2011年第二季度宏观经济分析

张曙光 张 弛

一、总量态势

今年上半年，GDP增长9.6%，CPI上涨5.4%，其中6月份上涨6.4%，经济运行呈现高增长和高通胀的态势，从现有情况看，通货膨胀有可能成为长期趋势。

1.国民经济持续平稳增长

初步测算，上半年国内生产总值204459亿元，按可比价格计算，同比增长9.6%；其中，一季度增长9.7%，二季度增长9.5%。分产业看，第一产业增加值15700亿元，增长3.2%；第二产业增加值102178亿元，增长11.0%；第三产业增加值86581亿元，增长9.2%。从环比看，二季度国内生产总值增长2.2%。

上半年，工业生产相对平衡，规模以上工业增加值同比增长14.3%，企业产销率达97.8%，比上年同期提高0.1个百分点。

2.CPI再创新高

上半年，全国居民消费价格总水平同比上涨5.4%。6月份，受肉禽类制品价格拉动的影响，同比上涨6.4%。其中，城市上涨6.2%，农村上涨7.0%；食品价格上涨14.4%，非食品价格上涨3.0%；消费品价格上涨7.4%，服务项目价格上涨4.0%。环比上涨0.3%。

图1 GDP及规模以上工业增加值单季同比增长率（%）

图2 价格水平单季同比增长率（%）

3.就业问题需长期关注

目前的就业问题主要有两个方面，一是农民工就业，二是大学生就业。长期来看，尽管很多人认为中国已现刘易斯拐点，但今后十年内，每年仍需解决数百万人的就业问题。

4.外汇储备持续猛增

2011年6月末，国家外汇储备余额为31975亿美元，同比增长30.3%。6月末人民币汇率为1美元兑6.4716元人民币。

二、因素与结构

1.房地产投资快速增长 社会消费品零销总额增长持续

上半年，固定资产投资（不含农户）124567亿元，同比增长25.6%。其中，国有及国有控股投资43050亿元，增长14.6%。第一、二、三次产业分别增长20.6%、27.1%和24.7%。东、中西部三大地区分别增长22.6%、31.0%和29.2%。上半年，全国房地产开发投资26250亿元，同比增长32.9%。6月份，全国房地产开发景气指数为101.75。

图3 投资与消费单季同比增长率（%）

上半年，社会消费品零售总额85833亿元，同比增长16.8%。其中，城镇消费品零售额74450亿元，增长16.9%；乡村消费品零售额11383亿元，增长16.2%；餐饮收入9579亿元，增长16.2%；商品零售76254亿元，增长16.9%。在商品零售中，限额以上企业（单位）商品零售额36108亿元，同比增长24.2%。其中，汽车类增长15.0%，增速比上年同期回落22.1个百分点；家具类增长30.0%，回落8.5个百分点；家用电器和音像器材类增长21.5%，回落7.3个百分点。6月份，社会消费品零售总额同比增长17.7%，环比增长1.38%。

2.进出口贸易高位趋缓 顺差近450亿美元

2011年上半年，全国进出口总值为17036.7亿美元，同比增长25.8%，其中：出口8743亿美元，增长24%；进口8293.7亿美元，增长27.6%，顺差449.3亿美元。

2011年1-5月，全国新批设立外商投资企业10543家，同比增长9.39%；实际使用外资金额480.28亿美元，同比增长23.4%。

3.财政收入高速增长 快于居民收入增长

上半年累计，全国财政收入56875.82亿元，比去年同期增加13526.03亿元，增长31.2%。其中，中央本级收入28918.62亿元，同比增长27%；地方本级收入27957.2亿元，同比增长35.9%。财政收入中的税收收入50028.43亿元，同比增长29.6%；非税收入6847.39亿元，同比增长44.5%。

上半年，城镇居民可支配收入11041元，同比增长13.2%，扣除价格因素，实际增长7.6%，农村居民人均现金收入3706元，增长20.4%，扣除价格因素，实际增长13.7%。明显慢于财政收入的增长。

4.货币供应量增速达标 贷款增长明显回落

6月末，广义货币 (M2)余额78.08万亿元，同比增长15.9%，比上月末高0.8个百分点，比上年末低3.8个百分点，达到央行计划控制目标；狭义货币 (M1)余额27.47万亿元，同比增长13.1%，比上月末高0.4个百分点，比上年末低8.1个百分点；流通中货币(M0)余额4.45万亿元，同比增长14.4%。上半年净回笼现金110亿元。

6月末，本外币贷款余额54.65万亿元，同比增长16.8%。上半年人民币贷款增加4.17万亿元，同比少增4497亿元。分部门看，住户贷款增加1.46万亿元，其中，中长期贷款增加8588亿元；非金融企业及其他部门贷款增加2.70万亿元，其中，短期贷款增加1.34万亿元，中长期贷款增加1.43万亿元，票据融资减少1422亿元。6月末，本外币存款余额80.30万亿元，同比增长17.5%。

5.银行间市场交易活跃 月加权平均利率上升

上半年银行间市场人民币交易累计成交91.76万亿元，日均成交7521亿元，日均同比多成交1456亿元，同比增长24.0%。

6月份银行间市场同业拆借月加权平均利率为4.56%，分别比上月和上年12月份上升1.63和1.64个百分点；质押式债券回购月加权平均利率为4.94%，分别比上月和上年12月份上升1.91和1.82个百分点。

6.股市低迷震荡 上证综指收于2700多点

受全球宏观经济持续低迷及欧洲债务危机恶化的影响，全球股市也继续处于低迷。国内通货膨胀仍然是宏观调控的重点，央行几次采取提高准备金率和提高利率的宏观政策。综合国内外多种因素的影响，上证指数持续在2600-3000点之间震荡。

三、政策效应

1.总体判断

今年上半年GDP增长9.6%，CPI上涨5.4%，6月份上涨6.4%，经济运行呈现高增长和高通胀的态势。尽管经济增长率稍有回落，是政策调控的结果，但第二季度比第一季度只下降了0.2个百分点，而物价上涨率则提高了1.4个百分点。这种一增一减且幅度不相对称的态势值得关注，用经济运行平稳之类的话来描述显属不当。人们只怨通胀太高，而乐见增长偏快，也没有关注二者之间的互动关系，仍然是一种盲目性的表现。如果经济增长不能明显下调，通胀下降是很困难的。

从三次产业的增长来看，第一产业增长3.2%，第二产业增长11%，第三产业增长9.2%，仍然保持了第二产业明显快于第三产业的一贯趋势，说明经济结构调整依然步履蹒跚，收效不大。

从拉动经济的三大需求来看，消费的拉动作用达到了47.5%，其中通胀预期起了重要作用，高通胀预期必然带来消费率的提高。净出口明显回落，顺差比上年同期减少100多亿美元，外汇储备的增长仍然很快，这与外汇资产的收益有关。

2.通货膨胀走势

今年以来，物价一直呈现加速上涨之势，6月份CPI上涨6.4%，创三年来新高。其中，食品价格上涨，特别是猪肉价格上涨是主要推手。根据统计局公布的数据，食品价格同比上涨14.4%，影响CPI上涨约4.26个百分点，猪肉价格同比上涨了57%，影响CPI上涨约1.37个百分点。这不仅说明了通货膨胀的主要原因，也表明物价指数的结构和权重仍然不够合理，需作进一步的调整。

问题的关键还不在于现有的物价水平，而在于未来的物价走势。对此，人们的看法更加分歧，有人认为已经见顶，下半年会明显回落，有人认为高点未到，有人认为通货膨胀已经成为长期趋势，有人认为价格走势充满了不确定性。

比如，在上半年的价格上涨中，翘尾因素的确起了较大的作用，约占2/3左右，大约3.7个百分点。下半年虽然翘尾因素没有了，但是，能够反映价格走势的环比价格还在上涨，PPI还在高位，也会向下游传递，与此同时，非食品价格也出现上涨，新涨价的因素将上升到主要地位。

再如，国际大宗商品价格从5月份起集体回调，缓解了国内的输入型通胀压力，但并不预示着下半年会继续回落。相反，从6月底以来，原油价格掉头回升，即使在国际能源组织出售原油储备的情况下，原油价格也没有持续回落，从6月27日以来的半个月中，布伦特原油8月份合约上涨16%，纽约商品交易所8月份合约上涨逾10%。美国经济复苏乏力，失业高企，美国主权债务见顶，美联储继续实施宽松货币政策，这一系列因素还会推动国际大宗商品价格进一步上涨。国际大宗商品价格上涨，即使粮食丰收，价格也不会跌落。

又如，猪肉价格虽然不会再涨，但也不会回落，还会在高位运行。即使猪肉价格不涨，其他食品也有上涨的。最有可能上涨的就是食用植物油。去年底发改委对食用植物油生产企业在今年6月底以前暂缓提价的限价令已经到期，北京的一些超市已经接到鲁花花生油提价的通知，上涨幅度最高达7.6%。业内人士称，这可能引起食用植物油行业的补涨潮。

由此看来，通胀预期未变，6月份并不是顶，7、8月还会在6%上下，全年肯定超过政府4%的控制目标，甚至有可能超过5%，通货膨胀确有长期化的趋势。因此，控制通货膨胀有可能是今后的一个长期任务。

3.货币政策操作

鉴于6月份通货膨胀率达到6.4%，央行在统计局的数据公布前再次对称升息0.25个百分点，一年期存贷款利率分别为3.5%和6.56%。这是进入此次加息周期以来的第5次加息，也是今天以来的第3次加息。其主要目的在于控制流动性，抑制通货膨胀。

为了控制通货膨胀，央行不仅加息，而且主要运用数量手段，控制货币供应量和贷款的增长。一方面不断提升存款准备金率，另一方面大量发行央票对冲。到现在，M2增长率已经达到和低于控制目标，就此而论，央行实施货币政策还是有成效的。但是，目前的流动性从结构上来看，一部分偏紧，主要是中小企业融资困难，一部分仍然偏松，而从总量上来看，仍然偏多。因为，除了M1以外，流动性的增加还有其他来源。

一是非信贷的融资渠道，主要是银行的理财产品。据有人估算，今年上半年大概有3.26万亿信贷类资产隐身其中。

二是企业债券融资。银行间市场交易商协会2011年的目标是：非金融企业债务融资工具发行量达到2万亿元，较上年的1.3万亿元增54%。如果贷款控制在7万亿－7.5万亿元，今年的债务融资比例有可能接近20%，比上年提高5－6个百分点。一方面，企业债务融资的发展是一项重要的金融创新，有利推进利率市场化，银监会也采取鼓励政策，开通了企业债券融资的“绿色通道”。另一方面，这也是增加货币供应，形成总量宽松的一个重要手段。

三是企业存款活期化。去年11－12月，企业活期存款占全部存款的比重从50%提高到60%，增加约3万亿元。

四是未纳入M1统计的居民活期存款。其比重从2001年的28%上升到今年4月的38%。这也是流动性的一个重要来源。

五是外汇储备的不断增加。本币升值扩大了本币与外币的汇差，央行加息，扩大了本外币的利差，这从另一个方面加大了通货膨胀的压力，因为外汇储备的迅速增加，一方面增加了人民币的外汇杠杆，另一方面也增大了汇率升值的压力。

此外，前两年4万亿巨额投资的“后遗症”，社会上脱离银行体系的大量游资，再加上美国仍将维持宽松的货币政策。因此，对货币政策的作用和物价形势没有理由感到乐观。即使周期性货币因素减弱，在中国经济转型和结构调整的时期中，通货膨胀问题都是一个需要重视的重大问题。

4.个税调整和地方政府债务

在目前的经济运行中，如果说货币政策陷入被动，积重难返，那么，财政政策也未能发挥出应有的作用。从今年以来发生的三件事情也可以看得出来。

一是个人所得税法的修改。6月27日，全国人大常委会二审个人所得税法草案，经过几个月的准备，征求了23万条民众意见，结果二审草案仍然维持一审草案3000元的起征点，同时将一级税率从5%调降至3%。此议一出，立即遭到媒体和网络的炮轰，强烈质问：“民意”价值几何？“征求社会意见”的实际意义何在？有的报刊甚至指出，“哪怕有关部门很不情愿，立法机关遇到很大阻力，哪怕把起征点象征性地上调至3500元，也算是给民意一个交待”。

在社会舆论的一致批判声中，过了三天，人大常委会急急忙忙通过了将个税起征点调至3500元的法案，暂时平息了众怒，报纸也热烈欢呼，我们不知道，有关方面由此得到了什么启示？

将个税起征点提高到3500元，确实极具象征性。它既解决不了调节收入分配不平等的作用，对于启动消费也没有多大的意义，只是让老百姓出了一口气。据财政部税政司测算，3500元的起征点意味着财政收入的巨额减少，因为这一调整，个税纳税人人数有可能减少6000万，纳税人比例从目前的28%下降到7.7%，90%的人免于交税，这只是说明中国人的收入太低。要知道，政府收入减少正是调整的题中应有之义。今年上半年，政府财政收入同比增长31.2%，大大高于GDP和居民收入的增长。到4月底，个税收入2540多亿元，完成全年预算的80%以上。由此可见，政府收入的减少不仅是必要的，而且是合理的，否则，“十二五”期间提高居民收入在国民收入中的比重的目标只能是骗人的空话。

个税起征点的提高其所以不能起到刺激消费的作用，也与目前的经济形势有关。起征点调高，纳税额减少，名义收入增加了，但是收入增加的速度赶不上物价上涨的速度，实际收入还是减少的。今年6月，通货膨胀达到6.4%，猪肉等食品价格涨得邪乎，低收入群体的生活更加艰难，实际收入差距不是缩小了而是扩大了。

中国是个大国、巨国，东西的发展很不平衡，南北的差距也很悬殊，东南沿海相对发达，收入较高，而西北内陆相对落后，收入较低。为什么一定要全国统一，难道不可以搞一个活动幅度，比如，起征点3000－5000元，让各地自行决策，收入也完全归地方。看来，我们习惯了集权统一，该分散的权力也不愿意分散。

从个税的征收也可以看出，我们政府的行政效率实在太低。按说个人所得税应当按照家庭人均收入征收，但是，我们在这方面做了哪些准备工作？财税部门能有一个明确的意见吗？还有，12万元以上个人收入的申报已经进行多年，目前仍然仅仅处在申报阶段，现行代扣代交的征收办法只能使这种申报成为一种文字游戏。有关方面提出加强高收入人群的税收征管，至今也没有拿出具体办法和具体安排。

二是地方政府债务。6月27日，国家审计署发布《全国地方政府性债务审计结果》，截至2010年底，全国地方政府性债务余额107174.91亿元，占GDP的27%。其中，政府负有偿还责任的债务67109.51亿元，占62.62%，政府负有担保责任的或有债务23369.74亿元，占21.8%；政府可能承担一定救助责任的其他相关债务16695.66亿元，占15.58%。到此为止，中国地方政府债务第一次有了一个权威的官方数字。

据审计署全国地方政府债务审计工作领导小组办公室有关人员介绍，今年上半年，审计署派出4.13万名审计人员，历时3个月，对31个省市自治区和5个计划单列市本级及所属392个市本级、2779个县级政府的全部政府性债务187.36万笔，按照“见账、见人、见物、逐笔、逐项”的原则，进行了审计，得到了上述审计结果。工作深入细致，因而是可信的。但是，据人民银行发布的《2010年中国区域金融运行报告》称，地方融资平台贷款近14.4亿元。银监会公布的数据是，截至2010年11月份，全国地方融资平台贷款约9.1万亿元，国外一些机构估计的数字更高。这里有一个概念上的差异。国家审计署审计的范围包括地方融资平台债务、地方政府债券，涵盖的范围大于央行和银监会。然而，审计署审计的地方融资平台6576个，比央行统计的数字少了3000个。根据审计署的报告，在10.7万亿地方政府债务中，有8.5万亿元为银行贷款。如果把这些没有审计的地方融资平台包括在内，并按照审计署已审计单位的平均数计算，那么，地方债务有可能接近15.6万亿元，其中银行贷款12.37万亿元。前者超过了央行的报告，后者与穆迪公司认为审计署的审计低估了3.5万亿元银行贷款的数据相差不大。

10.7万亿的地方政府性债务，加上近三年中央政府代地方政府发行的6000亿债券、公共部门债务余额，以及公共部门的隐形负债，我国公共部门债务余额占GDP的比重约为50%左右，在60%的预警线之内。从总量上看，风险似乎可控；从结构上来看，风险仍然不小。主要是地方政府负有偿还责任的债务负担较重，2010年底，已有78个市级和99个县级政府负有偿还责任债务的债务率超过100%，即其综合财力小于当期债务，处于破产境地。由于偿债能力不足，一些地方政府开始借新还旧，甚至出现了逾期债务。特别是“部分地方政府的债务偿还对土地出让收入的依赖较大，2010年底地方政府负有偿还责任的债务余额中，承诺用土地出让收入作为偿债来源的债务余额为25473.51亿元，共涉及12个省级、307个市级和1131个县级政府”，约占37.9%。然而，今年前五个月卖地收入下降了11%，如果土地财政持续恶化，地方政府有可能出现债务危机。

根据此次审计结果，审计署提出三项建议，一是要按照“谁举债，谁负责”的原则，区别不同情况，积极稳妥地处理存量债务；二要继续推进融资平台公司的清理规范，坚决制止地方政府违规担保行为；三要建立规范的举债融资机制，实施全口径监管和动态监控。三条建议的确很好，但能否采纳和做到，则是个问题。就后一点来讲，涉及举债主体、举债方式、债信评级、抵押担保、风险预警、还款安排、违约责任等。据披露，2010年底，在31个省级政府中，7个未出台地方政府性债务管理规定，8个未明确债务归口管理部门，14个未建立政府性债务还贷准备金制度，24个未建立风险预警和控制机制。可见，我们的举债机制很不完善。

然而，我们不是在完善举债机制上下工夫，而是在开口子上用力气。就在清理地方融资平台，抑制地方债务膨胀的同时，发改委近期发布通知，允许地方政府通过发债、借贷解决保障房建设的融资问题。不错，保障房建设是一大民生工程，其资金缺口的确很大，但问题在于如何解决？我们一方面不承认市场供给廉租房的合法性，各地要改造城中村和取缔小产权房，另一方面又要盖1000万套和3600万套保障房，这本身就是悖谬的。地方举债搞保障房，你有什么办法保证他融得的资金不用于其他地方？这样一来，地方债务膨胀就有了名正言顺的理由。由此可以看到，我们政府的行为方式不是通盘考虑政府职能和责任，先建立制度和规范，然后采取行动，而是遇到一件事情，采取一个办法，发现一个窟窿，打一个补钉，特别是一些所谓急事、好事，说好点是雷厉风行，说坏点是病急乱投医。

三是“三公”经费信息公开问题。所谓“三公”经费是指因公出国经费、公务用车购置和运行费以及公务接待费。鉴于“三公”经费支出数额巨大，引起社会强烈批评，今年3月政府工作报告提出“三公”经费零增长的目标和要求，国务院常务会议决定中央部门在6月底以前公开“三公”经费的预决算。到7月11日止，共有科技部、教育部、文物局、审计署等9个中央机构公布了部门“三公”支出信息，占中央98个部门的10%，近日又有9家公布。其中，去年教育部、审计署和文物局等部门的实际支出也低于预定支出，压缩最多的是工程院，压缩了26.76%，但也有增加的。在这种情况下，有些地方也公开跟进，宁夏和广东财政厅也出台了缩减“三公”开支的规定。应当说，这是一件好事情。

目前对此提供的解释各种各样，有的说是逐笔核对需要时间，有的说不急忙公布是认真负责的表现。这种解释有些强词夺理，不能令人信服，它意味着国务院的决定可以执行，也可以不执行。情况只能是，要么是国务院常务会议决定是拍脑袋的结果，不符合实际，要么是各个部门软磨硬抗，不执行也没有什么了不起。二是信息公开细化的程度参差不齐。最早公开但最为简略的是科技部，只有一句话说明2011年“三公”支出核定总量。最为详尽的是审计署，说明了每项支出具体包括的内容及增减变化的原因。三是很多地方厅局在公开部门预算时都有在编人员信息，人均“三公”支出一目了然，便于比较监督，而中央部门大部分却没有做到。因此，如何形成制度还有很多工作要做，比如，公布的时间、公开的细项、公布后的审计、不公开的问责等。否则，也会流于形式，只是一时的热闹。

四、趋势预测

当前的国际经济形势复杂多变，极不确定。美国经济步履蹒跚，复苏乏力，失业率上升，已达9.2%。美联储还要向国际经济中“放水”，伯南特又在就第三次定量宽松政策进行游说。美国债台高筑，主权债务已达上限，美国朝野和国会两党正在就债务上限进行争斗，奥巴马放话要使用总统否决权力，穆迪和大公国际已就美国债信评级发出了警告。欧共体经济为债务危机所累，第二次救助希腊未果，爱尔兰以及西班牙和意大利也险象环生，同时又面临着通货膨胀上升的问题。日本经济长期衰退，再加上地震和海啸的打击，有可能一蹶不振。几大新兴经济体也为通货膨胀所困扰。对于国际经济形势切莫过分乐观。

中国经济和政策也处在两难之中，还会按着这样的惯性运行，政府也没有用下调经济增长而“换取”通胀控制的打算。因此，第三季度的经济增长和通货膨胀还在高位运行，稳健的货币政策需要长期坚持，相对较紧的政策操作暂时还得继续，问题是，一旦增长下滑到政府能够承受的心理界限，会出现怎样的情况。

据此，对第三季度的经济运行做如下的预计。

注：1.GDP和工业增加值增长速度按可比价格计算，其余指标按现价计算；2.固定资产投资指全社会固定资产投资；3.工业增加值为国有企业和产品销售收入在500万元以上的非国有企业的增加值。