风险投资支持动漫创意企业模式研究

肇启伟 王文轲

在当代世界，作为一个民族生命力、创造力、凝聚力的重要体现，文化产业的发展水平是衡量一个国家和地区软实力的重要标志。动漫创意产业虽然只是文化产业发展过程中的一个新兴领域，但在当代全球文化产业中正扮演着越来越重要的角色。

动漫产业是文化创意产业的重要组成部分，是指以创意为核心，以动画、漫画为表现形式，以动漫直接产品的开发、生产、出版和销售，以及与动漫产品有关的衍生产品的生产和经营的产业。20世纪初期，国际动漫产业逐步兴起，现已成为发达国家文化产业的重要组成部分。因为有着广泛的发展前景，动漫产业被称为“新兴的朝阳产业”。

动漫产业被称作21世纪知识经济的核心产业，它具有科技密集型、知识密集型、资金密集型和劳动密集型等特点。它具有丰富的市场需求和广大的消费群体，其产品生命周期长，高投入，高成本，高附加值，还拥有较高的国际化程度。在全球范围内，其主体产品和衍生产品拥有巨大的消费群体，达数十亿人之多。因此，从国际和国内的大环境来看，动漫产业具有广阔的发展前景和巨大的发展潜力。〔1〕

我国动漫产业起步于20世纪60年代。近些年来，通过国际市场的示范作用，动漫产业以其巨大的市场空间及广阔的发展前景，吸引了各级各地政府的产业支持以及各种民营资本和外资的关注和进入。由于动漫产业是一个高投入、高风险的行业，一般的企业很难承担这样巨大的投资规模。目前，制作一部普通动画片，至少需要上百万元、上千万元的投入，这种巨大的投资规模可见一斑。而且，我国目前的动漫产业链还在形成过程中，依旧很不完善，加上动漫产业的盈利模式还很不成熟，导致绝大多数已投产的动漫企业难以盈利，困难重重。一方面是巨大的市场空间和广阔的发展前景，另一方面是处境艰难的动漫企业，我国动漫产业处于进退两难的困境中，极大影响了我国动漫产业的快速发展。

动漫创意制作是动漫产业的核心和基础。动漫公司在前期的市场调研、产品策划以及动画片制作上，就需要投入巨大资金。目前，我国动漫创意制作公司以中小型民营企业居多，对于它们的发展来讲，资金一直是公司发展的首要难题。如何解决动漫创意制作公司资金问题，是促进我国动漫产业可持续健康快速地发展的关键所在。

一、风险投资对动漫产业发展的支持

动漫产业的经济价值一般是依靠知识产权来实现，与那些依赖于资本和劳动力投入去获益的传统产业相比，知识密集型产业更加关注于知识产权的无形资产性质，其经济活动中的风险必然大大高于其他经济活动。〔3〕但是，由于动漫产业自身发展的极大的不确定性和风险，动漫创意企业往往很难获得商业银行的信贷支持。商业银行对动漫创意类项目的贷款申请往往比较保守，银行在风险管理的基础上，对动漫创意产品的项目审核一般都会有更高的要求，通过保证、抵押等担保形式力求降低项目的风险。所以，银行等金融机构通常不愿为动漫创意企业这种高风险性的产业提供信贷支持。然而，由于融资机制的内部契合性，风险资本往往会青睐于动漫产业这种高风险、高收益、阶段性发展的产业。因而，风险投资成为动漫产业投资资金的首要选择。风险投资就是以此为背景产生的。以科学技术为基础，通过研究、开发、生产、经营知识密集型和技术密集型产品并使之产业化的投资，是科技与金融碰撞出的一种全新的投资机制。

动漫产业是以动漫创意制作为产业链的开端，以动漫产品中的角色形象品牌为核心，由动画、漫画、图书、影视、音像制品以及衍生产品和特许经营所形成的产业链。按照国际惯例，一般是由前期市场调研、动漫创意策划、动画片制作、动画片推广 (发行)、动画片播映、动画衍生产品营销五个阶段构成并以此推进。动漫产业的风险包括生产风险、技术风险和市场风险。生产风险是动漫成果中试和大规模生产阶段的风险;技术风险是从调研立项到动漫样品试制成功阶段的风险;市场风险是动漫产品开拓市场的风险。这些风险完全都由动漫企业来承担是不可能的。而风险投资具有一种为其分散风险的特点和优势，比如，它不需要抵押，无固定偿还期，创业失败不能收回，只有创业成功才能以其股份取得高额回报，等等，很大程度上分散了知识产权产业化的风险。对于动漫公司而言，通过风险投资基金资，不仅不用担心债务负担，还可以得到专家的建议与帮助。如果我国政府能给予动漫创意公司以优惠政策支持，以市场庞大的消费群体和强大的消费能力作为支撑，从而大大增强动漫创意公司的内驱力，这将会对风险投资者具有强大的吸引力，为争取更多的来自民间或者国际的风险投资奠定坚实的基础。

一般来讲，风险资本投向的动漫企业都建立在全新的动漫创意成果的基础上，具有很大的不确定性，〔2〕包括市场的不确定性和技术的不确定性。风险投资的对象——动漫企业——的成长，一般要经过前期市场调研、动漫创意策划、动画片制作、动画片推广 (发行)、动画片播映、动画衍生产品营销五个阶段，每个阶段企业发展的情况有所不同，相应的特征和风险水平差异也较大。动漫企业和风险投资企业需要共同应对的问题就是，如何在有效控制风险的基础上支持动漫企业的发展。处理不好风险控制和管理的问题，就无法保证动漫企业和风险投资有机结合，就无法有效支持动漫企业的发展。

二、动漫企业风险投资项目动态决策模型

在实际情况中，企业在向银行进行融资的时候，企业提供的保证、抵押等方式只是项目的第二还款来源，项目本身的价值才是其核心。风险投资在与动漫企业进行战略合作时，重点考虑的也是动漫创意项目自身的价值。只有通过能够正确反映动漫创意项目真正价值的有效评估方法，以真实的情况反映出在不同时间和环境下动漫创意项目的实际价值，才能从根本上对动漫创意项目作出正确的投资决策，有效的实现项目价值，控制投资风险。

动漫企业的技术和创意是否能够真正发展成熟并释放出所预期的市场潜力，也存在极大的风险。动漫企业项目在不同阶段拥有不同的价值，动漫企业的项目投资也可以是阶段性的。风险投资者需要依据动漫企业发展的不同阶段，在正确评估动漫创意项目价值的基础之上，做出正确的投资决策，以实现有效的风险管理和争取收益最大化。

针对动漫创意项目的高风险性和成长过程的阶段性，使用传统的价值评估方法很难奏效。〔3〕传统价值评估方法，如市盈率法，净现值法和层次分析法，往往没有考虑项目的动态特征，经常忽略项目的战略价值和管理柔性价值。在不确定因素的干扰条件下，运用实物期权方法评价投资项目能够提高市场反应能力，在最合适的时机把握投资决策，使企业长期保持生命力。Trigeorgis发现，对于一系列实物期权来讲，后续期权的存在会有效地提高前面期权的标的资产的价值。〔4〕

在实践中，利用实物期权理论方法对风险投资项目进行评价，对动漫创意项目进行评估，根据动漫企业项目成长的不同阶段特征，针对动漫项目动态、分阶段、高风险的内在特点，具有实际价值的研究成果较少。针对以上情况，我们在全面考虑风险投资过程及动漫创意项目的多阶段决策的情况下，客观分析动漫企业投资项目面临的不确定风险，充分利用投资家在每一阶段面对风险项目所拥有的不同的选择期权，建立一种实用性和可操作性强的动漫企业风险投资项目动态决策模型。

1.模型构建

假定风险投资家投资于具有个阶段的动漫创意企业，在项目的阶段进行研究。本节借用文献王文轲，赵昌文建立的项目及研发投资多阶段评估模型〔5〕，对风险投资支持动漫企业模式进行研究。假设该项目一旦完成会以运营成本在每一产出阶段有1单位的产出。该产出可以按照价格售出，该价格服从几何布朗运动:

假定由资本市场来描述这种价格不确定性，令μ表示应用于P的经过风险调整的贴现率，令κ=μ－α。在风险中性假设条件下，对于风险投资项目来说κ是进行投资时从项目中获得的收益，或看作是因持有等待期权而推迟项目实施的机会成本。

假定在项目的第阶段投资需要沉没成本In，在第n+1阶段投资需要沉没成本In+1.风险投资家把投资项目看作一份资产，其回报取决于更基本的资产P的价值。根据风险中性定价，可知项目价值满足:

系数分别为:

常数A1和B2可以从V(P)和VP(P)在P=C点连续确定出来，且有

风险投资家的投资决策取决于产品价格P，即存在一个临界值P*，当P＞P*时投资，否则不投资.

对应于第n阶段的投资，项目期权价值F(P):

求解可得:

根据边界条件可以确定:

在风险投资针对动漫企业的投资中，动漫创意产品的成长由前期市场调研、动漫创意策划、动画片制作、动画片推广 (发行)、动画片播映、动画衍生产品营销等等过程组成。而决定前一投资阶段是否能过渡到后一投资阶段的标准，即为临界值，并且，决定了风险投资的最优投资时机。针对动漫投资项目，由于其未来的发展具有市场和技术的双重不确定性，风险投资决策者和动漫企业一般采用阶段性投资的策略。在此情况下，风险投资和动漫企业会根据项目当前阶段的情况和真实价值对是否进行下一阶段投资进行预测。这种充分考虑投资项目当前与将来价值的评估方法和投资决策机制，符合动漫项目自身阶段性的特点，也满足风险投资的风险管理的要求，实现了风险投资和动漫创意企业的双赢。

2.模型分析

在动漫企业投资沉淀成本的增加，临界值增大的情况下，风险投资家不急于资金投入动漫项目。

在针对动漫企业的项目投资中，投资的成本、收益的波动率和投资的持有收益率越大，风险投资越不愿意立即投资。

三、风险投资支持动漫企业发展模式及建议

动漫创意作为一个新兴朝阳产业，得到了越来越多的投资者，尤其是一些眼光敏锐的风险投资家们的关注和青睐。风险投资之所以高度偏好文化创意产业，除了有利的外部环境之外，还因为文化创意产业的融资特征与风险投资的制度安排拥有一定的内在契合性。

通过双方在机制上的深度融合，风险投资与动漫创意企业的合作能够大大推动动漫产业的发展。本文所描述的风险投资与动漫创意企业的多阶段投资决策模型真实、有效的评价了动漫项目的价值，并能从动态的角度灵活地指导风险投资进行最佳的投资决策。根据本文以上研究成果，我们得出以下结论，并提出相应的政策建议:

1、在动漫创意项目成长所固有的阶段性特征的指导下，风险投资的分阶段投资策略，一方面，能给项目带来增值，另一方面，也对风险投资和动漫企业进行了更加严格有效的风险管理。

2、对于动漫创意项目的管理者而言，根据动漫创意项目本身的不同成长阶段选择投资策略，增加了项目投入的灵活性，也增加了动漫创意项目的整体价值。而这也使得项目对风险投资而言更加具有吸引力，有利于风险投资有效的进行风险管理，在降低风险的同时实现价值最大化。

3、对于动漫创意企业而言，风险投资的分阶段、动态、灵活的投资策略，使动漫创意项目经理在项目的每一阶段都要尽职尽责的维持项目运作。这种机制会最大程度的减少动漫创意项目运行中的代理成本，实现股东利益最大化。

4、在动漫创意项目的成长过程中，如果项目本身由于技术或其他问题，或者由于市场的更大风险和不确定性，使得项目的价值小于阶段的投资价值，这时，动漫创意项目管理者应该为了减少损失而选择放弃动漫创意项目;对于风险投资者而言，他们将为了规避风险而停止对动漫创意项目下一阶段的投资。

风险投资作为一种创新融资形式所具备的优势，是传统的银行贷款、证券市场等方式所不能比拟的。风险投资的资本供给，大大充实了文化创意产业的实际资本支持，培育和壮大文化创意产业市场主体离不开风险投资市场的参与和支持，风险投资市场将在传统产业与文化创意产业之间建立起良好的沟通桥梁。总之，风险投资与文化创意产业的对接激起了资本、科技与文化这三种合力碰撞出的火花，对我国文化创意产业的发展意义深远。

〔1〕罗利华.动漫原创制作公司融资模式探究〔J〕.融资研究，2011，(3)，1

〔2〕厉无畏，文化创意产业的投融资与风险控制〔J〕.毛泽东邓小平理论研究，2011，(2).

〔3〕Hodder，J.and Riggs，H.Pitfalls in Evaluating Risky Projects〔J〕.Harvard Business Review，1985，Vol.63，1:128 －135.

〔4〕Lenos.Trigeorgis.The Nature of Option Interactions and the Valuation of Investment with Multiple Rea Options〔J〕.Journal of Finance and Quantitative Analysis.1993，26:120 －136.

〔5〕王文轲，赵昌文.研发投资动态多阶段决策模型及其应用研究〔J〕.软科学，2010，(1).