迪拜在坍塌

《财经》记者 李航 白晓鸥

在全球经济欣欣向荣时期,迪拜债务并不算离谱,但当金融危机袭来,一切繁荣都开始改变

是的,那个梦幻般的“沙漠之海,迪拜之城”,那个令人惊叹的迪拜之塔,正在人们心中坍塌。

2009年11月25日,阿联酋迪拜政府宣布重组旗下的主权投资公司、阿联酋最大的国有集团迪拜世界集团(Dubai World)(下称迪拜世界),把债务偿还延迟6个月,涉及债务总额至少590亿美元。

消息甫出,全球市场惶恐不安,从香港到上海,从欧洲到美洲,股市指数纷纷下跌。许多人忧虑重重,他们担心这将给银行业和新兴市场造成不良影响,而刚刚步入复苏轨道的世界经济,也可能因为迪拜而伤风感冒,进而增加二次探底的可能。

过去的十年里,迪拜,这个世界富人休闲的新天堂,这个以庞大资金在荒漠中人造的奇迹举世瞩目。现在,因为其主权投资公司迪拜世界的债务危机,再次将世界的目光拉到迪拜,只是这一次,惊奇变成了震惊,一场有关新危机的审视也由此拉开帷幕。

未知的新危机

截至目前,迪拜世界的坍塌还在吱吱作响,伴随这一令人焦虑的声音,因复苏带给世界的短暂欢愉也被迫中断,一个问题随即被提出:这是原有金融灾难的谢幕表演,还是新一轮危机的豪华开场?

在悲观者看来,迪拜世界就是第二个雷曼,它将引爆新的危机。因为这场危机的影响将不仅仅限于债权银行,更大范围内将影响全球对新兴市场的债券投资信心。而且,在信息披露极不充分的情况下,谁知道迪拜世界的背后,还隐藏着多少黑洞。

迪拜世界共有超过70个债权人,包括汇丰控股、瑞士信贷、巴克莱银行、苏格兰皇家银行等,其最大债权银行是阿布扎比商业银行及酋长国NBD PJSC。悲观者认为,一旦偿付危机持续,接下来这些大银行都难逃连累。

更麻烦的是迪拜世界旗下的房地产开发公司棕榈岛集团,该公司有一批数额巨大的债券即将到期,其中包括12月到期的来自伊斯兰世界的40亿美元贷款,而目前该公司显然没有足够的现金流以偿还这些债务,也无法获得新的贷款。由此可能引发一连串的危机。

在迪拜危机爆发后的第一个交易日,市场表现似乎也印证了这一判断。伦敦市场,苏格兰皇家银行股价下跌近8%,使其成为FTSE 100指数成分股中跌幅最高的一只股票。德国市场,德意志银行股价下跌6%左右,在DAX指数成分股中跌幅最高。亚洲市场,包括中国内地、香港、日本、韩国等地股市也纷纷大幅下挫……

不过,并非所有人都如此心忧,乐观者同样理由十足。

国泰君安研究所所长李迅雷是乐观者之一,12月1日他在接受《财经》记者采访时表示,迪拜危机属于局部性问题,此次债务规模有限,阿联酋的资产负债表也好于美国,加上迪拜本身不是世界金融中心,因此与雷曼倒塌的性质完全不同,它对世界金融市场也不会有大的影响。“换个角度看,迪拜危机对全球也许是件好事情,它给我们敲响了风险的警钟,我把它看成金融危机的余震,是最后一只靴子的落地,金融危机的结束。”

曾是UBS中东地区研究主管的分析师安德鲁(Steve Andrews)也持类似看法,他告诉《财经》记者,目前市场对于迪拜危机的反应有些过度。其理由是,目前迪拜世界接近600亿美元的债务规模在全球范围来看并不大,且这些债务都有相应的资产作担保,并不会有很大的风险,

更重要的是,在安德鲁看来,阿联酋的银行体系比较健康,资本充足率较高,贷存比为110%-120%,股本/资产比为9%-10%。这与西方银行相比,杠杆率不算过分。

UBS驻迪拜的中东地区现任研究主管马苏德(Saud Masud)也比较乐观,他在和投资者的交流会上表示,阿联酋外储4000亿-5000亿美元,如果它愿意,就有充足的“弹药”解决问题,但一切都取决于它希望从迪拜那里得到什么价格以提供帮助。

从《财经》记者目前调查和掌握的情况来看,判断依旧难下,它对全球经济究竟意味着什么,目前并不清晰,诸多不确定性依然充斥其间。包括工商银行、中国建筑等中国公司在内,究竟会有多少资产牵涉其间,会有多少问题次弟暴露,外界颇为担忧。

惟一可以肯定的是,危机和争论,都仍将继续,更多潜在的风险,有可能逐步释放。

金钱造就的沙漠神话

在迪拜做生意的一位温州商人,曾向《财经》记者这样形容,这里才真正是“自由的资本,自由的人民”,人们来到这里,犹如进入天堂。

看上去确实如此。这里有号称世界第八大奇迹大型人工岛屿,有世界上最高的酒店,有想象大胆、直穿云端的帆船酒楼,有被热带沙漠怀抱着的世界最大的室内滑雪场,还有一望无垠、阔气的高尔夫球场。

这座沙漠里的所有奇迹,一如巨大的磁铁,将贝克汉姆、舒马赫等世界各地的名流、富豪吸引了过来,使得这个传统保守的海湾,迎来了一片最为开放的天堂。它在许多中国人心里,同样是一片神奇而充满诱惑的土地。

在这里,外来者会忘记自己身处中东,因为所有一切都在追逐西方文化的味道和西方时尚的步伐。

有人形容说,在迪拜街边的露天座坐下,看着路上来来往往的行人,欣赏不断变化的建筑与街景,就好比在欣赏一出奇异的、不亚于巴黎的服装秀。

这些显露的繁荣,曾让周边的阿拉伯国家羡慕不已,其发展模式亦为世界各国津津乐道。“迪拜是阿拉伯国家的骄傲。”去过多次迪拜访问的中国投资协会会长张汉亚12月2日告诉《财经》记者。

迪拜是阿联酋七个酋长国之一,七个酋长国之间是独立的阶层,并独立财政预算,但具有共同的安全、移民和对外政策。

在转型之前,石油是迪拜的主要经济支柱,但其有限的石油储量、过分单一的产业结构并没有给迪拜过多的安定感。

为了赶上追赶拥有丰富石油储备的阿布扎比,迪拜从20世纪50年代开始实行多元化经济,大力发展港口、贸易、服务和金融,拟将迪拜打造成亚洲乃至世界的物流中心和金融中心。

被高耸入云的建筑群簇拥着的迪拜国际金融中心,见证了迪拜的这个梦想。

其证券交易所的官员说,“我们的目标就是要让迪拜的时钟挂在全世界金融机构的墙上,占据香港、新加坡和伦敦之间的时段。”

继国际金融中心之后,迪拜迅速建立起期货交易所,并且与纽约期货交易所的伙伴单位,主要交易原油远期合约,迪拜希望它成为新的原油期货交易的标尺。

对此,迪拜的统治者给予了强劲的资金支持,并实行类似百慕大群岛和瑞士的零税收政策以吸引投资。

在这些优惠政策和如梦般愿景的鼓舞下,德意志银行、瑞信成为第一批入驻迪拜的投资银行。紧接着,高盛、大摩、前雷曼也旋风般卷入,且一改往日“一步一个脚印”的地区发展战略,在迪拜一下子铺开多条业务线。

自此,大批资金不断流入迪拜,迅速在沙漠中搭建起一座钢筋水泥的新城池。在芝加哥大学社会学教授、城市研究专家萨森(Saskia Sassen)看来,“迪拜就像16世纪的阿姆斯特丹。這是一个奇迹。”

而奇迹的最后造就,与2001年美国“911”有关。从那时起,中东地区的居民赴欧美旅游受到限制。近水楼台的迪拜,便成为消化中东富人休闲需求的直接场所。

“迪拜世界”也正是在过去八年里大加扩张,在港口运营、房地产开发、旅游休闲、经济自由区运营、私募基金、大型折扣店、航空项目、证券交易和金融服务领域积极推动,从而实现了膨胀式的高速发展。

借来的繁荣

遗憾的是,一场突如其来的债务危机,结束了迪拜近十年的辉煌发展史:奇迹在崩塌,繁荣在消失,资本在逃离。

12月4日,玫瑰石顾问公司董事谢国忠告诉《财经》记者,这对迪拜是毁灭性打击,标志着迪拜神话的破灭,它又将回到其原来的位置。

为何?刚刚还是各路资本竞相追逐的天堂迪拜,转瞬就成为投资者畏惧的地狱之门。其中关键,正是源于迪拜过度举债发展的模式。

迪拜当初参加阿联酋时,对经营管理有个规定,各酋长国自主经营经济状况。迪拜要大力发展自身经济,很大程度得靠举债完成。因为本身资金并不充裕,近年来为了吸引资本的青睐,迪拜开始积极推行经济转型,意图发展成中东首屈一指的国际金融中心。

为了打造这个可以提升融资水平的国际金融中心,迪拜从本世纪初开始就兴建世界级的庞大基础设施,而其资金来源主要靠向国际金融机构借款,为迪拜政府形成大量债务。其中,作为政府主要控股的迪拜世界集团扮演了主要角色。

之后,为了赢取银行家们的信心,迪拜还大胆开放自己的商业银行领域,为银行家提供高质量的生活,并在迪拜国际金融中心建立了自己的商业法律、监管机制以及法院。

2004年9月,耗资近百亿美元,迪拜终于为自己建造了一个“国际金融中心”,而纽约、伦敦国际金融中心地位的造就,却花了它们近百年时光。之后,大批外资银行、保险公司、基金公司、私募基金、对冲基金纷纷入驻迪拜,不但给迪拜建设带来了巨额的自由资本,同时也增加了迪拜的债务负担。

但随着迪拜世界债务危机在今年11月25日的爆发,这种曾经极富想象的举债发展模式,遭到了从未有过的质疑。据中金公司提供的数据,在过去的7年-8 年中,由于迪拜大力举债发展高级房地产及相关基础设施,使其债务很快达到了GDP 的100%(其中有75%属于迪拜世界)。

在全球经济欣欣向荣时期,迪拜债务的比例并不算离谱,但当金融危机袭来,一切繁荣开始改变,其房地产价格被腰斩,股市泡沫破灭,以致资金流短缺,烂尾工程叠加。

2009年2月15日的英国《卫报》,记录了当时的所见:不停追逐繁荣的迪拜,其近一半的建设项目,要么被搁置要么被取消,尚未建成的楼宇从迪拜城区一直延伸至沙漠。

3月,中东商业杂志《Middle East Economic Digest》统计出阿联酋的开发商需要推迟的建筑项目,其金额总计约3350亿美元。此时,而棕榈岛集团被迫放弃一个号称“人间奇迹”的大型建设项目,该项目预计二十年完成。

事实上,迪拜模式并非一无是处,从某种意义上讲,它很有远见,但这种模式必须要保证其融资可持续,并掌握好度。

不幸的是,迪拜犯下了严重错误,它一开始就希望依靠天量投资豪赌房地产,造就好一个天堂后再吸引资本入驻,进而再造一个更大的天堂进行再融资,并依此循环向前发展。但这需要不断的天量融资,此路显然不通。

2007年下半年,金融危机还在萌芽之时,迪拜所需的资金就开始紧张起来。为了能够维持建设所需要的资金,迪拜的开发商甚至在没有打地基就开始卖房子,且首付不到10%,这致使有购买一套公寓能力的投机客可以同时买10套公寓,等到第二期贷款到期前,投机客就可以卖掉房子获利了结。

但这并非真实的需求,不但不能缓解岌岌可危的资金链条,反而刺激了投机,堆积了泡沫。

2008年四季度至2009年一季度,房地产市场急转直下,迪拜的房价平均下跌近50%,使得棕榈岛集团和迪拜世界的资产价值严重缩水。有分析认为,由于住宅在未来一年左右时间将出现25%-30%的供应过剩,迪拜的房地产市场不可能马上复苏,加上迪拜既没有石油,也没有财政储备,预计在未来12个-18个月内迪拜的资产质量还将恶化。

此种局面下,外资纷纷撤离在建项目,当地企业的再融资成本也变得更加昂贵,根本无法继续靠“借”来维持繁荣。

但是,随着全球经济的复苏和资本的重新回流,这种大举债务进行火热投资的场面,又在今年二季度重现迪拜。

“今年5月我看到迪拜到处都在热火朝天地盖房子。”一位不愿具名的渣打银行人士告诉《财经》记者。亚、非、中东是渣打银行业务的三大业务地区,而迪拜则是其在中东的重要投资地区,工作的原因使得他多次深入迪拜。

当全球经济复苏刚刚开始之际,抱着侥幸心理的迪拜,又开始重温不断举债的旧梦。但不到半年,债务危机的不期而至,再次浇灭了它的梦想。

在一些经济学家看来,由于没有强大的经济实体做支撑,通过举债发展可以给迪拜借来繁荣,但同时也会带来危机,而爆发只是个时间问题。

“迪拜模式自身这种先天不足,正是滋生这场债务危机不容忽视的因素。” 中国现代国际关系研究院西亚非洲研究所副所长唐志超告诉《财经》记者。

多米诺骨牌?

迪拜这种举债发展的行为,其实在全球也普遍存在。这轮全球金融危机中,各国政府实施经济刺激计划,依靠的正是大幅增加财政赤字,亦即举债。

美国本财年预算赤字将接近1.5万亿美元,为往年最高水平的3倍以上;日本政府目前公共债务负担沉重,其负债率高达170%;中国因4万亿元计划也会刺激债务的暴增,今年的中央财政国债余额限额逾6万亿元,中央国债相当于GDP的20%,相比2003年已经增长了200%,而且很多隐性债务还会在未来两三年内以银行呆坏账的形式体现……

看来迪拜并不孤单,在其债务危机的背后,还有这样一幅滥用债务的更大的全球图景,这个从迪拜到东京,从华盛顿到北京的全球债务链条,已为目前依然脆弱的世界经济埋下了无穷隐患,稍有不慎即可引发全球痉挛。

美国银行信用分析(Bank Credit Analyst)的研究员巴恩斯(Martin Barnes)认为,投资者只需考虑一下今天是谁在做杠杆融资,就不难想到新一轮危机将因谁而起。在他看来,答案也显而易见,就是各国政府。

显然,世界远未到高枕无忧的时候,恐慌也可能随时袭来,而“谁是下一个迪拜”,也已成为全球高度关注的命题。

普遍的看法是,比较接近中东地区的希腊,可能就是下一个迪拜。

鉴于希腊目前的贷款占GDP比例非常高,预算赤字大幅上升,希腊的主权债券CDS价格近期显著上升,尽管有些经济学家认为希腊爆发危机的可能性比较小。但是从上述特征看,希腊面临着和迪拜一样的困境,一旦爆发危机,局面依然难测。

除了希腊,与中国经济结构雷同的越南,在通胀急速增温、贸易赤字恶化的背景下,近期也出现资金短缺迹象,进而引发市场对其偿付能力的担忧,最后不得不在11月25日宣布加息1个百分点,并将越南盾兑美元的中间价一次性贬值5.2%。

4天后的11月29日,越南盾兑美元汇率贬至历史低点,与此同时,巴西雷亚尔也贬值1.4%,南非、土耳其和匈牙利等新兴市场货币也纷纷贬值。

招商证券的海外经济分析师谢亚轩在接受《财经》记者采访时表示,如果迪拜事件不能得到圆满的解决,新兴市场的债务再融资成本可能会显著提高,从而加大其他新兴市场的债务风险,也将引发其他新兴市场融资困难。

作为新兴市场比较集中的亚洲,情况看来并不容乐观。有一种观点认为,西方发达国家的泡沫在全球金融危机后直接受到冲击,挤掉了不少,但亚洲的泡沫非但沒有去掉,反而在刺激政策的作用下堆得更高了。

联想到越南、迪拜的风波,再看看中国内地、中国香港以及新加坡等地的房地产与股票价格的持续攀升,悲观的人们有理由担忧,从河内到迪拜的这个债务链条,有可能引发亚洲泡沫的破裂。

2010年正在临近,新一轮全球经济的复苏与增长也正在拉开序幕。迪拜能否制止危机的蔓延,让最坏的情况不变成现实,尚需进一步观察。■