品读经济领先指标 ＴＯＰ１０

张志峰

在投资学中，实体经济和资本市场的关系常被喻为猎人和狗的关系。当前，明显是狗(资本市场)跑到了猎人(实体经济)的前面。不过，在流动性泛滥推动的投机行情中。每位市场参与者都会感觉赚起钱来不那么踏实，因为一旦信贷枯竭或因通货膨胀抬头而出台紧缩货币政策。那缺乏实体经济支撑的股市、房市都很可能重新掉头向下。

当5月份经济数据出台后，市场出现明显的波动就显示了这种担心。所以，寄希望于实体经济的复苏接力流动性泛滥助推资本市场，也就是让猎人逐渐赶上狗，成为投资者在下半年最大的“赌注”。

经济学家对经济复苏的判断仍然分歧巨大，那么投资者不妨先在各式各样的经济指标中寻找一些蛛丝马迹。毕竟对经济冷暖的感知是成功投资的第一步。下面，就让我们来品读一下经济领先指标Top10：

波罗的海干散货指数(BDI)

它诞生于波罗的海航交所，它反映了散装航运业的营运状况。国际贸易中的钢材、纸浆、谷物、煤、矿砂这些民生物资和工业原料是依靠散装船运输的，这个运费指数自然被赋予了监测原材料行情、工业生产活跃度以及全球经济景气荣枯的使命。

BDI不辱使命，它在2008年5月时即开始暴跌，那时大宗商品的泡沫还未破灭，实体经济也未显露危机。而从2008年12月开始，BDI开始出现强劲的反弹，接踵而至的是大宗商品价格的飙升和对经济预期的好转。但是，BDI指数毕竟只反映了经济的一个侧面。它自身的剧烈波动也说明其更适合预测短期大宗商品价格的变化，而不是长期经济运行质量的改善。无论是中国四万亿投资计划、还是全球开动印钞机、以及中国加大战略物资储备，都支持大宗商品价格的反转，但这能说明实体经济的问题解决了吗?

采购经理人指数(PMI)

我们经常听到的PMI数据有两个，一个是中国物流与采购联合会发布的，另一个是里昂证券发布的。物流协会的数据没有经过季节调整，不可直接使用。里昂证券的数据就显得更加有效。不过两者最大的差别还是采集样本的不同，前者的采集范围涵盖了更多的国有企业，后者则倾向于民营企业。受益于政府主导的经济刺激计划，物流协会的PMI指标率先回暖，甚至在今年3月份两者出现了背离：一个大于50％，而另一个小于50％(50％被认为是衡量制造业处于扩张还是萎缩状态的分界线)。不过在接下来的4月和5月，两个PMI数据均超过50％，给出了经济复苏的积极信号。

对于中国这样一个制造业大国来说，工业订单的恢复，只能说是经济下滑的势头得到遏制，言真正走出谷底还尚早。更何况不少新订单的出现只是反映了去库存化的一个过程，我们需要看到里昂证券的PMI指数连续回升，这样才能表明民间投资也被拉动起来，企业在消化库存后又开始了新一轮的主动投资。

铜的期货价格

铜期货价格是一种很有用的经济指标，有种说法是铜的预测能力胜过多数投资者的预测能力。这是因为铜在多种工业品的生产中扮演着重要的角色，铜的采购必定先于整个生产过程，铜的价格变动也稍稍领先于存货量的变动。

当然，影响铜价的因素还有很多，比如美元的走势、地质灾害、铜矿罢工等等，但最重要的还是真实的需求。当四万亿经济刺激计划出台后，率先出现反转的工业品就是铜。如果铜的价格继续保持高位运行，那很可能意味着民间投资也被拉动起来。

房屋新开工碗积、购置土地面积和新开工面积

解铃还须系铃人，美国的次贷危机肇始于房地产，中国经济结构中最大的问题产业也是房地产，房地产业未实现持续、稳定、健康的发展，就难言经济复苏。

老百姓关注房价走向。中国经济则看重房地产投资。无论是“小阳春”、还是“夏天”，更多的是将非理性情感宣泄到房地产业，而冰冷冷的数字显示，购置土地面积和新开工面积依然是同比下降，甚至下降的幅度还在扩大。

开发商投资意愿的低迷源于不看好未来的销售前景以及库存的压力，前几个月房屋销售的火爆降低了市场存货量(指已取得销售许可证的可售房源)，如果成交量能持续放大，对房地产投资和中国经济的复苏无疑是好消息，但从最新的数据来看并不乐观。

还有一个值得注意的指标是豪宅别墅和一百平米以上房产的成交量，这些高档住宅近期的市场表现明显好于低档住宅，说明投资性需求重回主导地位，中国经济结构的深层次矛盾愈发突出。今年下半年，在如此宽松的货币环境下，房地产泡沫很可能重新泛起，这也许会令经济数据变得好看，但也增加了中国重蹈当年日本覆辙的可能。

美国的新屋开工和建造许可证数量在近几个月也显现回暖，但房屋的止赎率依然居高不下。

相对于成屋销售的成交量，止赎房屋的绝对量不容忽视。美国房地产和经济的恢复速度显然比道琼斯指数慢多了。

PPI指数

PPI(生产价格指数)是我们最熟悉的一项经济指标，它和CPI(消费价格指数)在2008年曾一度共同作为战胜通胀的风向标。而今却都成为了防控通缩风险的指标。目前PPI的同比跌幅继续扩大，环比虽然上涨，但上涨的幅度却在缩小。在大宗商品价格飙升，原材料价格面临上涨的压力的情况下，PPI持续数月的负增长表明消化产能过剩的过程仍未结束。

发电量

用发电量指标来判断经济的复苏最好理解，工业生产当然离不开电，但也正是这个指标目前最令人迷惑。因为规模以上工业增加值同比出现明显上涨，但用电量依然大幅下滑。对此的解释是能源密集型工业的萎缩程度要大大高于生产最终消费品的工业，而且相对耗能高的工厂减产、关停的数量更多。

这样的解释是有一定的道理的，不过无法改变的现实是“投资高，工业低”的宏观经济运行态势。也就是满足投资增长的工业品供给来源的，不是现行工业生产，而是工业库存。虽然投资增长能在短期内缓解需求不足的矛盾，但当大量项目完工投产后，会进一步加重目前的产能过剩，所以经济回升的基础并不稳固。

10年期美国国债收益率

这个指标不能算做是真正意义上的经济领先指标。但是它在当前的市场环境下却具有非凡的意义。从2008年底开始，10年期美国国债收益率从2.06％上升到今年6月初的3.73％以上，5个月内上升了167个基点，升幅达到了81％。

这一数据变化反映了如下信息：一是投资者认为最坏的时刻已经过去。抛弃了在恐慌期买入的美国国债，导致国债价格下跌。收益率上升；二是美国为应对金融危机，让政府出现了巨额的财政赤字，人们已经对政府的偿付能力产生怀疑了；三是美联储疯狂的印钞票，大大增加了对未来高通胀的预期。

10年期国库债券收益率往往是对经济中信用的需求做出反应，当信用需求增加时长期债券的收益会增加，所以这个指标的上升意味着经济的复苏。但最近一个

月，伴着国债收益率上升的却是美元的走低和股指的下跌，这说明上述信息中的后两个起到了主导作用，这对于未来的经济复苏将造成沉重的打击。

社会消费品零售总额

对于这个指标关注，形式要大于内容。因为中国的消费对GDP的贡献比例一直偏低，社会消费品零售总额的增长很难弥补出口的下滑。但在中国进行经济结构转型的大格局下，这个指标向好会让人更受鼓舞。五月份社会消费品零售总额交出了一份不错的答卷，如果考虑的物价降低的因素，则会更好。

不过在乐观的背后也有隐忧显现。社会消费品零售总额与居民消费是两码事，销售给企业、事业、行政单位的零售额并不属于居民消费。今年～季度家庭个人家庭消费支出的增长不到9％，明显低于社会消费品零售总额的增长率。有学者指出，中国吃“财政饭”的队伍过于庞大，恰恰政府采取的经济刺激计划让这些人率先受益，所以社会消费总量的增长不意味着深层次的结构问题解决，甚至还有恶化的趋势。

实际平均单位时间收入

美国的消费一直是全世界经济增长的引擎，这次全球金融危机对中国经济最直接的冲击就是出口，因为美国人不消费了。所以何时美国的消费能够恢复，那么全球经济也就走出低谷。最近几个月，美国的消费者信心指数、周度失业救济申请等一系列数据有好转的迹象，比如就业趋势指数由4月的89.7升至5月的89.9，消费者信心指数由4月的40跃升至5月的54.9。但这些指标或者滞后——就业状况总是落后于经济形势，或者失真——消费者信心指数不能反映未来真实的个人消费支出。所以需要采用实际平均单位时间收入作为领先指标来判断未来消费的增长。

美国4月份的个人可支配收入增长了1.1％，这是美国经济复苏的一个强劲信号。不过也有种说法是美国实际可支配收入的增加，只是刺激性减税和救济金发放所致。而另一个对中国经济不利的数据是，美国的储蓄率在近几个月连连攀升，4月份个人收入占个人可支配收入的比例达到了5.7％。无怪乎中国的外贸形势继续恶化，5月份我国进出口总值同比下降了25.9％。

货币信贷

货币信贷被有的经济学家认为是中国宏观经济运行中唯一被证明具有先行指数含义的变量。

像今年上半年这么快的信贷增长，在中国改革开放30年的历史中只有1993-1994年那次可以与之媲美，当年没有出口和房地产拉动，靠地方基础设施建设和老百姓消费摆脱了经济低迷，当然随之而来的是严重的通货膨胀。

那么这一次会不会出现同样的情形呢?从过去几个月的状况来看，货币信贷的疯狂增长对经济摆脱深度衰退确实起到了积极的作用，现在争论的焦点是：这样的信贷投放有多少作用于实体经济。能否带动中国经济真正走向复苏。

乐观的人士认为，经济上行期反映在市场中是银行愿意贷款，企业愿意借钱，当前的状况即是如此。

而广为被人诟病的天量票据融资并非是绝大部分投入股市，而是因为银行对宏观形势不清楚，当银行确信企业不会破产后，就会转向利率更高的中长期贷款。

从5月份公布的货币信贷数据看，确实显现出中长期贷款的增速要高于短期贷款和票据融资的增速。

但悲观者则看到另一个数据，企业存款在同期也出现激增，甚至大部分是定期存款，说明货币信贷并没有投入到实体经济中来。

尽管争议巨大，但相对一致的看法是短期只能通过增加货币信贷来让经济走出通货紧缩的恶性循环，至于会不会在未来引发严重通胀、或者进一步导致经济结构失衡，那是下一阶段要考虑的问题了。