后危机时代对货币政策传导机制的重新探讨

　　摘 要：2007—2009年经济危机给货币当局如何制定更为有效的货币政策很多启示。货币政策的有效性首要是要找准货币政策在短期内是如何影响实体经济体，即传导机制。传统传导机制理论已无法解释本次经济危机中的部分现象：一是金融机构并非被动接受，而是有所行为，对实体经济产生影响；二是银行的地位已受到“影子银行”挑战，短期融资开始被后者替代；三是金融市场尤其是货币市场的健康程度并没有包括在经济模型里。虽然新的传导机制——风险承担，试图在理论上解释上述现象，却是以其解释金融机构在进行过多风险投资的动机，存在一定问题。因此，后危机时代的货币政策传导机制需要在结合上述特点以及之前的成功经验的基础上重新探讨，这样才是有意义的。
　　关键词：货币政策 传导机制 金融机构 金融市场
　　中图分类号：F822.0 文献标识码：A
　　文章编号：1004-4914（2011）07-017-02
　　
　　2007—2009年的经济危机使世界经济陷入自上世纪30年代以来最严重的衰退。危机之后，经济学家和政策制定者对造成本次经济危机的缘由展开了更加深入的分析和探讨。本文主要侧重于对货币政策传导机制的重新思考。过去几年中，以美国为首的西方各主要经济体总结并逐步推行以一定规则（rule-based）运行的货币政策以稳定宏观经济，成功地维持了价格稳定。2001—2005年美国等国的“低通胀、高增长”为特点的“大平稳”（Great Moderation）就是在这种货币政策下的产生的。但是，自危机爆发至今，美联储多年的低利率政策遭到了质疑；并被有些经济学家认为是造成本次危机的主要原因之一。这就需要对货币政策的有效性进行重新审视。要检验货币政策的有效性很关键的一点就是通过其对实体经济的短期影响途径和能力，即货币政策的传导机制（transmission channels），进行分析。
　　一、货币政策传导机制概述
　　货币政策传导机制的探讨分为“货币观”（money view）和“信用观”（credit view）两大主流学派。货币观主要认为狭义或者广义的货币供给在短期会对经济产出有影响。在有准备金体制的银行系统内，中央银行可以通过间接调节商业银行负债总量的方式，或通过消费，或通过投资，对实体经济进行影响。这一派的观点主要是货币主义学者Friedman和Shwartz（1963）基于总结美国百年的货币历史的实证分析上得出的。
　　从上世纪80年代开始，伯南克和米什金等经济学家提出信用论来解释货币政策的作用。其主要观点当企业在资本市场中寻求信贷的时候，银行贷款不是像货币观中认为的与其他金融证券可以完全替代的：中小企业对银行贷款尤为依赖，不能像大企业一样在债券和股票市场进行直接融资。其对宏观经济模型的分析可以参看伯南克与布兰德（Bernanake and Blin