盛宴还是剩宴？

费思思

IPO首单终于尘埃落定,A股重上3000点,关于市场未来走向的争议又在升温。

3000点的A股市场存在巨大的多空分歧。一方面,作为支撑本轮反弹的两大动力,流动性与经济复苏预期会不会发生变化?如果这两大动力出现衰减,那么,中级反弹将难以为继,市场甚至会转而迎来中级调整;另一方面,通胀预期近期明显升温,通胀预期能持续多久成为争论的焦点,因为它决定了在3000点区域,市场能否吹出一个更大的“泡泡”。

通胀预期何时终结

对于由通胀预期引发的行情而言,最后的结局并不重要,因为无论是通胀、滞胀还是通缩,一旦实现,都可能引发市场较大规模的调整。关键的问题在于通胀预期能持续多久:通胀预期多持续一天,资本市场就会多产生一些泡沫。

事实上,通胀预期最终无非有三种结局:通胀显性化、滞胀或者通缩。这三种路径其实都指向资本市场的中级调整:一方面,如果通胀预期被证实,那么市场可能因为货币政策的调整而出现调整;另一方面,如果滞胀和通缩的结果出现,市场无疑会因为宏观基本面的恶化而陷入调整。

因此,对于通胀预期结束将引发市场调整,机构分析师并无太大分歧。问题的关键在于,目前产生的通胀预期会不会很快消失,因为只要通胀预期不消失,股市就很可能会始终处于易涨难跌的强势格局中。

国泰君安证券认为,三季度通胀预期就很可能发生变化,主要原因在于:本轮流动性过剩催生的海外经济复苏和资产泡沫很可能随着美联储收缩货币,从正反馈转向负反馈,并对金融市场、大宗商品市场和中国的出口造成打击,外盘股市会先行反映,酿成一波通胀预期收缩下的中级调整。

招商证券认为通胀预期最终演变为通胀的可能性较大,而他们对通胀预期的持续性相对乐观:虽然通胀预期终结将触发市场中期调整,但这种情况要经历一个较长时间才会发生,因为经济存在自我平衡的动态博弈机制,譬如,美国长债收益率上升到一定程度,又会对资金产生吸引力,美元贬值压力也会受到抑制;此外,美国通胀率水平也远低于历史上发生中期调整时的平均水平。由此看,通胀预期转变成通胀事实并不会在短时期内发生。

直击利润高增长行业

2008年11月以来,充裕的流动性成为推升A股市场攀升的重要因素。随着经济的逐步复苏,企业盈利开始改善,利润增长水平将成为决定行业股价下半年上升潜力的重要指标。

招商证券预计,下半年是需求继续回升并带动物价出现拐点的过程,CPI、PPI见底回升,市场将在流动性推动下寻找有基本面支撑的行业。分析师指出,从绝对意义上讲,下半年行业整体将出现量价齐升格局,利润会见底回升,工业利润增长最好的时候出现在PPI自底部回升至3%-4%的水平;从相对意义上讲,利润将从工业品向原材料和能源转移,预计在不产生大幅通胀(PPI在4%以下)的前提下,原材料的利润占比会迅速提升,能源的利润占比也恢复到一个较好的水平,工业品利润占比上升的阶段会过去,但仍可以保持较平稳的增长水平,消费品的利润占比将有下降;而若通胀迅速提升至4%以上,工业品的利润会受到挤压,由于油电的价格管制,原材料和煤炭是最大的受益者。基于上述逻辑,下半年投资重点在把握上游的同时,埋伏中游原材料行业;超配地产、金融、煤炭、有色、钢铁、化工。

安信证券分析师指出,2002-2007年间,由于名义GDP的增速一直高于企业净资产收益率水平,所以除个别利润份额快速下降的行业外,A股净资产收益率整体呈上升趋势,但这一格局在2008年第四季度被打破。在名义GDP低于净资产收益率水平的条件下,只有利润份额持续提升的优势行业才能够使净资产收益率维持在较高水平,甚至呈上升趋势。而利润份额持续提升的优势行业主要来自于三种情形:一是行业在产业链上的强势溢价地位,可以在危急中攫取产业链其它环节的利润;二是行业可以在危急中顺畅整合,淘汰小企业,使利润向大企业集中;三是行业复苏进度显著快于其它行业。通过反复比照,分析师推荐地产、煤炭、金融、商业、医药以及其它一些具有资源性特征的行业。

战略性“防御”预期转向

尽管大部分机构预测下半年经济将继续复苏之旅,但是复苏预期一旦兑现、甚至政策出现转向,将使行业配置由“攻”转“守”。相反的,如果下半年经济复苏预期落空、甚至经济出现“二次探底”,那么防御性行业也将成为市场调整中的首选。

申银万国认为,三季度基本面继续改善的乐观预期将支撑股指继续冲高,建议提前配置海外资本追逐的品种:银行、房地产、A-H折价公司(如保险)。但是到三季度后期,当保增长的目标有望实现之际,“调结构”政策预期将升温;并且,随着基本面改善的预期弱化、流动性环境趋紧,A股市场将向下寻求支撑。在此情况下,建议战略性配置政策转向预期的受益者,如食品饮料、商业贸易、生物医药等消费品行业,以及新能源行业。

与申银万国类似,平安证券认为下半年行业配置应先攻后守。分析师指出,三季度A股市场仍可能处于通胀预期阶段,建议配置景气回升、具备一定比价优势的强周期行业,如金融服务、零售商业、家用电器和建材等行业;然而四季度A股市场很有可能因为通胀预期的兑现而走出调整行情,建议加大对防御性品种的配置,并重点配置医药、非银行金融等行业。

相比之下,海通证券对于下半年市场的判断则更为谨慎,认为2010年我国宏观经济增速下行压力依然较大,将对今年下半年市场预期产生较显著的负面影响,建议配置防御性行业。

自上而下,海通证券看好三类行业的潜在投资机会。一是具备典型防御性特征的必需消费品行业,如医药生物、啤酒、白色家电与零售行业,以及具备一定防御性特征、毛利率相对稳定的公路管理与机场管理行业;二是中长期有望受益于政府扩张性财政政策的基建及相关行业,如水泥、建筑机械、建筑施工行业等;三是美元汇率贬值预期与潜在结构性通胀压力给石油开采、有色金属与农业板块带来的波动性机会。自下而上,分析师建议重点关注软件开发、电力设备与铁路设备等可能受到政府扶持的行业。