迪拜之殇

马光远

中国经济的过度依赖房地产投资,给经济的未来增加了很多的不确定。如果我们对泡沫不能给予足够的敬畏,迪拜的今天可能就是最好的答案

2009年11月25日,迪拜政府宣布将重组旗下最大的主权投资公司“迪拜世界”,并延期6个月偿还其即将到期的债务,延期债务的总额高达590亿美元,占迪拜政府全部债务800亿美元的比例竟然达到3/4,迪拜神话倒在了全球经济复苏的前夜。

根据穆迪公司12月2日最新的评估报告,迪拜政府及国有企业的已确认债务总额超过1000亿美元,而根据迪拜政府目前的资产负债表,靠自身摆脱这场危机的可能性基本是零。

全球对迪拜偿债能力的担忧程度,从股市、油价和黄金价格的大跌基本可以印证。对于还尚在金融海啸的余波中挣扎的全球经济而言,迪拜危机究竟意味着新一轮危机的开始,还是金融危机“最后一只靴子”的落地?这个沙漠弹丸之地的“蝴蝶效应”对全球经济的复苏将产生多大的影响?中国应该从迪拜危机中学到什么?在未来一段时间内将成为各界热议的话题。

“迪拜危机”的发生具有逻辑的必然性

对于迪拜神话的破灭,国际金融界将之归咎于金融危机下房地产价格的下跌、过度举债导致资金链断链、和在建项目停工等三重合力协同发作的结果。但是,冰冻三尺非一日之寒,迪拜的倒下是符合全球金融产业链的基本逻辑的。

其实,在迪拜神话被全球顶礼图腾的前几年,迪拜已显现出发展的颓势,而年初开始停工的世界第一摩天高楼,则成了其神话倒下的第一张牌。我们事后推演迪拜模式的倒下,的确具有必然性。

迪拜是阿联酋第二大酋长国和经济中心,2008年GDP为824亿美元,其产业以金融、贸易、旅游和房地产为主。此次迪拜危机的肇事者“迪拜世界”,是迪拜政府所拥有的三大主权投资公司之一,其他两家为“迪拜投资”和“迪拜扩股”,而“迪拜世界”是迪拜政府全球投资的执行者,在迪拜的整个经济生态中起着极为攸关重要的作用。

在迪拜世界官网(Dubai World)上,“迪拜世界”这样自我介绍:“‘迪拜世界是迪拜在全球投资领域的旗手,致力于四大战略性发展领域:运输和物流、船坞和远洋航务、城市发展以及投资和金融服务。”

截至2008年底,迪拜世界的负债高达590亿美元,资产为996亿美元,从其本身的现金流来看,在房价大跌的情况下,已经没有能力偿还到期债务,因此可以说,导致迪拜世界倒下的罪魁祸首,是房价的大跌和对房地产投资的过度依赖。

迪拜的前世是一个小渔村,石油资源在阿联酋的七大酋长国里是极为贫乏的,只占其约2%的石油资源。为了摆脱对石油的依赖,另辟蹊径地发展经济,迪拜将主要精力放在非石油贸易、金融服务以及房地产投资等领域。为了刺激房地产的发展,从2002年起,允许外国人拥有房产权,同时,为了使经济快速发展,选择了一条靠大规模建设和政府投资来拉动经济的道路,这和中国有很大的相似性。

而其投资的资金,则主要来自于欧美等资本市场,其吸引投资的手段也非常简单明快,就是将所有的项目定位于“全球之最”,通过眼球经济的手段,将全球的资金、智慧和高端人群都吸引到迪拜来。实事求是地讲,尽管“迪拜神话”现在倒下了,但如就此完全否定“迪拜模式”有点不合情理。在一个落后的欠发达地方,能够建立如此奢华之地,本身就是一个奇迹,这点很值得中国各地的招商局认真学习。

迪拜的倒下,很显然并非由于其创造奇迹的雄心,而是过于依赖外债、过于依赖房地产和过于依赖政府投资导致的经济“空心化”。

维持迪拜经济正常运转的基本思维只有两个:一是吸引海外的资金到迪拜来搞建设,过去5年,迪拜推进了3000亿美元规模之巨的建设项目,是迪拜GDP的近4倍;二是将自身拥有的财富,通过“迪拜世界”投资到全球的地产中。

在金融危机之前,“迪拜世界”吃进了大量英国和美国的商业地产,尤其是当地的地标性建筑,结果金融危机后,商业地产遭遇严重的冲击,“迪拜世界”只能变卖这些资产。在此过程中,政府与国有企业的债务像滚雪球一样不断增加,估计目前债务约为800亿美元。在这种情况下,去年9月爆发的全球经济危机对迪拜造成了直接打击。随着全球金融危机的蔓延和外国资本出逃,迪拜出现资本的大面积休克型失血。据国际金融协会的统计,由于资本外逃,导致迪拜的资本账户出现了近500亿美元的赤字,而这个数字在2007年还表现为290亿美元的盈余。

在这种情况下,迪拜赖以繁荣的房地产陷入瘫痪,从2008年到今天,迪拜的房价跌去了50%,3000亿规模的建设项目有一半处于停工状态,被暂停的建筑项目价值高达750亿美元。这意味着,这种简单的发展模式在全球流动性过剩的时代,虽然曾经给迪拜创造了极大的财富,但一旦房价下跌,在没有其他产业支撑的情况下,外债和地产的缩水就立即给迪拜以致命的一击。

精明的欧美机构早在去年全球金融风暴全面爆发的时候,已经开始悄悄撤离迪拜,而狂傲的迪拜只陶醉在自我编织和国际金融界众口一词的吹捧中。英国《金融时报》2月24日的一篇《迪拜有救了》的文章,一方面继续麻痹着迪拜人的神经,另一方面,却恰到好处地点出了迪拜模式的最大“命门”。

文章说:“人们曾希望,迪拜也许能够渡过金融危机,而无需兄弟国家的帮助,但这种希望本月破灭了:阿布扎比对自己的银行注资43亿美元,却未表明迪拜可否指望得到类似的帮助。此举引发了投资者对迪拜740亿美元债务负担(超出其国内生产总值的100%)的不安。迪拜债务5年期信用违约互换(CDS)合约的价格,飙升至类似于冰岛的水平。迪拜尚未脱离困境,由于缺乏石油资源,迪拜被迫大举借贷,以便为一场很快就破灭了的建筑热潮融资。”

迪拜危机对于世界经济只是“茶杯中的风暴”

迪拜危机甫一爆发,引起了国际社会极大的恐慌,全球股市大跌,黄金和原油价格跳水。但国际社会迅速从迪拜危机中稳定情绪,精于数字的国际投行界,更是很快对迪拜危机可能产生的风险予以计算。如果理性评估,迪拜危机绝不会像某些惯于危言耸听的人所言,会引发金融危机“第二波”。

首先,从迪拜危机本身的演化逻辑看,其具有很大的特殊性,在全球而言,很难找到第二家和迪拜一样发展模式的地区。所以,迪拜危机只是一场普通的感冒,而绝非让人恐慌的“金融甲流”。

其次,迪拜不是华尔街。迪拜一度狂妄至要做与伦敦、法兰克福平起平坐的国际金融中心,但其2008年的GDP在全球经济中只占可怜的0.3%,即使它天翻地覆,对全球经济的影响也是微乎其微的。迪拜在全球经济中的地位不足以让全球翩翩起舞,和华尔街的雷曼兄弟没有任何可比性。

第三,迪拜危机所涉及的债务规模很小。“迪拜世界”涉及的债务590亿,但重组债务的数值估计在260亿左右。而风险敞口最大的汇丰银行不过170亿美元,这和让全球资本蒸发数万亿的全球性金融危机不可相提并论。

第四,“迪拜世界”虽属于迪拜政府,但“它”的债务并非主权债务,因此,迪拜危机亦不可简单地和当年阿根廷的主权债务危机相提并论。而且,在迪拜危机爆发之后,阿联酋政府的决心和表态亦说明,迪拜可以自己来收拾烂摊子。迪拜危机并不足以给欧美金融机构带来毁灭性的第二波冲击。

既然如此,迪拜为什么让全球经济吓了一跳?其实,这不过是“惶恐滩头说惶恐”而已。

首先,全球经济尽管在复苏,但依然惊魂未定,是惊弓之鸟,任何一次风吹草动都会引起人们痛苦的回忆和担忧。遥远的迪拜发生的事件让人们感觉到,全球化是实实在在的,任何一个地方都可能给自己带来财富的冲击;

其次,对于那些热衷于将热钱引入新兴市场的人而言,这是一副清醒的猛药,新兴市场绝非热钱的安全避险之地;

第三,依靠迪拜酋长个人魅力作为维持神话的力量并不可靠。迪拜酋长从全球最性感的投资人一落千丈为“皇帝的新衣”。但无论如何,股市已经回稳,大宗商品价格开始上升,欧美投行已经开始又飞抵迪拜,看能否踩着迪拜世界的尸体在债务重组中瓜分利益。

中国对不能“顾自由而言他”

迪拜危机发生之后,中国股市的表现也是恐慌性的,走出了近4个月以来最长的周下跌曲线。然而,学者们一再说明,迪拜危机无论从金融还是实体经济层面,对中国的影响是极为有限的,中国经济与迪拜的关联度低,中国金融机构与迪拜的往来也不多。于是,迪拜危机成了机构再一次抄底的良机,股市重新回到3300点以上。

的确,从中国与迪拜的关系而言,这种洋溢着乐观情绪的评估,绝非一点道理也没有。但从贸易角度看,迪拜作为中国与中东进行贸易往来的主要窗口,2008年,中阿双边贸易达到280多亿美元,连续10多年成为我国在西亚和非洲地区出口最多的国家。目前中国在阿企业有3000多家,我国企业的西亚地区总部都设在迪拜。就此而言,对中国与中东地区的贸易影响是显而易见的。

但迪拜危机对中国经济的警示意义,显然并不在于此。迪拜事件暴露出的最大的问题,是全球资本对新兴市场模式的信任是否可以持续,如果迪拜摧毁了全球资本的信任,那么毫无疑问将引发对新兴市场国家的巨大冲击,并且首当其冲的就是中国。因此,无论就全球对新兴市场的定位,还是迪拜对中国经济提供的“范本”意义,都是非常及时的。

首先,迪拜有利于我们重新定位房地产。和中国一样,房地产绝对是迪拜的支柱性产业,房地产占GDP的比重从2007年的7%到2008年的10%,年均增长率在两位数以上。无论在中国还是迪拜,都存在着对房地产的图腾崇拜。在房地产救中国的论调下,中国房地产市场迎来了自己最火爆的一年,二手房交易量是过去3年大牛市的总和,各地房价大幅飙升,差不多都创了历史新高。而世界房地产泡沫发展的历史告诉我们,迄今为止,凡是房地产泡沫,都有破灭的一天,寸土寸金的迪拜没有躲过,我们更不应该挑战这样的神话和几率。

其次,迪拜危机告诉民众,炒楼是一件极具风险性的投资。在去年金融危机发生之后,很多中国资金到迪拜抄底,而以任志强等为代表的开发商更是鼓吹迪拜房产没有泡沫。据介绍,2004年到2008年初,迪拜的房产曾一路狂涨,“投资100万元,一年赚两三百万元的温州人不少”。很多温州人闻风跟进。据估计,迪拜的楼市让温州炒房客亏损不少。有浙商损失至少在20多亿元。

再次,迪拜事件告诉我们,畸形的经济结构如果不及时调整,迟早会成为一颗随时爆炸的地雷。迪拜的产业结构严重畸形,对房地产和投资的依赖过多。这和时下中国很多学者鼓吹的“房地产的带动力”有异曲同工之妙。正是在这种论调下,房地产不仅绑架了银行,也绑架了实体经济,使得中国经济结构严重失衡。

从常识、全球公认的房价收入比指标、以及房地产本身的周期看,中国房地产的超常规繁荣,已经让它积累了巨大的泡沫和风险。

中国经济这种过度依赖房地产投资的增长,的确给经济的未来增加了很多的不确定。如果我们对泡沫不能给予足够的敬畏,迪拜的今天可能就是最好的答案。