上市公司“私有化”

钮海津

上市公司“私有化”是指上市公司大股东或重要股东回购该公司所有流通股，从而取消上市资格，往往由上市公司唯一控股股东发起，以现金收购全部流通股，让上市公司变成非上市公司。提出私有化的企业常有两个特征：一是现金充足和市值完全低估；二是集团旗下有多家上市资源，希望整合。本刊就上市公司“私有化”问题做了专题报道。

企业上市后“私有化”专题报道（1）

上市公司怎样“私有化”

SMEIF记者/赵瑞强 邓丽敏 郭冰峰 柴妍

SMEIF：请介绍美国EGS律师事务所的业务情况。

Barry（美国EGS律师事务所合伙人）：我是来自美国一间律师事务所的合伙人，EGS律师事务所有20年的历史，在中国已有5年历史。我们代表不同的中国公司展开工作，可以帮助中国公司进行上市、并购，并在不同的领域都会帮助中国公司。最近有一些公司进行“私有化”，我们也会提供帮助。我们会代表客户公司的特殊委员会，同时也会代表投权的投资者进行工作。

SMEIF：上市公司怎样“私有化”？

Barry：从法律的角度说，任何的交易都会导致某一类证券对不到300名的登记股东所持有，或者是资产少于1000万美元时被不到500名的登记股东所持有，从而暂停或者是注销登记；或者是发行人提出要收购你想买所有的股票，或者是有这样的要约购买这样的股票，然后就是合并、整合、征集股东委托书，将实质性的全部资产出让给某一关联方，从这个角度进行操作——涉及零散权益收购的反向股票分割。

SMEIF：请您对“私有化”运作作简要阐述。

Barry：如果私有化意味着有相关的人员会收购流通在外的股票，这就意味着要以现金的形式把大部分的股票都兑现。一般来说，议价会达到20%至40%。“私有化”是一般控股的股东或者是对方的收购者完成上市公司退市的过程。完成“私有化”，这些股票就可从交易所退市。还有一种是休眠或者是暂停信息披露，在这种情况下发行人并不需要出售所有的股票。持有这些股票的股东还可以进行买卖股票。两者比较大的区别是，暂停信息披露后不需要以现金支付的方式收购这家公司所有股票。

SMEIF：“私有化”对企业有什么益处？

Barry：对于股东，私有化的益处首先是大幅降低运营成本，还有就是迫使管理层更加关注业务，减轻了高级经理人员和董事的潜在责任。弊端主要是可能导致诉讼风险。另外，缺少公众对其监督，股份对收购和员工补偿的意义降低等也是不好的表现。对于上市公司来说，股票能被视为商品，公司能够更容易利用股票进行融资，私有化可能会大幅降低员工人股权或其他股票酬劳计划的价值和吸引力。私有化之前，应该考虑的因素包括估价、公众持股量、公司业绩，合规成本、会计处理要求以及用于支付收购和员工的货币。

SMEIF：那么，小型企业需要“私有化”吗？

Barry：市值在5亿左右的公司相对来说比较小。对相对较小的公司没有必要上市。小型公司覆盖面小、交易量小，进入资本市场的渠道有限。在美国，上市企业就像孤儿一样，公众也不是很关心你，媒体也不是很关心你，虽然你上市了，其他人对你知之甚少，而股东更关注的是你的短期收益。非上市企业可以专注于自身的管理，而不用过分考虑股东、投资的管理，同时也可以减少聘请律师、审计师而带来的成本，这样企业可以更关注自己的核心内容和长期目标，也不用担心引来诉讼的麻烦。相比而言，上市企业则要披露很多的信息，SEC（美国证券交易委员会）要求进行大量的信息披露，很多优势可能因为披露就没有了。

SMEIF：那您对小型上市企业有什么建议？

Barry：我们建议选择暂停信息的披露，而不是“私有化”。作为休眠的企业，只要填写相关的表格就可以了，万一想恢复上市，只需要再提供这些表格就可以了。如果你“私有化”后又想回到上市，那就要重新做这个IPO过程。（图片/沃特 Coco Meng）

企业上市后“私有化”专题报道（2）

“私有化”存在的诉讼风险和成本

SMEIF记者/郭冰峰 柴妍 邓丽敏 赵瑞强

“私有化”有很多目的，一些企业是觉得公司在市场上的维持成本太高，没有必要待下去了；一些企业则认为美国并不一定是最适合本公司的市场，可以到别的市场去发展。在“私有化”过程中存在诉讼风险，因此企业上市和下市都应是很谨慎的决定。

SMEIF：“私有化”存在什么潜在风险？

Barry：股东可能起诉董事会。“私有化”交易就是公司通过现金强迫股东退出的过程。如果在这个过程中，股东的利益受损，他们就会诉诸法律，这对于美国企业的董事会是很大的问题，毕竟没有人想被起诉。独立董事会能够获得很好的专业指导，从而能避免其中的问题；但必须要有真正的实权进行谈判，并且需要时把它拒绝。对于大多数私有化的交易，它的结果是诉讼或者是威胁诉讼。很多诉讼和交易本身没有太大的问题，更多的是反诉，人们通过反诉希望从中获得好处。对于披露义务的违反往往是起诉的理由。

股东和董事会成员都有受托义务，如果不执行很可能被股东起诉。对于交易，包括所探讨的交易必须及时充分进行披露。信息披露很关键，整个披露的流程可能对你的责任认定有一定的影响。因此，在私有化交易过程中要进行披露，交易过程中发生的事情要通过信息披露让大家了解某个步骤是正确的，或者是以公平的步骤进行的。

SMEIF：在私有化过程中存在诉讼风险，很多企业家担心：“做这个事会不会被起诉？”

吴同伟（William Blair & Company, L.L.C 董事）：目前，在美国上市的中国企业有20家做成功了，没有引起诉讼。反向上市的那几家有诉讼，但是有两个层面，一个层面告特委会，起诉它没有保护小股东的利益。另外一种诉讼比较麻烦，某一个股东单独要跟你斗，其他的诉讼合并一个诉讼，这种诉讼发生在信息披露过程中，一开始不告你，然后看你整个过程是否公平，架构不是关键，关键是过程是否合理。目前来看，这条路已经走顺了，无论成本、诉讼都不是大问题，主要是要找有经验的律师和同行做律师顾问。

SMEIF：考虑私有化的过程需要有一个怎样的思路？

周丛根（凯来投资上海代表处董事总经理）：在财务报表中，下市后能不能满足再上市是很关键的考虑，现在商务部还没有明确说禁止私有化，一旦把架构拆开，比如说要回到香港上市，有没有潜在的法律风险？一系列的问题都需要考虑。

SMEIF：如果诉讼最后和解了，它的成本是多大？

金涛（金诚同达律师事务所高级合伙人）：一般来说，在美国上市的中国公司都有所谓的董事责任险，这个责任险一般来说保额在几百万美元，也有高达1千万美元的。此外，还要看免赔额。在这种情况下，除非是保险公司对诉讼有争议，一般情况下，只支付15万美元，其他由保险公司支付。如果公司不是很大，总体诉讼费用100万美元以内，公司付的就是免赔额。

SMEIF：请问邓董，你们公司已经完成下市，您考虑下市的主要目的是什么？您当时下市时的成本多大？

邓天洲（中国能源控股董事长）：主要是因为我们公司的价值被低估。当时我们也算帐了，我们在美国上市后融资6千多万美金，下市只需要花3千多万美金，当然是下市好，如果回到A股上市比较顺利，公司价值至少能够增长10倍。这是我们当时考虑的重点。（图片/沃特 Coco Meng）

图说：美国EGS律师事务所合伙人Barry在2011沃特金融峰会上阐述上市公司私有化观点

上市公司私有化风险与收益并存