越南:危险的赤字

《财经》特约作者 周郑

以出口为导向的越南经济,却出现了日益恶化的贸易赤字,加上通胀的问题,市场担忧其偿付能力,更多的人开始抛弃越南盾,买入美元和黄金

在10月的最后一个星期,越南公布了10月份的通胀率、进出口贸易、工业产出以及社会消费品零售总额等一系列数据。与很多亚洲国家不同,越南往往在每个月的最后一个星期“提前”公布当月的经济数据。

与以往的平静不同,这次提前公布的数据,引发了渣打银行和澳新银行的激烈争论。而此前,这两家银行对越南经济数据的分析一向高度“默契”。

作为在越南最大的两家外资银行,渣打银行和澳新银行对越南政府的决策有相当的影响力,两家银行对越南经济的看法也一直接近。但10月29日,澳新银行的亚洲首席经济学家顾文德(Paul Gruenwald)在写给客户的一份简报中,开宗明义地指出,由于进口不断增加,出口没有明显改善,越南的贸易赤字“看起来无法持续”,并建议越南政府采取“贬值加息”的手段来控制正在恶化的贸易赤字。

这份报告被彭博新闻社转载后,引发了对越南经济前景的讨论。在越南经济分析中占有重要位置的渣打银行,则在第二天通过彭博反驳,其高级经济学家许长泰(Tai Hui)表示,越南的贸易赤字并非“特别危险”。他说,越南目前的贸易赤字与2008年时的高点相比,仍有一定距离。同时,由于大宗商品价格特别是油价仍然疲软,因此渣打银行估计越南的贸易赤字不会再次大幅上升。许长泰认为,由于出口将会改善,越南的贸易赤字将会在来年有所改进。

但是,现在看来,越南已经等不到“来年”了。

突然贬值

11月25日,11月的最后一个星期三,照例是越南公布各项经济数据的时刻。

上午11点25分,路透通讯社通过红色的新闻标题向注册用户发出了连续滚动新闻。“越南央行宣布加息一个百分点至8%”,“越南宣布将越南盾兑美元的中间价一次性贬值5.2%”,“越南宣布将每日汇价波动幅度从之前的5%收窄至3%”,“越南央行表示正在考虑要求出口商将外汇直接出售给央行,而非目前的商业银行”……

市场对此反应吃惊,因为之前的一个月内,越南央行已经多次公开宣布,不会在今年内对现行的利率水平进行调整。

这一天,离2010年仅仅剩下了一个多月,越南真的等不到“来年”了。

这一次,澳新和渣打两家银行也在第一时间向外界表达了他们的观点。顾文德赞扬了越南政府的做法,认为这是一次“果断”的决定,并表示越南盾仍有贬值空间,而利率仍有上调空间。在就任澳新银行亚洲首席经济学家之前,这位美国人曾在IMF工作了15个年头,并担任过IMF驻中国香港和韩国的首席代表,处理过多个国家或地区国际收支平衡表危机的经验,让这位有些谢顶的经济学家对贸易赤字多了一份“警觉”。

渣打银行高级经济学家许长泰则在第二天一脸疲倦地出现在了彭博通讯社的电视直播中,他承认越南的贸易赤字仍在上升,同时,越南政府让货币贬值意在增加出口,而加息则是为了避免越南盾过分贬值。

尽管越南政府希望保持币值平稳,11月26日的汇市上,越南盾开盘后就从17600越南盾兑一美元一路贬值至18500附近,这是越南央行设定的区间上限。而在胡志明市的黑市交易里,越南盾当天却在19450附近交易,这要比官方设定的最低汇率还要低5.6%,一年期的远期不可交割汇率市场上,越南盾则跌到了21175一线。

作为今年亚洲表现最好的股市之一,胡志明市的股票指数也在当天下挫了4.1%。午后,上海股指也莫名开始跳水,尽管两者看似没有太多联系,但仍令人浮想联翩。

偿付能力之危

许多人在追问:越南到底怎么了?

通胀似乎是一个问题,越南在经历了2008年的疯狂通胀后,通胀率在今年一直保持在3%左右的水平,但11月的通胀率却上升了1.4个百分点至4.4%,环比通胀率也从10月的0.27%升至11月的0.55%。

但事实上,对于越南这样的新兴经济体来说,这样的通胀率并非不可忍受,而且很多经济学家已经在之前预测,由于基数原因,通胀率会在年底有所提高。许长泰在接受《财经》特约作者采访时也表示,除非月度环比通胀率达到1%左右,否则越南的通胀并不会成为大问题。

顧文德则指出,通胀需要关注,但目前越南面临的真正风险来自于:刺激计划导致国内需求增加,最终导致了进口激增,从而使贸易赤字不断扩大。他说:“按照目前的趋势,越南的贸易赤字将超过GDP的25%,这绝对是一个危险的情况。”

按照一般的经济学理论,一国如果出现经常项目赤字,那么必须通过资本账户的盈余来达到国际收支平衡,而资本账户盈余一般来自于两个部分:一是外商直接投资,二是外资购买本国有价证券。一系列数据表明,越南的实际利用外商直接投资在今年下降了22.5%至46亿美元,海外直接投资的承诺额更是下降了80%至101亿美元,外资在股票市场的净买入额也仅为2008年的四分之一。

如果国际收支无法保持平衡,那么政府的外汇储备将被迫减少,对于本身外汇储备就不丰富的越南来说,这是一个更加致命的打击。因为一旦外汇储备降到一个过低的水平,越南将不得不求援于国际货币基金组织,这将意味着部分主权的让渡和一系列体制改革的开始。

事实上,越南外汇储备减少的趋势早已开始暴露。9月14日,越南政府从亚洲开发银行取得了50亿美元的短期贷款,以保证经济刺激计划能够顺利实施。在亚洲开发银行的报告中,就提到了越南政府的外汇储备从2008年底时的230亿美元降到了2009年6月时的176亿美元,这相当于越南三个半的进口额。新加坡国立大学的客座教授、曾担任IMF新加坡培训中心主任的亨瑞(Henri Ghesquiere)表示,按照一般的惯例来讲,三个月的覆盖率处在“临界点”上,一旦风险出现,将很快面临危机的状态。

更糟糕的是,除了越南政府,没有人真正知道这个东南亚国家的手中握有多少外汇储备,对越南盾的突然贬值也加剧了市场对其偿付能力的担忧。而越南一旦出现危机,能否从中国和日本获得有力的援助,也是一个未知数。

刺激“双刃剑”

这一切,都是因为经济刺激?

越南政府在2009年初宣布了一项总额高达60亿美元、相当于GDP6.8%的刺激计划,包括减税以及对商业、基础设施、房地产市场、学校以及医院的建设提供利率优惠,为“目标产业”提供高达4个百分点的利率优惠——相关补贴由中央银行提供。与此同时,在公共财政方面,企业将享受到减税、暂时的增值税返还以及延交税款的政策优惠。

这项计划宣布后,经济学家们普遍对越南的公共债务表示了一定的担忧,顾文德表示,越南的财政赤字将会明显上升,而公共债务将很可能突破GDP的50%,“这是一个值得警惕的数字”。而亚洲开发银行的语气则温和一些,他们认为,目前越南的公共债务水平显得“稍高”,面对外部冲击时经济将很容易出现波动。

尽管如此,“顽强”的越南政府开始上马一系列政策计划,以保证这个新兴市场国家达到在年初制定的经济增长目标。越南的经济状况果然出现了逐季的好转,GDP增速从一季度的10年低点3.1%回升到二季度的4.5%,并在三季度超过5%。

一切似乎都很美好。越南的工业产出和社会消费品零售总额也表现得相对平稳,并逐月缓步回升,几乎所有的研究报告都指出,越南将在明年回升到6%的正常经济增速。

问题被掩盖在了华丽的数据背后。

越南央行统计,今年以来,越南的货币供应量增长了30%,而名义GDP增长了7%-8%的水平,新加坡国立大学的经济学教授亚当斯(Charles Adams)表示,过多的货币供应量除了可能导致严重通胀,也导致了股市和楼市的一路狂飙,这为未来的通胀也埋下了危险的种子。许长泰也表示,目前看来,越南和中国一样,很多资金进入了股票市场进行投机,而没有进入实体经济,这同样令人担忧。

而更糟糕的是,贷款增速过快增长,存款却没有出现相应增长,越南各家银行今年以来不断提高自身的存款利息,以希望吸引更多的存款,但存贷款之间已经出现缺口的迹象。一位不愿透露姓名的经济学家表示,出现这样的情况,除了开动印钞机,就是要向外国投资者借钱。

而一個事实是,今年以来,越南政府已经多次在公开市场上售卖长期国债,以期获得更多的资金,但几乎没有成交的记录。一位外资机构投资者表示,越南政府只能提供9%左右的票面收益率,尽管比基准利率高出1个到2个百分点,但所有人都预期越南盾将继续贬值,很多投资经理人看到15%的贬值幅度,这种情况下,“没有傻瓜会把自己的美元换成越南盾”。

信心游戏

在越南,由于存在部分美元化,美元和越南盾在很多地方都可以直接兑换,这也是很多人所谓的“黑市”。越南官方每天会公布一个基准汇率,而“黑市”也会按供需情况报出一个“平行价格”,对外国投资者来说,观察这两个汇率之间的差距,是一项重要的工作。在去年越南经济出现危机时,黑市汇率要比官方汇率低20%,目前这一差距虽然降低到5%左右,但现在却又出现了上升的趋势。渣打银行的外汇分析师汤姆森哈(Thomas Harr)认为这一趋势将无可避免,“如果一个国家将本国货币贬值,那么市场将会期待更多。”

由于所有人都认为官方汇率高估了越南盾,尽管越南央行三令五申要求出口企业必须定期结汇,但把外汇交给银行只能意味着“赔钱”,出口商也是能拖则拖,这也使央行对外汇体系的管理更加困难。

除了美元,越南人更相信黄金。在越南国内,也出现了如同中国上世纪90年代中期一般的“囤金”潮。在胡志明市,黄金的价格已经从年初的1840万盾一两涨到了目前的2884万盾(相当于1560美元)。彭博通讯社在越南街头采访的一个咖啡店老板直言不讳地说,“我有钱就买成黄金,(越南)盾根本不值钱。”

如果所有人都抛弃越南盾,那么,一场危机的到来将不可避免。

但几乎所有的经济学家都认为,从目前的情况看,越南再度出现危机的可能性并不高,而对其他亚洲国家来讲,其“溢出效应”也并不是非常明显。一个基本的论据是,由于亚洲大多数国家并不存在困扰越南的贸易赤字问题,因此,越南的案例对亚洲国家并没有可借鉴性。

许长泰则提到,目前从越南的情况看,海外投资尽管与去年相比下降明显,但仍然保持平稳,越南遭遇的问题其实是本国投资者和居民的“信心不足”。

亚当斯则表示,外国人对越南的信心来自于他们对“中国故事”的经验。他提到,15年前,中国人也把自己的人民币疯狂换成美元和黄金,而之后的经验证明,在中国坚持投资的外国企业得益颇多。但他也提到,越南在短短的两年时间内出现多次危机症状,这种情况并不乐观,“泰国、印尼在亚洲金融危机前的经济表现也非常良好,但对资源的过度透支最终导致了国际收支和货币的双重危机。越南的形势仍然值得密切关注。”

澳新银行高级经济学家刘利刚也对《财经》特约作者表示,越南事件并不是孤立的,在迪拜偿付危机后,投资者对新兴市场的担忧开始上升,而新兴市场目前也存在着泡沫化的倾向,市场能否承受更多的坏消息,值得担忧。■