国际金融危机缘起之争与后危机时期中国的应对

黄方亮 武 锐

国际金融危机缘起之争与后危机时期中国的应对

黄方亮 武 锐

对于突然爆发并迅速蔓延的国际金融危机的起因,学者们有许多不同的解释。在许多方面,中外学者有着共识。但是,近来某些学者提出了贸易盈余国增强了贸易赤字国的流动性,从而引起资产泡沫并引发危机的说法。这种国际贸易失衡与流动性过剩假说极易演变成新的贸易保护主义的论点。在后金融危机时期这极可能成为持续影响中外贸易格局、进而影响中国经济增长的一个重要因素。中国应该自身贸易、产业发展的角度出发,做好长远的应对准备。

金融危机;银行;流动性过剩;产业发展

2007年至 2009年的国际金融危机已基本过去,许多国家应对危机的拯救措施在逐渐退出,但危机对全球经济产生的影响将是长期的。有关国际金融危机缘起的问题,不少国外学者认为是中国等贸易盈余国向以美国为代表的贸易赤字国的大量资本输出导致了美国流动性过剩,致使其出现资产泡沫,并最终演变为金融危机。据此,一些学者指出在危机之后的经济复苏时期,需要改变全球的贸易失衡格局。的确,对危机缘起的不同认识将影响经济政策的制定。因此,在后危机时代,我们需要理性、谨慎地分析各种危机缘起的观点,有针对性地提出有效的、长期的应对策略,谋求经济的长期、稳定、健康发展。

一、国际金融危机缘起之争

(一)对单一因素引致危机的阐释

1.超前消费文化危机说。在经济领域,东西方的文化差异十分明显。美国的低储蓄率与亚洲国家的高储蓄率形成了鲜明对比,例如中国和阿拉伯国家。本次国际金融危机缘起于美国的房产次贷危机,而房产次贷危机主要是由美国消费者的超前信贷消费习惯所导致。所以,有人认为,危机的最初根源是美国式的消费文化危机①邱翊：《美国金融危机拷问美国文化》,《山东社会科学》2009年第 4期。。在知识经济时代,经济与文化日趋融合,文化在现代经济中的地位日益突出,对经济的影响和作用越来越大。对提前消费与超能力消费的崇尚、新自由主义思潮的盛行,是当代美国经济文化的突出特点。在美国产生的金融风暴,正是文化对经济撼动作用的一次体现。

2.过度乃至无度的金融创新说。许多学者认为各种结构性金融产品的创新,特别是金融衍生品的推出加大了金融市场的风险,使美国在房地产泡沫破裂后演变成难以控制的经济危机②杜书云、刘昱、刘晓英：《世界经济危机的实质及我国反危机措施的思考》,《郑州大学学报》(哲学社会科学版)2009年第 5期。。过度金融创新论将金融危机的爆发归结为由金融衍生品在美国不受约束地发展所致。金融机构为了把银行不良资产推销出去,将次级债打包包装后推向金融市场,然后再打包再推出。通过金融杠杆原理,次级债的危险放大了30-40倍。在这种情况下,为了顺利将次级债售出、对次级债进行保险等,有的银行与金融评级机构合谋,由评级机构将不良资产评上较高的等级。过度乃至无度的证券化和无节制的金融产品创新,使次贷危机进一步加剧,演变成为金融危机。

3.货币政策失误论。金融危机的爆发,使得人们对曾经是备受推崇的美联储前主席格林斯潘时代的货币政策产生了怀疑。从 2000年至 2004年 6月,在美国网络经济泡沫破灭和遭受“9.11”恐怖袭击之后,美联储连续 13次降息,这极大地促进了美国房地产业的发展,但同时也导致了流动性泛滥、经济过热的局面。对此,到 2006年 8月,美联储又先后 17次加息,引起房地产泡沫的破灭。经济政策的失误导致了次贷危机的产生。次贷危机继而很快演变为金融危机①Lewis,Mervyn K.,The Origins of the Sub-prime Crisis:Inappropriate Policies,Regulations,orBoth?,Accounting Forum,2009(33),114-126.。

4.金融监管缺失论。也有人反对金融危机是由金融创新引致的观点。他们认为金融市场的发展离不开创新。要最大限度地满足客户多样化的金融需求,就需要有金融创新。金融活动的每一次进步都包含着创新,没有创新就没有金融。导致金融危机的真正原因是美国政府对金融机构的创新活动缺乏监管②陈华、赵俊燕：《美国金融危机的成因》,《产权导论》2008年第 11期。。本次国际金融危机涉及到的金融监管层面主要包括：存款保险的形式;银行的“立即纠错行为”;央行的货币市场操作;商业银行的流动性风险控制;监管渠道、监管边界问题等③Goodhart,CharlesA.E.,The Regulatory Response to the Financial Crisis,Journal of Financial Stability,2008(4),351-358.。

5.生产过剩、信用过剩论。马克思对经济危机的研究认为,资本主义经济危机的根本原因是生产的相对过剩。当前美国的金融危机,首先表现为房地产业的相对过剩,其次表现为在此基础上的信用相对过剩。发达市场经济中的再生产过程的全部联系是以信用为基础的。经过金融创新,现在更加复杂的虚拟资本如 CDS、CDO等金融衍生品,其实也是信用制度发展规律所发展起来的虚拟资本④徐则荣：《当前国际金融危机与上世纪 30年代世界经济危机的比较研究》,《山东社会科学》2009年第 3期。。虚拟资本与现实资本严重脱离而导致的信用过剩是美国金融危机的一个重要原因⑤崔友平、陈华、赵俊燕：《基于马克思经济危机理论的美国金融危机问题研究》,《山东社会科学》2009年第 4期。。

(二)对综合因素引致危机的分析

有的学者归纳了各种可能导致危机的因素,认为危机的根本原因是美国“美元扩张、资本市场扩张、双赤字扩张”的国民负债经济增长模式;直接原因是资产证券化被错误、过度运用,加上监管缺位,导致风险聚集;导火线是利率提高,次级贷款债务人违约,开始出现次贷危机;而公允会计准则及巴塞尔新资本协议导致的行为趋同与亲周期问题,促进了危机的扩散⑥李公科：《次贷危机及金融危机发生机理解析》,《现代商贸工业》2009年第 20期。。

还有的学者从更长的时期、更广的视角去考察了危机爆发的原因。在次贷危机爆发之前的很长时间,美国经济运行一直异常良好。这对于金融体系,就意味着较低的违约率,较高的资本充足率,活跃的创新活动。这些良好的表现,增强了人们对经济的过分信心。这种状况导致了在美国房地产业的过度繁荣和金融体系出现过度的流动性时,商业银行仍然发放“声明收入”贷款,甚至仍然发放“三无”贷款,即对“无收入、无工作、无资产”(N I NJA)的贷款者发放贷款,其前提仅仅是基于对房地产未来价格的更高预期。截止到 2006年,美国接近 50%的新增房产贷款是不符合抵押保险公司的保险条件的。而投资者对证券化的抵押贷款等高杠杆、高风险的金融衍生品的投资热情不减⑦Akerl of,George A.and Robert J.Shiller,Animal Spirits,How Human Psychology Drives the Economy,and Why it Matters for Global Capitalism,Princeton：Princeton University Press,2009,pp.1-46.。联邦储备委员会自 2004年开始利率由 1%提高到 5.25%的决策,使得房地产价格的走高趋势停止下来,一切形势发生逆转。德意志银行总裁Weber先生形象地把导致危机的主要因素称为“鸡尾酒致因”(Cocktail of Causes)⑧Weber,Axel A.Financial Market Stability.Financial Markets Group Review,2008(78),1-2.。

(三)国际贸易失衡与流动性过剩假说

近期,国外有些学者把全球贸易情况与美国的金融危机联系在了一起。他们指出,美国 2001年的股票市场泡沫破裂,致使美国通过减税、降低利率来缓解经济衰退压力。与此同时,世界主要经济体的储蓄与投资不平衡;美国与中国存在巨额贸易逆差①Jones,Sam,Thomas Barnebeck Andersen,and Finn Tarp,Financial Crisis:Implications for Developing Countries,Working Paper.Copenhagen：University of Copenhagen,2008.。鉴于 1997、1998年的亚洲金融危机,许多贸易盈余国的资本流入较为安全的发达经济体。中国等国家对美国国债的大量购买导致美国国债的收益率一直处于较低水平;国债的低收益率状况将资本流动推向了其他资产。发达经济体 (尤其是美国)的信用市场快速活跃起来,导致形成了房地产市场的泡沫②Baily,Martin Neil,Robert E.Litan,and Matthew S.Johnson,The Origins of the Financial Crisis.Fixing Financial Series,Paper3.Washington,DC：Initiative on Business and Public Policy at Brookings,2008.。由于担心出现通货膨胀,自 2004、2005年起美国联邦储备委员会实行紧缩的货币政策,利率大幅提高,房地产泡沫被捅破,并最终引发金融危机③Astley,Mark,Julia V.Giese,Michael James Hume and Chris Kubelec,Global Imbalances and the Financial Crisis,Bank of England Quarterly Bulletin,2009,49(3),178-190.。

也有学者声称,与过度金融杠杆、宽松的金融监管一样,全球经济失衡是国际金融危机的起因之一。在美国投资、消费大幅增长,而储蓄下降的情况下,美国国内的总需求超过了国内的总供给,超额需求由世界其他国家、尤其是中国提供供给。由石油输出国家导致的赤字加剧了所谓的全球经济失衡。而这种经济失衡被归咎于中国和其他新兴市场国家以及石油输出国的外汇汇率政策。他们认为,如果中国采用灵活的汇率政策,美国可能就改为从其他国家进行采购④Mohan,Rakesh,Emerging Contours of Financial Regulation:Challenges and Dynamics,Financial Stability Review,2009(13),103-116.。还有人较为委婉地指出,危机并非由外来资本从美国的突然抽走引起,全球经济失衡可能是危机的间接导火索⑤Darvas,Zsolt,and Jean Pisani-Ferry,Future development of global imbalances,Document.Brussels：European Parliament’s Committee on Economic and Monetary Affairs,2010.。

还有学者判断,即使 2007年中期不爆发危机,中国的过度储蓄与美国的过度消费状况导致的全球经济失衡也难以长期维系,终有一日会出现问题⑥Verick,Sher,and Iyanatul Islam,The Great Recession of2008-2009:Causes,Consequences and Policy Responses,Discussion Paper No.4934.Bonn：Institute for the Study of Labor,2010.。有学者更为直接地提到,危机的根源在于世界主要国家的储蓄与投资的失衡,以及国际贸易的失衡⑦Dunaway,Steven,Global Imbalances and the Financial Crisis,Council Special Report No.44.New York：The Council on Foreign Relations,2009.。美国应对金融危机的措施多是短期的拯救金融机构、刺激经济增长的应急措施,美国的政策制定者应该考虑危机的根源并制定更长期的措施,新自由主义的宽松政府管制经济,应该改变为能够进行有力的全球政策协调的政府干预经济;中国、日本、德国以及中欧和东欧国家都应采纳国内消费导向的经济增长模式⑧Busch,Klaus,World Economic Crisis and the Welfare State,International working paper.Berlin：Friedrich-Ebert-Stiftung,2010.。

二、对国际金融危机缘起解释的评价及对国际贸易失衡与流动性过剩假说的驳斥

(一)对国际金融危机缘起解释的综合评价

金融危机的爆发原因是复杂的,这也是对危机的缘起出现了若干种不同观点的原因。如果仅仅是一两个原因,人们就比较容易地提前预测到了。在危机发生之后对危机缘起的分析,属于事后分析,有些已经得到公认,有些则显得偏颇或牵强。

在经济体系中,许多因素是相关关联的。只要经济链条中某个中间环节出现断裂,整个链条就可能全部崩溃。例如,美国所奉行的金融自由化的好处是可以为金融创新营造出宽松的环境,金融机构可以不受约束地去发明各种金融创新产品,但若某些创新产品离实体经济的距离越来越远,就容易引发金融危机。所以,在分析国际金融危机产生的原因时,还需要特别注意的是,危机是金融链条中某些薄弱环节出现问题的综合结果。如果仅仅是在某一个环节上出现问题,不会轻易地导致金融市场如此快速、剧烈的动荡。

如果我们不考虑其他环节,单纯地看某一个环节,会发现其存在还是有许多合理之处的。例如,美国的超前消费观本是一个拉动需求、促进经济增长的好习惯。金融创新也本是提高金融市场活跃程度的有效活动。从货币的产生到金融衍生品的出现,每一次金融创新活动都会推动金融乃至整个经济的跨越式发展①丁化美：《金融创新与金融危机》,《山东社会科学》2009年第 5期。。公允会计准则在经济快速增长时期也是一项合理的规定,宽松的金融管制环境更有利于发挥市场的自我调节作用。货币政策的运用也是各国政府经常采取的宏观经济调控手段,这些因素在经济发展的某个阶段、对于某些企业来说,是具有积极意义的。但若在某些环节上出现问题,或在某些环节之间搭配不当,监管不到位,或经济政策协调上顾此失彼,就会导致“多米诺骨牌”和“蝴蝶”效应,引起一波一波的经济波动,甚至出现剧烈的经济危机。

(二)对国际贸易失衡与流动性过剩假说的驳斥

在金融危机的缘起上,许多学者都论及到的因素主要包括,美国的超前消费文化,过度乃至无度的金融创新,格林斯潘时代货币政策的失误,金融监管的缺失,信用过剩,以及以上若干因素的组合。对于全球贸易失衡与流动性过剩这一说法,我们持有不同的观点。

1.发达国家与发展中国家之间贸易格局的形成。首先,我们看中美之间的贸易情况。美国的贸易赤字其实是美国产业发展战略的结果。美国一直追求高端产业的发展,低端产业通过对外投资、外包加工等方式历经多次转移,基本在美国国内遭到淘汰。所以,对于许多服装、玩具、日用品和其他低附加值的廉价消费品,美国等发达国家即使不从中国进口,也会从其他发展中国家进口。发达国家已经基本淘汰了此类利润率极低的产业。再从中国的出口情况看,中国出口产品的国内附加值不到其总价值的一半,其他的附加值主要来自于日本和为处于生产链中心位置的中国企业提供中间产品的东亚新兴国家和地区②Akyüz,Yülmaz,Global Economic Prospects:The Recession may Be Over But Where Next?,Research Paper.Geneva：The South Centre,2010.。

发达国家的产业布局已经形成了这样一个局面：从事高附加值的产业并出口产品到发展中国家来赚钱超额的生产者剩余,国内从业者享受高收入的待遇;进口低价格的低附加值的产品,公众享受消费者剩余。对于许多发展中国家,情况则正好相反。

中国等发展中国家对发达国家低端产品的出口,正是比较优势学说的一个体现。而中国廉价商品的比较优势并非来自于中国的汇率安排,而是来自于中国大量的廉价劳动力。其中许多劳动力的供给是来自农村的民工。

其实,全球贸易失衡说的观点已经成为有些新贸易保护主义者推行贸易保护的借口。这是危机之后贸易保护主义抬头的一个表现。

2.美国资本市场流动性过剩的根本原因。金融危机缘起于美国并迅速殃及其他国家,而美国被描述为一个危机的受害者,而非源头,这一点是值得质疑的。正如许多学者所分析的,美国发行国债的规模、国债的收益率与银行利率的调整是美联储的决策问题,是格林斯潘时代的政策失误所造成的,和其他国家资金供给的充足程度没有直接关系。金融市场的流动性问题是一个国家宏观调控政策紧密相关的,不能够简单地将流动性过剩归结到投资者身上。

将中国的储蓄率与美国的危机联系在一起更是牵强附会。中国的高储蓄多是出于谨慎性动机的储蓄,这是和中国的社会保障体系起步晚、发展不完善有关的。出于谨慎性动机的储蓄是不可能像投机储蓄那样引发资本市场的动荡的。

如前文所揭示的,美国资本市场的流动性泛滥、房地产市场出现泡沫的根本原因其实很直观地就能够观察到,是源于其超前消费的信贷文化、金融创新的过度、货币政策的失误以及金融市场监管的缺失。

有的学者在把国际贸易失衡、流动性过剩归咎于中国等经常账户盈余国的同时,又寄托于经济迅速发展的中国等去拯救处于经济衰退中的一些国家。在政府层面,甚至还提出希望中国能够增加其国债等资产持有量的要求。其实他们也不得不承认,中国出口到美国大量的廉价商品,以及中国大量购买美国国债,恰恰是美国经济近年来保持活力的重要源泉。

三、后危机时代中国的战略应对

通过大规模的投资铁路、公路等基础设施建设,中国已经成功地抵御了国际经济危机对中国经济的冲击。但是,一些根本的问题还没有解决。例如,中国对其他国家的贸易依赖度过高,出口企业在其他国家经济发生动荡时,首当其冲地受到影响。如何解决这样的问题,是在后危机时期中国应该着重考虑的问题。

(一)效益与规模并重,构建多元化的对外贸易与投资格局

在后危机时期,中国将持续面临新贸易保护主义的压力。有学者分析了 2025年之前的世界经济走势,认为未来 (至少是近期)的国际贸易增速会减缓,其他国家对中国产品的需求会下降。他们指出,德国在 20世纪 60年代曾试图加强对美国的出口,日本在 70年代做出过类似的努力,到 90年代时东亚四小龙也进行了尝试,但都失败了,所以,中国不应该过于依赖美国市场①Burrows,Mathew J.,and Jennifer Harris,Revisiting the Future:Geopolitical Effects of the Financial Crisis,The Washington Quarterly,2009(2),27-38.。

中国的对外贸易规模已经相当庞大,但对外贸易的效益仍然有大幅提高的空间。除了我们生产的产品有许多是低附加值的产品、出口价格不可能太高之外,国内出口企业之间的恶性竞争也是导致自相残杀、自我主动压低价格的重要因素②沈木珠：《金融危机背景下我国外贸出口策略调整研究》,《山东社会科学》2009年第 3期。。多年来,这已经是困扰中国出口型产业发展的顽疾。以行业为主线理顺各个行业内部的出口秩序是一条重要的途径,这是相关政府部门、行业协会需要担负起的责任。

在短期内通过增大国内需求来替代部分对外出口是不现实的,但中国可以尽可能地减轻对发达国家的贸易依赖度,特别是降低对某一国家的贸易依赖度,实现多元化的对外贸易格局。在对发达国家的出口遇阻的情况下,中国应努力加强“南南合作”,拓展对发展中国家的横向贸易。

在国际经济贸易合作方面,需要坚持双赢及多赢的原则,以邻为壑的措施是不可取的。世界经济已经紧密联系在一起。欧美国家的经济增长处于潜在增长能力之下时,中国的出口不能够保持危机之前的快速增长率;同时,中国对其他国家的经济复苏也起着十分重要的作用。中国现在已经有比较好的国际协调机制,如 G20、ASEAN+3、中美战略对话等双边及多边机制。中国应该充分利用这些机制,就相关国际贸易、货币安排等问题进行展开商谈。

(二)充分利用市场机制的作用,促进产业结构的自我升级

根据约瑟夫·熊彼特的“创造性毁灭”理论,当经济发展进入某个周期的低谷时,也正是许多企业通过创新获得再生之时。我国对于一些高能耗、高污染、低效益的企业要实行“关、停、并、转”的措施是十分必要的。同时,对于从低附加值产业向高附加值产业的转变,许多企业也存在一个被迫进入“毁灭”状态、然后获得重生的过程。因此,尽管我们需要对产业结构的调整进行一些有效的引导、激励,但在市场经济条件下,政府没有必要直接插手哪个企业需要引进、开发何种技术,良好的优胜劣汰的市场机制会起到十分关键的作用。政府所制定的得当的奖罚政策,会促使产业结构升级的自我完成。

在资金已经相对充裕的情况下,中国吸引外资的政策导向也应该有所调整,从注重吸引外资的规模转到吸引外资的质量上来。沿海地区许多出口导向型企业是外资企业,从事的多是初级产品加工业务。此类产业的发展曾为中国经济的增长做出了很大贡献,但目前在外资企业的引入方面,有的低附加值的粗加工产业应该有所限制;对容易造成外资垄断局面的产业,如大型连锁零售业等,也不能够一味地鼓励引进,否则外资的进入会压制国内企业的成长。经过外资引进的逐步筛选,促使原来的血汗工厂转变为研发、设计和制造一体化的中心。

(三)拉动国内消费需求是一个长期的过程

尽管目前我国的对外贸易规模仍然保持着增长的趋势,但想方设法增大国内消费也是必需的。中国的房地产价格多年来一直快速攀升,近年来人民币对美元持续升值,人们对防止通货膨胀的财政与货币政策的预期,都增强了中国经济发展的不确定性。所以,增大国内消费需求也是一个长期的过程。

中国的高储蓄率是推动国内需求增长的一个障碍。要改变这种高储蓄率的状况,需要中国的社会保障体系的进一步完善,有效减少占普通居民储蓄主要比例的出于谨慎性动机的储蓄的数额,将部分储蓄转变为消费或投资。

低收入群体的有限消费潜力是另外一个拉动消费需求的阻碍。与发达国家相比,中国居民收入占GDP的比例很低;并且,中国收入水平不均现象十分突出。可以随着企业生产效率的提高,适当提高工资标准,并通过税收、补助等方式缩小收入差距过大的现象。

(四)适时推动资本市场的适度开放与银行业的海外并购,促进金融市场与金融机构的国际融合

从资本市场看,在全球金融危机之后、经济复苏的过程当中,争取国外优质企业成为我国资本市场的上市公司,不仅有助于促进我国金融中心的建设,也将有助于我国的投资者分享海外优质企业成长带来的利益。中国经济运行的快速性和相对稳定性,已经为开放证券发行市场奠定了宏观经济运行基础;经济的高速增长使得中国的投资者拥有了大量的资金,这为境外企业在境内发行股票提供了股票需求方面的保障。由于中国的投资渠道仍然相对狭窄,境内对于证券的需求依然旺盛。适度地开放证券发行市场不失为一件扩大供给、满足需求的好事情①黄方亮、何双：《论股票 IPO市场的对外开放》,《山东社会科学》2009年第 11期。。

从商业银行领域来看,我国已经拥有一批规模庞大、有一定资金实力的商业银行群体。其中有些银行已经涉足了对海外金融机构进行并购的业务。全球金融危机的爆发对许多国家的商业银行、投资银行等金融机构带来了极大的冲击,这正为我国银行业进行海外布局提供了难得的机会。我们的银行比较缺乏跨国经营的经验,但不能因此而驻足不前,不走出去就不会有积累经验的过程。以谨慎的方式进行有限规模的海外并购可以引导我们的大型银行逐步迈入国际市场,向有全球竞争力的国际化、综合性银行转变。

[责任编辑：贾乐耀 ]

Controversies over the Causes of the Global Financial Crisis and China’s Strategies in the Post-crisis Era

HUANG Fang-liang WU Rui
(School of Finance,Shandong University of Finance,Jinan 250014,P.R.China;School of Accounting,Shandong Economic University,Jinan 250014,P.R.China)

Scholars have attributed the outburst and rapid spread of the current global financial crisis to different and causes although they have come to the similar conclusions in some aspects.Some scholars recently argued that trade surplus countries aggravated the liquidity in trade deficit countries and contributed to the asset bubbles in the latter,which triggered the crisis.This hypothesis of trade imbalance and excessive liquidity could easily evolve into trade protection is m.This is very likely to become one of the major factors that will influence China’s foreign trade and its economic growth as well.China should consider its long-term trade and industrial development and make appropriate preparations.

financial crisis;banks;excessive liquidity;industrial development

2010-09-21

山东省软科学研究计划项目(2010RKGA1037)和山东省社会科学规划研究项目 (10CJGJ40),并受山东财政学院博士科研启动研究计划和山东财政学院科研计划项目资助。

黄方亮,山东财政学院金融学院教授,经济学博士 (济南 250014);武锐,山东经济学院会计学院硕士研究生 (济南 250014)。