构成要素、各种要素相关性因子、风险防范措施的研究，建立与完善系统性风险要素分析、预测与监控体系建设。

第二，重视资产证券化创新过程中创新风险。虽然我国证券化业务仍处于起步阶段， 但仍有必要未雨绸缪， 在监管立法中持续深化对具有交易环节复杂、杠杆效应明显、市场信息透明度不高、流动性有限等特征的衍生金融工具风险的充分认识， 有效防范衍生金融工具对证券化产品的衍生风险。

第三， 进一步发挥资产证券化监管的市场约束机制。 资产证券化监管框架中的市场约束要求提高证券化交易的信息透明度，迫使银行有效、合理地对证券化业务分配资本， 并有效控制证券化涉及的各类风险。 在未来的我国证券化监管立法中，《巴塞尔协议》修订中提及的特殊目的载体信息、再证券化风险暴露、 与证券化风险暴露相关的渠道及库存风险等内容，都可在更为全面、深入的市场披露要求中作为重要补充。

[1] (美)让·尼凯米亚.且看资产证券化如何从创新到退化[J].国际融资，2009，（4）：65-66.

[2] 吴迪.巴塞尔协议III 对于资产证券化监管的完善[J]. 中国外资，2012，（9）：224-225.

[3] 巴曙松.金融危机中的巴塞尔新资本协议：挑战与改进[M].北京：中国金融出版社，2010.268.