经济运行快易慢难 汇率改革主动实施——2010年第一季度宏观经济分析

张曙光 张 弛

今年第一季度，经济回升势头加快，GDP增长11.9%，工业增加值增长19.6%。在现行体制和各地火热的城建热潮下，中国经济运行快易慢难，CPI涨幅回调并不意味着通胀预期下降，出现贸易逆差也是暂时现象，实际利率可能为负，而房价上涨过快更是对政府决策和能力的考验。汇率问题应从我国利益出发，主动操作，在贸易恢复性高速增长情况下，也有了主动操作的空间。必须明确，做活机制重于汇价调整，脱钩换锚，扩大浮动幅度，此乃解决之道。

一、总量态势

1.国民经济回升加快

一季度国内生产总值80577亿元，按可比价格计算，同比增长11.9%，比上年同期加快5.7个百分点。其中，第一产业增加值5139亿元，增长3.8%；第二产业增加值39072亿元，增长14.5%；第三产业增加值36366亿元，增长10.2%。

一季度，全国规模以上工业增加值同比增长19.6%，比上年同期加快14.5个百分点。国有及国有控股企业增长19.9%，集体企业增长13.0%，股份制企业增长20.8%，外商及港澳台商投资企业增长18.8%。重工业增长22.1%，轻工业增长14.1%。39个大类行业全部实现同比增长。东部地区增长18.3%，中部地区增长23.1%，西部地区增长20.2%。工业产销衔接状况良好，一季度工业产品销售率为97.5%，比上年同期提高0.5个百分点。

2.居民消费价格继续上升

一季度，居民消费价格同比上涨2.2%。其中，城市上涨2.1%，农村上涨2.4%。八大类商品四涨四落：食品上涨5.1%，烟酒及用品上涨1.6%，医疗保健和个人用品上涨2.4%，居住上涨2.9%；衣着下降和家庭设备用品及维修服务均下降0.9%，交通和通信、娱乐教育文化用品及服务均下降0.1%。从环比看，3月份居民消费价格下降0.7%。一季度，工业品出厂价格同比上涨5.2%，3月份环比上涨0.5%。一季度，原材料、燃料、动力购进价格同比上涨9.9%。

图1 GDP及规模以上工业增加值单季同比增长率（%）

3.就业形势有所改善

一季度，珠三角等地曾经出现“招工难”和“用工荒”的问题。根据网络招聘资料，招聘需求人数和求职人数均呈环比上升趋势，且前者高于后者，在职人员比重继续上升，而应届生比重有所下降。

4.外汇储备快速增长

2010年3月末，国家外汇储备余额为24471亿美元，同比增长25.25%。一季度国家外汇储备增加479亿美元，同比多增402亿美元。3月末人民币汇率为1美元兑6.8263元人民币。

二、因素与结构

1.投资增速略有回落 消费品销售增速加快

一季度，全社会固定资产投资35320亿元，同比增长25.6%，比上年同期回落3.2个百分点。其中，城镇固定资产投资29793亿元，增长26.4%，回落2.2个百分点；农村固定资产投资5528亿元，增长21.0%，回落8.4个百分点。在城镇固定资产投资中，第一产业投资增长 9.7%，第二产业投资增长22.4%，第三产业投资增长30.0%。分地区看，东部地区投资增长24.4%，中部地区增长26.2%，西部地区增长30.0%。一季度，房地产开发投资6594亿元，增长35.1%，比上年同期加快31个百分点。

一季度，社会消费品零售总额36374亿元，同比增长17.9%，比上年同期加快2.9个百分点。支持消费增长的是收入增长，一季度城镇居民可支配收入5308元，增长9.8%，农村居民现金收入1814元，增长11.8%，扣除价格因素，实际增长分别是7.5%和实际增长9.2%。

2.进出口恢复性增长加快 3月份首现贸易逆差

一季度，进出口总额6178.5亿美元，同比增长44.1%，比上年四季度加快34.9个百分点。其中，出口3161.7亿美元，增长28.7%；进口3016.8亿美元，增长64.6%。进出口相抵，顺差144.9亿美元，比上年同期减少479亿美元；其中，3月份贸易逆差72.4亿美元。

1-3月，全国新批设立外商投资企业5459家，同比增长19.87%；实际使用外资金额234.43亿美元，同比增长7.65%。其中，3月份均快于前两个月，新批外商资企业和实际使用外资分别增长 28.05%和12.08%。

3.财政收入增长超过三成 国企利润大幅增长

一季度，全国财政收入19627.07亿元，比去年同期增加4985.02亿元，增长34%。其中，中央本级收入9928.24亿元，同比增长37.6%；地方本级收入9698.83亿元，同比增长30.6%。财政收入中的税收收入17702.55亿元，同比增长35.9%；非税收入1924.52亿元，同比增长18.9%。主要收入项目：国内增值税5084.15亿元，同比增长11.3%；国内消费税1711.02亿元，同比增长69.4%；营业税2953.73亿元，同比增长41.2%；企业所得税2490.59亿元，同比增长16.1%；个人所得税1488.12亿元，同比增长21.3%；进口货物增值税、消费税2476亿元，同比增长56.3%；关税482.53亿元，同比增长48.9%；车辆购置税 381.6亿元，同比增长60.2%。

1－2月，规模以上工业企业实现利润4867亿元，同比增长119.7%。39个行业中，35个盈利。一季度，国有企业累计实现营业总收入 65101.1亿元，同比增长43.2%，其中，中央企业增长45.1%，累计实现利润4088.2亿元，同比增长75.8%，其中央企业增长55.8%。

4.货币供应增长稍有回落 贷款增长依然较快

2010年3月末，广义货币供应量(M 2)余额为65.00万亿元，同比增长22.50%，增幅比上年末低5.18个百分点；狭义货币供应量(M 1)余额为 22.94万亿元，同比增长29.94%，增幅比上年末低2.41个百分点；流通中货币(M 0)余额为3.91万亿元，同比增长15.81%。

3月末，金融机构本外币各项贷款余额为45.37万亿元，同比增长24.08%，比上年末增加2.6万亿元；金融机构本外币各项存款余额为65.27万亿元，同比增长21.71%。

5.银行间市场交易活跃 拆借和回购利率上升

一季度银行间市场人民币交易累计成交33.16万亿元，日均成交5526亿元，日均成交同比增长9.55%，日均同比多成交482亿元。

3月份银行间市场同业拆借月加权平均利率为1.40%，比上年12月份上升0.15个百分点；质押式债券回购月加权平均利率为1.40%，比上年12月份上升0.14个百分点。

6.A股市场震荡分化 中小板泡沫明显

一季度A股维持震荡走势，但板块分化明显，中小板块泡沫明显。沪指维持在3300-2850点区域波动，成交量也渐趋萎缩。自3407点以来，沪指呈现三角形形态，只待时间窗口打开后再寻求方向突破。虽然沪指在2007年高点（6124点）一半附近的位置震荡，但中小板块的泡沫不可小视。自2009年底创业板块开盘以来，众多创业板股票的股价在短时期内差不多翻倍，许多中小股甚至垃圾股的股价自低位以来翻了十几倍，中小板指数累创新高，已经到达2008年的高点。可想而知，中小板块股票不可能永远维持超高的估值。

受去年宽松的货币政策影响，A股和大宗商品都经历了大幅度的反弹，资本市场重现泡沫风险。为了未雨绸缪，继去年底创业板开盘以来，资本市场的IPO明显加快了频率。融资融券和股指期货增加了做空的力量，再加上加息周期来临的预期，估计A股很可能要重回调整轨道。

三、政策分析

1.总体形势判断

2010年第1季度，中国经济回升的势头加快，GDP增长11.9%，工业增加值增长 19.6%，CPI上涨2.2%，原材料、燃料、动力购进价格上涨9.9%，经济增长偏热苗头的预警出现。要知道，在目前的体制下，中国的经济运行是快易而慢难，推动增长的主体强而有力，劲头十足，而加强调整的力量弱而不足，难成其事，因此，增长加快与调整迟缓，在一定程度上有相关性。这是否意味着结构调整的削弱和乏力，值得关注。

从拉动增长的需求因素来看，一季度经济增长的加速，一靠消费增长，二靠投资拉动。社会商品零售额增长了17.9%，加快2.9个百分点。投资增长虽比上年同期有所回落，但增速仍大大快于消费，特别是房地产开发投资大大加快，再加上已经出现的轨道交通热和高铁热，投资的增长仍然是经济增长的主要拉动力量。进出口增长超过了40%，贸易顺差明显缩小（调整了价格变动后的实际顺差仍有较小的增长），对经济增长的贡献分别为6.2、6.9和－1.2个百分点。可见，这中间既有向好的趋势，也有不利的地方。

无论是从一季度的实绩来看，还是从经济运行中的问题来看，今年的情况还是相当复杂的。虽然增长目标的实现不成问题，但改革和调整的进步如何还说不定，切莫一俊遮百丑，不切实际地盲目乐观。

2.通胀预期不可掉以轻心

今年2月份消费物价上涨了2.7%，3月份回落至2.4%，一季度为2.2%，低于政府年初确定的控制目标。这是否意味着通货膨胀预期的下降和消失？恐怕还不能这样看。因为，促进物价上涨的因素依然存在。一是经济增长明显加快，虽有上年的增长基数较低，但已经达到了两位数，必然拉动价格上涨，原材料、燃料和动力购进价格的大幅上涨（9.9%）就是证明。二是在上年大幅增加的基础上，一季度的货币供应和贷款增长也超过了原定目标，利率依然较低，流动性过分充裕的问题继续发展。再加上汇率升值的压力，热钱流入有可能增加。三是今年的粮食生产情况如何，还有待进一步观察，西南大旱的影响已经是一个不可改变的事实，北方气温偏低对农业生产的影响还难以预知。四是房价上涨达到了两位数，资产泡沫继续膨胀，其影响还在发酵。五是民工荒问题的出现，使工资明显增加，导致劳动成本上升。六是国际大宗商品价格明显上涨，油价甚至达到了87美元的高位，而进口的快速增长，必然影响到国内的生产成本。因此，通货膨胀的压力并未减小和削弱。

面对消费物价的变动，货币政策的操作也出现了复杂的情况和不同的意见，有人认为今年的通货膨胀率不会超过3%，加息已无必要，有人认为鉴于流动性过剩的情况和趋势，二季度或者下半年仍有必要加息。从央行再次启动三年期央票和2月下旬以来公开市场操作累计回笼货币7960亿元的情况来看，释放的仍然是从紧的信号。这是必要的，但也是不够的。从现有情况来看，要把通胀率控制在3%不是没有困难的。虽然，今年的物价上涨不会超过5%，但明后年的情况如何，不能不有所思考和筹划。不仅如此，虽然CPI低于一年期存款利率，但工业品出厂价格和原材料、燃料、动力购进价格已经明显超过一年期存款利率，房价上涨速度更是大大超过按揭利率，实际利率已经变成负值。因此，升息可能更为有利。

3.对贸易顺差减少和出现逆差的分析

今年一季度的对外贸易呈现出一些戏据性的变化。一方面进出口出现恢复性的高速增长，增速达到了44%，另一方面，贸易顺差大幅收窄，3月份甚至出现逆差。表面来看，这是一种积极性的变化。但是否意味着经济调整的成效，则值得进一步分析。

在出口恢复性增长平稳达到28.7%的基础上，贸易顺差收窄的原因是，进口的增长大大快于出口的增长，前者约为后者的2.26倍。3月份的情况更甚，以至出现72亿美元的逆差。这究竟是调整的成效和结果，还是人为的产物，看看具体情况也就不难明白。在进口商品中，增长最快的有，铁矿石进口1.6亿吨，增长18%，价格平均上涨20.7%，进口货值154亿美元，增长42.4%；石油进口5688万吨，增长39%，进口货值增长131%；从美、日、欧进口的主要是机械、汽车和其他投资品，分别增长70%、57%和53%。鉴于美国国会议员向中国施压，要求把中国列为汇率操纵国，以及胡锦涛主席去美参加核安全峰会，温家宝总理和商务部在3月下旬就预测当月将出现贸易逆差，这就不能不使人心生疑虑，贸易逆差是为了政治需要而突击进口造出来的，因而是暂时现象。这既不会影响今年的经济增长，也不会改变汇率升值的趋势。今年贸易的总体情况仍然是顺差，只是顺差有可能缩小。当然这也符合调整的方向。

4.从房价上涨看宏观政策操作

房价问题一直是社会关注的焦点，也是宏观调控的着力点。“两会”上代表和委员们发表了一通抑制房价的议论，刚一闭会，北京的“3·15地王事件”就出来叫板，楼面价每平方米超过了3万元；政府接连出台一系列调控办法，房价却越涨越快，3月份70个大中城市房价上涨11.7%，上涨最快的海口达到64.8%，广州也上涨了20.3%，二手房价格上涨了9.5%，最快的三亚则上涨50.4%，深圳也上涨了23.9%，楼市调控变成“空调”。进入4月份以来，继续疯涨，4月11日下午，杭州裕兴不动产公司相中的一套房子，四小时之内上涨了15万；南京六家楼盘周末开盘卖房，一天之内几乎卖光；北京春季房交会上，商品房成交均价上涨45%，通州区三个月之内房价上涨近万元。海南旅游岛的推出，北京出台通州新城建设规划，城际轨道交通的发展，中小城市发展规划的推高，在各个地方热火朝天的城建热潮的推动之下，房地产泡沫的膨胀和破灭看来难以避免。

面对房价过高，上涨过快，4月14日国务院常务会议出台了更为严格的差别化的住房信贷政策，对购买首套自住房且套型建筑面积超过90平方米以上的家庭，贷款首付款比例不得低于30%；对贷款购买第二套住房的家庭，贷款首付款比例不得低于50%，贷款利率不得低于基准利率的1.1倍；对贷款购买第三套及以上住房的，大幅度提高首付款比例和利率水平。消息一出，股市应声下跌，一些银行也表态贯彻。从理论上讲，首付提高，一次性支出增加，而利率提高，不仅会增加月供，而且还需要多还款，自然会抑制价格，减少销售。因此，政策的思路是对的，也是必要的。然而，问题在于，“商品住房价格过高、上涨过快、供应紧张的地区”如何定义，由谁定义？二套住房等多套住房标准有多个口径，如何界定？即使以上两个定义和标准界定清楚，银行和地方政府愿不愿和能不能认真实施？中央政府的考核和问责机制能不能发挥作用？因为房贷依然是银行的好资产，哪个地方房价高，哪个地方的经济增长就快，中央靠什么手段去监督这些差别化政策的贯彻实施。

上述调控政策完全立足于管控，因此，有人将其戏称为“限购令”。目前房价高企的根本原因在于流动性过剩，再加上国企垄断加强，民企环境恶化，实体经济经营困难，投资渠道狭窄不畅，通胀预期继续发展，大量资金从实体经济中流出而注入房地产市场。因此，面对着各种冲击和宏观失衡的压力，仅仅着眼于管控和限制，不仅效果不佳，而且负作用很大，同时，由于呆滞的汇率和利率体制，我们不得不采取五花八门的替代工具，导致宏观调控越位干预微观运行的问题。

目前，宏观调控出现了越来越短期化的趋势，这不仅难以熨平经济周期，反而有可能加剧经济波动。退一步看，即使宏观调控政策正确，操作适当，政策效应不错，也只能解决短期均衡问题，形成一种暂时的稳定局面。这可以盈得时间，进行体制改革和结构调整。但是，如果没有改革和调整的准备和行为，政策效应过后，问题将会更加严重。

四、趋势预测

今年以来，国际经济仍然处在动荡之中。美国经济回升缓慢，由于失业率高企（1月份为9.7%），再加上巨额财政赤字和贸易赤字，也存在着很大的风险和不确定性；欧洲经济由于希腊等国的债务危机出现停滞，甚至威胁到欧洲统一的进程，罢工事件和自然灾害也雪上加霜，英国经济更加困难；日本经济长期低迷，债务总额直逼GDP的2倍，通货紧缩也成为日本政府的难题，不得不于去年12月推出总额达7.2万亿日元的经济刺激计划和向金融机构增加10万亿日元贷款。因此，世界经济复苏的道路还很长。

与发达国家的情况形成对照，“金砖四国”和新兴市场11国的经济情况则比较好，从2006－2008年，“金砖四国”的GDP年平均增长10.7%，出口增长率都在20%以上，相互之间的贸易也有明显增长，四国的GDP之和占全球经济总量的15%，对世界经济增长的贡献去年达到了45%。在发展中国家较快增长的支持下，今年的世界经济增长将好于去年，近日IMF预测将达到4.2%。当然，各自面临着自己的问题，比如，中国面临着结构调整的艰巨任务，印度也面临着通货膨胀的威胁。虽然随着经济力量的增长，四国也不断走向世界决策的中心，话语权也在提升，但有待于形成一种谈判和合作的机制。

从国内的经济情况来看，短期经济运行尚无大碍，似在可控之中，长期发展困难不小，取决于结构调整的进展和成效。因此，第二季度的经济增长仍有可能在10%上下，CPI在3%左右。具体预测如下表。