上市公司信息披露质量评价研究——基于全流通视角

李瑞兰

（湖南财政经济学院 会计系，湖南 长沙 410205）

一、引言

上市公司信息披露制度是证券市场的核心制度，也是世界各国对其上市公司进行规范化管理的主要制度。由于历史原因，以前我国的证券市场实行“同股不同权，同股不同利”。为了消除股权分置带来的影响，我国于2005年5月正式启动股权分置改革，至此我国证券市场迎来了全流通时代。股权分置改革解决了资本市场的痼疾，为我国资本市场发展带来了新的动力，并对上市公司的价值取向和行为模式产生了重要影响。目前，我国上市公司信息披露呈现出一些新的特点，这其中虚假信息披露和选择性信息披露显得尤为突出，从而给监管工作带来了新的挑战。实践中，美国投资管理与研究协会（AIMR）、标准—普尔公司（S＆P）、我国台湾“资讯揭露评鉴系统”以及深圳证券交易所等机构的做法也不尽一致。本文在评析既有信息披露质量测度方法优缺点的基础上，对全流通环境下我国上市公司信息披露质量评价体系的构建进行探讨。

二、上市公司信息披露质量评价方法述评

（一）标准—普尔公司（S&P）的“透明度与信息披露评级”

2001年，标准—普尔公司（S&P）推出了“透明度与信息披露”（T&D）指数，主要对其所关注的上市公司进行评价，评价内容为上市公司的年报信息披露。在评价过程中，S&P共使用了三大类、98项指标，具体为：反映所有权结构与投资者权利透明度的指标有28项、反映财务透明度与信息披露程度的指标共35项、反映董事会与管理结构及过程的披露程度的指标共35项。每项指标都涉及一个是与否的问题，如果上市公司年报中披露了该指标所反映的信息，则得1分，否则得0分。最后对每项指标得分情况进行汇总，得出该公司的总体评分，然后用总体评分除以最大可能得分——98分，得出该公司信息披露质量得分（以百分制表示）。得分越高，表明该公司的信息披露质量越高。

（二）美国投资管理与研究协会（AIMR）的披露指数

美国投资管理与研究协会（AIMR）是一个由美国证券分析员、投资经理和其他参与投资决策专业人员组成的专门组织。AIMR每年按行业组建由大约13名分析师组成的专业委员会，该专业委员会确定信息披露的具体评价标准和权重，并做出该行业重要信息披露项目的列表，以上市公司上一年度所披露的三类信息，即年报公布的信息、季度和其他自愿披露的信息、投资者关系的信息为依据，对上市公司信息披露的及时性、详细程度和明晰程度等进行全面评价，并为每个企业进行打分和排名。一个公司的总分数就是上述三类信息分数的加权汇总值。

（三）我国台湾的“资讯揭露评鉴系统”

我国台湾的“资讯揭露评鉴系统”是由“证券及期货市场发展基金会（简称证基会）”建立的，其评鉴工作由证基会遴聘七位学者、专家组成的资讯揭露评鉴委员会及证基会内部研究员组成的资讯揭露评鉴工作小组共同进行。具体做法是，以全体上市公司为评价对象，主要以其一个会计年度内发布在公开资讯观测站的资讯（但不包括报纸杂志等媒体报道）为评价依据，一年评价一次。初评结果在每年的3月初至3月中旬公开，在此期间接受上市公司的质疑并回复，并根据需要多次召开评价委员会讨论指标的各种疑义、评分标准以及成绩公布方式等问题。

（四）深圳证券交易所的“信息披露考评”

2001年5月10日，深圳证券交易所发布了《深圳证券交易所上市公司信息披露工作考核办法》，每年对其上市公司的信息披露质量进行评价，评价内容主要包括：定期报告、临时报告编制和披露的及时性；公告文稿的文字准确性、明晰性；上市公司提供文件是否齐备、公告格式是否符合要求、公告内容是否完整；公告内容和相应的程序是否符合法律、法规和《交易所股票上市规则》的规定；董事会回复问询事项的及时性、公司发生异常时沟通的主动性以及受到奖罚的次数等。考评结果分为优秀、良好、及格、不及格四个等级，并在其网站的“诚信档案”栏中公布信息披露考核结果。

三、全流通环境下上市公司信息披露质量评价体系的构建

（一）组织层面

1.从考评的组织者来看，目前我国两个证券交易所中，只有深交所开展了上市公司信息披露考评工作，上交所并没有开展此项工作。一方面，这对于了解我国资本市场整体信息披露质量而言是个遗憾。另一方面，深交所的信息披露考评工作有“独木难支”之感，其社会影响力大打折扣。股份全流通是整个证券市场的全流通，因此，为了提高资本市场信息披露的整体质量，上交所也应尽快开展对上市公司信息披露的考评工作。

2.从考评的实施者来看，美国投资管理与研究协会（AIMR）和我国台湾“资讯揭露评鉴系统”都是通过遴聘专家、学者组成的专业委员会来研究确定评价指标、评价方式，并从事具体的考评工作，这样做的最大优势在于：信息披露质量考评集中了众人智慧，体现了专家、学者的专业知识和经验。就我国现阶段而言，证券市场有效程度还不太高，在投资者无法充分判断上市公司信息披露质量的情况下，通过交易所对信息披露质量进行考评和公告，具有特别的价值。

3.从考评的公布方式来看，目前深圳证券交易所直接将考评结果在其网站的“诚信档案”栏中公布，而我国台湾的“资讯揭露评鉴系统”在正式确定评价等级之前允许受评公司就评价结果提出异议，引导受评公司了解自身信息披露质量的缺陷，从而促进受评公司不断提高其信息披露质量。因此，全流通环境下，我国在完善上市公司信息披露质量评价制度的同时，应考虑建立一个有利于受评公司积极参与的评价流程。

（二）技术层面

技术层面上主要包括确定评价方式、评价指标、约束机制等问题。

1.评价方式上，应由现行的评级制改为评分制。如前所述，根据现行的《深圳证券交易所上市公司信息披露工作考核办法》规定，信息披露质量考核结果为优秀、良好、及格、不及格4个等级，这样容易导致上市公司随大流，从而形成良好等级“集聚”的现象[1]，而且上市公司缺乏提高信息披露质量的激励空间，因为只要是在同一等级就无法分辨孰优孰劣。而评分制可以克服这一缺陷。首先，评分制给出的是具体分数，分数高低表明了信息披露质量的高低，这样有利于促进低分数的上市公司不断往高分走。此外，评分制是按评价指标逐一评分，有利于上市公司了解自身的不足，并促使其不断改进信息披露缺陷。实务上，标准—普尔公司（S&P）的“透明度与信息披露评级”和我国台湾的“资讯揭露评鉴系统”采用的都是评分制。因此，我国现有的信息披露评价制度若能逐步实现由评级制向评分制过渡，则可更大程度地发挥其促进资本市场信息披露质量提高的作用［1］。

2.评价指标上，应具体确定并公布信息披露质量评价的各级指标及其权重。实务中，为了便于上市公司自查和自律，标准—普尔公司（S&P）和我国台湾“资讯揭露评鉴系统”均公开了分类别的具体评价指标。我国《深圳证券交易所上市公司信息披露工作考核办法》第十条规定：“本所从真实性、准确性、完整性、及时性、合法合规性和公平性等六个方面对上市公司每一次信息披露工作进行考核”，但没有公布具体的评价指标。本文认为，在构建评价指标时可以参照现行的考核办法之规定，具体从真实性、准确性、完整性、及时性、合法合规性和公平性等六个方面进行。至于指标权重方面，虽然Spero（1979）认为给各项目披露得分赋予权重没有多大意义，基于信息披露政策的一致性，上市公司会对重要和不重要的项目予以同等披露，但大多数学者的研究表明：评价指标的权重是一个关键因素（Cerf，1961；Buzby，1975；Botosan，1997；Hail，2002；Clarkson，Van Bueren&Walker，2006）。实践中，美国投资管理与研究协会（AIMR）的评价考虑了权重因素[2]。因此，本文认为，我国的信息披露考评指标也应赋予相应权重，考虑到全流通时代上市公司信息披露的新特点——虚假信息披露和选择性信息披露更为明显，其中“真实性”和“公平性”指标权重应相对大些。

3.约束机制上，应加强以信息披露考评为基础的信息披露监管。信息供给是需要成本的，如果证券市场不对信息披露者给予相应的补偿，那么生产和披露信息的动力就会大大降低。因此，如果仅有信息披露考评制度而无其他的有力措施来配套实行，尤其是低质量的信息披露不会受到监管方或投资者的任何惩罚，上市公司仍然会选择不改善信息披露质量的行为取向[3]。从深交所公布的2010年信息披露质量考评结果来看，在484家主板上市公司中，优秀54家，良好324家，及格93家，不及格13家。这表明信息披露质量处于优秀等级的公司比例不高（为11.2%），及格等级的公司比例仍有相当的比重（为19.2%），我国上市公司信息披露的总体质量还有进一步改进的空间。因此，要全面提高我国资本市场上市公司信息披露质量，监管方除了要完善信息披露质量评级制度，还要加强对信息披露质量较差公司的监管力度，以促使其不断提高信息披露质量，保护投资者的利益。

［1］章建伟，涂建明.上市公司信息披露质量与交易所考评制度［J］.经济理论与经济管理，2007，（12）：44—47.

［2］杨红，杨淑娥，张栋.基于熵理论的上市公司信息披露质量测度［J］.系统工程，2007，（9）：20—25.

［3］曾颖，陆正飞.信息披露质量与股权融资成本［J］.经济研究，2006，（2）：71—81.